00:00En portefeuille, nous avons le plaisir d'accueillir à présent sur le plateau de Good Morning Markets, David Benhamou.
00:07Bonjour David Benhamou.
00:08Bonjour.
00:09Merci d'être avec nous, vous êtes associé gérant et directeur des investissements d'Axiom AI.
00:13Nous allons regarder ensemble, ouvrir votre portefeuille, mais plus particulièrement, regarder le secteur bancaire
00:21et la surperformance du secteur bancaire en 2025.
00:24Le Stoxx Europe 600 Banks affiche une performance de l'ordre de 60%.
00:30Qu'est-ce qui explique cette surperformance des banques sur l'année 2025, David Benhamou ?
00:35Alors même un peu plus, on est en rendement à peu près à 77% pour le Stoxx Bank 600, donc dividende investique.
00:45Donc c'est effectivement une performance qui est très très élevée.
00:49Alors, il y a plusieurs facteurs. D'abord, le secteur bancaire se porte extrêmement bien depuis 22 trimestres
00:54puisqu'on a une croissance des bénéfices par action qui a été constante.
00:58Le point d'inflexion, effectivement, c'est 2025 parce que le bénéfice par action continue de croître.
01:05Les perspectives 2026 sont données comme positives, sont rehaussées par les analystes,
01:10alors que dans le même temps, le reste de la cote a vu le bénéfice par action en 2025 plutôt baisser,
01:16je dirais, si on mélange un petit peu tous les secteurs.
01:19Bien sûr.
01:20Donc on a une tenue du secteur bancaire qui se démarque par rapport au reste de la cote.
01:27Et elle s'explique comment alors cette tenue du secteur bancaire ?
01:30C'est une activité qui a particulièrement repris, c'est porté par les taux d'intérêt européens sur les dernières années.
01:35Comment on l'explique ?
01:37Pour l'Europe, ce qui s'est passé, le grand changement à partir de 2022, ça a été d'être dans une phase de taux positif
01:44puisque les banques européennes étaient en taux négatif pendant près de 8 ans.
01:51Taux négatif, ça veut dire que vous perdez à peu près 40% de votre marge nette d'intérêt.
01:55Donc les banques ont retrouvé la profitabilité à ce moment-là.
02:00Pendant toute cette période de taux négatif, les banques étaient aussi en restructuration.
02:05Elles ont accumulé beaucoup de capital, fait des efforts d'économie, compressé les coûts, etc.
02:12Donc elles sont arrivées dans une phase macroéconomique un peu plus favorable avec une situation extrêmement saine.
02:19D'où ces performances fondamentales qu'on a vues.
02:23Avant de parler de la performance boursière, il faut vraiment voir le bénéfice par action qui a augmenté,
02:27le retour sur fonds propres puisqu'on est au-dessus de 10%, on est entre 11 et 12% aujourd'hui.
02:34Et puis comme il y a beaucoup de capital qui a été accumulé, le rendement, dividendes plus rachat d'actions
02:40qui était aussi très intéressant puisqu'on est entre 8% aujourd'hui,
02:47ce qui démarque encore le secteur par rapport au reste de la cote.
02:50Donc les fondamentaux sont bons en 2025 pour les banques et ça vient porter le cours de bourse,
02:57si je comprends bien, avec des valeurs qui sont saines.
02:59Absolument, ça a apporté le cours de bourse.
03:01Il y a un effet aussi au report des investisseurs.
03:04C'est-à-dire que le secteur bancaire, c'est un secteur qui avait été déserté pendant assez longtemps.
03:09Et puis après, tous ces trimestres de croissance du bénéfice par action,
03:13les investisseurs ont décidé de réallouer au secteur bancaire.
03:18Ce qui fait que le secteur bancaire retrouve une place aujourd'hui dans les portefeuilles.
03:24Et 2025, ça a vraiment été ce point d'inflexion, ce qui a fait ce « re-rating » du secteur.
03:32Un attrait des investisseurs en 2025 qui devrait se poursuivre en 2026, selon vous ?
03:38Alors, c'est ce que nous pensons.
03:39D'abord, il y a toujours une décote, ça qui est intéressant sur le secteur bancaire
03:44par rapport au reste de la cote.
03:46On n'est pas tout à fait revenu aux médias historiques.
03:51Et puis, les perspectives sont plutôt bonnes,
03:54puisqu'on a une croissance des volumes de prêts, croissance des volumes de dépôts.
03:59Donc, ça veut dire que l'activité devrait continuer de progresser pour le secteur bancaire.
04:04On a des perspectives de rendement qui sont bonnes,
04:08puisqu'on a un rendement dividendes et rachats d'actions compris qui est aux alentours de 8 %,
04:13qui donnent quand même un portage tout à fait sympathique.
04:17Bien sûr.
04:18Et puis, quand on regarde le contexte macroéconomique,
04:22on a encore pas mal de clientes qui sont au vert,
04:24puisqu'on est taux directeur de la BCE à 2 %,
04:30qui est une zone relativement accommodante.
04:32C'est pas trop élevé, puis c'est pas trop bas non plus.
04:34Ça permet aux banques de gagner de l'argent sur les dépôts.
04:37Et le volume de prêts n'est pas non plus affecté.
04:41Quand on voit le narratif de la BCE,
04:43on a le sentiment que c'est un statu quo qui devrait durer...
04:46C'est ça, ça donne de la visibilité peut-être au secteur ?
04:48Exactement.
04:49Donc, on ne voit pas de changement de retour au taux négatif,
04:53en tout cas à court terme.
04:56Et puis, on a la consolidation.
04:58Donc, il y a des opérations qui se font.
05:01Alors, ce n'est pas des opérations énormes, transfrontalières,
05:03mais enfin, il y a pas mal d'opérations qui se font.
05:05D'accord.
05:06Et celles qu'on voit, elles se traduisent par des synergies de coûts,
05:12amélioration de la profitabilité,
05:14et donc de la valeur pour l'actionnaire.
05:17Donc, pour l'instant, on a plutôt des perspectives positives pour 2026.
05:21Perspective positive, parce que sous-valorisée aussi,
05:24selon vous, aujourd'hui, par rapport à la performance
05:27qu'elle pourrait avoir sur les marchés boursiers ?
05:29Alors, effectivement, on n'est pas encore revenu, en fait,
05:33à la médiane historique en termes de valorisation.
05:36C'est-à-dire que les banques, aujourd'hui,
05:39se valorisent à peu près 10 fois les résultats,
05:43contre 15 fois pour le reste de la cote.
05:46Donc, on a une belle décote encore aujourd'hui.
05:50Et donc, il faut aussi avoir en tête
05:55que le statut du secteur a quelque part changé,
06:00au sens où, lorsqu'on regarde toutes les réformes
06:02qui ont été réalisées, les réformes réglementaires,
06:06on a des banques, aujourd'hui,
06:08qui ressemblent, je dirais, un peu plus à des utilities,
06:12alors que, par le passé,
06:15les banques avaient beaucoup moins de capital,
06:16donc une activité très, très cyclique
06:18et beaucoup plus volatile.
06:20Donc, ça veut dire que les banques seraient moins cycliques,
06:21aujourd'hui, le secteur bancaire européen,
06:24en 2025 ou en 2026, serait moins cycliques
06:26que ce qu'on a pu connaître il y a quelques années ?
06:27Alors, c'est tout le travail qu'a fait le régulateur,
06:30après 2008.
06:33Toute l'ambition, en fait, de la réforme,
06:35c'était de rendre les banques moins cycliques,
06:37au point qu'on a même créé ce qu'on appelle
06:40un coussin contrat cyclique.
06:41Donc, c'est dire à quel point c'était l'objectif.
06:44Donc, voilà, aujourd'hui, on a le sentiment
06:48que les banques sont effectivement beaucoup moins risquées,
06:51en tout cas, elles sont contraintes, en fait,
06:52à la prise de risque.
06:54Donc, évidemment, le test, ce sera une crise qui arrivera
06:58pour voir si elles résistent mieux.
06:59Mais, effectivement, quand on regarde sur le papier,
07:01le capital, la liquidité,
07:03les prêts non performants,
07:05qui sont historiquement, à un niveau historique,
07:06très, très bas,
07:07on a le sentiment qu'il y a une transformation
07:09qui a été réalisée, en effet.
07:10Quand on parle du secteur bancaire au global,
07:13au niveau européen,
07:14est-ce que c'est un mouvement d'une seule et même marche
07:17ou est-ce qu'il y a ensuite des sous-compartiments
07:21et plusieurs secteurs bancaires, par exemple, en Europe ?
07:24Et si oui, quelles sont les valeurs
07:25qui font partie de l'un ou de l'autre ?
07:27Alors, absolument.
07:28Quand on pense banque,
07:29on se dit que toutes les banques se ressemblent
07:30et que tout ça, c'est la même chose.
07:32En fait, pas du tout.
07:33Il y a une dispersion, en fait,
07:34qui est assez forte entre les banques européennes.
07:37Et on a vu ça se jouer
07:41au cours des 20 derniers trimestres.
07:43Quelles sont les banques qui ont extrêmement bien marché ?
07:46Jusque-là, ça a été les banques
07:48qui étaient très sensibles aux taux.
07:49D'accord.
07:50Donc, les banques espagnoles, les banques italiennes,
07:52on a vu des performances extraordinaires de ces banques.
07:56Je pense à Unicredit, par exemple.
07:58Et puis, à côté de ça,
08:00on a des banques,
08:01si on se déplace un peu plus vers le centre de l'Europe,
08:03en France, par exemple,
08:04on a des banques qui sont beaucoup moins sensibles aux taux.
08:07Et on a vu,
08:08les performances de nos banques françaises
08:10ont été bien, bien inférieures
08:12à celles des banques espagnoles ou italiennes.
08:16Je mets un petit peu à part Société Générale
08:18parce qu'il y a une transformation qui est en cours,
08:21portée par Slavomir Krupa,
08:24et qui est tout à fait remarquable.
08:26Et donc, Société Générale a vraiment riré été.
08:29Mais si on prend Crédit Agricole ou BNP...
08:33BNP Paris-Bas, oui.
08:34Voilà, BNP Paris-Bas,
08:35on voit que les performances boursières étaient rentrées.
08:37Et on voit aussi que les valorisations sont en dessous.
08:40Elles sont des côtés.
08:42Donc, cette première phase,
08:44qui a été une phase de hausse de taux,
08:47il fallait être investi dans les banques sensibles aux taux.
08:50Aujourd'hui, c'est un peu différent.
08:52Il faut avoir des banques moins sensibles aux taux,
08:56en particulier nos françaises,
08:58qui ont profité du renouvellement de leur stock de prêts.
09:02Le stock de prêts des banques françaises
09:04est plus long que le stock de prêts
09:06des banques espagnoles ou italiennes.
09:09Et ce qui se joue là,
09:10c'est le remplacement par des nouveaux prêts
09:14avec des marges plus importantes,
09:15des anciens prêts qui ont été originés
09:17à l'époque des taux négatifs,
09:19et donc avec des petites marges.
09:21Et avec des taux fixes en plus.
09:22Avec des taux fixes.
09:23Ce qui n'est pas le cas de toutes les banques européennes.
09:24et ce qui donne un peu de visibilité
09:26peut-être sur la rentabilité à venir
09:28dans les prochaines années ?
09:29Absolument.
09:31Globalement, pour simplifier,
09:32vous empliez un stock de prêts
09:34pour une période assez longue.
09:35Donc ça vous donne de la visibilité
09:36sur la marge d'intérêt.
09:37Donc là, on a un renouvellement
09:38qui est en cours typiquement
09:40pour les banques françaises.
09:41Donc 2026, année des banques
09:43et potentiellement des banques françaises,
09:44si je comprends bien David Benhamou.
09:46C'est ce qu'on espère.
09:47Merci d'avoir été avec nous
09:48dans la rubrique Portefeuille.
09:49Je rappelle que vous êtes associé gérant
09:51et directeur des investissements
09:52d'Axiom et AI.
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