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Mardi 2 juin 2026, retrouvez Alain Durré (Chef économiste Europe, Natixis CIB) et Vincent Chaigneau (Directeur de la recherche, Generali Investments) dans SMART BOURSE, une émission présentée par Grégoire Favet.
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00:03Générique
00:10Deux invités avec nous ce soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:13A mes côtés en plateau, Vincent Chéniaud, directeur de la recherche de General Investments.
00:17Bonsoir et bienvenue Vincent.
00:18Bonsoir.
00:19Merci d'être là et merci de nous accompagner à distance.
00:22Alain Duret est avec nous également, chef économiste Europe de Natixi CIB.
00:25Bonsoir et bienvenue Alain.
00:27Merci beaucoup d'être avec nous.
00:29Je voulais commencer avec le sujet de la guerre du capital.
00:32C'est d'ailleurs une expression que je vole à un des invités récurrents de l'émission.
00:37Laurent Martin, je le cite pour qu'il ne se sente pas dépossédé.
00:41La guerre du capital, c'est l'idée déjà que les grandes entreprises ont commencé à lever de la dette
00:47et se mettent à émettre de nouvelles actions.
00:49Ce qui est quand même une source de financement un petit peu différente, Vincent.
00:52Et c'est vrai que les estimations qu'on peut avoir quand on cumule les levées de fonds attendues de
00:57SpaceX,
00:58d'Entropic et probablement également d'OpenAI d'ici la fin de l'année,
01:03à travers les introductions en bourse de ces entreprises,
01:05on peut arriver au montant de 200 milliards d'euros levés uniquement par ces trois entreprises.
01:11se rajoute la levée de fonds propres d'Alphabet Google qui va avoisiner les 80 milliards de dollars.
01:20Qu'est-ce que ces montants nous disent, Vincent ?
01:23Il faut quand même peut-être les remettre aussi un peu en perspective.
01:26Et puis, du point de vue des investisseurs, du point de vue des marchés actions,
01:31avec le fonctionnement indiciel qu'on connaît aujourd'hui,
01:33là aussi, on imagine que ces quelques opérations que je cite vont avoir des répercussions majeures.
01:41Oui, alors, tout d'abord, au niveau macro,
01:44on a une vague de capex, d'investissement, qui est assez prodigieuse,
01:50qui porte l'économie mondiale et qui explique très largement
01:53le fait qu'elle est très bien résistée au choc de la guerre d'Iran,
01:57au choc d'offres sur l'énergie.
02:00Mais c'est une vague d'investissement qui, également, modifie l'équilibre épargne-investissement.
02:10Et en l'occurrence, pour financer cet investissement, il faut lever des fonds,
02:14donc soit en effet par la dette, soit lever du capital, des actions.
02:19Là, on voit clairement une combinaison des deux.
02:23Mais je crois que ça modifie, effectivement, cet équilibre épargne-investissement.
02:28Ça aura plutôt tendance à pousser les taux longs à la hausse.
02:32Donc, en l'occurrence, on a vu une petite détente, là, depuis une semaine ou deux,
02:36sur les taux longs, notamment parce que les prix de l'énergie se sont un peu détendus eux-mêmes.
02:41Je n'ai pas trop envie de chasser ce rallye obligataire,
02:44dans un environnement où, déjà, les gouvernements lèvent beaucoup de dettes,
02:48parce que les déficits sont très élevés.
02:49Mais on a maintenant également les entreprises qui lèvent de la dette.
02:56En l'occurrence, les taux de levier sont relativement bas sur le monde corporel,
03:02donc je ne suis pas très inquiet de l'impact sur le crédit.
03:05Mais il n'empêche, il y a un appel d'air, il y a un besoin de capital, dette, action,
03:10qui, à mon avis, modifie ces équilibres et implique des taux longs qui pourraient rester plus élevés.
03:15Désolé, je reviens à l'aspect un peu micro, mais on parle d'Alphabet Google,
03:18donc c'est un micro quand même très large.
03:23Je notais l'opération, Alphabet Google a levé 100 milliards en dette,
03:26depuis le début de la frénésie IA.
03:30Ils vont augmenter leurs fonds propres de 80 milliards.
03:32Il y a quand même la recherche d'un équilibre dans ces entreprises,
03:36qui sentent quand même que la période des cash flows disponibles permanents, etc.,
03:42pour racheter les actions, pour verser des dividendes, pour investir un peu.
03:47Cette période-là, elle est révolue.
03:49Il y a quand même l'idée qu'il faut maintenir un équilibre entre niveau de fonds propres et niveau
03:53d'endettement,
03:53même pour une entreprise comme Alphabet Google.
03:55Oui, absolument.
03:56Alors, en l'occurrence, on voit que les projections de free cash flow baissent considérablement.
04:02Ça va être zéro.
04:03On arrive bientôt à zéro, j'imagine.
04:05On se rapproche de zéro.
04:06Oui, c'est ça.
04:06Ceci dit, si on regarde le secteur de la technologie dans son ensemble aux États-Unis,
04:11c'est beaucoup moins dramatique.
04:13C'est-à-dire qu'on a une pause sur les free cash flows,
04:16mais les anticipations sont qu'en 2027-2028,
04:21de nouveau, 2028 en particulier, ça repart très très fort.
04:23On monétise, quoi.
04:24Voilà, on monétise.
04:25Ça va générer tellement de revenus qu'on va reconstituer les free cash flows.
04:29Je crois que pour le secteur de l'IT, on est sur un free cash flow de 2028 autour d
04:33'un trillion.
04:34Donc, c'est considérable.
04:37Mais à court terme, il faut en effet financer ces investissements qui sont absolument colossaux.
04:44Ça doit avoir...
04:45C'est également de l'offre d'actions.
04:47Donc, c'est du supply sur les actions.
04:49Ça pourrait également peser sur les indices.
04:51Il va falloir faire de la place.
04:52C'est un processus qui probablement est déjà en marche.
04:55Est-ce que pour autant, ça pourrait susciter une correction à la baisse du marché ?
05:00Ce n'est pas forcément notre point de vue,
05:03parce qu'on est dans une phase où la demande d'actions reste très forte.
05:06Mais quand même, ça pourrait impliquer une pause.
05:09Si on considère cette offre d'actions et également le sentiment, le positionnement,
05:14qui est quand même maintenant assez agressif sur les actions,
05:17avec notamment au niveau retail un sentiment qui est très positif,
05:21la combinaison des deux nous dit quand même qu'a priori,
05:24on devrait voir une pause à court terme sur les actions,
05:27voire une petite correction,
05:28qui pourrait être d'ailleurs une opportunité d'achat.
05:31On pense qu'une fois que le risque géopolitique décline de nouveau cet été,
05:36on pourrait avoir une sorte d'élargissement de nouveau du radio-action,
05:41avec l'Europe qui clairement est une stratégie de catch-up,
05:44qui pourrait en bénéficier.
05:46Mais pour l'instant, on pourrait voir une respiration, oui.
05:48Et quand vous dites que cette respiration,
05:51cette correction possible serait une opportunité d'achat,
05:55il faut comprendre qu'il y a quand même une partie des investisseurs
05:59qui ne restent pas suffisamment exposés à ce thème de l'IA.
06:04C'est ce qu'il faut comprendre, Vincent ?
06:05Oui, c'est extrêmement délicat en termes de stratégie.
06:10Le Nasdaq, je crois, est en hausse de l'ordre de 30%
06:13depuis les points bas de fin mars.
06:16C'est considérable.
06:17Si on regarde l'indice SOX semi-conducteur,
06:20c'est en hausse de 90%.
06:23Quasiment 90%.
06:23C'est absolument colossal.
06:26Qu'est-ce qu'on fait dans ces cas-là ?
06:27Est-ce qu'on investit si on était sous-investi ?
06:31Est-ce qu'on chasse ce rallye sur ces niveaux-là ?
06:33C'est quand même très compliqué.
06:37Je pense que la stratégie de diversification
06:39est quand même assez logique
06:41et qu'en l'occurrence, elle pourrait fonctionner
06:45alors qu'on a cette offre sur les techs qui viennent
06:48et qu'on espère une forme de normalisation,
06:52alors très partielle, mais des prix de l'énergie cet été.
06:54Oui, on reviendra sur l'idée d'un catch-up de l'Europe,
06:57un rattrapage peut-être de l'Europe.
07:00Mais vos considérations en tant qu'économiste, Alain,
07:03sur cette guerre du capital,
07:06et Vincent l'a très bien dit,
07:08c'est sans doute, il faut le replacer dans une perspective
07:12de grand rééquilibrage entre l'épargne et l'investissement.
07:15On a vécu avec beaucoup d'épargne,
07:18beaucoup de demandes pour des produits d'épargne
07:20pendant de longues années,
07:21ce qui a eu pour effet de maintenir des taux très très bas.
07:26Désormais, l'argent sort de l'épargne pour aller s'investir
07:29et donc c'est un équilibre très différent, j'imagine.
07:33Oui, je voudrais revenir, je rejoins assez bien
07:36ce que dit Vincent Geniaux au niveau, sur le plan macro,
07:39je pense que la situation est un petit peu plus saine
07:42dans la mesure que, vous l'avez précisé,
07:45les entreprises font un peu plus attention au cash flow
07:47et puis surtout les valorisations reflètent
07:51des bénéfices qui ont été actés.
07:53Donc ça, c'est quand même très différent
07:54de la période dot-com que l'on a eu dans les années 2000.
07:59Et sur le plan macro, c'est vrai que quand on regarde
08:02la croissance potentielle et la croissance de long terme,
08:04finalement, c'est une combinaison entre le stock de capital humain,
08:08le stock de capital physique et la productivité des facteurs.
08:12Et donc aujourd'hui, les investissements massifs
08:15que l'on a dans les data centers,
08:18évidemment, expliquent le gap de croissance,
08:21le gap de croissance de la productivité
08:23et de la croissance potentielle entre les États-Unis et l'Europe,
08:26même si l'Europe est rentrée dans la danse.
08:31Néanmoins, la grosse question que j'ai du point de vue macro,
08:35c'est que personne ne peut dire aujourd'hui
08:37quels seront les revenus générés par les data centers
08:40sur le long terme.
08:41Donc on a un stock de capital qui augmente.
08:44Maintenant, il faut que ça génère plus de productivité.
08:48Et partant de l'idée,
08:50alors je vous amène sur le terrain de l'investissement,
08:52Alain, vous discutez avec des investisseurs,
08:53c'est aussi votre métier,
08:55mais à partir du moment où on ne sait pas,
08:58où c'est difficile d'avoir une conviction solide
09:01sur qui sera vainqueur par rapport aux autres,
09:05qu'est-ce que ça implique sur le plan de l'investissement ?
09:09Alors, le retour des discussions avec les clients,
09:12c'est qu'effectivement, il y aura des gagnants et des perdants.
09:16C'est difficile aujourd'hui de savoir sur qui il faut absolument miser.
09:20Donc l'implication de ça serait de dire
09:22qu'il vaut mieux travailler sur des indices type ETF
09:26que faire du single stock.
09:28C'est un peu l'implication de ce raisonnement.
09:32Vincent, sur le plan de l'investissement,
09:34effectivement, c'est une question récurrente,
09:36mais comment on s'expose à ce thème-là ?
09:38Est-ce qu'il faut choisir d'embrasser la cause
09:40le plus largement possible, si je puis dire,
09:42en essayant de ne pas trop avoir de choix
09:47ou de billets trop forts ?
09:49Ou est-ce qu'au contraire, il y a quand même,
09:50pour des équipes de sélectionneurs,
09:51j'entends de professionnels du stock picking,
09:54est-ce qu'il y a quand même déjà des choix à faire ?
09:57C'est vrai que ça devient un thème tellement vaste
09:58entre les fameux vendeurs de pêles et de pioches,
10:01du GPU de Nvidia,
10:04à tous les composants qui servent à l'infrastructure IA,
10:07des data centers,
10:09allant jusqu'au segment des logiciels
10:11qui a été massacré depuis l'été dernier,
10:14dont on observe qu'ils tentent quand même
10:17de se stabiliser, voire de rebondir.
10:20Donc, ça devient un univers quand même assez large,
10:22ce thème de l'IA.
10:24Oui, absolument.
10:24Je crois que le secret,
10:25alors, hormis ceux qui sont vraiment au top de la chaîne
10:32et qui aujourd'hui bénéficient très fortement de l'engouement,
10:35il faut voir en dessous quels sont les secteurs,
10:37quelles sont les entreprises qui vont en bénéficier.
10:40Et c'est un travail très compliqué,
10:43parce qu'effectivement,
10:44c'est difficile de savoir qui est le mieux positionné.
10:48Mais c'est aussi à ça que sert le travail d'analyste
10:52et de plus en plus,
10:54les entreprises communiquent sur leur intégration,
10:57sur la diffusion de l'IA
10:59et comment elle va générer de la valeur dans leur secteur.
11:03Alors, le secteur des softwares s'est fait détruire,
11:06mais effectivement, ces dernières semaines,
11:08on sent quand même que, c'est ce qu'on disait,
11:11tout n'est pas acheté dans le secteur des softwares.
11:13Certaines entreprises vont bénéficier de l'intelligence artificielle
11:17pour être plus productives
11:18et vont continuer à ouvrir des services aux entreprises notamment.
11:23Voilà.
11:23Mais au cas par cas,
11:25la perception du marché doit quand même pouvoir changer
11:28sur certaines entreprises
11:29qui sont considérées depuis plusieurs mois maintenant
11:33comme des perdantes de l'IA.
11:35Oui.
11:35Il y aura ce moment où quand même la perception va évoluer
11:38au fur et à mesure des résultats,
11:40des discours des entreprises, etc.,
11:41des évidences qui seront devant nous.
11:44Oui, absolument.
11:45La question est de savoir
11:46lesquels vont effectivement pouvoir implémenter
11:48et surtout,
11:50je dirais,
11:50implémenter de façon efficace
11:52dans leur business model existant.
11:54Donc, lesquels sont bien positionnés
11:56pour effectivement générer de la valeur
11:58à travers l'intelligence artificielle.
12:00et ça va toucher énormément de secteurs,
12:02y compris le secteur des consumers
12:05qui a plutôt sous-performé cette année,
12:07notamment sur les questions de hausse du prix de l'énergie,
12:10de baisse de voie d'achat des ménages.
12:13Ça, je pense que c'est également une stratégie catch-up,
12:17notamment si on a une détente en Iran,
12:19parce que ce sont des secteurs
12:21qui vont également bénéficier de l'intelligence artificielle.
12:24Alain, sur l'idée de la résilience,
12:26alors ça nous amène évidemment
12:27avec le thème de l'IA
12:28à évoquer aussi en parallèle
12:30cet énième choc d'offres
12:32pour nos économies mondiales.
12:34Je dis énième
12:34parce qu'on a une série de chocs d'offres
12:36depuis 2020,
12:37notamment,
12:38qui est peut-être sans équivalent
12:40dans l'histoire récente,
12:42et toujours l'idée
12:44ou ce schéma de résilience des économies.
12:47Je m'explique,
12:49ça ne veut pas dire
12:50que la croissance est spectaculaire,
12:51si je prends l'exemple d'un pays comme la France
12:53ou comme l'Allemagne.
12:54Ce que ça veut dire,
12:55c'est que
12:57quand on regarde le niveau des enquêtes,
12:59des enquêtes qui comptent
13:01auprès des entreprises,
13:02auprès des ménages,
13:03des enquêtes de confiance,
13:05de sentiments,
13:06à chaque fois,
13:07on se retrouve avec des données dures,
13:09des données définitives
13:10qui sont quand même supérieures
13:12au niveau
13:13que pourraient suggérer justement
13:15ces enquêtes très affaiblies.
13:18J'en veux d'ailleurs pour preuve
13:19la croissance définitive de la France
13:21de 2023,
13:22qui a été rehaussée
13:23de 100 points de base
13:24dans les comptes définitifs
13:25de l'INSEE
13:26qui ont été publiés
13:26en fin de semaine dernière.
13:28On passe de 0,9 à 1,9.
13:300,9 étant la première estimation
13:31de l'INSEE
13:32pour l'année 2023,
13:341,9 étant
13:35la lecture définitive,
13:39le résultat définitif.
13:40C'est quand même pas rien,
13:41sans refaire tout le passé,
13:42mais cette résilience,
13:44elle est quand même toujours là
13:45et présente aujourd'hui.
13:46Alors, vous soulignez un point
13:48très important,
13:49c'est qu'effectivement,
13:50aujourd'hui,
13:51on a un écart
13:52entre la perception,
13:54le sentiment
13:55des agents économiques
13:56sur le cycle économique
13:58avec les données dures
13:59du cycle économique.
14:00Les gens sont beaucoup plus pessimistes
14:02que par rapport
14:03à la réalité.
14:05Mais pour vous rejoindre,
14:08en clair,
14:09on n'a pas une croissance
14:12terrifiante,
14:13mais on n'est pas encore
14:15dans le rouge,
14:15je parle pour les États-Unis.
14:17Du côté,
14:17pour l'Europe,
14:18pardon,
14:19pour les États-Unis,
14:20en fait,
14:20la résilience,
14:21elle vient de quoi ?
14:22Elle vient essentiellement,
14:23on en a parlé,
14:24de l'investissement,
14:25notamment dans les hautes technologies
14:26et dans l'IA,
14:28mais aussi la consommation
14:29des ménages
14:30qui,
14:31pour la première fois
14:32depuis une dizaine d'années,
14:34est le reflet
14:36de la consommation
14:36des populations
14:38relativement aisées,
14:39âgées de plus de 65 ans.
14:41Et ça,
14:42c'est évidemment
14:43un soutien assez important
14:45à la consommation
14:46des ménages américains.
14:49Du côté européen,
14:50on a un petit peu
14:51de croissance,
14:52on n'est pas en reste
14:53au niveau de la France
14:54en ce qui concerne
14:55l'investissement
14:56et la création
14:57de data centers.
15:00Et on a de la consommation
15:01publique,
15:02mais le point faible
15:03qui était déjà effectif
15:06en Europe,
15:07en zone euro en particulier,
15:08avant la guerre,
15:09c'était évidemment
15:10le pessimisme
15:12des ménages européens
15:13avec un taux d'épargne
15:15qui était déjà
15:18historiquement élevé,
15:20un pessimisme
15:20assez pessimiste
15:22sur l'évolution future
15:23du chômage.
15:24Et en fait,
15:24la guerre n'a fait
15:25que renforcer
15:26ce sentiment,
15:28ce pessimisme.
15:29sur le schéma de croissance
15:31qu'on a aujourd'hui
15:32dans nos économies,
15:33Vincent,
15:33on parle beaucoup
15:34de ce cycle d'investissement.
15:36C'est ce qui explique,
15:37vous le disiez tout à l'heure,
15:38la résilience de nos économies,
15:39alors avec des niveaux
15:41de croissance différents
15:42évidemment entre les Etats-Unis
15:43et l'Europe.
15:46Est-ce que ça peut être aussi
15:47un point de vulnérabilité
15:48auquel il faut être attentif ?
15:50Je ne sais pas.
15:51Est-ce qu'une correction boursière
15:53peut déclencher aussi
15:54un affaiblissement
15:56de ce cycle d'investissement ?
15:58Et donc,
15:58par effet d'entraînement,
16:01un choc de croissance
16:03ou un petit choc macro
16:04également ?
16:06Je pense qu'en l'occurrence,
16:09cette vague de capex,
16:11d'investissement,
16:12elle est,
16:13je ne dirais pas inarrêtable,
16:14mais il y a une telle course
16:16aujourd'hui
16:16entre les champions
16:18du secteur
16:19qu'ils veulent absolument
16:22conquérir des parts de marché,
16:23se positionner.
16:24Et donc,
16:26ils y vont.
16:27C'est leur distance.
16:27Ils vont aller.
16:29Et en l'occurrence,
16:30le niveau de taux longs,
16:31100 points de base,
16:32plus haut,
16:33plus bas,
16:33ça ne change pas grand-chose.
16:34Alors que normalement,
16:35l'investissement est sensible
16:36au taux d'intérêt.
16:38On voit,
16:38alors,
16:39les secteurs
16:39comme l'immobilier,
16:41comme l'automobile,
16:42les taux,
16:43ça compte.
16:43Mais là,
16:44sur cette vague capex,
16:45ça ne compte pas tellement.
16:46Alors après,
16:47quand même,
16:48ce qui porte la consommation,
16:50en effet,
16:51aux États-Unis,
16:52c'est également
16:53l'effet richesse.
16:54et donc la valeur
16:55des actions.
16:56Donc,
16:57si on avait une correction
16:57à ce niveau-là,
16:58clairement,
16:59ça pèserait quand même
17:00sur la croissance.
17:02Mais cette vague
17:03de capex elle-même
17:04me semble plutôt
17:06irrésistible aujourd'hui.
17:07Et effectivement,
17:08elle participe
17:10à cette résilience
17:11de la croissance globale.
17:12On a des pays
17:13comme Taïwan,
17:14la Corée du Sud
17:15qui performent
17:16de façon assez extraordinaire.
17:18Si vous regardez
17:18le PIB de Taïwan,
17:19on doit être en hausse
17:21de l'ordre de 14%
17:22réel en glissement annuel.
17:24La Corée du Sud
17:26performe remarquablement.
17:27Les États-Unis,
17:28regardez les commandes
17:29de biens durables
17:30aux États-Unis,
17:30clairement,
17:30ça bénéficie
17:31de cette vague capex.
17:33L'Europe,
17:34malheureusement,
17:34est à la traîne.
17:35Donc,
17:35l'écart
17:37entre les États-Unis
17:38et l'Europe,
17:39de nouveau,
17:39cette année,
17:40a grandi
17:41sous l'effet
17:42à la fois
17:43de la guerre en Iran,
17:45puisque l'Europe
17:45est plus exposée
17:46au prix de l'énergie,
17:47mais également
17:47de cette vague IA
17:48qui bénéficie
17:49davantage aux États-Unis.
17:50Oui,
17:50puis l'effet richesse,
17:51il se diffuse.
17:52Alors,
17:53pour l'actionnaire,
17:54peut-être demain,
17:55de SpaceX
17:55ou de Nvidia,
17:57hier,
17:57effectivement,
17:58l'effet richesse
17:58est très immédiat.
18:00Mais cet effet richesse,
18:01on le voit aussi
18:02à travers les recettes fiscales
18:03qui sont payées
18:04par ces entreprises,
18:05par exemple,
18:06les retours qu'elles peuvent faire
18:07à leurs salariés.
18:07Ce qui s'est passé
18:08en Corée du Sud,
18:09Vincent,
18:10c'est quand même pas anodin
18:11que Samsung puisse débloquer
18:13plus de 300 000 euros,
18:14je crois,
18:14pour chaque salarié
18:16par rapport
18:19aux résultats
18:20qui ont été générés
18:20par l'IA.
18:21SKNX,
18:21pareil.
18:22Et à L2,
18:23ces entreprises
18:24coréennes,
18:25Samsung et SKNX
18:26vont payer
18:27de 2026 à 2028
18:28plus de 430 milliards
18:31de dollars
18:32de taxes,
18:33de recettes
18:34pour l'État coréen.
18:36c'est la moitié
18:38de la dette publique coréenne
18:40qui s'élève
18:40à 900 milliards
18:41de dollars
18:42aujourd'hui.
18:42Mais ça devient
18:44des sujets macro
18:46très directs.
18:47c'est assez remarquable.
18:50Alors,
18:50je dois dire que
18:53ce que font ces entreprises,
18:54effectivement,
18:55les gains de ces entreprises
18:56bénéficient à tout le monde.
18:58C'est-à-dire qu'on a un effet
18:59de ruissellement
19:00qui est fort.
19:02Ceci dit,
19:04globalement,
19:05il me semble que la vague
19:05IA,
19:06de nouveau,
19:08va davantage bénéficier
19:09aux détenteurs
19:10du capital
19:11qu'aux travailleurs.
19:12Donc,
19:12ça risque d'augmenter
19:14de nouveau
19:14les inégalités.
19:15En l'occurrence,
19:16ça pourrait soutenir
19:17cette vague
19:18de populisme
19:19qu'on voit
19:19dans le monde
19:21occidental.
19:22Mais,
19:22il y a bien
19:23ce ruissellement.
19:24Malheureusement,
19:25ça ruisselle moins
19:26en Europe
19:27parce que,
19:27d'abord,
19:29on est moins présent
19:30dans ce secteur tech
19:32qu'on peut l'être
19:34aux États-Unis
19:35ou en Asie de l'Est,
19:37par exemple.
19:40Mais également,
19:41parce que,
19:41parce qu'au niveau
19:42de l'épargne,
19:44on est,
19:44nous,
19:45Européens,
19:45beaucoup moins investis.
19:47J'aime rappeler
19:47que,
19:48si vous regardez
19:49la richesse,
19:50l'épargne financière
19:51des ménages en Europe,
19:52il y a 30%
19:53qui sont en cash
19:54ou dépôt.
19:55Aux États-Unis,
19:56on est à 10%.
19:57Les Américains
19:58sont beaucoup plus investis
19:59sur les marchés,
20:00sur le marché actions
20:00notamment,
20:01et bénéficient,
20:02en l'occurrence,
20:03de cette flambée.
20:05Bon,
20:05mobilisation du capital
20:06dans cette guerre
20:07du capital,
20:08c'est un sujet
20:09critique,
20:10stratégique,
20:12souverain également,
20:13critique pour l'Europe.
20:13Pour l'Europe notamment.
20:15Ça nous amène
20:16à parler de la Banque Centrale Européenne
20:17avec vous,
20:18Alain.
20:19Pardonnez ma provocation,
20:21Alain,
20:22vous êtes un ancien économiste
20:24de la Banque Centrale Européenne.
20:25La question que je pose
20:26ces derniers jours,
20:27c'est pourquoi est-ce
20:27que la BCE a toujours tort ?
20:29C'est-à-dire qu'elle monte
20:30les taux le 11 juin,
20:31elle trouvera
20:32alors un certain nombre
20:33de critiques,
20:34ça je peux vous le garantir,
20:35mais si elle ne montait pas
20:37les taux,
20:37je suis sûr
20:38qu'on trouverait également
20:39des critiques
20:40dans l'autre camp
20:40pour dire que la BCE
20:41ne réagit pas
20:43comme elle devrait le faire.
20:45Au-delà de cette petite provocation,
20:46Alain,
20:47oui,
20:48ça reste quand même
20:48une question sérieuse
20:49et comment la BCE
20:51va communiquer
20:52sur cette hausse de taux ?
20:53De quoi s'agit-il
20:55et quel est le message
20:56que la BCE
20:56va vouloir faire passer
20:57pour accompagner
20:58cette hausse de taux
20:59du 11 juin ?
21:00Alors,
21:01personnellement,
21:02je ne m'associe pas
21:03au fait de dire
21:04que la BCE
21:05a toujours eu tort,
21:06sinon je me critiquerais
21:08moi-même,
21:09mais ceci dit,
21:11non,
21:12plus sérieusement,
21:12le cadre théorique
21:13qu'ont les banquiers
21:14centraux en tête
21:17vous dit
21:17qu'il faut
21:18une réaction appropriée
21:20et proportionnée
21:21et qu'il faut surtout
21:22faire la distinction
21:23entre un choc
21:24de demande,
21:25un choc d'inflation
21:26tiré par la demande
21:27ou un choc d'inflation
21:28tiré par l'offre.
21:29Prenons l'exemple
21:30de 2022,
21:32on avait un choc
21:32de demande
21:33puisqu'on était
21:34dans la reprise
21:35post-Covid
21:36avec des tensions
21:38sur le marché
21:39du travail
21:39et là,
21:41effectivement,
21:41la BCE,
21:42ayant mis du temps
21:43à réagir,
21:44a laissé
21:46se matérialiser
21:48une tendance
21:50croissante
21:50dans l'inflation
21:52sous-jacente,
21:52ce qui fait
21:53qu'elle a dû
21:54continuer
21:54à augmenter
21:55les taux d'intérêt
21:56même quand
21:56l'inflation totale
21:58baissait
21:59jusqu'au moment
22:00où elle a été
22:01convaincue
22:02qu'il y avait
22:03également une tendance
22:04baissière
22:04dans l'inflation
22:05sous-jacente.
22:06On n'est plus
22:06du tout
22:07dans ce cas
22:07de figure
22:08puisqu'avant
22:08la guerre,
22:10la théorie
22:11vous dit
22:12qu'il faut
22:13regarder
22:13quatre paramètres.
22:14La première,
22:14c'est les conditions
22:15économiques
22:16avant le choc
22:17et distinguer
22:18le choc,
22:19évidemment.
22:19Le deuxième élément,
22:21c'est la durée
22:22du choc.
22:23Le troisième élément,
22:24c'est est-ce qu'il y aura
22:25ou pas
22:26intervention du gouvernement
22:27pour soutenir
22:28la demande.
22:29Et le dernier élément,
22:31c'est l'évolution
22:31des anticipations
22:32de l'inflation.
22:33Et donc,
22:34si on prend
22:34ces deux éléments
22:35et qu'on tient compte
22:36des leçons
22:37de la théorie
22:39en cas de choc
22:41d'inflation tiré
22:42par l'offre,
22:44la conclusion naturelle
22:45serait de dire
22:46qu'elle ne doit pas bouger.
22:47Sauf que moi,
22:48je pense qu'elle va bouger
22:49parce que,
22:50pour trois raisons,
22:50la première,
22:51c'est que si vous regardez
22:52les évolutions
22:52d'inflation à court terme,
22:55elles ont fortement
22:56augmenté,
22:57que ce soit
22:57sur la base des enquêtes
22:59ou encore l'inflation
23:00de deux ans
23:00dans deux ans
23:02basée sur les prix
23:03des marchés financiers.
23:04Deuxième élément,
23:05c'est qu'en fait,
23:06le marché a déjà
23:07pricé entre deux
23:09et trois hausses
23:09de taux.
23:11Et troisième élément,
23:13c'est que si on fait
23:14une évolution,
23:16une estimation standard
23:17de ce qu'on appelle
23:18la Taylor Rule,
23:18c'est-à-dire l'évolution
23:21du taux de politique monétaire
23:23en fonction de l'opo de gap
23:24et de l'écart d'inflation
23:26par rapport à la cible,
23:27cette estimation-là
23:29vous dit que
23:30le niveau approprié
23:32de taux d'intérêt
23:32serait,
23:33et de 50 points de base,
23:35plus élevé que maintenant.
23:37Et donc,
23:37si on reprend
23:38l'idée de ce choc d'offres,
23:41en fait,
23:42l'objectif de la Banque Centrale
23:43va être,
23:44et ce n'est pas seulement
23:45la BC,
23:45d'ailleurs selon moi,
23:46va être d'ajuster
23:49la partie courte
23:50de la courbe
23:51en essayant
23:51de stabiliser
23:52la partie longue.
23:53Et c'est pour ça
23:54qu'on pourrait avoir
23:55entre une ou deux hausses
23:56de précaution
23:57et un statu quo derrière
23:58pour dire au marché
24:00qu'on n'est plus
24:00behind the curve
24:02comme c'était en 2022,
24:04on veille au grain
24:06et ne vous inquiétez pas,
24:09on va préserver la croissance
24:11tout en calmant
24:12les anticipations
24:12de l'inflation.
24:13Et c'est d'ailleurs,
24:14j'attire votre attention
24:14sur l'estimation
24:16de l'inflation
24:18de deux ans
24:19dans deux ans
24:19basée sur les swaps
24:21inflation,
24:23la fuite
24:24d'il y a deux jours
24:26comme quoi
24:28plusieurs gouverneurs
24:29seraient en faveur
24:30d'une hausse de taux
24:31la semaine prochaine,
24:32eh bien,
24:33cette mesure
24:34de l'anticipation
24:35d'inflation
24:36a baissé fortement.
24:37Donc c'est bien
24:38une conversation
24:39entre la BCE
24:40et un marché
24:42obligataire
24:42qui s'inquièterait.
24:44C'est là
24:44où il faut
24:45être agile
24:46parce qu'on a tous
24:47en tête
24:47que la BCE
24:48est structurellement
24:50j'allais dire
24:51au quiche,
24:51en tout cas
24:52une défenseuse
24:53de la stabilité
24:54des prix
24:54et uniquement
24:55de la stabilité
24:55des prix.
24:56Mais pour le marché
24:57obligataire
24:57aujourd'hui,
24:58il y a un risque
24:59que la BCE
24:59n'en fasse pas assez.
25:00C'est bien cette conversation
25:01en tout cas
25:02qui s'anime
25:03entre la BCE
25:03et les marchés
25:04obligataires.
25:04C'est ça Alain ?
25:05Tout à fait.
25:07Et donc oui,
25:08le plus probable
25:08c'est qu'on ait
25:10quand même
25:10une deuxième hausse
25:12à la suite
25:13de cette première hausse
25:15sans que ce soit
25:15un cycle de resserrement
25:16mais une ne serait
25:18peut-être pas suffisante ?
25:20Oui
25:21et tout dépendra
25:22de la durée
25:23du conflit
25:23et de l'évolution
25:24des anticipations
25:25d'inflation.
25:27Je pense que
25:28dans la tête
25:28de beaucoup de gouverneurs
25:29il doit se dire
25:31compte tenu
25:32des prix financiers
25:35une à deux
25:36hausses de taux
25:37ne va pas être
25:38tellement négatif
25:40sur la croissance
25:41mais aura un effet
25:43très bénéfique
25:43sur les anticipations
25:45d'inflation
25:45et donc sur les taux longs.
25:46Vincent,
25:47ça fait longtemps
25:48que je suis les marchés,
25:49ça fait longtemps
25:49que j'entends
25:49toutes ces critiques
25:50à l'encontre
25:51de la Banque Centrale Européenne
25:52et quand je dis
25:53je les entends
25:54je peux les comprendre
25:55mais ce que décrit Alain
25:59c'est aussi imparable.
26:03Monter les taux
26:04en phase de ralentissement
26:05de la croissance
26:06c'est jamais très populaire
26:08mais...
26:08Si vous prenez le risque
26:09de voir les taux longs
26:09s'envoler
26:10c'est quand même bien ça
26:11sur ces taux longs
26:12qu'on se finance
26:13pour de l'immobilier
26:14pour du long terme
26:15etc.
26:15Il y a besoin d'ancrer
26:16quand même
26:17cette partie longue des cours.
26:18En l'occurrence
26:18je partage
26:19je pense qu'il y a
26:20cette conversation
26:20entre la BCE
26:21et le marché
26:22mais je pense que
26:22la conversation
26:23elle est surtout
26:24entre la BCE et le public.
26:26Madame Lagarde
26:26notamment a lourdement
26:28insisté sur ce thème
26:29je pense que
26:30la BCE est très alertée
26:31par une perte
26:32de crédibilité
26:33suite au choc
26:34d'inflation 2022-2023
26:37souvenons-nous
26:38des chiffres
26:40d'inflation
26:40assez astronomiques
26:42proches de 10%
26:44au glissement annuel
26:46très très loin
26:47de l'objectif
26:47ça nuit à la crédibilité
26:49des banques centrales
26:50alors je ne pense pas
26:51qu'une perte
26:53de crédibilité
26:53profonde
26:54mais si on avait
26:55un second choc
26:56de la même ampleur
26:57là on peut craindre
26:59que cette perte
27:00de crédibilité
27:00serait très forte
27:01en l'occurrence
27:02ce que la BCE veut
27:03c'est que
27:03le public comprenne
27:04qu'elle agit
27:05pour éviter
27:07précisément
27:07une nouvelle spirale
27:09et donc elle dit
27:09au public
27:10ne vous inquiétez pas
27:11on va agir
27:12pour empêcher
27:12cette flambée
27:14et donc
27:15inutile de demander
27:16des hausses de salaire
27:17trop importantes
27:18qui viendraient alimenter
27:20c'est cette conversation
27:22entre la BCE
27:23et le public
27:24qui prend place
27:25et donc
27:25il me semble
27:26qu'une hausse
27:26au mois de juin
27:27est quasi assurée
27:28au-delà
27:29pour l'instant
27:30nous on n'a pas
27:30marqué
27:31dans nos prévisions
27:32une nouvelle hausse
27:34une seconde hausse
27:34ça va dépendre
27:35effectivement
27:36de ce qui se passe
27:36sur les prix de l'énergie
27:37est-ce qu'on a une détente
27:39liée à l'Iran
27:40notamment
27:40ou pas
27:41mais je pense
27:42qu'elle va envoyer
27:42un premier signal
27:43et ensuite
27:44regarder ce qui se passe
27:45et donc ça veut dire
27:46pour parler effectivement
27:47d'Hormuz
27:48et du choc d'offres
27:48de ce point de vue là
27:49juin est inscrit
27:51effectivement
27:51il y a ensuite
27:52une réunion en juillet
27:53pour la Banque Centrale Européenne
27:54et ceux qui sont tentés
27:56de signaler
27:56une deuxième hausse de taux
27:57le font plutôt
27:58pour septembre
27:59on ne ferait pas
27:59à chaque réunion
28:00mais ce serait plutôt
28:01en septembre
28:02vous dites quand même
28:03d'ici septembre
28:04il peut se passer
28:05quand même suffisamment
28:06de choses
28:07dans le golfe
28:08sur le plan
28:09d'une stabilisation
28:10du conflit
28:11et d'une réouverture
28:12ou de rendre à nouveau
28:14Hormuz pratiquable
28:15qui pourrait permettre
28:17quand même
28:17d'éviter
28:17une deuxième hausse
28:19de taux
28:19assurantielle
28:20oui voilà
28:21alors en l'occurrence
28:22il me semble que
28:23la normalisation
28:24dans le détroit
28:25de l'Hormuz
28:25sera très progressive
28:26on parle quand même
28:27d'au moins
28:273-4 mois
28:28donc je ne pense pas
28:29que les prix de l'énergie
28:30vont s'effondrer
28:31mais quand même
28:32si on regarde
28:32la hausse de l'indice
28:35GSCI
28:35et par exemple
28:36énergie
28:37depuis le début de l'année
28:38là
28:39on a corrigé
28:40d'environ un tiers
28:40cette hausse
28:41donc déjà
28:42on a une petite détente
28:43partielle
28:44si cette détente
28:46se poursuivait
28:46partiellement
28:47cet été
28:48je pense que
28:49ça pourrait permettre
28:50à la BCE
28:51d'attendre
28:51donc en l'occurrence
28:52il nous semble que
28:53le marché intègre
28:54probablement
28:55un peu trop de hausses
28:56entre 2 et 3 hausses
28:58anticipées
28:58cette année
29:00pour la BCE
29:00ça nous semble
29:01un peu excessif
29:02mais évidemment
29:03ça va être conditionnel
29:04à ce qui se passe
29:05au niveau de l'inflation
29:06mais là
29:07on voit plutôt
29:07quand même
29:08un peu de valeur
29:08sur le centre
29:09de la courbe européenne
29:10autant sur les taux longs
29:11on est un peu circonspect
29:13on n'a pas trop envie
29:14de chasser le rallye
29:16et d'augmenter la duration
29:17autant sur cette partie
29:18intermédiaire
29:19il y a probablement
29:19un peu de valeur
29:20Alain
29:21qu'est-ce qu'on peut dire
29:22effectivement
29:22du what if
29:23ou du camp
29:25Hormuz
29:26rouvrira
29:27est-ce que
29:28la normalisation
29:29peut aller vite
29:30et est-ce que
29:31du point de vue
29:32des banques centrales
29:32c'est un soulagement
29:33qu'on pourra
29:35afficher
29:36j'allais dire
29:38dès la réouverture
29:40d'Hormuz
29:40ou est-ce qu'il y a
29:41des effets
29:42d'inertie
29:43compliqués
29:44qui vont rendre
29:45la discussion
29:46encore difficile
29:49alors selon nous
29:50il y aura des éléments
29:51d'inertie
29:52donc nous
29:52notre scénario
29:53de base
29:54c'est qu'on aurait
29:54un début
29:56de réouverture
29:59très graduelle
30:00du détroit d'Hormuz
30:01à partir du mois
30:02du mois d'août
30:03mais
30:03avec des prix du dollar
30:06qui resteraient
30:06entre 15 et 20 dollars
30:08supérieurs
30:09à leur niveau
30:09de février
30:10donc d'avant-caire
30:12et 10 euros
30:14pour le gaz
30:15la raison
30:16pour le pétrole
30:17c'est que
30:17selon
30:19notre analyse
30:20avec
30:21les
30:22dommages
30:23qu'il y a eu
30:24sur certaines infrastructures
30:25il faudrait
30:26entre 4 et 5 mois
30:27pour revenir
30:27à un niveau
30:28de production
30:28équivalent
30:29à ce qu'on avait
30:30en février
30:32donc avant
30:33avant la guerre
30:33donc tout ça
30:35va maintenir
30:36une certaine inertie
30:38à la fois
30:38dans l'approvisionnement
30:39et dans les prix
30:40d'ici
30:41les prochains mois
30:43et donc
30:44c'est pour ça
30:44que dans ce contexte-là
30:47on acte
30:48une hausse de taux
30:49la semaine prochaine
30:50au mois de juin
30:50par la banque centrale européenne
30:52et on associe
30:53une probabilité
30:54de 40%
30:55d'avoir une hausse
30:56une seconde hausse
30:57au mois de juillet
30:58et 60% en septembre
30:59Ok
31:00Cette situation
31:01doit permettre
31:01un catch-up
31:02comme vous disiez
31:03Vincent
31:03des actifs européens
31:05des actions européennes
31:08une réouverture
31:09d'hormouze
31:11aussi difficile
31:12soit-elle
31:13avec tous
31:14les effets
31:15d'inertie
31:15qui pourraient
31:16perdurer
31:17après la réouverture
31:18ça doit quand même
31:19générer un soulagement
31:20sur les actions européennes
31:21Oui
31:22parce que là
31:23si vous regardez
31:24par exemple
31:24l'écart de croissance
31:25entre Etats-Unis
31:26et Europe
31:26depuis 9 mois
31:27dans le consensus 2026
31:29il s'est vraiment
31:30beaucoup écarté
31:31et donc si on a
31:33une stabilisation
31:34en Iran
31:35probablement
31:36on pourrait penser
31:36à une correction
31:39de cet écart
31:40qui bénéficierait
31:41au marché européen
31:43notamment
31:44sur tout ce qui est
31:45consommateur
31:46pouvoir d'achat
31:48donc
31:49oui je pense
31:50que cet été
31:51on aura de nouveau
31:52un réélargissement
31:53du rallye
31:55sur les actions
31:58au-delà du thème
32:00de l'IA
32:01il y a un autre thème
32:02qui me paraît important
32:03je pense que
32:05alors malheureusement
32:06en Europe
32:06tout est toujours
32:07très lent
32:08en termes
32:09de changements
32:10structurels
32:11et notamment
32:11de législation
32:14mais je pense
32:14qu'il y a quand même
32:15un tournant
32:16qui est également
32:17en train de s'opérer
32:17sur tout ce qui est
32:18politique de compétition
32:19c'est-à-dire
32:20qu'on a eu
32:20une obsession
32:21depuis le
32:24sur les 20-30
32:25dernières années
32:26on a eu une obsession
32:27sur ce qu'on appelle
32:28le level playing field
32:29s'assurer que
32:30les chances sont égales
32:32pour toutes les entreprises
32:33au sein de l'Union
32:34mais ça
32:35ça a probablement
32:36freiné l'émergence
32:37de champions
32:38et dans ce nouvel ordre mondial
32:40qui est le nôtre
32:41on se rend compte
32:42qu'il est très important
32:44pour être compétitif
32:45d'avoir des champions
32:46et donc
32:46on a une politique
32:47de la compétition
32:48qui est en train
32:49de se détendre
32:49et qui devrait favoriser
32:51une vague
32:52je pense de M&A
32:53en Europe
32:53en général
32:54les vagues de M&A
32:55sont assez porteuses
32:56pour tout ce qui est
32:56multiple actions
32:57donc c'est un thème
32:59structurel
32:59qui je pense
33:00sera également porteur
33:01à moyen terme
33:02pour les marchés d'action
33:03alors tout ça
33:03est très lent
33:04encore une fois
33:04mais je pense que
33:06là on est au début
33:07de cette phase
33:08il y a un vrai bouger
33:09comme vous dites
33:10c'est peut-être pas encore
33:11suffisamment visible
33:12il faudra là aussi
33:12des opérations emblématiques
33:14on verra d'ailleurs
33:15dans le secteur bancaire
33:16ce que
33:17ce que
33:17ce qu'on y crédit
33:18des commerces banques
33:18arrive à délivrer
33:20malgré la résistance politique
33:22qui peut y avoir
33:23ici et là
33:24mais vous dites
33:24du point de vue
33:25des autorités
33:26réglementaires
33:26concurrentielles
33:27il y a quand même
33:28un bouger
33:28en matière de politique
33:30de concurrence
33:31absolument
33:31notamment dans les secteurs
33:33stratégiques
33:36télécom
33:36pour l'en citer
33:37Alain d'accord
33:38avec cette idée
33:39au sein des instances
33:41européennes
33:43le mythe
33:44ou le culte
33:44de la concurrence
33:46libre, parfaite
33:47tout le temps
33:48partout
33:48pour tout le monde
33:49je ne dis pas
33:50qu'il est enterré
33:51mais en tout cas
33:51s'adapte à une réalité
33:53un peu différente
33:54aujourd'hui
33:56oui
33:56j'ai effectivement
33:57l'impression
33:57qu'on est un peu
33:58dans un nouveau paradigme
34:00ou un nouveau régime
34:01où jusqu'à
34:03il y a peu de temps
34:05on avait une commission
34:06européenne
34:07qui passait son temps
34:08à réguler
34:09réguler
34:09et rajouter
34:10des couches de régulation
34:11les unes sur les autres
34:12et en fait
34:14ce qui se
34:15selon moi
34:16démontre
34:17cette volonté
34:17d'accélérer
34:19de faciliter
34:21la course
34:21à la compétitivité
34:22et à la compétition
34:23concurrence internationale
34:25c'est tout le thème
34:26qui a été mis sur la table
34:27de la simplification
34:28des normes
34:30et des règles
34:30et qui en fait
34:31derrière ça
34:32cache la volonté
34:34de pouvoir
34:34permettre
34:35l'émergence
34:36de champions
34:37notamment dans les secteurs
34:38stratégiques
34:39comme Vincent l'a rappelé
34:40télécom
34:41mais aussi
34:42énergie
34:43et IA
34:44merci beaucoup messieurs
34:45on s'arrêtera là
34:46pour ce soir
34:46merci d'avoir été
34:47avec nous
34:48pour parler
34:49de cette situation
34:50de marché
34:50des enjeux
34:51du mois de juin
34:52à travers
34:52la guerre du capital
34:54que se livrent
34:54les géants
34:55de l'IA
34:56et les états
34:57également
34:58pour dire le moins
34:58et puis
34:59ces enjeux plus immédiats
35:00en matière de politique monétaire
35:01avec les prochaines réunions
35:03de mi-juin
35:04pour la BCE
35:04la Fed
35:05la Banque d'Angleterre
35:05et toutes les autres
35:06Vincent Chéniot
35:07était avec nous
35:08en plateau
35:08directeur de la recherche
35:09de General Investments
35:10et Alain Duré
35:11nous accompagnait à distance
35:12chef économiste Europe
35:13de Natixi CIB
35:14et puis
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