00:01Notamment dans l'univers des petites et moyennes valeurs.
00:04Alain Dubrul nous accompagne ce matin, le directeur général délégué de Claresco Finance.
00:07Bonjour Alain Dubrul, merci d'être avec nous ce matin pour commenter les publications de Exail, de Virbac et de
00:14Mersenne.
00:15Commençons peut-être par Exail Technologies.
00:17Le titre est en hausse de plus de 3% ce matin.
00:20C'est l'ex-groupe Gorgé, un groupe qui est en première ligne face à la guerre en Iran,
00:25dans le sens où ils ont la solution, ils fabriquent des drones sous-marins pour déminer.
00:31Oui, bonjour Étienne.
00:32Donc Exail qui sort des résultats qui sont tout à fait bons, en ligne avec les attentes.
00:36Un petit peu meilleur en ce qui concerne le free cash flow, un petit peu moins bon sur le résultat
00:40net, mais des éléments de provision.
00:42Ce qui est important, ce sont les perspectives 2026 qui restent favorables avec l'exécution des principaux contrats.
00:50En 2025, la société a un carnet de commande qui a augmenté de 88% à 844 millions.
00:56Et il y a encore énormément de choses à venir.
00:58Donc ils ont confirmé que 2026 se traduirait par une accélération à deux chiffres du chiffre d'affaires.
01:03Ça, c'était attendu.
01:04Également, une certaine confiance dans le fait qu'ils vont aller assez rapidement vers leur objectif de marge EBITDA de
01:1125%.
01:11Alors pas forcément dès 2026, mais en gros, on sent qu'au-delà de la croissance du chiffre d'affaires,
01:16il y a aussi une bonne confiance sur les marges et le free cash flow.
01:20Ils ont donné vraiment un contrat en Arabie Saoudite de plus de 450 millions qui avait été attribué en février
01:252025.
01:26On peut imaginer que ce contrat, les Saoudiens seront contents de l'avoir assez rapidement.
01:30Rappelons que le groupe Gorgé, enfin Exel, est spécialisé dans tout ce qui concerne les drones maritimes, donc surveillance des
01:38côtes, mais aussi déminage.
01:39Ils sont, je pense, tout à fait leaders mondiaux dans ce domaine.
01:43Ils ont déjà eu des gros contrats avec la marine belge et ont d'autres contrats en cours.
01:47Il est évident qu'avec le contexte actuel dans le Golfe, avoir des drones pour déminer, c'est au cœur
01:53du sujet.
01:54C'est aussi, les drones marins, c'est aussi un moyen pour de nombreux pays de pouvoir se payer, en
02:00fait, une capacité de marine.
02:04Une frégate, ça coûte plus d'un milliard d'euros, des drones, on parle de quelques millions d'euros.
02:08Donc, pour surveiller les côtes, pour déminer, etc., c'est une option moins coûteuse et beaucoup de pays vont certainement
02:13la considérer.
02:14Donc, des perspectives qui demeurent tout à fait favorables pour Exel.
02:16Bon, dans le cours, on a bien sûr beaucoup monté dans le contexte actuel, mais où les perspectives de croissance
02:20sont évidemment très fortes.
02:22Plus haut historique à 140 euros ce matin sur Exel, le titre gagne déjà à 70% depuis le début
02:27de l'année.
02:27Comment, en tant que gérant, analyse, vous arrivez à valoriser une société qui est en telle croissance ?
02:32Je me dis que ça ne sert à rien de regarder le PE en ce moment.
02:36Oui, alors même si, bon, il y a effectivement dans ces métiers-là, ce qui compte, c'est surtout le
02:40carnet de commandes.
02:41Donc, il était déjà en très forte accélération.
02:44Mais dans le contexte actuel, les espérances sont peut-être largement accrues.
02:51Et on ne peut pas dire qu'il y ait énormément de concurrence dans les médias.
02:54Donc, pour l'instant, oui, cette société est très bien positionnée.
02:57Et donc, ce que le marché valorise, c'est la capacité, pour le chiffre d'affaires, potentiellement de doubler ou
03:02de quintupler d'ici la fin de la décennie.
03:04Alors, on va voir si ça arrive.
03:05Mais pour l'instant, en tout cas, le contexte est très propice.
03:08À l'inverse, toujours dans l'industrie, c'est plus compliqué pour Mersenne.
03:12Mersenne, avec une année 2025 un petit peu en demi-teinte.
03:15Le groupe qui était un petit peu en panne de croissance.
03:18Mersenne qui se montre plus optimiste pour 2026.
03:20Mais ça n'arrive pas à suffire, en tout cas à l'ouverture.
03:23Le titre perd désormais 5%.
03:26Oui, alors pourquoi ?
03:27Effectivement, on savait que 2025 était une année qui n'était pas évidente.
03:30Les résultats sont globalement en ligne.
03:32Mais quand même, le résultat net est impacté par des ajustements de valeur, par des exceptionnels.
03:37Bon, c'est non-cash, mais ce n'est jamais très agréable.
03:40Alors, quand on regarde 2026, le point positif, c'est qu'ils s'attendent à un retour à une croissance
03:45organique
03:45comprise entre 2 et 6%, avec les précautions d'usage vu l'environnement.
03:49Mais le fait de revenir à une croissance positive, ça, c'est bien.
03:53Ce qui est moins bien, en fait, c'est que même si la marge EBITDA est attendue stable autour de
03:5716%,
03:57on a une prudence sur la marge opérationnelle qui devrait être en baisse d'à peu près 0,5 à
04:041 point.
04:05La raison, elle est ancienne, c'est-à-dire qu'il y a 3 ans, en fait, Mersenne avait beaucoup
04:09investi,
04:10avait même fait une augmentation de capital pour ça, pour augmenter ses capacités,
04:14notamment dans la production de carbure de silicium, qui demande des usines assez sophistiquées.
04:19Et c'est un composant important pour des batteries haut de gamme, dont notamment les véhicules électriques.
04:24Or, ils avaient des accords avec un centre de clients qui avaient payé pour réserver de la capacité.
04:30Et malheureusement, avec le tassement du véhicule, enfin le véhicule électrique,
04:33qui progresse moins rapidement, ça progresse tout ça, mais beaucoup moins rapidement que prévu,
04:36ils se retrouvent avec des capacités de production qui sont largement inutilisées.
04:41Et donc, même si le chiffre d'affaires progresse en 2026, que la marge EBITDA est stable,
04:46eh bien, ça se traduit, il faut amortir tous ces investissements qui ont été faits.
04:50Donc, ça se traduit par une hausse des amortissements et donc un tassement de la marge.
04:54Donc, ça ne va pas impacter le free cash flow, mais néanmoins, on voit bien que la société paye aujourd
04:59'hui
05:00les investissements qu'elle a menés il y a trois ans et pour lesquels les volumes aujourd'hui ne sont
05:03pas au rendez-vous.
05:05Donc, ça se traduit par un retour sur capitaine investi qui baisse, une marge d'exploitation qui baisse
05:09et au global, une perception boursière qui reste décevante parce qu'aujourd'hui, c'est l'industrie,
05:16vous êtes pour produire, il faut investir.
05:18Et puis, quand vous insistez que les volumes ne sont pas là, malheureusement, c'est compliqué.
05:21Bon, cela dit quand même, il fallait qu'il y ait une croissance au chiffre d'affaires prévue en 2026,
05:26c'est quand même un bon signe.
05:28Maintenant, pour que le titre parte, il faudrait que les investissements cycliques type carburant-sélicium
05:33décollent davantage que c'est le cas aujourd'hui.
05:34Il faut rappeler aussi qu'ils ont une activité dans le solaire, qui est très bien,
05:37mais que les équipements solaires aujourd'hui, même si le monde s'équipe beaucoup,
05:42en delta croissance aujourd'hui, c'est plutôt en tassement.
05:45Donc, ça n'aide pas non plus cette partie-là.
05:47Et puis, l'industrie en général, on peut dire qu'il y a quand même une certaine incertitude aujourd'hui
05:51dans l'environnement actuel.
05:52Donc, tout ça pèse sur Mersenne, dont le titre avait quand même rebondi un peu l'année dernière.
05:57Mais c'est une société de grande qualité, dont la valorisation aujourd'hui est objectivement assez faible,
06:03mais qui manque visiblement de momentum et qui paye le prix de ces investissements passés.
06:08– Moins 6% désormais pour ce titre, 23 euros.
06:11Mersenne qui perd quasiment 45% depuis 2023.
06:15Un dernier mot de Virbac dans la santé animale.
06:18Le groupe, heureusement, est présent aux États-Unis, car visiblement, c'est là-bas que la croissance est la plus
06:24forte.
06:25– Oui, donc Virbac, qui est dans le produit vétérinaire.
06:29Donc, c'est une société qui affiche une croissance assez régulière.
06:34La croissance organique en 2025 était de 7,9 avec une marge de 16%.
06:38Le premier semestre avait été un petit peu perturbé par quelques exceptionnels,
06:42mais clairement, le S2 a affiché un beau rebond.
06:47Et les objectifs pour l'année 2026 sont tout à fait solides.
06:50Croissance organique comprise entre 5,5 et 7,5, une marge de l'ordre de 17%,
06:56dans un point au-dessus de l'année 2025, avec un renforcement du portefeuille produit.
07:02Ils vont rentrer aussi dans la nourriture pet food thérapeutique aux États-Unis.
07:07Donc, c'est une société où les résultats en ligne, mais avec de bonnes perspectives,
07:11une valorisation qui nous semble toujours assez attractive.
07:15Dans le passé, la société avait aussi, c'est une société familiale,
07:18où il y avait une transition de PDG l'année dernière, ça y est, maintenant il y a un nouveau
07:20PDG.
07:23La stratégie est claire, là il y a une accélération de croissance.
07:27Donc, on peut dire que c'est une société, même si elle n'est pas très liquide en bourse,
07:30qui a probablement encore un bon potentiel de revalorisation.
07:36On pense que le titre est à 343 euros, mais on ne serait pas surpris qu'il aille vers les
07:41400 assez rapidement.
07:42Plus 2,5% après la publication de ses résultats ce matin, à 343 euros.
07:47On a Bolloré également, qui gagne plus de 14% après ses résultats.
07:514,98 euros, bon là, le dividende exceptionnel d'1,50 euros propulse Bolloré à l'un du brûle,
07:57d'autant plus que ce dividende...
07:58C'est le principal driver, parce que dans la galaxie de Bolloré, il y a beaucoup de...
08:02Oui, il y a Bolloré au-dessus et Bolloré en dessous.
08:06En fait, le problème de cette galaxie, c'est qu'il y a une sorte de millefeuille de holding,
08:10avec des décotes qui s'accumulent parce qu'historiquement, ils gardaient tout le cash,
08:14ils ne distribuaient pas beaucoup, et donc on formulait toutes sortes de scénarios
08:18pour savoir s'ils allaient fusionner les lundi, faire ci, faire ça, etc.
08:21Là, l'avantage du dividende exceptionnel, c'est que d'une part, ça fait remonter du cash
08:26vers le haut de la pyramide pour la famille Bolloré,
08:29mais aussi pour les investisseurs, ça permet d'extérioriser une partie de la valeur.
08:34Donc, rappelons qu'un dividende exceptionnel au niveau de Bolloré d'1,50 euros,
08:38ça se rapporte à un titre qui valait un peu plus de 4 euros.
08:42Donc, quand vous avez des décotes sur Actifnet qui sont colossales,
08:45le fait d'extérioriser le cash, toutes choses égales par ailleurs pour ce qui reste,
08:49même à des cotes inchangées, ça fait un jump de valorisation
08:52d'au moins les 15% que le type prend aujourd'hui, c'est tout à fait normal.
08:56Donc, c'est évidemment une bonne nouvelle pour les actionnaires.
08:59Même si le titre est toujours en baisse, le dividende ne fait pas tout,
09:02on était au-delà des 6 euros l'an passé et nous sommes à 5 euros ce matin pour ce
09:06titre.
09:07Oui, il y a toujours des grosses décotes, absolument.
09:08Toujours une décote qui est présente sur cette valeur.
09:12Merci beaucoup Alain Dubreuil de nous accompagner ce matin
09:14pour revenir sur ces nombreuses publications d'entreprises,
09:17Exei Technologies, Virbac, Mersenne et donc Bolloré.
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