- il y a 11 heures
Ce lundi 18 mai, les questions que se posent les marchés à l'heure actuelle avec une flambée obligataire depuis vendredi aux États-Unis, au Japon et en Europe, ainsi que leurs conséquences, ont été abordées par Florian Ielpo, responsable de la macroéconomie
chez Lombard Odier IM, dans l'émission Good Morning Market sur BFM Business. Retrouvez l'émission du lundi au vendredi et réécoutez la en podcast.
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00:01Et un focus du jour sur la question que se posent les marchés à l'heure actuelle,
00:06cette flambée obligataire que l'on voit depuis vendredi aux Etats-Unis, au Japon mais aussi en Europe
00:13avec notamment des nouveaux records touchés sur un certain nombre de taux obligataires aux Etats-Unis mais aussi au Japon
00:21et quelles conséquences cela peut-il avoir sur les marchés financiers alors qu'on voit que le CAC 40 a
00:25notamment ouvert en recul de 1,17%
00:28autant de questions que nous allons poser à Florian Yelpo qui est avec nous en duplex. Bonjour Florian.
00:34Bonjour Nicolas, bonjour à tous.
00:35Merci d'être avec nous en charge de la macroéconomie chez Lombard, Audier, IEM.
00:40On voit effectivement depuis vendredi des inquiétudes sur le marché obligataire qui font corriger les marchés actions
00:48mais les marchés actions qui restent quand même sur des niveaux plus hauts, qui résistent pour le moment à ces
00:53inquiétudes inflationnistes.
00:54Comment est-ce que vous analysez la situation ?
00:57Je pense que le message clé c'est nous ne sommes pas en 2022, c'est-à-dire qu'on
01:02n'est pas à l'aube d'une augmentation des taux d'intérêt
01:04de l'ordre de 4 à 5% au travers des différentes monnaies du G10, ça c'est le premier
01:10élément.
01:11Les taux montent et lorsque les taux montent, globalement ça rend les investisseurs plus exigeants
01:17surtout lorsqu'on est sur des valorisations qui ont singulièrement progressé depuis le mois d'avril, grosso modo.
01:27Donc il faut bien garder en tête.
01:28La mécanique elle est très simple à comprendre, c'est que comme une obligation, une action ramène des cash flow
01:36du futur vers le présent
01:37et pour les ramener on a besoin de ce taux d'intérêt.
01:40Quand les taux d'intérêt augmentent, la valorisation des actions baisse mécaniquement.
01:44En plus, généralement elle baisse davantage du côté croissance que du côté value.
01:48Alors la croissance c'est justement la thématique qui a fait les marchés des 6 à 7 dernières semaines.
01:54Donc il y a aussi un encombrement de ce marché-là.
01:56Il y a pas mal de portefeuilles qui ont été repositionnées sur ces grandes thématiques.
02:00Qu'est-ce qu'il faut s'inquiéter ?
02:02On faudra s'inquiéter le jour où les earnings, le jour où les bénéfices ne seront plus au rendez-vous.
02:06Pour l'instant, force est de constater que la croissance ne déçoit pas nécessairement en termes de bénéfices.
02:12Bien au contraire, et que simplement dans un monde où l'investissement des entreprises est devenu capital,
02:17le coût de l'investissement, donc les taux d'intérêt et notamment les taux réels,
02:21peut devenir une variable clé, une variable encombrante.
02:25Est-ce que ça change le narratif ? Pour le moment, pas du tout.
02:28Pour le moment, pas de changement de narratif malgré ce qu'on peut voir quand même.
02:31On voit qu'on a dépassé sur le disant américain pour ne regarder que celui-là les 4,5%.
02:36Donald Trump nous avait habitués à réagir, au moins avec une annonce,
02:39pour rassurer les marchés obligataires.
02:42Pour l'instant, on n'a rien vu et il n'y a pas tant d'inquiétude que ça.
02:45C'est ce qu'il faut comprendre de ce que vous nous dites, Florian Hielpau ?
02:49C'est-à-dire que vous avez d'un côté des bénéfices et puis d'un autre côté,
02:52vous avez le coût du financement de ces bénéfices.
02:54Alors effectivement, on a enregistré beaucoup de bonnes nouvelles côté bénéfices
02:58et là, on est en train d'enregistrer quelques mauvaises nouvelles du côté financement.
03:02En mars dernier, les taux réels américains étaient déjà de l'ordre de 2%.
03:07Ils ont également été maintenus à des niveaux très élevés pendant une longue période déjà,
03:13sans que l'on voit l'économie américaine commencer à donner des signes de faiblesse.
03:16Et c'est ça le point clé.
03:17Est-ce que les niveaux des taux réels atteints aujourd'hui,
03:21donc 0,9% en Europe et quasiment 2% aux États-Unis,
03:25est-ce que ces taux-là peuvent nous amener à une dégradation macroéconomique,
03:31puis microéconomique sévère ?
03:33Regardez les chiffres qui viennent d'être publiés aux États-Unis ce vendredi.
03:37Dans l'ensemble, ça va.
03:38L'Europe souffre un peu plus, c'est clair.
03:40Les marchés ont pris, ont accusé le coup justement d'une Europe qui déçoit face à des US qui surprennent
03:47positivement.
03:47Et les portefeuilles ont été rebalancés en conséquence.
03:50Le narratif, pour l'instant, ne change pas.
03:52Un mot de la visite de Donald Trump en Chine et sa rencontre avec Xi Jinping.
03:58Les marchés ont suivi ça de près.
04:01Finalement, il n'y a pas eu de grandes nouvelles, de grandes annonces.
04:03On a quand même eu quelques annonces de commandes, notamment en matière d'aérien ou agricole.
04:10Qu'est-ce que vous retenez de cette rencontre, Florian Hielpaux ?
04:14Ce que je retiens, c'est qu'on a un petit ressenti de retour aux premières négociations du GATT.
04:20Vous vous souvenez de le General Agreement on Tariffs and Trade,
04:23qui est ce grand accord, enfin ces accords bilatéraux puis multilatéraux qui ont donné lieu à l'OMS.
04:29Donc on parle vraiment d'un immense retour en arrière dans le style de conduite de nos négociations commerciales.
04:34Les choses qui sont négociées aujourd'hui, c'est quoi ?
04:36C'est de l'agriculture, 17 milliards de produits potentiellement achetés par la Chine, ce dont on parle.
04:43Il y a également des négociations autour de l'énergie et de l'achat par la Chine de pétrole américain.
04:49On ne parle que très peu de négociations de droits de douane
04:52et on ne parle pas du tout de l'enjeu stratégique qu'est la technologie.
04:56Ça c'est vraiment le grand absent et justement c'est ce qui sanctionne le fait que oui,
05:01il y a une stabilisation des relations US-Chine,
05:04mais il n'y a pas un retour vers un sentiment de globalisation.
05:09Pourquoi ? Parce que la régionalisation technologique est claire,
05:12c'est un enjeu pour demain et aucun des deux pays n'est prêt à lâcher sur ces sujets-là.
05:16Il n'y a pas de négociations sur les exportations de puces,
05:20sur les exportations de semi-conducteurs, sur tout ce qui fait aujourd'hui la technologie
05:24et qui fait, on en parlait aujourd'hui, la valorisation des marchés.
05:27C'est plutôt un retour en arrière qu'un bond en avant.
05:30Donc finalement une rencontre qui certes a eu lieu, symbolique,
05:33mais qui ne change pas radicalement la relation entre États-Unis et Chine
05:38et qui ne fait pas non plus avancer le sujet du conflit en Iran à l'heure actuelle.
05:43Plutôt une phase de stabilisation en fait.
05:45Alors une stabilisation qui est plutôt bienvenue,
05:47pas spécialement l'engagement de la Chine à tenter de mettre un terme à la crise
05:52qui occupe aujourd'hui le détroit d'Hormuz.
05:55Rappelons-le, c'est l'œil du cyclone,
05:57c'est ce qui cause aujourd'hui en grande partie la progression des taux et des taux réels.
06:02Donc c'est un petit peu la faiblesse, la grande faiblesse aujourd'hui du marché.
06:07Le jour où le détroit d'Hormuz se rouvre,
06:09le jour où on a la perspective que les prix du baril peuvent revenir aux alentours de 80 dollars,
06:14c'est ce que le marché price aujourd'hui,
06:16alors on commencera à avoir une détente côté taux,
06:20une détente côté prime inflation,
06:21une détente côté taux réel et potentiellement une nouvelle jambe de progression des marchés actions.
06:26Aujourd'hui c'est le statu quo
06:28et ces négociations n'ont pas spécialement fait avancer le dossier.
06:32Lorsque les GAFAM ont publié leurs résultats il y a quelques jours, Florian Yelpau,
06:35on a eu l'impression que le marché oubliait tout le reste pour se concentrer sur les bonnes nouvelles de
06:39certaines d'entre eux.
06:41On a mercredi les résultats de Nvidia qui vont être publiés.
06:44Est-ce que là aussi ça va faire oublier au marché toutes les autres nouvelles et notamment la macro ?
06:49Alors en tant qu'économiste, je n'ai pas envie de vous dire,
06:51c'est la plus grosse nouvelle macro de la semaine.
06:53Donc c'est la chose que non seulement les gérants de portefeuille, les analystes,
06:57mais également les économistes de marché vont scruter.
07:00Le message il est très simple.
07:02L'an passé on a vu une progression du chiffre d'affaires de Nvidia de 73%.
07:08C'est énorme.
07:10On a eu des signaux durant la preuve, durant les annonces de résultats du reste des GAFAM,
07:15de l'ensemble des GAFAM disant la demande est verticale ou quasi verticale.
07:20Donc on va être très attentif.
07:22On va être très attentif à 1. l'état de la demande qu'on va découvrir vis-à-vis de
07:26ces semi-conducteurs,
07:27des différentes puces, où est-ce qu'on en est de la Blackwell.
07:29On va être également attentif à les marges, c'est-à-dire est-ce que Nvidia conserve
07:34cet énorme pricing power, cette capacité à imposer ces prix au reste du monde.
07:39Ça, ça va être le deuxième élément à observer.
07:41Et puis finalement, ce qu'on appelle la guidance,
07:44donc ce que les anticipations d'Nvidia elle-même vis-à-vis de la demande future.
07:48Trois variables à garder en tête.
07:50C'est ce qui va sanctionner définitivement, fermer la parenthèse justement,
07:56de l'annonce de l'IA et de la trajectoire des semi-conducteurs.
08:00Je vous rappelle qu'au sein de la technologie aujourd'hui,
08:03les semi-conducteurs occupent 50% de part des indices technologiques mondiaux.
08:08C'est devenu le plus grand secteur technologique à ce jour,
08:12d'où l'enjeu du jour et de la semaine.
08:14Très rapidement, est-ce qu'avec une publication qui arrive après celle des GAFAM,
08:18qui ont elles-mêmes surprise à la hausse,
08:20est-ce que les attentes du marché ne deviennent pas trop ambitieuses pour Nvidia, Florian Hielpo ?
08:26Alors, c'est le risque, c'est le risque en plus, pour revenir à notre discussion du début,
08:30que les taux d'intérêt sont plus élevés qu'auparavant.
08:32Donc, vous avez cette double menace qui plane sur la semaine.
08:36Première menace, des taux plus élevés, des taux réels plus élevés,
08:40qui contraignent le CAPEX,
08:41qui contraignent l'investissement des entreprises à la profitabilité future.
08:44Ça, c'est clair.
08:45Et aujourd'hui, on vit dans un monde où la mythologie fondamentale de ce marché,
08:52c'est les semi-conducteurs emportent tout,
08:56parce que l'IA, parce que les data centers sont aujourd'hui au cœur de tous les portefeuilles.
09:01Encore une fois, le marché sera moins à l'aise avec des nouvelles décevantes
09:07qu'il n'a pu l'être il y a trois mois en arrière.
09:10Encore une fois, le narratif n'est plus, le CAPEX n'est plus monétisable,
09:14le CAPEX doit être monétisé.
09:16Merci Florian Hielpaux, en charge de la macroéconomie chez Lombard au DIM.
09:19Merci beaucoup d'avoir été avec nous.
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