00:00Des drames, bonjour. Bonjour Antoine, enchanté. Alors, enchanté également, vous êtes venu avec une punchline, cette punchline, laquelle est-elle
00:08?
00:09Alors, on va te parler d'obligation d'entreprise aujourd'hui, et moi j'ai envie de vous dire, dans
00:14un marché volatile tel qu'il est en ce moment,
00:17c'est difficile d'avoir ou un feu rouge ou un feu vert, donc il faut être un peu balancé,
00:21donc j'allais dire, notre punchline c'est vert à moitié vide ou à moitié plein,
00:25et résolument optimiste, je vais passer sur le à moitié plein, parce que vous voyez bien qu'il y a
00:31deux dynamiques qui s'opposent,
00:33d'une part il y a l'aspect macroéconomique, géopolitique, qu'est-ce qui va se passer ? On a
00:38quand même un paquet d'incertitudes qui peuvent remettre en cause
00:40une certaine dynamique de croissance mondiale et d'inflation, mais en même temps, on a également des valorisations qui ont
00:48quand même changé pas mal
00:50sur les 3-4 dernières semaines, et je vous prends un petit exemple sur le marché du haut rendement européen
00:54qui était à peine à 5% il y a 4 semaines,
00:57aujourd'hui on est à 6, entre 6 et 6,5 en fonction des maturités que vous pouvez choisir, en
01:03fonction des notations que vous pouvez choisir,
01:04donc pour nous, l'aspect valorisation va l'emporter si tant est que vous êtes capables de regarder au travers
01:10du cycle,
01:10et notre devoir fiduciaire c'est bien évidemment d'expliquer à nos clients, oui c'est tentant, mais attention aux
01:16risques, les risques sont prégnants.
01:17Parce que j'allais vous dire, il y a effectivement le risque qui augmente, il y a aussi parallèlement l
01:22'ensemble du marché obligataire
01:23qui a tendance à se tendre, donc là il y a un effet de sillage qui est important, il faut
01:27trier le bon grain de livret,
01:29mais là-dedans si on est sélectif, on peut aussi trouver des bonnes affaires et du rendement régulier.
01:34C'est le but, et en fait vous avez plusieurs façons de l'attraper ça, vous pouvez le faire de
01:39façon très opportuniste,
01:41sur des fonds courts, et aujourd'hui le fait que la courbe des taux, vous l'avez bien vu,
01:46la BCE qui s'est remise avec des perspectives d'inflation à repricer éventuellement des hausses des taux par un
01:51incrément de 25 points de base,
01:52vous avez des taux de 2 ans allemands qui sont passés pour ou prou de 2% fin février à
01:572,60, 2,65 aujourd'hui,
01:59vous avez entre 2 et 3 hausses des taux qui sont pricées aujourd'hui sur le cours.
02:03Vous rajoutez à ça des primes de crédit qui en moyenne, je regarde le gisement au rendement,
02:08sont passés à peu près de 250 points de base à 350 points de base,
02:12vous pouvez faire un portefeuille court avec des durations, des durées de vie moyenne de 2 ans, 2 ans et
02:16demi,
02:16qui vous payent 5% en mixant du BBB et du WB.
02:19Pour nous le point d'opportunité il est très important là,
02:22parce que cette fameuse durée de vie moyenne, celle qui amplifie les mouvements de marché,
02:27elle est très contrainte.
02:28Donc perte de l'argent sur ce portefeuille là, c'est compliqué.
02:31En revanche, vous avez toutes les chances du monde de faire aller entre 3 et 5% cette année.
02:35Ce qui est mieux que le livret A.
02:37Ce qui est mieux que le livret A et ce qui est mieux que pas mal de classes d'actifs
02:40risquées,
02:41compte tenu des incertitudes qui se passent à l'heure actuelle.
02:44Maintenant, comme je vous le disais, on a de notre point de vue 2, 3 semaines,
02:49allez maximum 1 mois pour régler ce qui se passe.
02:51Si on continue avec ce blocage important de flux de matières premières,
02:55de flux d'énergie dans le monde,
02:56il est fort probable que ce sera difficile d'échapper à une récession.
03:02Oui, tout à fait.
03:03Et vous le voyez en fait dans les attentes de banques centrales,
03:06on avait commencé l'année avec une zone euro qui était attendue à 1,3, 1,4.
03:10Aujourd'hui, on est plutôt 0,8,1.
03:12On voit bien que le mois de blocage nous coûte 0,4% de croissance.
03:17Donc quand vous prêtez, vous faites de l'obligataire que vous prêtez aux entreprises,
03:20vous voulez un scénario où finalement,
03:22les entreprises ont un peu de visibilité sur leur chiffre d'affaires.
03:25C'est ça.
03:25Et donc si ça s'écrase, c'est pas terrible.
03:28Donc notre devoir fiduciaire, c'est-à-dire oui, le point d'entrée est sympathique,
03:31regardez-on au travers du cycle.
03:33Mais attention, si vraiment récession il y a, ça peut secouer un peu.
03:36C'est pour ça qu'il faut pouvoir tenir la position.
03:38Alors on se souvient qu'il y a une année qui a été un peu maudite là-dessus, c'est
03:402022.
03:41Ah oui, absolument.
03:41Et est-ce qu'on s'achemine vers un risque similaire ?
03:48Écoutez, il n'y a jamais de garantie, on ne peut jamais dire jamais.
03:52Maintenant, il y a un point qui est extrêmement important,
03:55moi qui m'amène à vous répondre de façon, avec un gros degré de confiance,
03:59c'est de dire non, on ne va pas répéter 2022.
04:01La raison pour laquelle on ne va pas répéter 2022, c'est le point de départ,
04:05le fameux coupon que vous touchez.
04:07Quand vous rentrez dans l'obligataire, votre loyer d'argent,
04:10vous prêtez à une entreprise, alors cette entreprise,
04:12elle a le fameux taux sans risque qui s'applique à tout le monde,
04:14et puis, en fonction, si vous êtes Pierre-Paul-Jacques,
04:17on vous demande de rajouter 1%, 2%, 3%,
04:19parce que vous n'avez pas la même qualité de crédit,
04:22la même solidité financière.
04:24Et si je regarde en moyenne le gisement du haut rendement en Europe,
04:27aujourd'hui, ça paye 6% pour des sensibilités de l'ordre de 3.
04:31Donc il faudrait que les mouvements de marché soient suffisamment importants
04:35pour effacer ces 6% que vous allez toucher tous les ans.
04:38Oui, tout à fait, oui.
04:39Donc, voilà, si je reprends par exemple un scénario récessif extrême,
04:44aujourd'hui, les primes de crédit, ce fameux prime spécifique,
04:47c'est de l'ordre de 3,5% au-delà du taux sans risque.
04:50Vous avez grosso modo 2,5% de taux sans risque,
04:52plus 3,5% de primes de crédit, ce qui nous amène à peu près à 6.
04:57Si je vais sur des niveaux récessifs et que j'ai des primes de crédit
04:59à 500 points de base, à 5%, instantanément, je vais perdre à peu près 4%.
05:04Mais dans le même temps, j'engrange 6.
05:06Donc c'est en ça que je vous dis que 2022 est difficilement répétable,
05:09parce que pour aller dans un territoire négatif,
05:11aujourd'hui dans l'obligataire, ça nécessite quand même des scénarios
05:15très adverses.
05:17Et ce coupon, vous l'engrangez tous les ans, c'est votre coussin,
05:20c'est votre effet amortisseur, et aujourd'hui, il est là.
05:22C'est ça qui, à chaque fois, c'est les conseillers en gestion de patrimoine,
05:26je disais, n'oubliez pas, prenez date.
05:28Oui, mais là, ça vous protège.
05:30Exactement, et c'est ça la beauté des datés,
05:32c'est qu'en fait, les fonds datés, vous pouvez ou bien faire du cours,
05:35vous avez peu de sensibilité, et ça on aime bien pour les gens défensifs,
05:39et pour les gens qui ont 2, 3, 4 ans devant eux,
05:41finalement, le fonds daté, j'ai pas de boule de cristal,
05:44est-ce qu'on va aller taper 6,5, 7 de rendement ?
05:46C'est pas impossible, mais aujourd'hui, un fonds daté à 32,
05:48vous pouvez avoir entre 6 et 6,5 de rendement sur du haut rendement,
05:53sachant qu'un fonds daté, par nature, vous savez que c'est pas linéaire,
05:56un taux actuariel, tout le monde se dit,
05:58alors c'est 6% l'année, puis 6, puis 6, non, c'est pas linéaire.
06:01Le gros de la perf, il se fait sur les 2, 3 premières années,
06:04donc vous lancez un fonds à 100,
06:06vous n'êtes pas à l'abri de faire des naves, des valeurs liquidatives,
06:09à 115, 120, dans 2, 2 ans et demi,
06:11et là, prenez vos profits, prenez vos gains, c'est liquide,
06:14allez voir ailleurs les opportunités qui seront là à ce moment-là.
06:17Bon, quelles autres choses on peut mettre en avant comme argument sur ce type de gestion ?
06:22Alors, vous avez, sur l'obligation corporette,
06:26comme je vous le disais, vous faites la banque.
06:28Oui.
06:28Si vous faites la banque, il y a le contexte macroéconomique qui joue.
06:31C'est bien de dire ça comme ça.
06:32Oui, vous faites la banque, vous prêtez, vous prêtez.
06:34Donc, et intuitivement, si vous prêtez long,
06:37il y a plus d'incertitude que si vous prêtez court, c'est normal.
06:39Vous faites la banque.
06:41Donc moi, ce que j'aime, en tant que banquier de marché,
06:44puisque je prête aux entreprises via les obligations,
06:47j'aime avoir un scénario macro qui me permette d'avoir ni trop chaud ni trop froid.
06:51Moi, je n'aime pas la récession, donc c'est le point d'interrogation aujourd'hui.
06:53Mais je n'aime pas quand ça croît à 5 ou 6 %,
06:56parce que sinon, mes directeurs financiers,
06:58ils mettent beaucoup de dettes aux entreprises pour faire du cash flow.
07:00Moi, j'aime entre les deux.
07:02Ce qui est également très important,
07:03c'est la capacité des entreprises à se refinancer.
07:06Et ce qu'on a vu depuis deux ans,
07:07c'est que sur le gisement Investment Grate,
07:09c'est faramineux, mais sur le gisement haut rendement qui est le plus risqué,
07:12on a vu deux fois 100 milliards de primaires en 24 et 25.
07:15Donc, là encore, si je peux me refinancer,
07:19j'élimine, je repousse mon risque de refinancement et donc de défaut.
07:23Et la façon de le voir,
07:25quand vous regardez les 400 milliards de dettes au rendement en Europe,
07:27vous avez aujourd'hui 30 milliards en 27.
07:31Tout le reste est déjà refinancé.
07:32Donc 26, on est tranquille.
07:3327, il reste 30 milliards.
07:35À peine 10% du marché.
07:36Le reste, c'est du 29, 30, 31, 32.
07:40Donc, si vous avez peur des défauts,
07:42je peux comprendre que vous avez peur de l'aspect macro,
07:45mais les défauts aujourd'hui,
07:46parce que ça a été largement refinancé,
07:48vous avez des directeurs financiers
07:50qui ont le luxe de pouvoir en partie attendre.
07:53Bon.
07:54D'un point de vue plus conjoncturel, là,
07:56sur le marché obligataire,
07:57il y a aussi,
07:58bon, on a tendance à mettre tout ça un petit peu de côté,
08:00étant donné qu'on a d'autres affaires sur le feu,
08:03mais il y a un truc qui faisait un petit peu peur au marché
08:05ces dernières semaines,
08:06qui s'appelle vaguement crédit privé.
08:08Oui.
08:08Est-ce que c'est quelque chose qui rentre en ligne de compte
08:12quand il s'agit de calculer la prime de risque
08:14sur le financement d'entreprise en ce moment ?
08:16Alors, on en a beaucoup parlé.
08:19Le crédit privé, en fait, c'est, à l'origine,
08:22ça vient quand même plutôt d'un univers outre-Atlantique.
08:24Oui, des Etats-Unis.
08:25Puisque c'est du financement direct au tissu de PME,
08:28hors cadre bancaire.
08:30Oui.
08:30Et vous avez effectivement beaucoup d'assureurs américains
08:34ou de banques américaines qui ont pris des positions.
08:36Et nous, on a une très grosse expertise sur la dette financière.
08:40On gère un fonds de plus d'à peu près 3 milliards.
08:42Et c'est quelque chose qu'on regarde de très près.
08:44Et en fait, vous regardez que les assureurs américains,
08:46en moyenne, ont entre 15 et 20% de leur investissement
08:49sur de la dette privée.
08:50Si ça, ça se coûte, ils vont le sentir.
08:52En Europe, c'est l'ordre de 3-4%.
08:54Donc, vous voyez qu'effectivement,
08:56quand vous êtes sur le crédit européen,
08:58l'adage qui consiste à dire
08:59quand les administrations rhument l'Europe,
09:01c'est sûr, mais là, on n'est pas du tout
09:03sur les mêmes ordres de grandeur
09:04en termes de prise de risque.
09:07Et j'allais dire, par ailleurs,
09:09le niveau des banques,
09:10parce qu'on commence à entendre parler
09:11de similarité avec 2000 litres,
09:14ce n'est pas du tout le même niveau de capitalisation,
09:16le même niveau de coussin d'absorption des pertes disponible.
09:19Et puis, il n'y a pas la même capillarité
09:21entre les différents types d'actifs.
09:23Sur les primes de crédit, j'allais dire,
09:24on va être d'abord sensible
09:25sur le monde de l'entreprise,
09:27du corporate classique,
09:28on va être d'abord sensible à la croissance
09:31et effectivement, éventuellement,
09:33sur certains secteurs,
09:33on va faire spécifiquement attention
09:35au quel est le prix de l'énergie
09:37et ce qu'ils sont très énergivores.
09:38Et à ce moment-là,
09:39on va regarder que c'est...
09:41Ça va être le premier truc, oui.
09:42Ça va être le premier truc, absolument.
09:43Benjamin Conquet, Edmond Rochild,
09:45Asset Management.
09:46Merci d'avoir été avec nous.
09:47Un grand merci, très bonne journée.
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