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Mardi 17 mars 2026, retrouvez Laurent Martin (Trésorier Direction administrative et financière, CIBTP France), Adrien Dumas (Directeur des investissements, Mandarine Gestion) et Gustavo Horenstein (Responsable Recherche Macro et Allocation d'Actifs, Dorval AM) dans SMART BOURSE, une émission présentée par Grégoire Favet.
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00:05Générique
00:103 invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:13Laurent Martin est à nos côtés, trésorier au sein de la direction administrative et financière de CIBTP France.
00:19Bonsoir Laurent.
00:19Bonsoir Monsieur.
00:20Adrien Dumas nous accompagne, le directeur des investissements de Mandarine Gestion.
00:24Bonsoir Adrien.
00:24Bonsoir Réon.
00:25Et Gustavo Rennstein est également à nos côtés le responsable de la recherche macro et de l'allocation d'actifs
00:29de Dorval Asset Management.
00:30Bonsoir Gustavo.
00:31Bonsoir.
00:32Changement de régime structurel ou simple choc temporaire ?
00:36Quels sont les messages renvoyés par le marché au début de cette troisième semaine de crise iranienne ?
00:42Gustavo, changement de régime structurel nécessite sans doute de modifier ses allocations.
00:48Choc temporaire nécessitant plutôt de se couvrir avant de décider de modifier en profondeur peut-être ses allocations d'actifs.
00:55Oui effectivement c'est difficile de distinguer pour l'instant entre les deux situations parce que ça a déjà été
01:02je pense évoqué dans les dernières semaines.
01:04Mais parce que c'est une guerre un peu particulière puisqu'elle peut s'arrêter aussi vite qu'elle a
01:08commencé.
01:09Elle dépend aussi beaucoup de choix politiques notamment américains.
01:13et donc ça crée cette impression de pouvoir être renversé tout d'un coup à n'importe quel moment.
01:20Ce qui fait que c'est difficile évidemment de vendre massivement ou de se couvrir d'ailleurs énormément.
01:25Donc il faut essayer de trouver un bon équilibre dans les portefeuilles dans ce genre de situation.
01:29Ce qui est intéressant c'est que toutes les grandes thématiques je dirais depuis quelques mois ont été vraiment pris
01:36à revers par le type de choc.
01:39Puisqu'il y avait l'idée de la résilience, l'idée de la désinflation, l'idée qu'il fallait sortir
01:45des Etats-Unis pour aller dans le reste du monde.
01:48Et tout ça était effectivement l'idée qu'il fallait vendre le dollar.
01:50Tous ces grands thèmes ont été vraiment pris à revers par la nature du choc.
01:58Et effectivement c'est ça qui explique aussi ce marché assez curieux.
02:02Puisque quelque part le marché américain si on prend juste l'indice S&P 500 est relativement proche de ses
02:07points hauts.
02:08Et son drawdown est relativement faible.
02:10Alors que si on prend au Japon ou en Europe, il y a des baisses beaucoup plus fortes.
02:14Si on regarde à l'intérieur, il y a des secteurs qui ont vraiment fortement corrigé déjà.
02:19Les bancaires européennes sont un exemple.
02:22Donc c'est vrai que ça crée un mélange assez curieux.
02:26Et puis il y avait également effectivement le marché obligataire qui malheureusement dans les portefeuilles ne joue pas dans ce
02:32type de choc.
02:33Son rôle d'amortisseur au contraire a plutôt augmenté les pertes.
02:37Oui, sur les mouvements qu'on observe depuis le début de la crise iranienne, vous avez plutôt envie d'imaginer
02:44que ce sont des tendances qui pourraient se remettre en place
02:47si on était dans ce scénario central d'un conflit à durée limitée de quelques semaines, 5-6 semaines, nous
02:54disent les stratégistes.
02:56Au-delà, on change peut-être effectivement d'histoire.
02:59Mais tant qu'on reste dans cette histoire, on a envie de protéger, entre guillemets, ces positions de diversification en
03:06dehors des États-Unis, par exemple, Gustavo ?
03:09Oui, ce n'est pas évident.
03:10C'est vrai qu'en tout cas, nous, dans nos gestions, on a quand même bougé un peu pour essayer
03:14de réduire un petit peu, pas simplement la voilure,
03:17mais aussi, on va dire, les thèmes trop cycliques pour essayer de réduire un peu le risque.
03:24Ce qui me frappe, et on en discutera, je pense aussi, mais ce qui est frappant, c'est que dans
03:29tous les discours, il y a quand même une idée de résilience de l'économie mondiale,
03:33et ça, ça reste très très fort, cette résilience, et cette idée-là, d'où elle vient, en fait, elle
03:38ne vient pas que de la nature du choc,
03:39elle vient de l'expérience que nous avons tous eue collectivement sur les marchés depuis 2020, je dirais, depuis le
03:44Covid, et peut-être même avant.
03:46On a vu déjà des chocs tellement importants, tellement puissants, tellement forts sur l'économie internationale, le Covid, les guerres,
03:53les chocs, l'inflation.
03:55Et tout ça avec une économie mondiale qui, finalement, traverse tout ça sans trop de dégâts.
04:02Des marchés financiers eux-mêmes qui ont continué à faire très bien, ce qui était logique avec le fait que
04:06l'économie mondiale était assez solide.
04:08Et donc, il y a une croyance, quand même, je pense, qui est bien établie maintenant, d'une résilience de
04:12l'économie mondiale.
04:14Alors, on comprend pourquoi on arrive à cette conclusion, mais notre impression, c'est que c'est aussi une fragilité,
04:20parce qu'on sait que les croyances, quand elles sont renversées, c'est souvent plus violent.
04:24Donc, si tout d'un coup, il y avait vraiment cette croyance très forte d'une résilience disparaît, ça peut
04:30devenir...
04:30Une chose d'un peu indestructible, quoi.
04:32Voilà, exactement. Et ça, ce sont des croyances qui sont un peu fragilisées.
04:35Mais, encore une fois, comme je le disais au départ, si la guerre s'arrête demain, forcément, le scénario de
04:42résilience les semble le plus probable.
04:43Bon, faut-il encore définir ce que serait un arrêt de la guerre ?
04:46Est-ce que c'est un message de Donald Trump sur son réseau social qui nous dit que les États
04:50-Unis arrêtent la guerre ?
04:51Et qu'est-ce que ça implique dans la région ? Est-ce que le conflit s'arrête ?
04:54Est-ce que le détroit d'Hormuz redevient praticable pour tout le monde dans la seconde ?
04:59Ou est-ce que les choses sont plus graduelles et plus compliquées ?
05:03Effectivement, cette idée de résilience, Adrien, elle est encore justifiée, justifiable.
05:11C'est vrai que des chocs de disruption, de chaînes de valeur, on en a connu entre le Covid et
05:17la guerre en Ukraine.
05:18Est-ce que les entreprises ont acquis de l'agilité qui leur permettent d'encaisser un choc comme celui qui
05:25est en train de se dérouler sous nos yeux ?
05:26Ou est-ce que c'est le choc de trop ?
05:27C'est une bonne question. Est-ce qu'elles sont agiles ? Oui, on nous l'a montré, effectivement.
05:31Là, le choc, il est de nature quand même un peu fort et sur un sujet énergétique, il est quand
05:35même aussi un sujet de compétitivité.
05:36Donc, je pense qu'il est peut-être un peu plus durable où il pose plus de questions sur la
05:40nature des investissements.
05:41Imaginez une entreprise européenne qui est en train de créer une capacité de production en Europe.
05:44Elle vient de voir son coût énergétique lourdement augmenter,
05:47être beaucoup moins compétitif que d'autres zones géographiques.
05:49Donc, je pense qu'il y a un petit sujet quand même de réflexion sur la vague d'investissement qui
05:54est très lourde.
05:55Quand on parle de la croissance mondiale, cette année, la contribution de la partie investissement,
06:01on le voit au reshuring aux Etats-Unis, on le voit les plans d'investissement en infrastructures en Allemagne et
06:06dans plein d'autres pays, sont importants.
06:07Donc, ce moment de confiance et de visibilité sur les investissements que je suis en train de faire, je pense
06:12que c'est un élément important.
06:13Donc, moi, plutôt que de résilience, je trouve que le marché reste encore très complaisant.
06:18Parce qu'effectivement, je pense que l'idée que la guerre s'arrête rapidement et qu'il n'y ait
06:21pas de séquelles un peu plus durables sur la situation au Moyen-Orient,
06:24me semble un peu complexe.
06:25Je pense, ayant en tête quand même que la majorité des pays du Moyen-Orient n'ont pas très bien
06:28apprécié le fait que les Etats-Unis n'étaient pas vraiment à leur côté pour les défendre.
06:31On l'a bien entendu de la part de l'Arabie saoudite.
06:33Il y a quelques autres pays qui ont quand même manifesté cette idée que, bah oui, militairement, les Etats-Unis
06:36n'étaient pas vraiment totalement à leur côté.
06:39Et puis, j'allais dire, le cas moyen terme d'Israël est peut-être un peu différent.
06:43En tout cas, l'agenda semble un peu différent de celui des Etats-Unis.
06:47Donc, je dis autrement, est-ce que si demain les Etats-Unis essayent de sortir du conflit, on a un
06:52pétrole qui redescend déjà à 60 ou 70 dollars ?
06:54Moi, j'ai un peu de mal à y croire.
06:56Et donc, je pense quand même qu'on a effectivement un sué d'inflation un peu plus durable.
06:59Il y aura forcément une forme d'hystérèse dans cette crise, une persistance quand même, y compris à travers les
07:05cours du pétrole, quand bien même la tension retomberait franchement.
07:09Oui, je pense. Et puis, ça remet autour de la table d'autres sujets, d'autres priorités.
07:12On a parlé beaucoup de souveraineté militaire, parce que la souveraineté énergétique redevient un autre sujet.
07:16Donc, on rebalance aussi nos enveloppes d'investissement, on les redéploie différemment.
07:19Ça crée forcément un peu d'atteignement dans certains secteurs.
07:21Comme vous le disiez, entre les lignes, oui, c'est une piqûre de rappel que l'enjeu d'indépendance énergétique
07:27de l'Europe et de souveraineté énergétique est loin d'être réglé,
07:30quand bien même certains ajustements ont déjà eu lieu depuis la crise ukrainienne.
07:36D'ailleurs, l'affaire nous montre que le pivot vers le gaz ne peut être qu'une solution temporaire, désolé
07:41du terme, mais n'est pas une solution structurelle.
07:44Oui, tout à fait. Vous l'avez entendu dans la bouche de Ursula von der Leyen en reposant la question
07:48du nucléaire.
07:48Vous l'avez entendu de la part du Premier ministre belge parler de « est-ce qu'il faut rediscuter
07:52avec les Russes ? ».
07:53Vous le voyez côté italien, où il y a une très très forte dépendance au gaz venant du Qatar et
07:57donc avec un vrai sujet d'autonomie.
07:59Donc oui, je pense que ce sujet, il est là clairement de nouveau sur la table et va nous poser
08:02quelques questions en termes de priorité d'investissement.
08:03Le plan d'infrastructure allemand, traité finalement très peu du sujet énergétique.
08:07Il y a certainement là aussi un enjeu de réallocation, en tout cas des décisions fortes à prendre sur le
08:12sujet énergétique.
08:13Laurent, on parlera enfin d'émission avec Marc-Olivier Strauss-Kahn de Polycrise, de Permacrise.
08:17Est-ce qu'effectivement dans ce contexte où les crises se succèdent, est-ce que nos systèmes, nos économies peuvent
08:25afficher une résilience presque structurelle ?
08:29Ou est-ce que, à force d'accumuler des chocs, Covid, guerre en Ukraine, risque de disruption autour de l
08:35'IA, que je classe aussi dans la catégorie des chocs, guerre tarifaire, bien sûr.
08:42Est-ce qu'à un moment, phénomène de la goutte d'eau, quoi ? Pour les marchés, j'entends.
08:47C'est une excellente question, on se la pose.
08:51Alors, on constate quand même que la résilience, elle est là, et pas depuis 5 ans, elle est là depuis
08:5715 ans.
08:58C'est-à-dire que quand vous regardez la croissance mondiale en moyenne depuis 15 ans,
09:02il y a très peu de variations d'une année sur l'autre, depuis la grande crise financière.
09:08Donc, il y a structurellement... Alors, est-ce que c'est lié au vieillissement de la population en particulier ?
09:14Ou on a aussi des dépenses publiques partout dans le monde qui augmentent, c'est-à-dire des dépenses de
09:19retraite qui augmentent ?
09:20Et donc, on a un socle de dépenses, puisque les dépenses des uns sont les recettes des autres qui font
09:26les dépenses.
09:27On a un socle de dépenses qui bouge très peu.
09:31On a également une économie, c'est mon analyse, qui est de plus en plus tournée vers les services,
09:39et qui sont, eux, beaucoup plus résilients que l'industrie.
09:43On voyait, il y a 20-25 ans, une crise économique, c'est avant tout une crise de l'industrie,
09:50qui se déclenche et qui se propage aux services.
09:53Et les services endogènes, parce que dans les services, vous avez de l'éducation, vous avez de la santé,
09:59mais essentiellement de l'éducation et de la santé.
10:01Et ça, c'est pareil, ce sont des paquebots.
10:03Tous ces secteurs qui, jusqu'à peu encore, créent des emplois aux Etats-Unis, par exemple.
10:07Créent des emplois aux Etats-Unis et qui sont financés par de l'argent public.
10:12Donc ça pose après la question de la soutenabilité des dépenses publiques.
10:15C'est un autre, enfin non, c'est le même sujet, c'est l'autre face.
10:20Donc effectivement, on est dans cette résilience.
10:23On constate quand même que, dernier trimestre 2025, premier trimestre,
10:29deux premiers mois de 2026, les chiffres économiques étaient bons.
10:33Ah mais, on partait bien.
10:34On partait bien, on partait très bien en Europe.
10:36On a notre prisme français qui est toujours un petit peu pessimiste,
10:40mais en Europe, on partait très bien.
10:42Aux Etats-Unis, ça ralentissait a priori,
10:45mais on restait sur une tendance assez ferme.
10:51Donc si cette crise en Iran se règle,
10:58à mon avis, la reprise économique,
11:00elle va peut-être être un petit peu décalée
11:02ou un petit peu plus molle que ce qu'on prévoyait,
11:07mais on a des raisons d'être optimistes.
11:08Mais ça reste la dynamique.
11:09Ça reste la dynamique.
11:10En revanche, là où je suis beaucoup plus dubitatif
11:13sur ce que le price le marché,
11:18c'est qu'aujourd'hui, il price le scénario du mieux.
11:21Qui peut affirmer que demain, dans une stratégie kamikaze,
11:25les Iraniens se disant, perdus pour perdus,
11:28on va aller bombarder les champs de pétrole
11:30un peu en Arabie Saoudite, au Koweït, en Irak,
11:35où on aurait durablement des capacités de production
11:39qui seraient détruites.
11:39Ce n'est pas un scénario qu'on peut exclure a priori.
11:43Et là, oui, la résilience des marchés, elle va être testée,
11:46et ça va être compliqué, parce que ce seront des changements structurels,
11:51justement.
11:52Si le pétrole reste à...
11:54Je regardais en venant le contrat septembre-décembre,
11:58on est à peu près à 80 dollars.
12:00Sur le Brent, hein ?
12:01Sur le Brent.
12:01Donc 20 dollars de moins qu'aujourd'hui.
12:02Si on reste à 80 dollars jusqu'à la fin de l'année,
12:05et qu'à partir de la fin de l'année...
12:06Le monde peut vivre avec.
12:07Le monde peut vivre avec.
12:08Les entreprises ont des marges.
12:11Voilà, elles peuvent certainement absorber un peu le choc inflationniste
12:16avec leurs marges.
12:17Je ne pense pas qu'on aura une flambée inflationniste,
12:19parce qu'elles ont plus de mal, certainement,
12:21à passer les hausses de coûts dans les prix,
12:23parce qu'il y a moins de excess savings qu'on avait après le Covid.
12:29Il y a moins de dynamique salariale, des masses salariales.
12:32Mais les entreprises peuvent, en moyenne,
12:35c'est toujours pareil, on reste en moyenne,
12:38peuvent certainement absorber une bonne partie.
12:41Mais, ça veut dire quoi ?
12:42Ça veut dire que les EPS vont soit stagner, soit un peu baisser.
12:46Et dans tous les cas,
12:47ce que disait Gustavo tout à l'heure,
12:503% de baisse sur le S&P depuis le début du mois,
12:53ça me semble hallucinant.
12:56C'est juste hallucinant.
12:59Tout le monde se positionne pour le rallye d'après-guerre.
13:03Après, on peut se dire que si tout le monde s'est positionné
13:06pour le rallye d'après-guerre, il n'y aura pas de rallye après-guerre.
13:07Ben non, oui.
13:09Tout le monde va se regarder et se dire,
13:11bon, ben, t'achètes maintenant que je revende.
13:12Ben non, moi, je voudrais revendre aussi.
13:14Et l'un dans l'autre, vous dites,
13:15il y aura quand même des marques de cette crise.
13:19L'un dans l'autre, il y aura des marques.
13:20Ou dans les marges, ou dans les prix, mais quelque part.
13:23Il y aura des marques.
13:24Est-ce que seront durables ? Est-ce qu'elles seront profondes ?
13:26Tout dépendra combien de temps toute cette histoire va durer.
13:30Est-ce qu'il y aura des conséquences durables et structurelles sur le marché ?
13:35Alors, il n'y a pas que le pétrole, d'ailleurs.
13:36Ah non, ben, tous les produits dérivés du pétrole, bien sûr.
13:39Tous les produits dérivés du pétrole.
13:40Les fertilisants, les gaz.
13:44Ah, les fermiers des Etats-Unis commencent à grogner
13:46parce qu'ils sont en train de commencer à planter.
13:48Ils disent, ben, mes engrais, ils ont augmenté de 30 ou 40 %.
13:51Mon fuel, pour mes tracteurs, il a augmenté, il a doublé, quasiment.
13:55Enfin, pas tout à fait.
13:56Donc, oui, il va y avoir des stigmates.
14:00Plus ou moins profonds, tout dépendra.
14:02Combien de temps ça dure ?
14:04Et quelles seront les conséquences structurelles ?
14:05Et peut-être que ces stigmates dépendront aussi
14:08de la manière dont les banques centrales gèrent la situation.
14:11Le marché est assez vite convaincu, Laurent,
14:14que la situation, ne serait-ce qu'au bout de trois semaines,
14:17appellera une forme de réponse de politique monétaire.
14:20Soit en annulant ou en reportant des baisses de taux,
14:22soit en engageant, peut-être, contre toute attente,
14:25ou en tout cas, contre ce que certains imaginaient encore il y a quelques semaines,
14:29en engageant un mouvement de resserrement monétaire.
14:32On est dans une semaine cruciale sur les banques centrales.
14:35La Fed, la BCE ne sont pas vraiment exprimés sur ce qui s'est passé jusqu'à présent.
14:40La BCE, on a entendu ceux qu'on devait entendre.
14:44Voilà.
14:44Ceux qui veulent monter les taux au niveau.
14:46La Fed beaucoup moins.
14:50Le paradoxe, l'ironie de la chose, c'est que Trump veut que la Fed baisse ses taux.
14:54S'il n'avait pas déclenché le bousin,
14:56la Fed avait probablement une fenêtre pour baisser ses taux.
15:00Parce que l'économie ralentit, parce que le...
15:04Ce que je vais regarder très attentivement demain,
15:07la Fed,
15:09ils ne vont pas bouger,
15:10est-ce qu'il va y avoir des dissidents ?
15:13Ça va être très intéressant de voir si Miran est encore dissident ou pas.
15:16Pour 50 points ?
15:17Non, non.
15:18Pour 50 points de base ?
15:20Même pour inchangé.
15:21Oui, oui, oui.
15:21Même pour dire inchangé.
15:24Ou alors ?
15:24Il y a 15 jours.
15:25Ou alors, non, il ne bougera pas.
15:27Ou alors a déjà dit...
15:28Pas de dissidence côté Ou alors.
15:29Pas de dissidence.
15:29D'accord.
15:30Miran, il y a 15 jours, a dit
15:32« Je ne sais pas si je vais être dissident ».
15:35Donc ça, c'est déjà un message.
15:37Ça veut dire quoi ?
15:38Ça veut dire que la Fed sera en pause pendant au moins 2-3 mois,
15:41le temps que la poussière retombe,
15:43qu'on en sache un petit peu plus.
15:45Pour la BCE, ça va être très intéressant.
15:47J'espère qu'on ne va pas avoir une conférence de presse lénifiante,
15:52comme on peut avoir d'habitude.
15:54Et qu'en fait, ce qu'on attend des banques centrales,
15:57dans des situations comme ça, à mon avis,
15:59c'est pas qu'ils donnent des directions de taux,
16:02dire « on va monter, on va baisser, on va faire ça »,
16:04c'est de donner des « qu'est-ce qu'on regarde ? »,
16:06donner des encres, donner des…
16:08Décrire la fonction de réaction.
16:09Qu'est-ce qui peut nous faire réagir ?
16:10Qu'est-ce qui peut nous faire réagir ?
16:11Quand les marchés sont dans l'incertitude,
16:13c'est là que les marchés peuvent partir un peu en cacahuète.
16:17On attend un ancrage des BCE.
16:21On n'attend pas de décision, évidemment,
16:24de la part de la Fed, de la BCE,
16:25ni même de la Banque d'Angleterre.
16:27Cette semaine, Gustavo,
16:29dans les messages et les communications,
16:31qu'est-ce qu'on peut imaginer ?
16:33Et qu'est-ce qui conviendrait à la situation actuelle ?
16:36Alors, pas forcément exactement le même message
16:38de la Fed et de la BCE.
16:40Pour la Banque Centrale Européenne,
16:42c'est intéressant d'abord ce qui se passe
16:43sur les anticipations de marché,
16:45puisqu'autant la Fed,
16:46les anticipations de maintenance,
16:47effectivement, on a un statut de co-prolongé,
16:49et on déprice les baisses de taux,
16:52autant pour la BCE,
16:52c'est quand même des hausses de taux
16:54qui sont pricées aujourd'hui,
16:55une ou deux, dès cette année.
16:57Donc, le marché a été quand même très très vite,
16:59ce qui montre qu'il y avait une fragilité au départ
17:01dans la position de la Banque Centrale Européenne,
17:04puisque quelque part,
17:05la Banque Centrale Européenne était dans un endroit
17:07où elle est à l'aise,
17:09elle est bien là où elle était,
17:11mais le prochain mouvement, c'était la hausse.
17:13C'était ça un peu ce qu'il communiquait.
17:14C'était déjà le débat pré-guerre d'Iran.
17:17Voilà.
17:17Donc, il faut imaginer que maintenant,
17:18évidemment, ça ne fait que renforcer,
17:20et donc le débat va être vraiment très très difficile
17:23au sein de la BCE.
17:25Mais on voit très très vite,
17:26étant donné que le mandat unique de la BCE,
17:27c'est bien l'inflation,
17:28et que là, forcément, on ne peut imaginer
17:30que l'inflation accélérée.
17:32Donc, ils vont avoir un discours,
17:33on imagine un discours assez rigoureux,
17:36on va dire, au quiche,
17:40pour la BCE,
17:42tout en rappelant qu'on va regarder
17:43les effets de second tour, etc.
17:46C'est ça qui compte,
17:47les anticipations d'inflation.
17:49Donc, ça arrête ce discours-là,
17:51mais forcément un discours qui va être
17:52un peu assez strict.
17:54Tout dépendra précisément de la résilience.
17:56Si l'économie, finalement, tient bien,
17:59alors oui, c'est vrai que la probabilité
18:00de hausse de taux devient assez élevée,
18:01quand même.
18:03Et par contre,
18:04il faudrait vraiment que les chiffres
18:06se détériorent beaucoup
18:07pour que la BCE hésite un peu,
18:09malgré tout.
18:10Donc, on va voir,
18:11mais ça, c'est quand même quelque chose
18:12qui fragilise un peu le marché européen,
18:15on pense.
18:17Du côté de la Fed,
18:18c'est un petit peu différent,
18:19parce que le point de départ était différent.
18:21Ils étaient dans un mouvement baissier,
18:22avec un marché du travail qui ralentit,
18:25une inflation, effectivement,
18:26qui était déjà un petit peu au-dessus,
18:27mais bon an, mal an,
18:29très proche de la cible.
18:31Si c'est considéré, là aussi,
18:32comme un choc plutôt négatif
18:33pour la croissance,
18:36bon, ils vont être aussi embêtés,
18:37mais au moins une hausse de taux
18:40semble complètement exclue
18:41de la part de la Fed
18:43à horizon visible.
18:44Donc, ce n'est pas exactement
18:45la même dynamique.
18:47Ce qui est vrai,
18:47c'est qu'un des points forts,
18:50un des piliers du bull market précédent,
18:52qui était le poutre des banques centrales,
18:54ça s'est énormément éloigné,
18:56on va dire.
18:56Et ça va s'affragiliser également.
18:58Et ça fait partie des raisons
18:59pour lesquelles,
19:00tout en acceptant que ça peut aller très vite,
19:02que malheureusement,
19:02il va falloir racheter aussi vite
19:04qu'un avantage,
19:06on a quand même plutôt eu tendance
19:07à sécuriser les portefeuilles,
19:08à se neutraliser un peu.
19:09Et l'Europe, vous le disiez,
19:11sur le plan énergétique,
19:13sur le plan monétaire,
19:14pourrait perdre un peu
19:16des avantages
19:16qu'elle commençait à regagner
19:18d'une certaine manière.
19:19Et c'est vrai qu'on voyait des flux
19:20revenir quand même sur l'Europe.
19:21Un mot des émergents,
19:22je crois qu'il y a la Banque centrale du Brésil,
19:24peut-être, cette semaine,
19:25si je ne dis pas de bêtises,
19:26enfin bon, bref,
19:26la situation des émergents,
19:28est-ce que là aussi,
19:30avec notamment une bonne partie de l'Asie
19:31très consommatrice d'énergie
19:33à travers le trafic d'Hormuz,
19:36est-ce que ça change l'histoire ?
19:39Pour beaucoup d'émergents,
19:40c'est quand même très, très délicat.
19:41Je pense à l'Inde,
19:43le Vietnam avait déjà des difficultés,
19:45il avait dû demander de l'aide
19:46à des voisins pour s'alimenter en pétrole.
19:50Donc, ce sont des pays
19:51qui sont beaucoup plus fragiles
19:51et sensibles à ces questions énergétiques.
19:54Et donc, oui,
19:55je pense que pour beaucoup d'émergents,
19:56c'est probablement difficile.
19:57Après, il faut faire attention
19:58quand on parle du MSI émergent.
20:01Bon, il y a la Chine,
20:01qui a sa propre histoire.
20:03La Corée, ce n'est pas un pays émergent.
20:05Et Taïwan, encore plus difficile
20:06à placer là-dedans,
20:08mais pas un pays émergent a priori.
20:09Donc, en fait,
20:10c'est un ensemble assez hétéroclite,
20:13mais il y a des exportateurs dedans,
20:15d'énergie,
20:16donc pour eux,
20:17c'est un peu moins mauvais.
20:18Mais je pense typiquement à l'Inde,
20:20encore une fois,
20:20c'est assez mauvais.
20:21Pour l'Indonésie,
20:22même si c'est un pays
20:23qui produit du pétrole,
20:25c'est vraiment difficile
20:25pour ces pays-là.
20:27Et dès qu'ils ont une inflation
20:28pas très ancrée,
20:30très vite,
20:31ça complique beaucoup
20:32le travail des banques centrales.
20:34Oui.
20:34Bon, je parle sur l'Europe,
20:36la BCE, effectivement.
20:37Enfin, bon,
20:37je crois que tous autour de la table,
20:39vous avez vécu 2007-2008,
20:41juillet 2008.
20:43On a déjà refait toute l'histoire
20:44cette semaine
20:45avec d'autres invités.
20:47Non, mais on se dit
20:48que deux hausses de taux,
20:50certains appelant
20:51à des meetings ouverts
20:53dès avril-juin
20:55pour la Banque Centrale Européenne,
20:57par l'instant,
20:57c'est de la parole verbale.
20:59Mais c'est vrai
21:00que le track record
21:01montre que
21:02la BCE
21:03n'est pas avare
21:04parfois
21:04d'une petite sortie
21:06de petite erreur.
21:08Non seulement,
21:08elle n'est pas avare,
21:09mais moi,
21:09je trouve que le contexte
21:10s'y prête un petit peu.
21:11Il y a deux raisons à ça.
21:12Elle est toujours dans la question
21:13de est-ce qu'elle doit dégainer
21:14avant la Banque Centrale Américaine
21:16et on attend toujours
21:17Kevin Warsh,
21:17il sera là qu'en trois mois.
21:19On ne sait pas,
21:20malgré tout ce qu'on connaît de lui,
21:21on ne sait pas non plus
21:22qu'elle va être sa priorité
21:23en termes de prise de fonction.
21:24Il y a un sujet
21:25un peu antagoniste
21:26avec M. Miran
21:27qui est quand même, lui,
21:27l'architecte économique
21:29de Donald Trump
21:29et qui a vraiment l'envie
21:30de tirer plutôt
21:31les taux vers le bas.
21:32Là, je pense qu'il y a quand même
21:33un sujet qu'on attend
21:34et c'est difficile,
21:35je pense,
21:35en tant que banquier central européen
21:36de se dire
21:37comment je vais bouger
21:37avant de savoir
21:38comment ça va se positionner en face.
21:40Premier élément.
21:40Et puis deux,
21:42moi, c'est quelque chose
21:42qui m'a marqué,
21:43mais on est quand même déjà
21:44dans la préparation
21:45de l'après-Christine Lagarde.
21:47Et dans la posture
21:47de certains banquiers centraux européens,
21:49il y a
21:49je veux me positionner.
21:51Et on entend beaucoup
21:52Isabelle Schnabel
21:52depuis un bout de temps
21:53avec son ton très au quiche.
21:54je pense qu'on va
21:55beaucoup l'entendre là.
21:56Est-ce qu'elle sera
21:57la porte-parole
21:58de la banque centrale ?
21:59Compliqué de ne pas avoir
21:59de mandat Schnabel.
22:00Non, mais bon,
22:01on sent bien que
22:03en tout cas,
22:03le sujet de qui sera
22:04le prochain banquier central
22:05en Europe
22:05et de l'influence
22:07de l'Allemagne
22:08versus l'influence
22:08de la France
22:09ou d'autres pays,
22:09à mon avis,
22:10est quand même
22:10un sujet pas neutre aussi.
22:11De nouveau,
22:12je pense que c'est un sujet
22:13sur lequel on va avoir
22:14des questions
22:14et ce ne sera pas simple
22:15de lire froidement
22:16ces moments de remplacement
22:18de postes
22:18peuvent aussi cristalliser
22:20ou durcir
22:21certaines positions.
22:22et l'interprétation
22:23que les marchés
22:23peuvent en avoir
22:24parce que la posture
22:25peut changer aussi
22:25un peu rapidement.
22:27Juste quand même
22:27sur les marchés émergents,
22:28je pense que Brésil
22:29et Chine sont quand même
22:29deux grandes vaillants
22:30de cette situation.
22:31Ça se voit d'ailleurs
22:31en termes de performance.
22:32Et dans les devises.
22:33Il est quasiment à 25%
22:34de choses depuis
22:35le début de l'année,
22:35a quasiment pas subi
22:36le choc depuis trois semaines
22:38et le marché chinois
22:39performe plutôt bien
22:40avec d'autres moteurs.
22:42Mais pour nous,
22:42en tout cas,
22:43en termes d'allocation,
22:43c'est des pays
22:44sur lesquels
22:44on est resté plutôt bien investis
22:45en considérant
22:45qu'ils ont des histoires
22:46propres assez intéressantes.
22:47Comment vous regardez
22:48dans la série des risques ?
22:49Alors évidemment,
22:50ce qui se passe
22:50dans les marchés
22:51de crédit privé
22:52aux Etats-Unis,
22:53c'est un sujet
22:53qu'on traite tous les jours
22:55dans cette émission.
22:56Mais je suis ravi
22:56d'avoir vos avis respectifs
22:58sur la situation.
23:00Jusqu'à présent,
23:01la ligne de défense
23:02étant de dire
23:03que ce qui se passe
23:03aux Etats-Unis,
23:04la structure de marché
23:05est très différente,
23:07beaucoup moins intermédiée
23:09par les banques,
23:10etc.
23:11La rétélisation
23:12est allée beaucoup plus vite.
23:14Néanmoins,
23:15on sait tous que
23:15quand un choc
23:17survient d'un côté
23:18de l'Atlantique,
23:18il a tendance
23:19à se propager
23:20à un moment ou à un autre
23:21de notre côté également.
23:22Toujours.
23:23Laurent, oui.
23:23Toujours.
23:24D'abord,
23:24c'est pas petit.
23:25Ouais.
23:26Et l'une.
23:28Deux,
23:29c'est des choses
23:29qu'on a déjà entendues.
23:30En 2007,
23:31on entendait que
23:32dans les soft-primes,
23:33il n'y a pas de problème,
23:35c'est des intermédiaires,
23:37c'est machin.
23:38Et c'était petit aussi
23:39par rapport à la taille
23:39qui marchait au BNK.
23:40A priori,
23:41c'était petit.
23:42Donc,
23:43pas de surprise.
23:44Les banques américaines,
23:46les grandes banques américaines
23:46disent,
23:47non,
23:47il n'y a pas de problème.
23:48Donc,
23:48on peut penser
23:49qu'ils ont certains portefeuilles
23:51et qu'ils veulent s'en débarrasser
23:52avant de reconnaître
23:53qu'il y a des problèmes.
23:54Ça va aussi,
23:55c'est du extrêmement classique.
23:58Bon,
23:59c'est quand même
24:00assez frappant.
24:02C'est-à-dire que
24:03BlackRock
24:04qui dit,
24:04non,
24:05je ne peux pas
24:05vous rembourser
24:069% de mon fonds,
24:08je me limite à 5.
24:10Alors,
24:11ça dit une chose,
24:12c'est qu'il va peut-être
24:14falloir arrêter un jour
24:15de vendre des choses
24:16iniquides
24:17en disant que c'est liquide.
24:19Ça,
24:20c'est la première chose.
24:21Crédit privé,
24:22ce n'est pas liquide.
24:24Et deuxièmement,
24:26c'est que les fonds
24:27ne sont pas dimensionnés
24:28pour assurer de la liquidité.
24:30Alors,
24:31est-ce que c'est juste
24:31une question d'équilibrage
24:32d'actifs passifs
24:34parce que le retail
24:36est plus fragile
24:36que des investisseurs
24:37institutionnels,
24:38sur des produits
24:39effectivement
24:41plus sophistiqués,
24:42moins liquides,
24:43etc.,
24:43ou est-ce qu'il y a
24:44un vrai sujet
24:44sur la qualité aussi
24:46des sous-jacents ?
24:48Essentiellement,
24:49c'est la première,
24:51c'est-à-dire...
24:52Ce qui n'est pas
24:52un petit sujet pour autant.
24:53Ce n'est pas un petit sujet,
24:54ce n'est pas des produits
24:55qu'on vend des particuliers.
24:57Enfin,
24:58voilà,
24:58c'est des choses,
24:59c'est des produits
25:00de professionnels,
25:01ce n'est pas des produits
25:02qu'on vend des particuliers
25:03parce que les particuliers,
25:05même s'ils sont conseillés,
25:06alors,
25:06ils sont plus ou moins
25:07bien conseillés.
25:10n'ont pas la capacité
25:12à appréhender
25:13le risque
25:13de ce genre de placement.
25:15En Europe,
25:15on est allé
25:16beaucoup moins vite
25:16et beaucoup moins loin
25:17que ce qui s'est passé
25:18aux Etats-Unis.
25:19J'ai entendu
25:20des portefeuilles
25:21de...
25:21Alors,
25:21on dit
25:22wealthy clients,
25:23des clients privés
25:24quand même
25:24avec un peu
25:25de surface financière
25:26qui se retrouvent
25:27avec des 20-40%
25:28de crédits privés
25:29ou d'actifs illiquides
25:30dans leurs allocations
25:31aujourd'hui.
25:32Mais là encore,
25:33ce n'est pas nouveau,
25:35c'est malheureux à dire,
25:37mais l'appât du gain,
25:40l'appât du rendement
25:43supplémentaire
25:43fait perdre de vue
25:44le risque.
25:46Et surtout,
25:47quand on vous dit,
25:48parce que c'est des choses
25:49qui prennent beaucoup de temps,
25:50c'est-à-dire qu'on vous dit
25:51une semaine,
25:51non,
25:51il n'y a pas de risque,
25:52deux semaines,
25:52trois semaines,
25:53six mois,
25:53regarde,
25:54il n'y a pas de risque,
25:54un an,
25:55non,
25:55regarde,
25:55il n'y a pas de risque,
25:56deux ans,
25:56il n'y a pas de risque,
25:57je vais y aller.
25:57C'est toujours comme ça,
25:59c'est toujours comme ça.
26:01Donc,
26:02est-ce que,
26:03alors,
26:04ça c'est un signe,
26:05moi ce que j'en retire aussi,
26:07ça veut dire que,
26:08est-ce que,
26:09ça aura forcément,
26:10là aussi,
26:11des impacts
26:11sur le crédit
26:13en général,
26:14par la disponibilité
26:16du crédit.
26:17On ne connaît pas encore,
26:19évidemment,
26:20l'étendue des dégâts,
26:21mais les petites banques,
26:23les banques américaines régionales,
26:26certaines grandes banques américaines,
26:28vont être obligées
26:29de prendre des provisions,
26:30ça va diminuer leur capacité
26:32à distribuer du crédit.
26:34Dans un contexte
26:35où les États
26:37empruntent de plus en plus,
26:39les,
26:40Adrien en parlera tout à l'heure,
26:41les géants de l'IA
26:42empruntent de plus en plus,
26:44où il y a une demande de capital
26:45qui augmente.
26:46Donc c'est,
26:47à minima,
26:47un resserrement
26:48des conditions de crédit
26:50quand même
26:50pour l'ensemble des acteurs.
26:51Je pense aussi.
26:52Je pense aussi,
26:53à minima.
26:53Est-ce que ça va déclencher
26:54une crise ?
26:56Je ne sais pas.
26:57Mais en tout cas,
26:58oui,
26:58c'est aussi un signe d'ailleurs.
27:01En général,
27:01c'est des canaris dans la mine.
27:03Fin de cycle un peu ?
27:04Oui.
27:04C'est des canaris dans la mine,
27:05ces trucs-là.
27:06Quand ça commence à arriver,
27:07on dit,
27:09peut-être qu'il ne se passe pas
27:10quelque chose que l'ici,
27:11peut-être quelque chose ailleurs.
27:13Tout le sujet étant,
27:13effectivement,
27:14est-ce que ça peut se résorber
27:16dans le temps
27:16ou est-ce qu'il y a
27:17un risque de contagion
27:18à travers d'autres marchés
27:19de crédit liquide
27:20aux Etats-Unis,
27:21puis en Europe, etc.
27:22Mais ça,
27:23on ne le sait qu'après.
27:24Ah bah non.
27:24Ça, on ne le sait qu'après.
27:25On sera là pour vous le raconter.
27:27On ne le sait qu'après.
27:29Ah bah oui,
27:29mais c'est vrai,
27:30il y avait le crédit privé,
27:31on a oublié.
27:32Si ça arrive.
27:33Oui, d'ailleurs,
27:33comment les marchés de crédit
27:35se sont écartés,
27:36là,
27:36dans cette phase de stress,
27:38de crise iranienne ?
27:39On parlait des actions
27:40avec un S&P
27:41qui a moins de 5%
27:42de ces sommets historiques.
27:43Sur le crédit,
27:44comment est-ce que les choses
27:44ont pu se développer,
27:46Gustavo ?
27:47Alors, par exemple,
27:48sur le crédit américain,
27:49il y a des choses,
27:49évidemment,
27:50par exemple,
27:51le parcit pétrolière
27:52est importante,
27:52notamment dans le high yield.
27:54Ça avait fait très mal
27:54en 2014-2015.
27:56Bon, bah là,
27:57évidemment,
27:57c'est super pour eux.
27:59Donc, en termes de cash flow,
28:00c'est fantastique.
28:01Du coup,
28:01le crédit ne s'écarte pas globalement,
28:02mais on sait qu'il y a des morceaux
28:03qui sont en grande souffrance.
28:05Les softwares,
28:06la partie logicielle
28:07est en souffrance
28:07depuis déjà,
28:08maintenant,
28:08dans plusieurs mois,
28:09maintenant.
28:10Donc, oui,
28:11c'est vraiment...
28:13Encore une fois,
28:13quand on prend les ensembles,
28:15on a l'impression
28:15qu'il ne se passe pas grand-chose,
28:16mais à l'intérieur,
28:17il y a quand même
28:18des rotations
28:18et des changements
28:20relatifs très importants.
28:21Et c'est le cas,
28:21notamment,
28:22dans le high yield.
28:23Et la situation
28:24qu'on vient de décrire
28:24avec Laurent
28:25sur la partie privée,
28:26ça amène à réviser
28:29des positions
28:30ou des stratégies
28:30sur des marchés
28:31de crédit liquide,
28:32en l'occurrence,
28:34Gustavo ?
28:34Oui, alors,
28:35il se trouve que nous,
28:36dans nos portreurs,
28:36on ne fait pas du crédit,
28:37parce que mélanger du crédit
28:38avec des actions...
28:40C'est doubler un peu le risque.
28:41Exactement,
28:41on a l'impression
28:42que c'est super,
28:42c'est décorrélé,
28:43puis au pire moment,
28:44c'est corrélé.
28:45Donc, on ne fait pas ça.
28:47Donc, c'est pour ça
28:48que le crédit,
28:48on n'est pas directement investi.
28:49Par contre,
28:50c'est un indicateur intéressant
28:51de ce qui se passe
28:52dans les marchés.
28:54Donc, on regarde ça
28:54avec attention.
28:55Sur la partie
28:56de la question de la liquidité,
28:57j'ai passé ma carrière
28:58à gérer des fonds
28:59d'actifs liquides.
29:01On ne nous parle plus
29:01depuis quelques années
29:02parce que tout le monde
29:03veut des actifs privés.
29:03on dit, oui, c'est très bien,
29:05mais la liquidité,
29:06c'est un truc quand même,
29:08c'est sympa de temps en temps.
29:09Oui, c'est sympa
29:10de temps en temps.
29:12Donc, voilà,
29:13j'ai un conflit d'intérêts.
29:15Mais bon,
29:16je n'investis pas
29:17dans les actifs privés,
29:18même pas à titre privé,
29:19d'ailleurs.
29:21Mais bon,
29:21il faut être aussi à l'aise
29:23avec le fait
29:24que c'est pricé tous les jours
29:25et que c'est plus volatile
29:25en apparence.
29:28Donc, c'est ça la chose.
29:30Ces questions de liquidité,
29:31on les regarde de près.
29:32Pour l'instant,
29:32sur le crédit,
29:33on ne voit pas trop de problèmes.
29:36Énorme.
29:37la dette privée,
29:39je n'ai pas les chiffres,
29:40mais la partie qui est détenue
29:41par le retail,
29:43c'est quelques petits.
29:44En général,
29:45c'est plutôt les assureurs,
29:48normalement,
29:49des institutionnels
29:50qui sont capables
29:50de tenir ces positions.
29:52Donc,
29:53ce n'est pas,
29:54dans l'instant en tout cas,
29:55mais évidemment,
29:57j'ai vécu aussi
29:58la 2007,
29:592008,
29:59tout ça.
30:00Oui,
30:00et puis on a compris
30:00des liens incestueux
30:02où c'était formé
30:03entre des gérants d'actrices
30:05privés,
30:05des assureurs,
30:07les uns ayant racheté
30:08les autres
30:08ou vice-versa
30:09dans le siège
30:10de la crise financière.
30:10on est très prudents,
30:11mais pour l'instant,
30:12en tout cas,
30:12ça ressemble plutôt
30:14circonscrit,
30:14mais ça ne veut pas dire
30:15qu'il n'y a pas des endroits
30:15qui souffrent beaucoup.
30:16Et encore une fois,
30:17la partie logicielle
30:18se trouve dans les deux.
30:19Et là,
30:20ça fait partie
30:21des contaminations
30:22un peu du moment.
30:23D'ailleurs,
30:24ça va nous amener
30:25à parler de Nvidia.
30:26C'est deux semaines
30:28et demie
30:29de guerre du Golfe
30:30ou de crise iranienne.
30:32On a un peu
30:33atténué la pression
30:34qu'il y avait
30:35sur cette idée
30:36de Sasmageddon.
30:37On était très focus
30:38sur
30:39AI winners
30:40et AI losers
30:41il y a trois semaines.
30:42Le thème est toujours là.
30:43On va en discuter
30:44avec Nvidia.
30:45mais en termes
30:45de réaction de marché,
30:48le marché est un peu
30:49sur autre chose
30:50en ce moment.
30:50Oui,
30:51et puis,
30:51cherchant plutôt
30:52de la qualité,
30:53de la visibilité
30:53ou du cash flow,
30:54on se dit,
30:54finalement,
30:55l'actif de software,
30:56maintenant qu'il s'est
30:56un peu déprécié,
30:57ça peut être un endroit
30:58pour se cacher un peu.
31:01Est-ce que fondamentalement,
31:01c'est en train de changer
31:02le rythme de distribution ?
31:03Je ne pense pas.
31:03Effectivement,
31:04pour revenir à Nvidia,
31:05parmi les annonces,
31:06on voit clairement
31:07que la capacité
31:08des entreprises
31:09à créer leur propre,
31:10vous pouvez les appeler
31:11comme vous voulez,
31:12agents,
31:12power,
31:12automate,
31:13tout ce qui permet
31:13d'automatiser
31:14des tâches du quotidien
31:15est en train de prendre
31:16un virage rapide
31:17et surtout Nvidia,
31:18maintenant,
31:18on le propose
31:19en mode open source
31:20avec un coût marginal
31:21qui commence vraiment
31:22à baisser.
31:23Je ne pense pas
31:24que ça change
31:24la rhétorique
31:25autour du sujet
31:25du software.
31:27Je pense qu'effectivement,
31:27c'est un des gros suivis
31:28sur la qualité de l'actif
31:29pour revenir juste deux secondes
31:30sur la dette privée
31:31et sur le parité equity.
31:31Il y a des portefeuilles
31:32dont 20-25%
31:33qui sont vraiment exposés
31:35à ce secteur.
31:36Et des petites boîtes.
31:36C'est-à-dire,
31:37quand vous voyez
31:37des sales forces,
31:39qui ont vu
31:40leur cours de bourse
31:40chuter de 30-40%,
31:41c'est ce qu'on disait
31:42l'autre jour
31:42avec un interneur.
31:43Pensez à des petites boîtes
31:44de software
31:45qui font quelques dizaines
31:46de millions
31:46ou une centaine
31:47de millions
31:47de dollars débides.
31:48Ils n'ont pas la capacité
31:49à se défendre
31:49en termes de R&D,
31:50d'innovation
31:50par rapport à ces innovations.
31:52Non, clairement.
31:54Pour nous,
31:55en tout cas,
31:55le secteur du software
31:55reste un vrai sujet
31:56à risque et de disruption.
31:58Effectivement,
31:59les plus grands
32:00ont peut-être plus de temps,
32:01plus de moyens
32:01pour se défendre.
32:02Mais souvent,
32:03dans le software,
32:03quand la disruption arrive
32:04ou l'innovation arrive,
32:05les legacy,
32:07les entreprises existantes
32:09sur l'industrie
32:09souffrent longuement
32:11avant de pouvoir
32:11retrouver un peu
32:12de dynamique de croissance
32:13ou d'innovation.
32:13Donc, l'innovation
32:15vient vraiment
32:15par des nouveaux modèles
32:16ou par la disruption.
32:18Oui,
32:19l'événement d'NVIDIA,
32:20il a plusieurs enseignements.
32:22Le premier,
32:23c'est qu'NVIDIA
32:23étend vraiment son métier.
32:26On n'est plus que
32:27dans le hardware,
32:28on fait autre chose.
32:29Jensen Wang parle
32:30de ses cinq couches
32:31de l'IA.
32:32Il vise à minima
32:32à en couvrir quatre.
32:34Évidemment,
32:35les puces
32:35avec une nouvelle innovation,
32:36la Vera Rubin,
32:38on en a parlé
32:38depuis un petit bout de temps.
32:39Ça, c'est vraiment
32:40le GPU,
32:42la Rolls-Royce de la puce.
32:43C'est la puissance
32:44de calcul pur
32:45pour entraîner les modèles.
32:46Exactement,
32:46entraîner les modèles
32:47et faire du codage
32:47vraiment NetPuce Ultra.
32:49Ils ont sorti aussi
32:50une puce Inference,
32:51donc LPU,
32:52Nouvelle Technologie,
32:55Language Processing Unit,
32:56qui est un peu
32:57entre ce que Google
32:58a réussi à sortir
32:59avec la TPU,
33:00TenSor,
33:00c'est aussi pour faire
33:01de l'Inference
33:01avec un coût plus faible.
33:02Mais là,
33:03vraiment avec une capacité
33:04de réaction très rapide.
33:05Donc pour faire simple,
33:06c'est reproduire
33:08la même chose,
33:08standardiser avec un coût
33:09très faible
33:10et une capacité de réponse
33:11très très importante.
33:11C'est l'exécution des modèles.
33:13Exactement.
33:13Donc là,
33:14oui,
33:15par rapport au dernier développement,
33:17notamment de Google
33:18et de toute la chaîne,
33:19donc Broadcom
33:19et tout ce qui s'est mis en...
33:20C'est un nouveau concurrent.
33:21Donc sous la pression
33:21de la concurrence,
33:22Nvidia aussi se déplace
33:23sur la chaîne côté puce.
33:25Exactement,
33:25Inference.
33:26Et pourquoi ?
33:26Parce qu'ensuite,
33:27ils vont proposer en fait
33:29toute une offre de services
33:30et d'approfonnement
33:30sur l'Inference.
33:32Donc d'abord,
33:32il y a l'infrastructure,
33:33CUDA,
33:33donc qui est vraiment
33:34la plateforme
33:35qui est mise à disposition
33:35des développeurs,
33:36des entreprises de software
33:37pour venir développer
33:38leurs outils,
33:39leur puissance de calcul
33:40ou leur logiciel
33:40directement sur la plateforme.
33:42Et puis après,
33:42on rajoute d'autres couches.
33:44Donc c'est Nemo Clos
33:45pour la partie animation
33:46des agents.
33:47Donc à partir du moment
33:48où vous développez
33:48des agents,
33:49c'est-à-dire des skills,
33:50c'est-à-dire des outils
33:51qui vous permettent
33:51d'automatiser
33:52certaines de vos activités,
33:53après,
33:53il faut qu'il y ait un agent
33:55ultime
33:56qui contrôle,
33:57supervise
33:59ce troupeau d'agents.
34:01Donc il faut un chien de berger.
34:03Ça, c'est Nemo Clos
34:05et avec,
34:05pour aller jusqu'au bout,
34:06son propre LLM,
34:07Nemo Tron,
34:08dont on a entendu parler
34:09pour la première fois hier
34:10et qui, visiblement,
34:12quand on le positionne
34:13par rapport au dernier LLM,
34:15serait à peu près
34:16au même niveau
34:16que le dernier Gemini.
34:18Et donc par ridicule,
34:19un peu en dessous de cloud
34:19mais vraiment aussi
34:20très efficace.
34:21Donc voilà,
34:22en fait,
34:22Nvidia vient avec une solution
34:23complète,
34:24un stack complet,
34:24un open source.
34:26C'est pas nouveau,
34:27je croyais,
34:27il y a peut-être déjà
34:28deux ou trois ans avec vous,
34:29Adrien,
34:29mais c'est une boîte
34:30qui va changer de statut,
34:31qui va devenir
34:32une grande plateforme
34:34capable de répondre
34:36au moins à quatre
34:38des cinq grands besoins
34:39autant que d'ailleurs
34:39et pas uniquement
34:40sur la partie hard.
34:41Oui,
34:41parce qu'ils savent
34:42que la marge
34:43qui est faite sur le hardware
34:44et le rythme
34:45des négociations technologiques,
34:46c'est un sujet
34:46qui met en risque
34:48le cash flow
34:49ou d'autres métriques financières.
34:51Rappelez-vous d'Apple
34:51qui,
34:51entre 2007 et 2010,
34:53n'a fait quasiment
34:53que du hardware
34:54avant d'évoluer vraiment
34:55vers la monétisation
34:56de sa plateforme,
34:57de ses outils
34:58pour devenir
34:58beaucoup plus
34:59qu'un fabricant
35:00ou un fournisseur
35:01de hardware.
35:02Le modèle Nvidia
35:02est effectivement
35:03en sorte de faire
35:03vers ça.
35:05Sur les four cases,
35:07Jensen nous donne
35:08le chiffre
35:08de un milliard
35:09cumulé de ventes
35:10il y a sur deux ans,
35:12ça ne montre
35:13ni recul
35:13ni accélération
35:14en 2027.
35:15C'est ce que je comprends.
35:16Exactement,
35:17après c'est hors-chine,
35:18de nouveau,
35:18c'est hors-chine,
35:19c'est peut-être là aussi
35:19où l'hypothèse
35:20peut un petit peu changer
35:21et puis comme il y a
35:22plein d'autres choses
35:23qui viennent à côté,
35:23effectivement,
35:24ça c'est du chiffre
35:24d'affaires supplémentaires
35:25et de la monétisation
35:25supplémentaire.
35:27Mais clairement,
35:28plus que le cours
35:29d'Nvidia
35:29peut réagir favorablement,
35:31c'est un nouveau
35:32pavé dans la marde
35:32quand même
35:33de beaucoup de concurrents
35:33dont on pensait
35:34que leur écosystème
35:35était en train de changer.
35:36Je pense à Microsoft
35:37qui a fait un gros pas
35:38en avant
35:39il y a une quinzaine de jours
35:40en proposant son orchestrateur,
35:41c'est-à-dire d'être
35:42moins dépendant
35:42de Tchad GPT
35:43pour intégrer Cloud
35:44dans sa solution.
35:46Là, typiquement,
35:46on a la même chose
35:48mais avec un nombre
35:50plus large de modèles
35:51et une capacité
35:52d'innovation
35:53qui semble plus forte
35:53avec Nemo Cloud.
35:55C'est la poursuite
35:57de l'innovation,
35:58c'est très visible
35:59et on a 4-5 grands groupes
36:00qui ont décidé
36:01de se faire la course.
36:03Un des messages
36:03quand même,
36:04c'est que là,
36:04les Etats-Unis
36:05prennent quand même
36:06un pas à l'avance
36:06vis-à-vis de l'écosystème chinois.
36:07On avait beaucoup évoqué
36:09ensemble l'idée
36:09que la Chine
36:10essayait de rattraper
36:10progressivement la Chine.
36:12Les Etats-Unis,
36:12sur le hardware,
36:13ils sont en retard.
36:14Sur les LLM
36:14et sur les modèles,
36:15ils semblaient commencer
36:16à rattraper un peu du retard.
36:18Là, je pense qu'il y a
36:19un petit décage de nouveau.
36:20La tech américaine
36:20conserve quand même
36:22un statut un peu de refuge
36:23dans un monde
36:24de polycrise
36:25ou de permacrise.
36:26Regardez les multiples
36:27de valorisation.
36:28Je trouve qu'ils sont
36:28toujours très attractifs.
36:30Nvidia,
36:30ce n'est pas très cher.
36:31Microsoft et Google
36:32peuvent être un peu tensés
36:33sur certaines technologies
36:33mais dans l'ensemble,
36:34ce sont des modèles
36:34qui restent très générateurs
36:35de cash
36:39et ça permet de se mettre
36:41un peu à l'abri.
36:41Avec Gustavo,
36:42effectivement,
36:42dans des moments
36:43un peu troubles,
36:44c'est vrai que la tech américaine
36:45baissait depuis octobre.
36:47Dans ces moments
36:48un peu de crise,
36:49est-ce qu'on a envie
36:50de retourner peut-être
36:52reconstruire
36:52ou remettre en position
36:54de la tech américaine ?
36:57Oui,
36:58c'est toujours un thème
36:59que nous avons
36:59dans les portefeuilles
37:00sur la chaîne,
37:02plus largement
37:03à la chaîne de valeur
37:03de l'IA
37:04même si c'est vrai
37:05que tous les différents
37:06morceaux de la chaîne
37:06ne sont pas du tout comportés.
37:07De la même manière,
37:08il y a eu énormément
37:09de divergences
37:10et donc
37:12on essaie toujours
37:13de rester sur ce thème
37:14très diversifié.
37:16Ça reste un thème
37:17qui nous semble porteur.
37:19Donc nous,
37:20on n'a pas bougé
37:21ces types de thèmes.
37:22En revanche,
37:23on avait d'autres thèmes
37:23plus cyclistes,
37:24plus industrielles,
37:26les financières
37:28européennes,
37:29notamment,
37:29et japonaises.
37:30Tous ces thèmes-là,
37:31on les a plutôt réduits.
37:33Ils sont très chahutés
37:35par la situation
37:37et effectivement,
37:38ce n'est pas des moments
37:39où on a envie
37:40d'avoir des portefeuilles
37:41trop tôt.
37:41Il faut typer nos volatilités
37:43dans les portefeuilles,
37:44j'imagine.
37:45On s'arrêtera là
37:46pour ce soir.
37:46Merci beaucoup
37:47à vous trois
37:47d'avoir été les invités
37:48de Planète Marché,
37:49Gustavo Weinstein,
37:50Dorval Asset Management,
37:51Adrien Dumas,
37:52Mandarine Gestion
37:52et Laurent Martin,
37:53CIBTP France.
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