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Le nouveau régime fiscal issu de la loi de finances 2026 clarifie les management packages mais crée de nouvelles complexités, notamment en LBO. Quelles zones grises génèrent encore des risques contentieux ?
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00:06Nous poursuivons cette série d'entretiens en direct des Salon OCH pour la quatrième édition des Ménestories avec Camille Zudlik,
00:12vous êtes Groupe ML de Rubix.
00:14Ce n'est pas la première fois qu'on vous reçoit, je crois, Camille.
00:16Non, j'ai eu le plaisir déjà d'être sur ce plateau.
00:19Merci infiniment, en tout cas, pour votre fidélité.
00:21Rubix, en deux mots, qu'est-ce que c'est que cette entreprise ? Qu'est-ce que vous y
00:24faites ?
00:24On est leader européen de distribution industrielle à Maroc.
00:28Qu'est-ce que ça veut dire ? Tout simplement, c'est que tous les clients industriels, c'est-à
00:31-dire des gens qui ont des usines, une ou plusieurs en Europe,
00:34on leur livre tout le matériel nécessaire à la maintenance qui vient du roulement jusqu'au EPI.
00:42Donc sur la maintenance, ce n'est pas sur les matières primaires de transformation ?
00:46D'accord, ok. Et c'est une boîte qui est française ?
00:48C'est une boîte détenue majoritairement par le fonds Advent, avec le siège à Londres.
00:54Mais la France est notre plus gros pays. Nous sommes présents dans 24 pays européens.
01:00Et le groupe s'est construit sur 80 îles depuis 8 ans.
01:05Pas mal. On salue les équipes d'Advent.
01:11Audrey Sulte, pardon, excusez-moi. Je ne voulais pas écorcher votre nom.
01:14Vous êtes associée au sein de Winston Taylor.
01:16Alors Winston Taylor, ça nous fait penser à deux noms de cabinet d'avocats qu'on n'avait pas l
01:19'habitude de voir à côté.
01:20C'est la fusion de Winston & Stroune et Taylor Wessing.
01:23Exactement. Alors peut-être que d'ailleurs à première vue, ça sonne un peu comme un nom d'acteur américain.
01:27C'est un petit peu la blague chez Winston.
01:30C'est un mariage, effectivement, entre à la fois Winston & Stroune et Taylor Wessing,
01:36dans l'idée d'être un des premiers cabinets transatlantiques,
01:40avec un pôle très fort au niveau européen,
01:42parce qu'on sait que notre présence aux États-Unis est très forte.
01:44Ce que ça va surtout permettre à Paris, c'est de servir nos clients,
01:49qui sont de plus en plus nombreux à vouloir se développer à l'international
01:53et à vouloir réaliser des opérations de croissance externe,
01:56qui est aujourd'hui une des premières sources de création de valeur au sein de nos groupes.
02:00Et c'est comme ça qu'on va créer vraiment un binôme avec nos amis d'Angleterre,
02:07la plateforme de Londres, pour servir au mieux nos intérêts de nos clients.
02:11Merci beaucoup Audrey.
02:12Alors, on sait que Winston & Taylor est très fort historiquement,
02:17notamment en PE, en private equity.
02:19Vous faites aussi évidemment du M&A.
02:21Toi, évidemment Camille, tu es historiquement un directeur M&A
02:24de très grands groupes français et internationaux.
02:26Là, tu es dans l'LBO.
02:28Et vous intervenez sur un panel qu'on n'a pas l'habitude de voir
02:31sur un événement qui, je le rappelle, est M&A Stories,
02:33un événement de M&A Corporate,
02:35qui est, je le rappelle, Earn Out & Management Package en jeu.
02:38Alors, vous êtes en train de venir pour dire à tous les corporates
02:43de se mettre sous LBO,
02:45ou alors, dans les corporates, se mettent en place des alignements d'intérêts différents,
02:49peut-être plus proches effectivement de ce qu'on peut voir en PE,
02:52parce que l'alignement d'intérêts, à un moment où l'économie est difficile,
02:55les transformations sont nombreuses,
02:56nécessite ce genre d'investissement de la part des corporates.
02:59Question ouverte.
03:00Moi, je pense que c'est des outils, finalement,
03:03que maintenant, on a tendance à pratiquer, finalement,
03:06par tous les professionnels de M&A.
03:08Il est vrai que, des fois, dans les grands groupes,
03:12il y a certaines limites presque plus politiques ou RH,
03:16parce que ça peut toucher,
03:17comme touchant la compensation des individus,
03:21et donc sortir peut-être de la grille traditionnelle.
03:25Néanmoins, typiquement, chez Robix, finalement,
03:28on le pratique en achetant des sociétés familiales,
03:32parce qu'il s'agit d'avoir des intérêts communs,
03:36mais notamment, c'est aussi un outil de rétention, finalement,
03:39puisque dans une petite entreprise familiale,
03:42les quelques personnes clés ont une énorme valeur,
03:46et donc un earn-out protège.
03:48Et deuxièmement, je dirais que, par les temps qui courent,
03:51finalement, on est probablement sur trois ans
03:56quand même d'un marché plus complexe,
03:59avec des vendeurs qui ont toujours des espoirs,
04:02voire la croissance revenir,
04:04et les acheteurs qui, peut-être, ont une bonne raison
04:08de se dire qu'on a entendu cette histoire depuis un bon moment,
04:12et ça ne va pas venir.
04:13Et donc, pour se mettre d'accord, finalement,
04:15sur quelque chose qu'on n'arrive pas à se mettre d'accord
04:19de façon instantanée au moment du closing,
04:23finalement, on peut tous les deux être contents,
04:25puisque le earn-out donne raison, a posteriori,
04:30à celui qui a le mieux prédit l'avenir.
04:32Audrey, ce que nous dit Camille, c'est qu'en fait,
04:34c'est dans du in-bonni, une clause de retour à meilleure fortune,
04:37un peu, le man-pack dans du build-up corporate ?
04:39Non, alors, c'est vrai qu'aujourd'hui,
04:41et là, je rejoins Camille,
04:42il n'y a presque plus aucun deal,
04:44alors bien évidemment en dual-BO,
04:45mais surtout en M&A,
04:46qui ne se fait sans earn-out,
04:48ou en tout cas des discussions riches
04:49autour d'un éventuel earn-out,
04:51parce qu'il y a déjà une volonté d'alignement d'intérêts financiers,
04:58qui soit à la base divergent,
04:59avec des vendeurs qui, bien évidemment,
05:00veulent le meilleur prix,
05:01et l'acquéreur qui garde toujours une réserve,
05:03notamment sur les performances futures.
05:05Et donc, aujourd'hui,
05:06même une société qui présente des résultats
05:08tout à fait satisfaisants,
05:09l'acquéreur va toujours avoir
05:11en tout cas une petite décote d'incertitude
05:13sur la poursuite du business,
05:16l'intégration, les projections,
05:18et donc du coup,
05:19tout le monde a finalement intérêt
05:20à avoir un prix de base faciale
05:23le plus, on va dire, correct possible,
05:26avec une incentive à la création de valeur
05:28post-acquisition.
05:29Donc, ce n'est pas que de la cosméto,
05:31parce que l'earn-out,
05:32ça fait 20 ans qu'on a un nombre de...
05:35Donc, même dans les LBO,
05:37il y a un earn-out progressif,
05:38plus réinvest maintenant,
05:39mais revenons au corporate.
05:41Donc, ce n'est pas que de la cosméto
05:42pour ne pas dire le mot earn-out
05:43qui fait mal quand tu veux vendre,
05:45c'est aussi association
05:46à la création de valeur.
05:47Mais est-ce que c'est vraiment
05:50rédigé comme tel ?
05:51C'est-à-dire que je veux vendre 10,
05:54tu m'achètes 6,
05:55enfin, ou 5, day one.
05:57Les 5 autres,
05:58ça va être sur 3 ans,
05:59avec des objectifs et des KPIs.
06:01Est-ce que je peux aller chercher 20 ou 15 ?
06:03On est vraiment associé
06:04à la création de valeur ou pas ?
06:06Sinon, c'est juste de la cosméto
06:07sur l'earn-out.
06:08Non, des fois,
06:09je pense que ça dépend beaucoup
06:10de plusieurs critères.
06:12Tout d'abord, en fait,
06:13finalement,
06:14ça dépendra des secteurs
06:16et aussi des dynamiques
06:18de développement
06:18en fonction des sociétés,
06:21des deal-faits.
06:23Certains étant très dynamiques,
06:25on peut avoir une telle incertitude
06:27sur le...
06:27Finalement, typiquement,
06:28dans le monde de start-up,
06:29etc.
06:30On peut avoir une telle incertitude
06:32sur ce qui va se passer
06:34sur quelques prochaines années,
06:36c'est qu'on peut avoir,
06:37finalement,
06:37des chiffres
06:38qui vont être extrêmement variables
06:40et donc peuvent potentiellement
06:42rémunérer très richement.
06:44Je dirais,
06:44moi,
06:44en tant qu'acheteur,
06:46j'ai toujours pensé
06:48et j'ai toujours poussé
06:49pour vous dire,
06:51de moment que le deal,
06:52il est bon pour nous
06:54et nous enrichit,
06:56partager cette richesse,
06:57il n'y a aucun problème.
07:00Deuxième point,
07:01le year-n-out aussi
07:03doit s'intégrer,
07:04finalement,
07:05à l'organisation du groupe,
07:08à quelque chose de très simple.
07:10Un groupe décentralisé,
07:12on aura beaucoup plus de facilité
07:13d'utiliser le year-n-out.
07:15Pourquoi ?
07:15Parce que ça veut dire
07:16que la société qu'on va acheter
07:18va être moins dépendante
07:20du reste du groupe
07:21et donc on pourra plus facilement
07:23mesurer, finalement,
07:25sans mettre à mal
07:26la façon dont fonctionne le groupe.
07:28Dans un groupe très intégré
07:29et très centralisé,
07:31mettre en route un year-n-out,
07:32finalement,
07:33repousse la vraie intégration
07:34et donc, finalement,
07:35il faut jouer
07:37sur l'équilibre
07:38entre la certitude,
07:41quelque part,
07:41de résultat
07:43et la capacité
07:44de générer plus de valeur
07:45en intégrant plus vite
07:46et plus fortement.
07:47Parce que c'est vrai
07:48que je suis présidente,
07:50directrice générale,
07:51fondatrice d'une boîte,
07:52je suis tout seul,
07:53chez moi
07:54et je fais...
07:55La politique
07:56prend un peu de temps
07:57au moment d'une acquisition
07:59de l'intégration humaine.
08:01Faire le tour de tout le monde,
08:02comprendre les process,
08:04ça impacte forcément
08:06un plan de transmission
08:07de clientèle,
08:08un plan de signature
08:10de gros contrats
08:10parce que vous passez du temps
08:11sur autre chose.
08:12Comme pendant un process,
08:13le process doit être bien
08:16sanctuarisé
08:16dans le calendrier
08:17d'un dirigeant,
08:18là, c'est l'intégration
08:19qui doit être sanctuarisée
08:20si elle est faite
08:20en même temps que l'orn-out.
08:21Audrey, je ne sais pas si...
08:22Si, si, je suis d'accord.
08:24Après, moi, je fais partie
08:26de ces personnes
08:27qui pensent qu'un acquéreur
08:28et un acheteur se trouvent
08:30en tout cas pour certaines opérations
08:32et qu'en réalité,
08:34quand on veut mettre en place
08:35des plans d'intégration,
08:37on peut y passer du temps.
08:38Alors, c'est vrai que c'est mieux
08:39si on passe un petit peu de temps
08:40sur ces sujets-là
08:41en amont de la transaction,
08:42comme ça, on arrive ensuite
08:43à dérouler l'opération
08:44un petit peu plus rapidement.
08:47Mais aujourd'hui,
08:48il y a aussi une vraie volonté
08:49de transition de manière générale
08:51au sein de nos entreprises françaises
08:52avec beaucoup de fondateurs
08:53qui, aujourd'hui,
08:54de manière générale,
08:55n'ont pas forcément
08:56autour d'eux
08:57les personnes prêtes
08:58à prendre la relève.
09:00Donc, c'est des choses
09:01qui, selon moi,
09:02en tout cas,
09:02ont déjà été réfléchies
09:03et auxquelles ils se sont préparés.
09:06Et pour avoir un ornate,
09:08en tout cas,
09:08qui fonctionne,
09:09il faut qu'il y ait eu déjà
09:09des réflexions stratégiques
09:11et un cadre clair
09:12sur l'intégration,
09:14la mise en place
09:14et la prise de la relève.
09:15Il y a le mur de la transmission
09:17qui arrive,
09:18on en entend parler
09:18au niveau de l'État.
09:20C'est de la souveraineté.
09:21500 000 entreprises
09:22doivent trouver
09:23un recyclage de l'équity énorme.
09:26Ça va être extrêmement important
09:28pour ces corporate.
09:30Comment vous l'anticipez, vous,
09:32par rapport à votre job de conseil
09:33et vous,
09:34par rapport à votre job d'industriel
09:35ou d'accompagnant ?
09:37C'est énorme
09:38comme filière à traiter.
09:40Et là,
09:40les sujets d'urnout,
09:41les sujets de gouvernance
09:42vont être super importants
09:43vu le volume.
09:44Nous, en fait,
09:45quelque part,
09:46ça fait partie vraiment
09:47du day job
09:48parce que nous,
09:49cher Ubix,
09:5095% des transactions
09:51qu'on fait,
09:52c'est acheter
09:52des sociétés familiales
09:54et dans la grande majorité
09:55des cas,
09:56c'est justement au moment
09:57où la question
09:58de la succession
09:59se pose.
10:01Et en fait,
10:01ce mur dont tu parles,
10:03il a plusieurs raisons.
10:05Il y a une restation
10:06générationnelle,
10:07mais aussi dans le secteur
10:08que nous faisons.
10:09En fait,
10:10il faut constater
10:11que pour beaucoup
10:12de jeunes,
10:13il n'apparaît peut-être
10:15pas comme assez sexy
10:16sur TikTok.
10:17Et donc,
10:18il préfère aller peut-être
10:20vers d'autres horizons
10:21et ne pas reprendre
10:22l'entreprise
10:24des parents.
10:25Et donc,
10:26en fait,
10:26c'est aussi une opportunité
10:27pour nous.
10:28De l'autre côté,
10:28ça correspond aussi
10:29à une transformation
10:30du marché
10:30qui,
10:32historiquement,
10:33était faite
10:34d'un pléthora
10:34de sociétés
10:36assez petites.
10:37nous sommes dans
10:38un secteur
10:38qui pèse
10:39100 milliards d'euros
10:40en Europe
10:41et nous sommes
10:41leaders de loin
10:42en pèsant
10:43moins de 4 milliards,
10:44donc moins de 4%.
10:45Donc,
10:46en fait,
10:46quelque part,
10:47dans notre secteur,
10:49ça se fait
10:49assez naturellement
10:50puisque les clients
10:51et les fournisseurs
10:52demandent qu'il y a
10:53une consolidation
10:54et donc,
10:55quelque part,
10:57il y a une demande
10:58créée par
11:00la typologie
11:01du marché
11:01et ce mur
11:03de succession
11:03crée finalement
11:05l'offre
11:07de ces sociétés
11:07qui peuvent être
11:08consolidées.
11:08Si je suis un peu
11:09cynique,
11:09je dirais presque
11:10que l'orn-out,
11:11ça concerne
11:12vraiment le sédant,
11:13le man-pack,
11:14celui qui peut rester,
11:15qui peut se projeter,
11:15un fil à la patte
11:16pour les enfants
11:17qui ne veulent pas
11:18s'investir
11:19dans la boîte familiale
11:20et pour autant
11:20profiter de la création
11:22de valeur,
11:23peut-être,
11:23c'est une meilleure façon
11:24de leur présenter
11:24les choses ?
11:25Les différentes générations
11:27sont intégrées
11:28dans les discussions
11:30du M&A
11:31finalement
11:31quand on traite
11:32de ces autres sujets.
11:34Le cas peut-être
11:35le plus cocasse
11:36que j'ai eu
11:36ces derniers mois,
11:37c'est une transaction
11:38qui s'est arrêtée
11:40pendant trois mois.
11:41On avait du mal
11:41à comprendre pourquoi
11:42et après on a compris
11:43qu'un des enfants
11:45a posé le veto
11:46initial
11:47à son père
11:48parce qu'il a expliqué
11:50à son père
11:51qu'il se projetait
11:51toujours à reprendre
11:52son entreprise.
11:54Le petit détail
11:55c'est qu'il avait
11:56dix ans.
11:58Génial !
11:59Audrey,
12:00quand le man-pack
12:01prend l'eau
12:03avec les fonds,
12:04ils ont un horizon
12:05de sortie
12:06qui est court,
12:06il faut réagir,
12:08ça oblige tout le monde
12:09à se mettre autour
12:09de la table.
12:09Pour les corpos
12:10c'est un peu différent.
12:11Comment ça se passe
12:12le réalignement
12:13lorsque un man-pack
12:15entre ce qui a été
12:15identifié au moment
12:16du process
12:16deux ans après,
12:18on est dans les choux,
12:19on ne va pas avoir
12:20la fin de son earn-out,
12:21on fera bien
12:22la création de valeur,
12:23je suis démotivé,
12:24finalement c'est juste
12:25un départ
12:25ou alors on arrive
12:27quand même
12:27à réaligner les intérêts ?
12:28Non, aujourd'hui
12:29il y a d'autres
12:30alternatives à l'urn-out
12:31dans le tel
12:32ou le management package
12:33tel qu'on l'entendait,
12:34ça arrive évidemment
12:36que parfois
12:37le earn-out
12:37soit dans l'eau
12:38comme on dit
12:39et dans ce cas-là
12:40on envisage bien évidemment
12:41on se remet autour
12:41de la table
12:42et on envisage
12:43d'autres pistes
12:44notamment qui sont
12:45plus liées
12:45à des transaction
12:46transition incentive
12:48autour de la rémunération
12:50ou alors
12:51avec des bonus
12:53ou alors
12:53dans d'autres structures
12:56quand on a des gros
12:58groupes industriels
12:59ou cotés
13:01leur offrir quand même
13:02un manpac
13:03un peu plus gratuit
13:04par exemple
13:05un incentive
13:06sous forme gratuit
13:06pour qu'en réalité
13:08ils puissent s'y retrouver
13:09sans avoir à décaisser
13:10des sommes
13:10qu'ils n'ont pas perçues.
13:12Très clair.
13:13De ton côté Camille,
13:13quand tu as un différentiel
13:15trop fort qui existe
13:16entre la cible
13:17identifiée commune
13:18avec une cible
13:19que tu achètes
13:20comment tu arrives
13:21à garder tout le monde
13:22autour de la table
13:23alors que les gens
13:23voient bien
13:23que leur en out
13:24ils ne l'auront pas ?
13:25En fait tout d'abord
13:27il s'agit dans la construction
13:28souvent ce qu'on privilégie
13:30finalement
13:31c'est plusieurs
13:33effets déclencheurs
13:34notamment
13:35si c'est plus réannuel
13:36un paiement finalement
13:39l'année par année
13:40progressif
13:41voilà
13:41parce que ça permet
13:42aussi en fait
13:43de se dire
13:43bon même s'il y a
13:44une mauvaise année
13:45ça ne veut pas dire
13:46que j'ai tout perdu
13:47et je ne vais plus
13:47pouvoir réaliser le reste
13:50et deuxièmement
13:51je pense que
13:52voilà comme tout
13:53dans la vie
13:53il y a un principe
13:54du réalisme
13:55qui s'impose
13:56et
13:58faire à la part
13:59des choses
14:00est-ce que finalement
14:02le changement
14:02est dû
14:03à des effets exogènes
14:05et de toute façon
14:06on a besoin
14:06de ces dirigeants-là
14:07et donc là
14:08il faut être créatif
14:09et trouver une solution
14:10par le haut
14:11ou est-ce que
14:12le Irnaut
14:13il a joué son rôle
14:14finalement
14:15les projections initiales
14:17étaient beaucoup
14:17trop optimistes
14:18et donc le paiement
14:20le fait de ne pas le payer
14:22reflète tout simplement
14:23le fait
14:23je signerai juste un fait
14:24c'est qu'on a une chance
14:26pour le moment
14:27encore
14:28en Europe
14:29c'est que nous n'avons pas
14:30encore énormément
14:31de confrères américains
14:33qui
14:35après avoir
14:36poursuivi
14:37les ambulances
14:37poursuivent finalement
14:39les gens
14:39avec les Irnaut
14:40et le Menpac
14:42parce qu'aux Etats-Unis
14:43beaucoup
14:44de confrères
14:45se retrouvent
14:46poursuivis
14:47en fait
14:47en utilisant
14:48ce que tu as décrit
14:49par exemple
14:50des excuses
14:51de type
14:51dès que quelqu'un
14:52n'a pas eu le Irnaut
14:53il y a toujours un avocat
14:54qui va bien
14:55vouloir
14:57en leurnant
14:58expliquer
14:59que c'est parce qu'il fallait
14:59qu'ils participent
15:01dans trois réunions
15:02lundi dernier
15:03et donc ça les a détournés
15:04et donc du coup
15:05c'est
15:06ce qui décourage
15:08finalement
15:09l'utilisation
15:09du Irnaut
15:10pour certains groupes
15:11européens
15:12qui servent
15:12par exemple
15:13moins bien naviguer
15:14et peut-être
15:14sont moins bien conseillés
15:16que ce que tu pourrais
15:17offrir
15:18aux Etats-Unis
15:19finalement
15:20ça commence
15:21à faire un peu peur
15:21merci infiniment
15:22à tous les deux
15:23on a déjà dépassé
15:23le temps
15:24qui nous était imparti
15:25je vous souhaite
15:25une excellente conférence
15:26merci à nouveau
15:27pour votre présence
15:28merci
15:28merci beaucoup
15:29de nous avoir reçus
15:29merci à tous
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