- il y a 10 mois
Mercredi 29 octobre 2025, retrouvez François Cabau (Économiste Eurozone, Groupe AXA), Alain Durré (Chef économiste Europe, Natixis CIB) et Joachim Jan (Directeur de la gestion Actions, Mansartis) dans SMART BOURSE, une émission présentée par Grégoire Favet.
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00:00...
00:00Trois invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:13François Cabot est à nos côtés, économiste zone euro chez AXA.
00:17Bonsoir François.
00:18Bonsoir Grégoire.
00:19Joachim Mujan nous accompagne également, le directeur de la gestion action de Mansartis.
00:23Bonsoir Joachim.
00:24Bonsoir Grégoire.
00:24Et Alain Duret qui est avec nous à distance, le chef économiste Europe de NatXCiB.
00:28Bonsoir Alain.
00:30Merci beaucoup d'être avec nous également.
00:34Commençons peut-être par ce qui se passe à l'est de l'Europe, en Asie.
00:39J'entends Joachim, une zone que vous connaissez particulièrement bien.
00:42Vous étiez, avant d'être directeur de la gestion action, vous étiez spécifiquement gérant action asiatique chez Mansartis.
00:50Tout est une histoire de deal donc, à l'occasion de cette tournée asiatique de Donald Trump.
00:54On a eu la Malaisie, le Japon bien sûr, la Corée du Sud.
00:58Des alliés historiques, Japon, Corée du Sud.
01:01Et demain, une rencontre avec l'ennemi suprême Xi Jinping pour nouer un certain nombre de compromis autour des terres rares contre Soja.
01:11Autour peut-être du fentanyl et des tarifs qui avaient été spécifiquement mis sur la Chine sur cette question des opiacés.
01:19Une détente possible également sur la livraison d'équipements technologiques et pourquoi pas de puces directement produites par NVIDIA.
01:28Qu'est-ce que ces compromis possibles pré-annoncés d'une certaine manière par Donald Trump nous disent du rapport de force aujourd'hui entre la Chine et les États-Unis dans ces différents domaines ?
01:36Beaucoup de choses en Asie. Si je commence par ordre chronologique, un petit point quand même sur le Japon.
01:41Je pense que c'est important de le rappeler.
01:43Rencontre idyllique un peu entre Takahashi Sanae, nouvelle première ministre japonaise, et Trump.
01:50Alors il faut savoir que Madame Takahashi, c'est un peu « make Japan great again ».
01:55On est sur la même idéologie que Trump.
01:56On est sur une idéologie plutôt nationaliste, un discours conservateur, pas de filtre, et aussi plutôt pro-défense.
02:04Donc on ne pouvait attendre que de bonnes nouvelles sur ce point-là.
02:08Donc Trump qui salue les efforts sur les dépenses de défense du Japon.
02:11Ils achèteront des F-35 toujours plus.
02:13Voilà, c'est super pour Trump.
02:16Et puis des promesses d'investissement.
02:18On est à l'étape de promesses pour le moment, 550 milliards de dollars de promesses d'investissement de sociétés japonaises aux États-Unis.
02:24Du côté de Tokyo, on salue la victoire diplomatique.
02:27Il faut savoir que le Japon dépend énormément de la demande extérieure et celle des États-Unis.
02:32Donc c'est le scénario parfait.
02:34À une exception près, vous l'avez sans doute pu le voir.
02:37Sur le côté de la scène, on a des commentaires de Bessent sur l'attentisme de la BOJ, le niveau de le Yen.
02:44Les cicatrices un peu du passé entre les États-Unis et le Japon.
02:48Le Japon qui laissait déprécier sa devise, ça fait un peu peur.
02:52Et du coup, on se retrouve avec le gouverneur Ueda entre deux feux, puisqu'on a aussi la réunion de la BOJ.
02:58Il faut le noter, demain.
02:59Donc un statu quo qui est attendu.
03:01Il faut savoir que d'un côté, on a une inflation qui est maintenant sur plus de trois ans au-dessus de la cible de la BOJ.
03:08Scott Bessent qui explique que le Japon est derrière la courbe.
03:12Et de l'autre côté, on a la nomination de la nouvelle première ministre japonaise,
03:16pro-croissance, pro-relance budgétaire, qui met à mal un peu la politique monétaire du gouverneur actuel.
03:25Donc, il y a encore quelques semaines, on attendait une hausse de taux sur cette réunion-là.
03:29C'est statu quo, fortement probable.
03:32On verra en décembre, mais c'est vrai que ça complique un peu les choses.
03:36Ensuite, on a la Chine.
03:37Alors la Chine, c'est très intéressant, puisqu'aujourd'hui, on a des prémices un peu de compromis fragiles.
03:43À mon sens, on est loin d'avoir enterré la hache de guerre.
03:47Déjà, on n'est pas à l'abri d'une volte-face de Trump.
03:50On se souvient, le 11 juin dernier, Trump nous disait qu'il y avait un deal avec la Chine.
03:54On a vécu une période de terreur au cours de l'été.
04:00À mon sens, en fait, la guerre commerciale, elle ne va pas se jouer sur ces petits compromis-là.
04:05Donc voilà, on sait à quel point les deux pays sont interdépendants sur certains éléments.
04:09Pour les États-Unis, il y a bien sûr les achats de soja de la Chine.
04:18On a toutes les problématiques de terres rares, de fentanyl.
04:20Et du côté des États-Unis, de la Chine, excusez-moi, on a ces problématiques d'accès aux semi-conducteurs avancés.
04:27Donc on voit que les deux pays sont interdépendants là-dessus.
04:30Donc en fait, il n'y aura pas de guerre commerciale là-dessus.
04:34À mon sens, c'est un peu la peur qui se joue là-dessus.
04:37Pour moi, l'importance de la guerre commerciale, il va se jouer ailleurs.
04:41Je ne sais pas si vous avez vu les chiffres du commerce chinois en septembre.
04:45Donc on était sur une vitesse de croisière de 55% de tarifs douaniers,
04:49moins 27% vers les États-Unis, ce qui est tout à fait logique.
04:52Somme totale des exportations, plus 8%.
04:54Qu'est-ce qu'a fait la Chine ?
04:56Elle est allée chercher l'Europe, l'Afrique, le reste de l'Asie, le LATAM.
05:01Et à mon sens, c'est là où va se jouer la guerre commerciale.
05:03Ces blocs-là vont devoir prendre parti, puisqu'en fait, pour le moment, qu'est-ce qui se passe ?
05:07En fait, on a la Chine qui réussit son pari de s'extriquer de la demande américaine,
05:12d'aller chercher la demande dans les autres pays.
05:14Et donc c'est là, à mon sens, où on aura la vraie guerre commerciale.
05:17C'est ce que va demander les États-Unis à ces blocs-là de faire à l'égard de la Chine.
05:21Mais vous dites, pour l'instant, les États-Unis et la Chine sont allés au bout de ce qu'ils pouvaient envisager
05:29en termes de découplage, au moins pour un temps.
05:31Oui, je pense.
05:32Quand ?
05:34En fait, à mon sens...
05:35Ça prendra du temps à chacun de ces empires d'être autonomes sur les sujets dont ils sont encore dépendants,
05:41l'un vis-à-vis de l'autre.
05:42Alors, moi, j'ai une vision des choses à l'égard de ce pragmatisme-là.
05:45Moi, c'est qu'on a d'un côté Trump avec une vision plutôt court-termiste
05:49et de l'autre côté la Chine avec une vision long terme.
05:53Donc, lequel va gagner dans les deux ?
05:55Moi, j'ai tendance à penser que la Chine a pas mal de pouvoir dans les négociations.
05:58On l'a vu avec les terres rares.
06:00De l'autre côté, on attaque au Trump.
06:03Donc, à voir dans quelle mesure, en fait, lequel va être grand gagnant à court terme, puis à long terme.
06:08Mais la Chine peut tirer son épingle du jeu.
06:10Aucun doute que le marketing politique nous apportera que des gagnants demain
06:15à l'issue d'une rencontre potentielle entre Trump et Xi Jinping.
06:20Mais oui, donc, la question que j'allais vous poser, François,
06:22c'est est-ce que la guerre commerciale se termine là avec cette tournée asiatique de Donald Trump
06:27et cette rencontre demain avec Xi Jinping ?
06:29Elle se termine peut-être pour un certain nombre de pays,
06:31mais elle continue plus que jamais pour l'Europe.
06:33C'est ça, François ?
06:35Oui, absolument.
06:36Je pense que pour reprendre avec un chiffre ce que disait Joachim,
06:40c'est le 16%, c'est la valeur ajoutée des exportations domestiques, des exportations américaines.
06:46Donc, il y a 16% des exportations américaines dont la valeur ajoutée est faite par les États-Unis.
06:51Donc, ça veut dire qu'il y a une énorme interdépendance.
06:53Effectivement, là, encore plus sur les terres rares et sur les produits de technologie avancés,
06:56mais de manière générale, il y a quand même une imbrication qui va être très, très compliquée à désimbriquer.
07:00Et on voit mal comment est-ce qu'on peut avoir ce qu'on raconte déjà depuis 2017-2018,
07:05un phénomène de déglobalisation.
07:06Est-ce qu'il est vraiment à l'œuvre ?
07:07Je ne pense pas.
07:08Je pense qu'il y a vraiment une imbrication telle que c'est difficile de voir ce chemin se séparer complètement.
07:13Donc, là-dessus, il y a cette ligne de crede qui est délicate
07:15et qui va mettre des années à se mettre en place.
07:18Et puis, il y a également un sujet, quand même, pour apporter un autre éclairage,
07:21de balance courante et de rééquilibrage de la croissance américaine
07:23via la déprécision du dollar qui est effective depuis le début de l'année.
07:27Maintenant, on voit les déficits américains courants, j'entends,
07:32qui sont toujours au plus haut, avec quand même une situation à la fois
07:36sur un déficit double budgétaire et commercial qu'on ne voit pas se résorber,
07:40à la fois d'un point de vue budgétaire, avec en plus des mid-terms qui arrivent en 2026,
07:45et également d'un point de vue purement commercial.
07:47Et là-dessus, il y a quand même une ligne de crede à jouer,
07:49avec quand même, jusque-là, un privilège exorbitant des États-Unis
07:53à être capable de recevoir, enfin, en tout cas, de fournir des taux d'intérêt
07:57au reste du monde qui sont plus faibles que ceux qui perçoivent.
08:01Et là, on a un retournement de ce privilège-là
08:03qui rend, du coup, cette ligne de crede en termes d'équilibre d'échanges commerciaux,
08:08mais également financiers, qui n'est pas du tout si évident.
08:10Donc là, je pense que ça va être effectivement intéressant de voir
08:12à quel point est-ce qu'on peut avoir effectivement ces incissements promis
08:15de la part du monde asiatique, qu'on en parle maintenant aujourd'hui.
08:19Sur l'Europe, c'était cet été.
08:20À quel point est-ce qu'on peut avoir ou pas ce rééquilibrage,
08:24également du point de vue financier, qui aujourd'hui est quand même mis à mal
08:26et qui rend pas si, de notre point de vue, pas si prééminent, pas si fort que ça,
08:31la position de négociation de la part de Trump.
08:33Bon, on verra ce qui ressort de la réunion demain.
08:36Un mot sur cette dimension commerciale, Alain,
08:38à l'occasion de cette tournée asiatique de Donald Trump,
08:41et ça nous amène aussi aux questions de Banque centrale derrière,
08:44à commencer par la Fed, le sujet de l'inflation, en tout cas de l'inflation tarifaire,
08:49est-ce que ce sujet reste contenu aujourd'hui ?
08:52Est-ce qu'un accord avec la Chine permettrait d'être encore un peu plus confortable
08:57avec l'idée qu'on ne verra pas une explosion de l'inflation
09:01liée à cette nouvelle donne commerciale et cette nouvelle donne douanière, Alain ?
09:08Non, je pense que c'est justement, probablement le risque est inverse
09:13dans le sens où, c'est d'ailleurs perceptible dans le compte-rendu de la réunion de septembre
09:19de la Banque centrale européenne, le risque est plutôt désinflationniste
09:22avec une réorientation des produits chinois qui seraient déviés du marché américain
09:28pour venir vers l'Europe et qui seraient à bas prix.
09:33Et donc, c'est un risque assez perceptible de ce point de vue-là.
09:38Bon, allons-y sur l'Europe.
09:40Alors, si c'est un risque désinflationniste pour l'Europe,
09:46comment comprendre ou anticiper la communication de la BCE demain, Alain,
09:50qui ne sera pas très différente de la précédente, j'imagine ?
09:54Et puis, je retrouvais un sondage récent réalisé par Bloomberg auprès d'un certain nombre d'économistes
10:00qui nous dit qu'une majorité d'économistes voit une BCE ne rien faire pendant deux ans.
10:05Ça me paraît très très long et donc j'ai du mal à imaginer que la BCE ne fasse rien pendant deux ans.
10:10Comment vont s'équilibrer les forces entre l'activité et l'inflation pour la Banque centrale européenne ?
10:19Et quel est pour vous le prochain mouvement de la BCE ?
10:23Alors, si on reprend le modèle de la BCE, tout d'abord, comme l'a rappelé Pauline,
10:32la réunion de demain ne sera pas intéressante et ça sera un statu quo.
10:37Dans la communication, ça serait intéressant de voir si on a une communication un petit peu plus assouplie
10:42que ce qui a été fait en septembre pendant la conférence de presse
10:46et qui d'ailleurs ne correspond pas à l'état de la discussion qu'on a eue dans le compte-rendu.
10:52Ceci étant dit, le problème de la BCE aujourd'hui, c'est qu'on a un équilibre qui est quand même assez fragile
11:00sur le plan de l'inflation.
11:02On a beaucoup d'incertitudes sur l'impact, l'ordre de grandeur et l'ampleur de l'impact négatif
11:08qu'on attend des tarifs américains sur le dynamisme des exploitations.
11:12Et puis, on a un euro qui s'apprécie pour de mauvaises raisons,
11:16c'est-à-dire qu'il s'apprécie parce que les investisseurs sont plus inquiets
11:21de la volatilité qu'on pourrait avoir de l'inflation, notamment aux États-Unis.
11:25Et ce n'est pas parce que l'euro ne s'apprécie pas,
11:28parce que les investisseurs sont super optimistes sur les perspectives de croissance en zone euro.
11:33Et ça, c'est évidemment un problème pour la BCE.
11:37Et donc, si vous prenez le modèle de la BCE comme on l'a fait
11:44et que vous rentrez des prix du Brent proches des 61 dollars le baril,
11:52des prix du gaz proches de 30 euros, qu'est-ce qu'on obtient ?
11:56On obtient une inflation globale en 2026 de 1,4 et 1,7 en 2027.
12:09J'ai oublié de dire aussi que, c'était peut-être sur les prix de l'énergie,
12:13mais aussi si on a un euro à 1,19 dollars par euro.
12:18Donc, on est dans un équilibre assez fragile.
12:22Donc, moi, je ne pense pas… Je pense que la BCE va agir.
12:26Elle pourrait agir de manière préventive si mes trois hypothèses se réalisent dès décembre.
12:33Mais c'est illusoire de penser qu'on aura une Banque Centrale Européenne totalement passive.
12:41Et quand vous dites agir, ça peut aller jusqu'où, Alain ?
12:46Est-ce que c'est une baisse de taux supplémentaire
12:48ou est-ce que c'est une fonction de réaction plus agile encore ?
12:54Nous, notre prévision, c'est que l'impact sur les exportations européennes,
13:02l'impact des tarifs américains sur les exportations européennes l'année prochaine
13:06aura un impact négatif de 0,8 point de pourcentage.
13:12Dans ce phénomène, si c'est le cas, on aura encore une baisse de taux
13:18et on sera avec un taux de terminal de 1,75.
13:22Si l'impact est beaucoup plus important, évidemment, on pourrait avoir une autre…
13:27Et ça, c'est plutôt le scénario.
13:29Maintenant, ce qui est commun à toutes les banques centrales,
13:30et on va peut-être en parler, c'est qu'on va rester dans un environnement
13:34de liquidité excédentaire par différents mécanismes.
13:37Effectivement, on parle de la gestion du bilan aussi.
13:41Il y a la politique de taux dans la politique monétaire,
13:43mais il y a la politique quantitative et la gestion du bilan
13:45qui retrouvent une forme d'importance aujourd'hui, peut-être.
13:50François, sur la BCE, c'est aussi votre domaine.
13:52Vous êtes aligné sur le scénario d'Alain,
13:55parce que c'est vrai que des projections même faites par la Banque centrale européenne,
14:00elles seront mises à jour en décembre.
14:01On voit qu'il n'y a pas beaucoup de marge de confort
14:04par rapport à ce qu'elles projettent en termes d'inflation l'an prochain.
14:07Oui, c'est sûr.
14:08Je pense que clairement, dans l'enquête que vous mentionniez,
14:10Alain et nous-mêmes avons été omis.
14:12Ah oui ?
14:12Parce que nous-mêmes avons également une baisse de taux
14:15pour la semaine prochaine en mars.
14:17Donc effectivement, pas du tout rassuré sur les dynamiques d'inflation.
14:20Je partage largement ce que vient de raconter Alain.
14:24Je compléterais peut-être le côté croissance.
14:27On a avec le PIB notamment qui sort demain.
14:29Alors certes, la BCE a une prévision qui tourne à zéro.
14:31Nous, on a zéro, un avec des risques à la baisse.
14:34Donc pas de risque imminent à matérialiser,
14:36donc de baisser les taux de manière imminente.
14:38Par contre, quand on regarde le tableau à la fois sur la mise en musique
14:44et ce qu'on peut attendre du plan allemand,
14:45qui est quand même, je pense, l'éléphant dans la pièce
14:47et qui probablement retient la BCE d'ores et déjà d'agir.
14:50Vous regardez les enquêtes sur l'IFO,
14:52vous regardez les commandes manufacturières,
14:55il n'y a quand même pas grand-chose qui se passe d'ores et déjà.
14:57Donc il y a quand même beaucoup de...
15:01En tout cas, un conservatisme de notre part
15:03vis-à-vis de ce surcroît de croissance
15:06qui pourrait venir adoucir la pilule des tarifs douaniers
15:11et finalement renverser les orientations de croissance
15:15et donc du coup avec l'inflation.
15:17Donc nous, là-dessus, on est beaucoup...
15:18On voit, il fixe un plan à 10 ans.
15:19Donc il y a une mise en route, effectivement,
15:22mais qui va prendre du retard à l'allumage,
15:24notamment vis-à-vis des indicateurs qu'on a
15:25qui sont déjà dans le quatrième trimestre
15:27et qui, le plan allemand, est de franc-clauder,
15:30donc de dépenser plus vite, enfin, dès fin 25
15:33et on ne le voit pas vraiment dans les chiffres encore.
15:35Donc on peut avoir tous les doutes du monde
15:36pour avoir un réclipe d'argent de croissance à court terme.
15:39Et puis plus récemment, au niveau de la zone euro,
15:41quand vous regardez les conditions de crédit,
15:43à la fois sur les crédits distribués aux entreprises et aux ménages,
15:46donc au niveau des entreprises, il ne se passe pas grand-chose
15:48en termes de crédit distribué à l'économie
15:50avec une croissance du crédit, notamment,
15:53enfin voilà, qui tourne entre 0 et 0,5.
15:56Sur les ménages, avec les prix immobiliers,
15:58ça s'est beaucoup mieux porté depuis deux ans,
16:01mais on a passé un point haut.
16:02Donc très clairement, la tendance est à la baisse
16:04et c'est ce qu'indiquait ce mardi l'enquête du Bank Learning Survey
16:08de la part de la BCE,
16:09qui indique effectivement, de ce côté-là également,
16:10les prêts à l'économie vont plutôt être en ralentissement.
16:12Et donc là-dessus, on se dit, voilà, il y a un vrai argument,
16:17qui est l'argument typiquement que les gouverneurs
16:20typiques comme Philippe Lein ou François Villeroy de Gallo abondent,
16:24qui est de dire qu'on a un peu un trou cyclique,
16:26on a un peu un trou d'air,
16:27on a besoin d'avoir effectivement un regain,
16:29un abaissement des prix,
16:31enfin en tout cas du dos d'intérêt,
16:32pour relancer l'activité.
16:33Et donc la question, c'est de savoir
16:34comment on gère ce trou d'air cyclique ?
16:35Est-ce qu'il faut se mettre en action,
16:37quitte à peut-être remonter les taux
16:40à un moment, fin 2026 ou début 2027,
16:43ou est-ce qu'on laisse ce trou d'air se dérouler
16:45en regardant à travers ?
16:47Et voilà, exactement.
16:47Et donc pour l'instant,
16:48ce que devrait faire la BCE, très clairement,
16:50elle pourrait agir dès maintenant.
16:52Alors octobre ou décembre,
16:53pour nous on est en mars,
16:54parce qu'on sent bien qu'il y a ces deux camps
16:56qui sont posés,
16:57et qu'il y a une volonté d'attendre
16:58quel est l'impact de cette guerre commerciale
17:00versus la mise en musique du plan allemand.
17:02Mais par contre,
17:03et donc du coup, ce qu'elle va faire,
17:04c'est effectivement attendre mars,
17:05avec peut-être le risque d'attendre trop tard,
17:07et du coup peut-être de devoir peut-être baisser les taux
17:08plus que de simplement 25 points de base,
17:10comme nous le prévoyons.
17:11Bon.
17:12Qu'est-ce qu'il y a d'intéressant
17:13sur le plan de l'investissement action
17:14dans cette zone Europe ?
17:17Parce qu'on va parler,
17:18on va peut-être parler de l'Asie,
17:19on va parler de Nvidia et de l'IA,
17:21de ce que l'IA apporte,
17:23alors à la fois à Wall Street,
17:25mais à la macroéconomie américaine également.
17:27Mais je regarde les perfs, encore une fois,
17:30des grands indices boursiers européens,
17:32non seulement on ne démérite pas,
17:33mais on a des super perfs sur certains marchés,
17:36avec en plus un dollar qui a perdu 10% contre l'euro cette année.
17:41Oui, tout à fait.
17:42Il y a deux éléments importants sur ces publications de résultats-là,
17:46que ce soit en Europe ou au niveau global.
17:47Je pense que c'est unanime,
17:49c'est tout ce qui est lié à l'IA, évidemment,
17:51et également l'impact que peuvent avoir les tarifs douaniers
17:54sur les entreprises.
17:56Ce qui est assez intéressant de noter pour le moment,
17:59sur ce qu'on a sur les publications de résultats européens,
18:01on a vu des très bonnes choses sur certains segments,
18:03justement liés à l'IA.
18:05Je ne reviendrai pas sur ASML,
18:07puisqu'on le voit, c'est un très bon résultat,
18:09et d'ailleurs qui a été relayé un peu partout dans le monde
18:11sur les mêmes segments,
18:13donc sur tout ce qui est équipement pour la production d'un conducteur.
18:16Ça, ça fonctionne bien.
18:17C'est un peu notre leader européen.
18:18Donc ça, c'est un élément intéressant sur lequel on peut investir.
18:23On a vu le luxe.
18:24On voit les prémices, parfois,
18:27plutôt de quelque chose d'une inflexion plutôt positive,
18:30après quand même plusieurs trimestres assez compliqués.
18:33Alors, pour revenir sur les tarifs douaniers,
18:35on l'a vu, l'auto, c'est compliqué quand même.
18:37On voit des discours plutôt prudents
18:40chez les grands constructeurs européens,
18:43Stellantis, Volkswagen.
18:44Et puis, les banques européennes, c'est plutôt bon.
18:47On voit des profits assez stables en progression,
18:49une maîtrise des coûts assez intéressants,
18:52et puis un risque plutôt faible pour le moment,
18:55encore au niveau du bilan des banques.
18:56Je ne dirais pas que c'est le terrain de jeu favori au niveau global.
19:01Il y a des choses intéressantes,
19:03mais c'est vrai que ça a tendance à prendre un peu l'ombre des États-Unis et de l'Asie
19:08aujourd'hui sur les publications résultats-là, sur ce trimestre-là.
19:12Aux États-Unis, on le voit,
19:13on a 25% du S&P sur 5 valeurs entre aujourd'hui et demain.
19:17En Asie, il se passe des choses...
19:18Et ça, c'est systémique, là ?
19:19Là, ça peut aller dans un sens comme dans un autre.
19:22Et pas juste à Wall Street.
19:23C'est l'ensemble de la planète marché, pour le coup,
19:25qui est concerné par ces publications-là.
19:27On est tous pendus à ce que va annoncer les grands hyperscalers américains.
19:32Sur le début de la chaîne de Valoria,
19:35tout ce qui est hardware, ça a été très bon au niveau global.
19:37J'ai évoqué ASML.
19:39Au Japon, ça a été très bon aussi sur les SPE.
19:42On le voit sur tout ce qui est fonderie, mémoire en Asie,
19:45Taïwan, Corée, excellent.
19:46Aux États-Unis, Intel, Micron, Teredyne, tout ça, c'est excellent.
19:50Là, on va avancer sur le bloc du milieu de chaînes de valeurs,
19:54hyperscalers.
19:56Et puis, on verra, et c'est peut-être là où il y a...
19:57Les software.
19:58Le software applicatif Alia.
20:00C'est peut-être là où il y a le plus de risques.
20:02C'est toute la question de la monétisation, de l'adoption.
20:05Il y a beaucoup d'attentes.
20:06Ça reste un pari risqué encore à ce stade,
20:09de se déplacer justement dans cette chaîne de valeurs
20:11pour aujourd'hui mettre plus d'investissements sur du software
20:14que ce qu'on a pu faire dans le plan.
20:16À mon sens, c'est peut-être l'endroit le plus à risque.
20:19Tout ce qui est hardware fonctionne très bien.
20:20Les hyperscalers, on va attendre, je pense,
20:22des choses intéressantes sur Microsoft et sur Alphabet,
20:26sur une dynamique toujours très bonne sur Azure et Google Cloud.
20:30Amazon, ça risque d'être un peu plus compliqué.
20:32On a quand même quelques éléments, on a vu sur les licenciements,
20:36la panne d'AWS et puis un petit ralentissement sur les trimestres précédents
20:41par rapport à Google et Microsoft sur la partie, justement, Cloud.
20:45Et puis, il y a toujours deux participants qui doivent faire leur preuve sur l'IA.
20:49C'est Meta et Apple.
20:51En tout cas, ceux qui sont dedans offrent une visibilité.
20:54Je citais NVIDIA qui, d'habitude, guide au trimestre et là, est capable de nous dire
20:58fin 2026, on peut s'appuyer sur 500 milliards de dollars de revenus,
21:04notamment avec les nouvelles puces.
21:08Dans les partenariats qui se nouent autour d'OpenAI,
21:11il y a évidemment le refaçonnage de l'actionnariat avec Microsoft et OpenAI
21:18qui pourraient engager jusqu'à 250 milliards de dollars d'achats
21:22auprès des services Azure de Microsoft.
21:25C'est une division qui fait seulement 100 milliards de dollars,
21:28j'ai envie de dire, de chiffre d'affaires aujourd'hui.
21:30Donc, ils pourraient acheter 2,5 fois le chiffre d'affaires de Azure
21:33dans les prochaines années.
21:35Ça donne une visibilité, j'imagine, sans équivalent.
21:38Tout ce problème de circularité est très compliqué.
21:41Et aujourd'hui, à percevoir, je ne pense pas que ce soit un risque
21:44sur ces publications-là, peut-être dans les prochains trimestres,
21:48mais c'est vrai que toute cette consanguinité, comme on le dit,
21:52circularité entre les partenariats, peut-être que l'année prochaine
21:55sera un sujet plus important pour les investisseurs.
21:58IA et productivité, Alain, je me tourne vers vous à nouveau.
22:03C'est vrai que Reuters a fait un petit peu le compte en octobre
22:05puisqu'on n'a pas de données emploi aux États-Unis, notamment.
22:09Il y a des données privées qu'on peut traiter, bien sûr,
22:11mais justement, Reuters, ça fait le compte.
22:1325 000 suppressions d'emplois aux États-Unis, chez Amazon, Target,
22:17Procter & Gamble, UPS, bien sûr.
22:20Ça fait à nouveau les gros titres.
22:22Les groupes ne se privent plus d'annoncer des coupes dans leurs postes,
22:28assez massivement.
22:29Et puis, c'est aussi 20 000 en Europe, avec Nestlé, notamment,
22:33qui porte 16 000 suppressions de postes, rien que sur le mois d'octobre.
22:37Si on regarde quand même la partie américaine de près, Alain,
22:41est-ce qu'il y a derrière ces suppressions d'emplois,
22:43avec une économie américaine dont les indicateurs de no casting nous disent
22:47qu'elle tourne encore à 3, 3,5, peut-être 4 % au moment où on se parle,
22:53est-ce qu'on a des soupçons quand même de gains de productivité liés à l'IA ?
22:56Alors, pour le moment, on n'a pas de recul en termes de données.
23:03Des estimations que l'on a faites sur les années 2000 à 2024,
23:09on voit que la digitalisation, donc la numérisation de l'économie américaine,
23:16qui, sur cet échantillon-là, évidemment, ne tient pas compte de l'IA
23:21tel qu'on la connaît aujourd'hui, a apporté 0,4 point de croissance potentielle supplémentaire par an,
23:30ce qui n'est quand même pas négligeable.
23:32Je pense que ce qu'on voit aujourd'hui en termes de marché du travail aux États-Unis,
23:37c'est plutôt l'essoufflement du cycle économique.
23:40On voit que tous les indicateurs de tension du marché du travail sont en train de s'alléger, de baisser.
23:50Et ce qui est intéressant, c'est qu'on voit que, finalement,
23:53beaucoup d'entreprises ne licencient pas, mais elles n'embauchent pas non plus.
23:58Donc, je pense que ce qu'on voit là depuis le mois de septembre,
24:01c'est plutôt le cycle conjoncturel normal.
24:03On n'a pas encore vu les gains de productivité émanant de l'IA.
24:11François, quelle analyse vous en faites chez AXA de ce marché du travail américain ?
24:15Et est-ce qu'on est en train de sortir du « no hiring, no firing »,
24:19effectivement, de cet état un peu gelé du marché américain,
24:22avec les annonces, encore une fois, des groupes qui ne se prévent plus d'annoncer
24:25des cohortes de départ et des suppressions de postes assez massives ?
24:29C'est l'économie américaine, on a l'habitude, c'est assez cyclique de ce point de vue-là.
24:32Ça revient régulièrement sur le devant de la scène,
24:36mais c'est vrai que quand Amazon nous dit qu'on supprime 14 000 postes
24:41dans des fonctions de bureaux, supports, et que c'est grâce à l'IA,
24:45ça interroge quand même.
24:47Oui, je pense qu'il faut quand même se raccrocher aux chiffres macro,
24:50qui nous manquent cruellement aujourd'hui, malheureusement.
24:53Donc, effectivement, là-dessus, on a quand même un manque de visibilité,
24:58à la fois historique, comme le rappelait Alain,
25:00et puis également un peu plus sur le now-casting de ce qui se passe en temps et en heure.
25:03Et là-dessus, on est quand même plutôt d'accord avec ce que raconte Alain
25:06sur un peu un trou d'air cyclique du marché du travail,
25:09avec les indicateurs quand on regarde le Beige Book,
25:11quand on regarde des indicateurs alternatifs également,
25:13on se rend compte qu'il y a quand même une cohérence de ce qui est en train de se passer.
25:18Avec ça, tu as un PIB du troisième trimestre qui va très bien performer,
25:21autour de 3%, ça c'est sûr.
25:22Par contre, à la fois le trou d'air en contrebalancier du T4,
25:27qui sera moins bon après le T3,
25:29plus le shutdown qui court plus longtemps,
25:31et plus l'aspect structurel du shutdown.
25:33On ne se rend pas bien compte à quel point est-ce que les gens
25:35qui sont sur le mis de côté aujourd'hui...
25:39En chômage partiel ou en mise à pied, comme on dit, furlough.
25:42Oui, en chômage partiel.
25:43En chômage partiel.
25:44Ils sont en chômage partiel.
25:45Est-ce qu'ils vont revenir ou pas ?
25:46Donc, est-ce qu'on a un trou d'air qui pourrait continuer ?
25:48Parce qu'au même titre qu'on cherchait à faire des économies avec le ministère d'Elon Musk,
25:53est-ce que ça pourrait être la continuité dans l'aide ?
25:56Donc là-dessous, il y a quand même un trou d'air qui pourrait être un peu plus persistant,
25:58qui nous fait dire qu'on va quand même avec une inflation qui accélère,
26:03des revenus de travail qui diminuent,
26:04effectivement une volonté et une nécessité de la part de la Fed
26:07de baisser les taux en octobre, en décembre et au début de l'année prochaine
26:10pour effectivement assurer cet atterrissage en douceur.
26:14Et donc là-dessus, c'est clair que sur votre question,
26:16les gains de productivité, on a quand même du mal à être vraiment incisifs
26:20et conclusifs sur cette question-là,
26:22avec plutôt un thème autour du ralentissement de l'économie américaine
26:26après trois ans d'exceptionnalisme, il faut quand même se le rappeler.
26:28Oui, bien sûr.
26:29Donc il y a la place pour deux, trois baisses de taux assez faciles
26:32de la part de la Réserve fédérale américaine,
26:34sans prendre le risque d'alimenter ou de réalimenter une inflation
26:37qui n'est encore jamais revenue vraiment à l'objectif, François.
26:41Ben exactement, on a quand même une inflation sur les biens
26:43qui était autour de zéro au début de l'année, on est maintenant à 0,5.
26:46Alors on annonçait quand même beaucoup plus que ça
26:49et nous-mêmes on pensait que l'inflation allait monter plutôt proche de 4% l'année.
26:52On est plutôt autour de 3 là, donc ça ne veut pas dire qu'on ne peut pas avoir une vague à la suite.
26:56Mais il y a quand même une marge de manœuvre de la part de la Fed
26:57sur un taux neutre qui tourne autour de 3%.
26:59On est à 4 avec la baisse de ce soir, donc il y a quand même encore effectivement la marge
27:05sur laquelle la Fed peut agir en amont et pas, comme on le disait tout à l'heure,
27:09la BCE, plutôt agir en aval et donc plutôt à gérer ce cycle en amont
27:13comme ils le font relativement bien.
27:14C'est Goldilocks pour le marché américain, cette situation Joachim ?
27:18C'est une situation, oui, totalement idyllique pour le marché américain.
27:24On est sur les plus hauts historiques, on est sur des niveaux de valorisation
27:29qui peuvent faire assez peur, d'où la crainte que peuvent avoir tous les investisseurs
27:35à l'égard des publications de résultats qui vont venir.
27:38C'est le petit grain de sable qui peut faire un peu chambouler tout.
27:43Donc voilà, quand même prudence.
27:45Pour moi, à mon sens, il y a des zones, ce n'est pas parce que c'est ma zone
27:49de prédilection, mais on sent d'ailleurs des investisseurs en quête.
27:52L'Asie est une bonne diversification, par rapport à un marché américain
27:55peut-être un peu chaud, un peu trop chaud.
27:57Exactement, totalement, une quête de diversification sur les émergents asiatiques,
28:01des niveaux de valorisation beaucoup plus raisonnables,
28:03et puis une histoire tout à fait intéressante.
28:05Dans tous les pays de la zone asiatique, il se passe quelque chose de très intéressant.
28:09Et puis, on le sait, dans des cycles d'assouplissement monétaire américain,
28:14de dollars faibles, c'est des pays qui fonctionnent plutôt bien.
28:18On a l'émergence, en plus, d'un bloc asiatique qui est en train de se consolider
28:22avec des échanges, notamment au sein de la même zone.
28:27Et puis après, c'est quelque chose aussi, je reviens sur tout ce qui est lié à la technologie,
28:32si on veut investir dans l'IA aujourd'hui, il y a également des acteurs
28:36vraiment leaders en Asie sur des niveaux de valorisation totalement attractifs
28:40sur lesquels on a des performances incroyables.
28:43Et ça nous protégerait si jamais les Mac7 ou les GAFAM,
28:48demain, se prenaient un retour de bâton boursier, j'entends, important.
28:53Enfin, quand on est en Corée du Sud, ça veut dire qu'on a du Samsung et du SKNX,
28:58et ça veut dire que si Nvidia se prend un pain de 20, 30% ou 50%,
29:02comme ça arrive tous les trois ans pour une valeur comme Nvidia,
29:05qu'est-ce qui se passe pour ces valeurs-là ?
29:07Totalement.
29:08C'est vrai qu'on connaît l'interdépendance de ces marchés-là au marché américain,
29:11le marché américain et le marché driver.
29:13Ils sont tous partenaires maintenant en plus.
29:15Totalement.
29:16Alors, on va se réconforter un peu sur le coussin valorisation,
29:19même si ça ne justifie pas tout.
29:20Et puis, on va voir que ces valeurs-là ont une diversification importante,
29:25aussi en dehors de l'IA.
29:26Quand on regarde, par exemple, les performances de TSMC, elles sont exceptionnelles.
29:30Mais aujourd'hui, le driver IA est encore une partie assez faible des revenus de TSMC.
29:36Donc, il y a des choses en dehors de l'IA sur ces leaders technologiques.
29:40Donc, on joue un peu le meilleur des deux mondes.
29:42Oui, je comprends.
29:43Alors, aujourd'hui, une boîte comme Caterpillar, je crois,
29:46voit son cours de bourse s'envoler.
29:47Et l'IA bénéficie aussi aux activités de Caterpillar.
29:51C'est vraiment...
29:53L'IA est à toutes les frontières, quoi.
29:54Même pour des industries très traditionnelles,
29:56mais bon, Caterpillar, c'est évidemment des véhicules pour les mines.
30:01C'est des solutions énergétiques aussi,
30:04visiblement, qui sont boostées par ce thème de l'IA.
30:07On est à la frontière entre le buzzword IA de toutes les sociétés par l'IA
30:11et puis on progresse de 10-15%
30:13aux effets réels de l'IA.
30:18C'est anecdotique, mais par exemple, je disais tout à l'heure
30:20que McDo utilise aussi l'IA pour peser,
30:23pour voir s'il n'y a pas d'oubli dans les paquets.
30:25Donc, voilà, on est à la limite entre la vraie manifestation sur l'économie réelle
30:31et puis peut-être le phénomène un peu de bulles qui inquiète.
30:34Oui, bon, on verra.
30:35On est censé parler d'une innovation de rupture.
30:38Donc, ce n'est pas juste une amélioration, une optimisation des process et des technologies existantes.
30:45Il y a le thème de l'IA, il y a également le facteur de liquidité, j'imagine, qui pousse tous ces marchés.
30:49On parlait des banques centrales avec vous, messieurs.
30:52Alain, vous évoquiez tout à l'heure l'idée que la liquidité allait rester excédentaire dans le système.
30:58Qu'est-ce que ça veut dire et qu'est-ce que ça veut dire du point de vue des banques centrales
31:03avec des investisseurs très attentifs aux questions bilancielles désormais pour les banques centrales majeures ?
31:09Alors, vous parliez justement avant de Goldilocks.
31:13Par rapport au Goldilocks qu'on a connu il y a quelques années,
31:17ici, je pense qu'on va avoir un Goldilocks qui est justement motivé par une dominance budgétaire.
31:23Je pense que pour des raisons de stabilité financière, toutes les banques centrales réfléchissent à comment ajuster la composition et la taille de leur bilan
31:33pour garantir une stabilité financière.
31:35La BCE l'a déjà annoncé qu'elle aurait un portefeuille de politique monétaire structurelle.
31:42Il faut entendre, évidemment, qu'ils vont garder une partie des obligations qu'ils ont accumulées pendant les différentes crises.
31:49On a également cette réflexion à la Federal Reserve américaine.
31:55Et donc, on va rester dans un phénomène où on ne sera plus dans un environnement de déficit de liquidité.
32:04On aura de la liquidité excédentaire qui fait qu'on va continuer à travailler.
32:08Dans le jargon des banquiers centraux, on parle de taux bas, les taux planchers.
32:20Et donc, parce que cette liquidité va rester assez ample et finalement, la porte ouverte sur pouvoir intervenir sur n'importe quel segment des marchés financiers pour calmer toute tension.
32:34Ça veut dire qu'on est proche d'un point de renversement, justement, de la gestion du bilan,
32:40à commencer par la gestion du bilan de la Fed.
32:44Et ça a été préannoncé par Jérôme Poil.
32:45On verra ce qu'il nous dit ce soir.
32:47Et derrière, on peut imaginer des virages identiques pour la Banque centrale européenne, la Banque d'Angleterre peut-être, Alain ?
32:56Oui, tout à fait. Ce soir, je m'attends à ce que la Federal Reserve annonce la fin de sa restriction quantitative, le quantitatif tightening.
33:08On voit que la Banque d'Angleterre, pour des raisons de stabilité financière, a également réduit son rythme de vente nette d'obligations.
33:21Et l'annonce de la Banque centrale européenne de fournir des chiffres sur la taille de son portefeuille de politique monétaire structurelle,
33:31mais aussi va adopter des opérations de refinancement structurelles.
33:38Tout ça concourt, évidemment, à avoir de la liquidité ample qui, dans un premier état, va faire aplatir,
33:50voire faire disparaître la volatilité du taux au jour le jour, Ester, pour la BCE,
33:56et va rester le vrai taux de politique monétaire, va rester celui, le taux plancher du corridor des taux d'intérêt,
34:06en l'occurrence, le taux d'intérêt sur la félicité de dépôt.
34:10Oui, pour la Banque centrale européenne.
34:12À quoi servent ces outils bilancieux ?
34:14Quels sont les objectifs poursuivis ?
34:16Et pourquoi est-ce qu'effectivement la Fed commence déjà à nous dire qu'elle va redevenir nette acheteuse dans le marché à partir d'un certain stade ?
34:28Alors, nette acheteuse, ce n'est peut-être pas pour demain, en tout cas certainement pas pour ce soir,
34:31mais l'idée, c'est quand même, d'une part, il y a quand même des petites tensions côté marché américain sur l'overnight
34:37qui sont apparues depuis quelques semaines.
34:40Donc là-dessus, il y a quand même des tensions effectives qu'on ne voit pas du tout en Europe.
34:44Donc là-dessus, il y a un timing qui est assez évident, aussi vis-à-vis de la baisse des taux, également des taux longs.
34:51Donc on se dit que le timing est plutôt à propos pour la Fed d'aller peut-être aller plus vite que ce qu'elle a anticipé,
34:57mais parce que pour éviter justement tous ces points de retournement de fin de trimestre, de fin d'année,
35:02dans un contexte de taux qui baisse, ça aide et ça évitera effectivement des volatilités excessives
35:08qu'elle cherche justement à limiter en maintenant des réserves non pas abondantes mais amples,
35:13qui est effectivement un nouveau régime qui n'est plus un régime de réserve limitée comme elle l'avait par avant.
35:19Et c'est également tout à fait l'idée qu'on avait sur, enfin en tout cas qu'on a sur la BCE.
35:22Là pour le coup, on a encore de notre point de vue un excès d'équidité qui va encore durer au-delà de la fin de 2026
35:27avec le rythme de vente passive que fait la BCE.
35:33Qui a assez tenu par rapport au rythme adopté par la Fed, qui a déjà un rythme beaucoup plus réduit,
35:38beaucoup plus lent depuis plusieurs mois et trimestres.
35:40Absolument et après c'est justement, en fait on est en chair, il ne faut pas perdre de vue
35:45qu'on a eu 15 ans d'un changement de régime complet, en ce qui concerne la BCE,
35:50d'un régime où on passait de régime de liquidité très limitée, même rare.
35:56Le strict minimum quoi !
35:57Le strict minimum exactement, à l'ingéquer ce qu'il fallait, à des montagnes.
36:01Et là entre temps évidemment la régulation a changé et on cherche en fait ce moment-là.
36:05Et ce moment-là, on l'a peut-être trouvé aux Etats-Unis effectivement des mouvements de marché
36:08qui indiquent qu'on a effectivement des pressions qui suggèrent qu'il faut maintenir comme ça l'est.
36:15Et en tout cas sur les euros, nous jusqu'à la fin 2026, on n'y est pas encore.
36:18Mais en tout cas la BCE anticipe cette affaire-là en opérant une nouvelle revue stratégique
36:23de son mode d'opératoire justement bilancier à partir de la début de cet automne
36:27et qu'elle doit conclure au printemps prochain en disant
36:29elle a dit qu'elle allait le faire mais elle n'a pas dit à quel horizon,
36:33pour quelle duration de portefeuille à la fois sur des LTRO, sur des LTRO.
36:37Pour les banques.
36:39Exactement.
36:39Et donc là-dessus effectivement on est sur un environnement d'équité qui va rester ample
36:45et qui est là effectivement pour pallier à des défaillances éventuelles de marché
36:48et pour maintenir justement un financement à l'économie qui pour le cas européen
36:52comme je l'évoquais tout à l'heure est extrêmement faible.
36:55Bon, il y en aura pour tout le monde ce soir messieurs,
36:58réunion de la Réserve fédérale américaine, la BCE demain,
37:02les premières grandes techs et les grands hyperscalers américains,
37:05c'est Microsoft, Alphabet et Amazon ce soir je crois, si je ne dis pas de bêtises,
37:10et Meta pardon, et Amazon c'est demain soir avec Apple bien sûr.
37:14Merci beaucoup messieurs, merci d'avoir été les invités de Planète Marché ce soir,
37:16François Cabot, économiste zone euro du groupe AXA,
37:20Joachim Jean, le directeur de la gestion et action de Mansartis
37:22c'est Alain Duré, chef économiste Europe de Natixis.
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