- il y a 5 jours
Ce mardi 2 décembre, Christophe Boucher, directeur des investissements chez ABN Amro IS, et Étienne Georgeon, responsable de la gestion obligataire chez Sanso Longchamp Asset Management, ont échangé leur point de vue sur les raisons et la conséquences de la hausse des taux longs annoncées par la BOJ au Japon et sur les marchés internationaux, dans l'émission Good Morning Market sur BFM Business. Retrouvez l'émission du lundi au vendredi et réécoutez la en podcast.
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00:00Vous avez l'habitude de ce rendez-vous chaque matin à 9h40 dans Good Morning Market, deux acteurs de marché avec ce matin Christophe Boucher, directeur des investissements chez ABN Ambro IS.
00:09Bonjour Christophe Boucher, merci d'être avec nous, avec Étienne Gorjon, responsable de la gestion obligataire chez Sanso Longchamp Asset Management.
00:18Bonjour Étienne.
00:18Puisque vous êtes responsable de la gestion obligataire, fermons la boucle sur ce qui se passe aujourd'hui au Japon.
00:24Vous avez vu ce matin, bon certes le 30 ans et le 10 ans se stabilisent mais on est toujours sur des plus hauts historiques après la belle remontée hier sur ces deux références Étienne Gorjon.
00:35Alors que c'était quand même attendu un petit peu quand même cette remontée des taux non du Japon.
00:40Tout le monde est un petit peu surpris hier de la déclaration du patron de la Boj.
00:44Je pense qu'en fait dans le contexte économique, et c'est toujours intéressant de remettre ça dans un contexte macro où vous avez des pieds et mailles qui sortaient pas extraordinaires
00:52et que ce soit en Europe, aux Etats-Unis, des pieds et mailles manufacturiers, pardon.
00:57Donc des indices de confiance économique qui n'étaient pas terribles.
01:01Et pourtant les taux remontent parce que finalement le patron de la Boj, M.Yuda, a décidé effectivement d'enteriner ce qu'on sentait comme étant possible mais pas encore sûr,
01:12c'est-à-dire une probable hausse des taux au mois de décembre.
01:14Et ce qui est intéressant c'est que sur le sujet de la politique monétaire, le Japon est un peu en avance sur le reste du monde,
01:19en grande partie pour les raisons que vous avez avancées précédemment, c'est qu'ils ont la clé du fameux carry trade le plus gros, le plus global possible.
01:32La deuxième chose que je retire de tout ça, c'est que je suis de plus en plus fasciné par le manque de clarté que vous donnent les pieds et mailles sur la direction des marchés.
01:43C'est-à-dire que ça fait quand même un bout de temps que vous regardez n'importe quel indicateur avancé depuis 2022.
01:47Depuis juin 2022, on voit vraiment un énorme décrochage.
01:51Les indicateurs avancés vous donnent des directions sur les marchés qui sont presque contraires.
01:55Vous avez des indicateurs qui vous disent attention, soyez prudents, les taux devraient baisser.
02:01Non seulement les taux montent mais aussi les marchés actions montent.
02:05Nous, chez Sansolonchamp, on a fait le choix de passer plutôt sur des sujets de données dures,
02:10donc des chiffres concrets, pas des études, et plutôt sur des hautes fréquences.
02:15On trouve que ça donne des résultats beaucoup plus solides.
02:17Avec aujourd'hui un secteur industriel qui est contrasté, que ce soit en zone euro mais aussi du côté des États-Unis.
02:25Et aujourd'hui, ça, ça conforte un petit peu l'hypothèse que la Fed va baisser ses taux la semaine prochaine.
02:31Christophe Boucher, on revient un petit peu dans ce scénario.
02:33Mauvaise nouvelle, c'est une bonne nouvelle.
02:35Jusqu'à quand ?
02:36Puisque bon, au final, les entreprises sont quand même impactées.
02:38Et ce qui compte, c'est les bénéfices en bourse, bien sûr.
02:40Sur les bénéfices par action des sociétés.
02:42Oui, c'est bien de rappeler que ce sont les bénéfices qui comptent, malgré tout.
02:46C'est-à-dire qu'il y a un contexte macro qui est quand même difficile à lire aux États-Unis.
02:50Non seulement puisqu'il n'y a pas beaucoup de statistiques après ce shutdown.
02:53Mais en même temps, le peu de statistiques qu'on reçoit donne des messages très, très divergents.
02:58Juste pour donner un exemple, vous prenez l'indice de confiance du consommateur américain.
03:02Il est au tapis historique depuis quelques mois.
03:05Alors, il y a des biais dans la façon dont c'est mesuré.
03:07La méthode a changé.
03:08Mais il y a des indicateurs très mauvais.
03:10Et d'autres, en même temps, très bons, voire trop, trop bons.
03:13Et c'est donc extrêmement difficile d'y voir clair.
03:15Néanmoins, le peu de messages un peu sûrs que l'on reçoit des données,
03:20c'est que la croissance est là.
03:21Je parle des États-Unis.
03:22La croissance est là.
03:23Elle est potentiellement au-dessus des attentes.
03:25Et donc, dans ce contexte-là, la Fed se focalise un peu sur le marché de l'emploi qui ralentit.
03:31Mais l'image globale est quand même une économie américaine en excellente santé.
03:35Avec un secteur des services qui est toujours présent.
03:38Ça, c'est quand même la bonne nouvelle du côté des États-Unis.
03:41Malgré une inflation qui est souvent qualifiée un petit peu de collante,
03:45notamment dans ce secteur des services.
03:46C'est là où elle est la plus difficile à juguler.
03:50Oui, c'est ça.
03:51Et effectivement, c'est une sorte de grand écart.
03:55Un grand écart qui existe déjà depuis quelques trimestres,
03:58entre un secteur manufacturier qui est plutôt en déflation-récession,
04:02et un secteur des services qui reste extrêmement dynamique,
04:05qui ralentit un petit peu, mais qui reste dynamique,
04:06avec de l'inflation qui est au-dessus de l'objectif de la Fed.
04:11Ces deux choses-là, donc déflation et récession manufacturière,
04:15et croissance très très solide des services, avec inflation des services,
04:19c'est en place depuis déjà quelques trimestres.
04:21C'est en train de reconverger.
04:23Et la difficulté, c'est laquelle converge vers l'autre.
04:26Et où ça atterrit au final ?
04:28Et c'est pour cela que c'est extrêmement difficile pour la Fed
04:30de faire un réglage fin de la politique monétaire,
04:33puisqu'il y a des signaux extrêmement pauvres,
04:35du fait de l'absence de statistiques depuis quelques mois,
04:39et en même temps, cette divergence des secteurs entre eux.
04:42Dans ce contexte, on a un marché qui se pose beaucoup de questions.
04:46On n'a pas encore parlé d'intelligence artificielle,
04:47mais on connaît bien sûr la difficulté aujourd'hui d'avoir une lecture concrète,
04:53saine, avec bien sûr l'intelligence artificielle qui rebat les cartes
04:56dans ces données macroéconomiques.
04:58Le marché obligataire, lui, il continue un petit peu de jouer son rôle de refuge,
05:02notamment sur la partie crédit.
05:04Etienne Gorgon, c'est très frappant de voir encore ces dernières semaines
05:08des entreprises qui n'ont aucun mal à lever de l'argent.
05:11On l'a encore vu avec Alphabet,
05:13avec également d'autres sociétés moins connues aux États Pétit.
05:17La Pétit est là.
05:18La Pétit est là, c'est assez intéressant,
05:20parce que malgré la volatilité qu'on peut trouver sur certains marchés,
05:22pour l'instant, ça n'affecte pas le crédit.
05:27Et ce qui est assez intéressant, c'est que malgré des volumes d'émissions records
05:30qui pourraient impressionner,
05:32et une taille de marché qui est plutôt en expansion,
05:34on s'aperçoit qu'en réalité,
05:35il y a une demande qui n'est pas satisfaite.
05:39Si vous rapportez simplement toute l'offre obligataire du côté privé
05:45au PIB de la zone euro ou des États-Unis,
05:50vous apercevez que ça baisse.
05:52C'est-à-dire que tout simplement, il y a beaucoup d'émissions,
05:54mais il y a beaucoup plus de demandes que les émissions qui sont faites.
05:59Et donc oui, un appétit pour le rendement,
06:01parce qu'on a tous besoin de générer des rendements pour nos clients.
06:06Il y a un appétit pour le rendement qui ne se dément pas,
06:07malgré des primes de risques compressées,
06:09dans un environnement, et je rejoins Christophe,
06:12qui est plutôt résilient.
06:15Nous, aux États-Unis, on pense que quand la Réserve fédérale
06:17baisse ses taux, arrête la baisse de son bilan,
06:22alors que la croissance nous semble se stabiliser
06:25à un niveau relativement élevé,
06:26c'est plutôt favorable à la classe d'actifs crédits,
06:28ni trop chaud, ni trop froid, et là, tout va bien.
06:31Pourtant, les rendements sont moins attractifs aujourd'hui.
06:34Mais il y a quand même l'appétit qui est là.
06:36Ce n'est pas contradictoire.
06:38C'est-à-dire qu'à partir d'un certain niveau,
06:39on pourrait se dire qu'à ce niveau-là,
06:40les investisseurs n'y vont pas, ce n'est pas assez rentable.
06:43Et pourtant, aujourd'hui, si, les carnets sont pleins.
06:46Oui, en fait, tout dépend du niveau.
06:49C'est vrai que c'est dur d'enthousiasmer des clients
06:51sur des emprunts obligataires en zone euro.
06:53Ça, je ne vous le cache pas, c'est un petit peu compliqué.
06:55Mais en allant sur du crédit, en construisant des portefeuilles
06:58avec des notations entre investissement et high yield,
07:02sans rentrer dans trop de jargon,
07:04on arrive quand même à faire des portefeuilles
07:05qui arrivent à générer des rendements
07:07qui se baladent entre 4 et 5 % toujours.
07:10Donc 4-5 %, ça passe.
07:12On est un peu au-dessus du fonds en euro.
07:15On arrive à faire des choses intéressantes.
07:17Et donc, il n'y a pas de raison que sur ce type de niveau,
07:20l'appétit ne continue pas.
07:21Parce qu'encore une fois, les boîtes génèrent des profits.
07:23Les taux de défauts sont plutôt très sages en zone euro,
07:27malgré une économie plutôt résiliente, mais pas extraordinaire.
07:31Donc c'est plutôt favorable au crédit.
07:32Notamment sur des échéances à moyen long terme,
07:35sur du 5-6 ans.
07:37C'est là-dessus où vous trouvez encore du 4-5 % aujourd'hui ?
07:39C'est ça, en fait.
07:40Il y a beaucoup d'émissions sur ce point de courbe
07:42parce qu'il y a beaucoup de refinancements d'émissions
07:44qui avaient été faites en 2022-2023.
07:47Donc 2031, c'est un point où on voit beaucoup d'émissions.
07:50Il y a beaucoup d'opportunités à saisir.
07:52Donc nous, on est plutôt assez confiants.
07:55On arrive à faire des portefeuilles qui sont intéressants,
07:58bien diversifiés et puis une prime de risque,
08:00encore une fois, un rendement qui est assez attractif,
08:04encore une fois, entre 4 et 5 %, absolument.
08:06Aujourd'hui, il y a peut-être un sujet, Christophe Boucher,
08:08sur les souverains.
08:10Quand vous regardez la situation du côté de Londres,
08:12au Royaume-Uni, où la semaine dernière,
08:14Rachel Rees a réussi à faire adopter son budget.
08:16Mais quand on regarde les courbes,
08:18notamment sur les courbes lombes, ça reste compliqué.
08:20Le spread entre la France et l'Espagne reste lui aussi au-delà des 70 points de base.
08:26Si aujourd'hui, tout le monde se précipite,
08:28pas sur toutes les classes du marché du crédit,
08:31sur le marché des souverains, c'est un peu plus compliqué quand même.
08:33Oui, effectivement, il est difficile de trouver un actif sans risque au niveau mondial.
08:37Alors, on a le stress et les doutes sur le risque souverain en Europe,
08:45avec la France, bien entendu, et puis le Royaume-Uni.
08:48Aux Etats-Unis, c'est un sujet beaucoup plus de long terme.
08:51Mais néanmoins, on a vu en début d'année que cette classe d'actifs,
08:55des trésuristes, des obligations américaines,
08:57ne jouait plus son rôle de valeur refuge.
08:59Donc, effectivement, ça se déverse probablement, d'ailleurs, vers le marché du crédit,
09:02où on se dit que prêter à des entreprises en très bonne santé,
09:06des grands groupes, c'est peut-être plus sûr que de prêter à des États.
09:10Parce que vous pensez qu'aujourd'hui, il y a une crainte, typiquement,
09:12de prêter de l'argent à la France et de ne pas retrouver son argent
09:14dans 10 ans, 15 ans ou 20 ans ?
09:16Il n'est pas un peu exagéré, ce risque ?
09:18Effectivement.
09:19Mais néanmoins, on considère...
09:22C'est-à-dire qu'il y a quand même une sensibilité.
09:23Je ne crois pas du tout au défaut de la France.
09:25Ce n'est pas ça que je dis.
09:26C'est simplement que lorsque vous détenez des obligations françaises,
09:30vous êtes quand même à la merci d'un choc de marché
09:32qui, pour des raisons politiques ou géopolitiques,
09:36peut entraîner un stress momentané, je dirais, sur la dette française.
09:41Ce qui fait que ce n'est pas non plus un actif complètement sûr.
09:43Même si je ne crois pas au défaut de la France,
09:45on peut difficilement dire que c'est un actif complètement sûr.
09:49Et qui est à la merci d'un news flow, d'une démission d'un Premier ministre,
09:52d'un nouveau stress politique français.
09:56Et puis on va voir les élections aussi en 2027.
09:59Donc ce n'est pas stabilisé non plus.
10:00Et pour les États-Unis, on a aussi cette image-là.
10:04C'est-à-dire, est-ce que c'est vraiment l'actif sans risque ?
10:07Pour le moment, en tout cas, sans parler du spread souverain,
10:11ou en tout cas du stress souverain,
10:13il y a aussi la question de quel est le terrain d'atterrissage des taux longs.
10:16Et qui n'est aussi pas si facile à cerner.
10:22On peut aller chercher un peu de duration, c'est-à-dire chercher des échéances longues.
10:25Pour le moment, ce que l'on observe depuis 2-3 ans,
10:27c'est plutôt une certaine stabilité des taux longs.
10:30Et les taux courts s'ajustent en fonction de la politique monétaire.
10:33C'est d'ailleurs un peu énigmatique.
10:34Les taux longs nous bougent dans un trading range, dans une petite fourchette.
10:38Mais voilà, si les banques centrales continuent de baisser leurs taux pour la Fed,
10:43mais y compris de la BCE, est-ce qu'on va avoir une baisse des taux ?
10:46Ou au contraire, dû à des chocs, on peut avoir une remontée des taux longs ?
10:52Je dirais que sur les taux longs, c'est un peu plus risqué
10:56que pour moi sur les actions en proportion, bien sûr.
10:59Sur le marché des taux, bien sûr, il y aura la BCE à suivre l'année prochaine.
11:03Une baisse de taux, deux baisses de taux, pas de baisse du taux.
11:05C'est un petit peu la question en ce moment du côté de Francfort, j'imagine, pour 2026.
11:10Ça pourrait donner un petit peu une bouffée d'air pour les États,
11:13si demain il y avait une baisse de taux.
11:15Ça pourrait.
11:16Je n'ai pas l'impression que ce soit l'humeur,
11:18à moins qu'il y ait un choc exogène ou des surprises macro qu'on n'ait pas anticipé.
11:24Voir, par exemple, une récession de la France d'un budget un peu trop contraignant.
11:30Mais ce n'est pas le scénario.
11:31Pour l'instant, il n'y a quasiment pas de baisse de taux de prévu.
11:34On est plutôt en pause.
11:36Il y a le plan de relance allemand avec le soutien de l'Europe
11:39qui est censé commencer à donner des résultats à partir du premier trimestre.
11:43Je pense qu'on est plutôt dans une situation d'attente.
11:46Après, si les choses devaient se détériorer,
11:48nul doute que la Banque centrale pourra ajuster un peu.
11:51Mais une grande partie du chemin, je pense, a été fait sur la partie taux.
11:56Je trouve que c'est aux États-Unis où il y a probablement le risque de plus de surprises.
12:00Encore une fois, dans une économie qui tient, nous, les données à haute fréquence
12:05que l'on voit, surtout sur la partie consommation, mais même emploi,
12:09on voit un ralentissement, mais pas si marqué que ça, au passage.
12:14Et avec la fin du shutdown et une possibilité de réaccélération en début d'année,
12:18les trois baisses de taux au-delà de celles qui est déjà actées du mois de décembre,
12:23moi, je pense que celles-ci, elles sont en suspens.
12:26Donc, je trouve qu'il y a un peu de visibilité sur la Banque centrale européenne.
12:29On va attendre et de voir un peu comment les choses se font.
12:33S'il doit y avoir une surprise, je pense que ce sera plutôt du côté de la Réserve fédérale
12:36parce que le marché anticipe beaucoup de baisses de taux.
12:38Avec 2026, la fin du mandat de Jérôme Poeille, Kevin Asset,
12:42qui pourrait peut-être prendre la relève au printemps prochain.
12:45Dans ce contexte, quels sont les portefeuilles aujourd'hui
12:47chez ABN Amro, IS Christophe Boucher ?
12:50Alors d'abord, on est quand même un peu sceptique sur les actions européennes.
12:53On attend de voir.
12:56Ça s'est beaucoup repricé, comme on dit.
12:59C'est-à-dire que les marchés ont beaucoup intégré les bonnes nouvelles
13:01sur la relance allemande et puis sur les plans de dépenses en matière de défense.
13:07Donc, tout ça, ça s'est joué au début d'année.
13:09Maintenant, on calme un peu sur les actions européennes.
13:11On attend des nouveaux relais.
13:13Est-ce qu'une bonne surprise sur l'Ukraine en 2026 pourrait aider ?
13:15La BCE, malheureusement, elle est trop lisible dans le statu quo.
13:21Je pense qu'il faudrait que la BCE soit un peu plus agressive dans les bases de taux
13:24puisque, malgré tout, l'Allemagne, le secteur manufacturier sont en récession en zone euro
13:30et c'est des secteurs qui sont dépendants des taux d'intérêt.
13:33Donc là, il y a de la marge de manœuvre alors que la BCE reste dans des anciens logiciels
13:37comme beaucoup d'autres banques centrales qui regardent l'économie de manière agrégée
13:39mais qui ne voient pas que le manufacturier est en récession.
13:41Donc les actions européennes, on les sous-pondérées, très clairement, vous avez compris.
13:47Et puis, on est plutôt sur l'action américaine avec de la croissance, de la tech, de l'IT
13:52et les actions émergentes.
13:54Les émergents, typiquement, c'est quoi ?
13:55C'est l'Inde, c'est...
13:57Parce que bon, la Chine, ça dépend.
13:59Certains la considèrent comme émergente, d'autres non.
14:01Enfin, c'est très différent d'indice en indice.
14:03Donc, est-ce que vous, par exemple, vous mettez Hong Kong dans les émergents ?
14:06Est-ce que vous surpondérez la tech chinoise ?
14:08Alors, la tech chinoise, pas encore, mais c'est des questions qu'on se pose.
14:12Et surtout sur le thème de la disruption venant des émergents.
14:16On l'a vu un tout petit peu avec DeepSik en début d'année,
14:18c'est-à-dire qu'il pouvait y avoir de la disruption des sociétés bien établies aux États-Unis
14:23et qui sont les leaders mondiaux, quasiment des monopoles mondiaux.
14:26Mais on voit que très rapidement, sur une nouvelle, et puis il y a beaucoup d'innovation,
14:31tout ceci peut se faire disrupter, d'ailleurs, plus par les pays émergents potentiellement
14:34que par les pays développés.
14:36Donc, oui, ce sont des thématiques qui nous intéressent
14:39et les émergents, plutôt, les jouer quand même de manière très diversifiée
14:42compte tenu des risques plus locaux.
14:44Etienne Gorjon, chez Sansaulonchon Asset Management, fonds à échéance,
14:48cherchez du rendement sur les 4-5 prochaines années,
14:51sur la partie action, quelle est votre stratégie aujourd'hui ?
14:54Donc, effectivement, on aime bien le 6%, 5,5-6% sur la partie fonds datés.
14:59Sur la partie action, nous, on pense qu'une grande partie des mouvements en Europe
15:03viennent des États-Unis, donc c'est plutôt aux États-Unis qu'il faut regarder.
15:06La Fed, il y a trois semaines, a envoyé un message ultra clair,
15:08c'est je ne prends aucun risque avec le marché de l'emploi,
15:11même si on ne voit pas de ralentissement très marqué,
15:13je ne prends aucun risque avec les tensions sur le marché monétaire.
15:16Donc, j'arrête la réduction de mon bilan, je baisse les taux.
15:19Et ça, c'est plutôt un signal, à mon avis, plutôt positif sur les marchés.
15:23Et que ça doit, par capillarité, se diffuser un peu partout, même en Europe,
15:28peut-être exacerber, encore une fois, par ce plan de relance.
15:31Donc, nous, on aime bien les actions en Europe.
15:33On pense que ça évite la problématique du risque de change,
15:37notamment pour des clients européens ou français.
15:41Mais, encore une fois, on n'est pas non plus aveugle.
15:43Il y a quand même des risques que l'inflation accélère,
15:45à un moment ou à un autre, aux États-Unis.
15:46On voit quelques signes.
15:47On voit que l'IA génère des inquiétudes,
15:49parce qu'il y a des niveaux de valorisation assez péchus.
15:52Donc, on aime bien, à côté d'un portefeuille action,
15:57un tiers de portefeuille action pour aller capter le bêta de marché
16:00dans un environnement où la réserve fédérale met un peu de stimulus.
16:04On aime bien un tiers de stratégie décorrélée.
16:06Ça, c'est quelque chose qu'on met beaucoup en avant chez nous également.
16:09Et on aime bien, encore une fois, un tiers de crédit
16:11pour aller chercher du portage, chercher du rendement,
16:14avec un peu moins de risques, au cas où les choses devaient se retourner.
16:17Merci.
16:18Merci.
16:19Merci.
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