- il y a 3 mois
Ce vendredi 7 novembre, Christopher Dembik a reçu Valentine Ainouz, responsable de la stratégie Taux chez Amundi Institute, dans l'émission Tout pour investir, la masterclass, sur BFM Business. Retrouvez l'émission tous les vendredis à 11h.
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00:00Tout pour investir, la masterclass, l'entretien.
00:04On commence avec Valentin Ennouz, on avait déjà commencé à discuter pendant la publicité, donc c'est parfait.
00:09Valentin Ennouz va être responsable de la stratégie TAU chez la Mound Institute.
00:13Je suis ravi de vous accueillir parce que honnêtement je considère que vous êtes l'un des meilleurs stratégistes sur le marché français
00:18avec une connaissance très aiguisée, notamment des Etats-Unis.
00:21Et on va directement se lancer sur les Etats-Unis, c'est un peu des remous sur les marchés financiers, sur les marchés actions, on l'a vu.
00:26On parlait précédemment de Meta, Nvidia aussi en phase négative.
00:30Est-ce qu'il faut s'inquiéter pour les marchés des actions aux Etats-Unis à l'heure actuelle ?
00:35Alors, c'est vrai que les marchés actions aux Etats-Unis aujourd'hui, on a une concentration forte,
00:39des niveaux de valorisation qui sont extrêmement élevés sur quelques valeurs,
00:43avec une concentration du marché sur quelques valeurs.
00:45Mais comme l'a été justement dit précédemment, ce sont des entreprises qui restent extrêmement rentables et peu endettées.
00:53Mais on est quand même en train aujourd'hui de changer d'environnement.
00:55Parce qu'avant, elles dégageaient énormément de cash flow et ces cash flow étaient directement reversés aux actionnaires.
01:00Aujourd'hui, ces cash flow, elles investissent ces cash flow.
01:04Donc, on est vraiment dans un environnement où les investisseurs doivent s'interroger.
01:07Alors, ce n'est peut-être pas un risque, je dirais, pour les deux, trois prochains mois,
01:10mais à moyen terme, sur la rentabilité qui va découler de tous ces investissements qui sont juste énormes.
01:17Et vous êtes spécialiste du marché de la dette.
01:19On a vu, alors, la plupart des grandes entreprises technologiques empruntent assez peu sur le marché de la dette.
01:23Mais Meta, qui a eu des remous négatifs sur le marché des actions.
01:26En revanche, au même moment, ils ont emprunté sur le marché de la dette.
01:29Et la vision était plutôt positive du marché de la dette.
01:31Donc, qui a raison ? Les actions ou finalement, plutôt le marché de la dette, selon vous ?
01:35Globalement, ce sont des entreprises qui ont des cash flow, qui ont du cash,
01:41qui sont extrêmement peu endettées ou cash riches.
01:43Donc, pour des investisseurs obligataires, on regarde ces entreprises, on dit,
01:47bah, elles ont des bons bilans.
01:48Il n'y a pas de raison d'hésiter.
01:50Et elles ont émis, elles commencent à venir maintenant et mettre sur le marché obligataire
01:54pour financer les opérations de rachat d'actions, pour financer aussi les investissements.
01:59Donc, on change d'environnement.
02:01Mais elles sont bien perçues aujourd'hui.
02:02Ce sont des entreprises qui ont des bilans solides.
02:04Ce qui est plutôt un problème equity, c'est qu'on s'interroge sur les niveaux de marge.
02:09On s'interroge sur la rentabilité à venir de ces investissements.
02:12On ne s'interroge pas sur la solidité financière aujourd'hui de ces entreprises.
02:16On s'interroge plus sur ces niveaux de valorisation sur les actions.
02:19Alors, je pense qu'on se rejoint effectivement.
02:20Ça permet de faire un décalage entre ce qu'on lit dans les articles de presse,
02:23très souvent, où on voit que c'est un peu la fin du monde,
02:25dès qu'il y a 5% de baisse sur une action technologique américaine,
02:28et la réalité du marché qui est un peu différente.
02:31Un autre élément où là, il y a aussi un peu tout en termes de positionnement,
02:35c'est bien sûr le shutdown.
02:36Du fait du shutdown, on a assez peu de statistiques.
02:40Malgré tout, pour vous, quel est l'état de l'économie américaine ?
02:43Comme vous l'interprétez, je sais que vous la suivez de très près,
02:45donc c'est enrichissant d'avoir votre tour.
02:47Alors, pour l'instant, jusqu'à présent, sur les dernières semaines,
02:51on a quand même une économie américaine qui surprend positivement,
02:55et des économistes qui sont en train de revoir à la hausse
02:58leur projection de croissance pour l'année 2026.
03:01Quelle est votre prévision à titre personnel ?
03:03Nous, on est sur un œuvre d'une croissance en moyenne pour les États-Unis.
03:06Donc, proche de la croissance.
03:07Proche du consensus.
03:08Mais il faut voir que le consensus, après l'Eberation Day,
03:11il était plutôt autour de 1,4.
03:12Donc, tous ces derniers mois,
03:14les projections de croissance ont été revues à la hausse,
03:17et les économistes s'attendent à ce que l'impact de la hausse des droits de douane,
03:23l'impact négatif de cette hausse des droits de douane sur l'économie américaine,
03:26soit moins forte que prévu.
03:27Donc, on a certes un peu d'inflation, une inflation qui va sûrement rester élevée plus longtemps,
03:32cette inflation un peu soutenue.
03:34Vous croyez à la Fed qui envisage, alors on verra si ça évolue,
03:37mais qui considère que l'inflation l'année prochaine serait en moyenne sous 3 %,
03:40vous pensez que c'est atteignable ?
03:42Oui, oui, nous on est sur ce scénario, une inflation qui reste encore.
03:45Cet impact des droits de douane sur l'inflation qui se poursuivent encore au premier trimestre
03:50et qui s'efface l'année prochaine.
03:52On est sur cette idée que l'impact de la hausse des droits de douane sur l'inflation
03:58soit quelque chose de transitoire.
04:00Donc, pour l'instant, c'est moins fort qu'attendu,
04:02et il y a quand même des facteurs de soutien importants aujourd'hui à l'économie américaine.
04:05Je voulais justement revenir sur ça, parce que je l'évoquais, l'effet richesse,
04:08mais fondamentalement, lors d'une émission de Marc Fiorentino,
04:11vous aviez été très longue, et je pense que c'est intéressant justement
04:13d'évoquer cet effet richesse au niveau des ménages américains.
04:16Parce que vous avez systématiquement, je trouve,
04:19alors c'est peut-être du Trump-bashing du côté européen,
04:21mais la réalité est quand même très différente.
04:23Vous avez une consommation qui est très résiliente.
04:24Alors certes, il n'y a plus l'épargne Covid depuis un moment,
04:26mais vous avez l'effet richesse lié au marché des actions.
04:29Vous avez aussi un marché de l'immobilier qui finalement,
04:32et là je vous avoue que je me suis trompé en début d'année,
04:34je pensais qu'il y aurait une baisse des prix assez significative.
04:35Pas du tout.
04:37Donc, dans le détail, comment ça se passe justement sur le consommateur ?
04:41Pour moi, le premier point qui est un soutien à l'économie américaine
04:45pour l'année prochaine, c'est les baisses de taux.
04:47On va quand même massivement baisser les taux,
04:49avec des conditions de financement qui restent quand même aujourd'hui
04:52très très correctes.
04:54Si on regarde les entreprises, elles se financent facilement
04:56sur les marchés aujourd'hui, et même les petites entreprises
04:58sur le crédit bancaire, on voit une réaccélération
05:00du crédit bancaire ces derniers mois.
05:02Donc dans ce contexte, on va baisser les taux.
05:04C'est positif.
05:05Et vous anticipez combien de baisses de taux ?
05:07Alors bien sûr, il y a des divergences.
05:09On n'est pas loin, on est sur 3,25.
05:11Après, l'idée, c'est de savoir est-ce que Trump va mettre la main
05:14ou pas sur la Fed, mais ça, c'est une autre question.
05:17Mais pour en revenir à l'effet richesse,
05:20l'effet richesse aujourd'hui est extrêmement important aux États-Unis.
05:22Si on a une consommation qui tient, certes, c'est parce qu'on est
05:25du plein emploi, c'est parce que les revenus réels sont positifs,
05:28on a une croissance des salaires qui est supérieure à l'inflation,
05:31mais si on voit surtout ce boom sur la conso,
05:34il est tiré par les ménages qui ont les revenus les plus élevés.
05:36C'est de l'effet richesse.
05:38Et aujourd'hui, on est sur 10% des ménages qui font 50% de la consommation.
05:44C'est juste monstrueux.
05:45C'est pour ça qu'on a, globalement, on regarde les chiffres,
05:47en tant qu'économiste, stratégiste, investisseur,
05:50on se dit que l'économie américaine, elle va bien.
05:52On va avoir une croissance qui va...
05:54Bon, oui, ça ralentit par rapport à l'année dernière,
05:56mais on va avoir une croissance qui se normalise autour du potentiel.
05:59C'est quand même quelque chose de très, très correct.
06:02Mais par contre, c'est très fragmenté au sein de l'économie américaine.
06:05On a la conso, tiens, c'est de l'effet richesse,
06:08mais on a 30%, pour moi, des ménages aujourd'hui aux États-Unis
06:11qui sont en grande difficulté.
06:13Et ça se traduit effectivement politiquement.
06:14On voit qu'il y a quand même des radicalisations.
06:17Ça se traduit aussi, si on regarde les défauts sur les cartes de crédit,
06:20les préautos, on est autour de 7%.
06:227, 7, 8, enfin, si on est sur ces niveaux-là,
06:25mais ça correspond beaucoup plus à des niveaux de taux de chômage à 6%,
06:28pas à des niveaux de plein emploi.
06:29Donc, on peut considérer que pour 30% des ménages américains,
06:33on est dans un environnement qui soit plus un environnement de récession,
06:36alors qu'on est sur, globalement, une croissance qui va bien.
06:38Si vous me permettez, et là, c'est vraiment la vision purement économique,
06:42parce que nos auditeurs ou téléspectateurs ne se méprennent pas,
06:46mais fondamentalement, en tout cas du point de vue macroéconomique,
06:49même s'il y a ces divergences, ça importe peu.
06:51Parce que la réalité, c'est que vous avez une poche de consommation
06:54qui est très, très dynamique.
06:55Peu importe, entre guillemets, ces 30% qui sont en difficulté,
06:58du point de vue purement macro, ça reste une économie
07:01qui est parmi les plus performantes ?
07:02Ça reste une économie où l'on continue de consommer.
07:06Ça reste une économie qui va être tirée par des baisses de taux,
07:08qui va être tirée par de la consommation, de l'effet richesse,
07:11qui est tirée aujourd'hui par les investissements dans l'IA,
07:14qui représente aujourd'hui une part importante.
07:16Alors, on peut dire, globalement, oui, on a une croissance au potentiel,
07:19mais ça veut peut-être aussi dire une économie
07:21qui peut être plus fragile d'une certaine façon.
07:24Parce qu'aujourd'hui, l'économie américaine,
07:26ma conviction, c'est que c'est un pari maintenant sur l'IA.
07:29Il y a des grands raccourcis,
07:30mais c'est quand même violemment un pari sur l'IA.
07:33Parce que si on a une déception aujourd'hui
07:35sur le secteur de la tech,
07:38sur l'IA, sur les rendements de ces investissements,
07:41et une correction sur le marché actions,
07:43eh bien, on aura très rapidement
07:45une correction sur la conso, etc.
07:48Donc, c'est une économie aujourd'hui
07:50qui repose véritablement sur des effets richesses
07:53et sur des valorisations des actifs.
07:55Et ça, pour moi, c'est pas franchement quelque chose
07:57qui peut s'arranger dans le temps
07:59si on regarde qu'aujourd'hui, avec l'IA,
08:01on a de la création de valeur sans création d'emploi.
08:04Oui, exactement.
08:05Et donc, ça, ça va être...
08:07C'est un vrai sujet, alors, politique.
08:09Oui.
08:10On fête les un an de la victoire de Donald Trump.
08:13Uniquement pour vous, quel est son bilan économique ?
08:16Alors, et l'objectif, c'est justement
08:18d'éviter de tomber dans un...
08:20Il y a du bon, il y a du mauvais, indéniablement.
08:21Mais pour vous, qu'est-ce qui est le plus marquant ?
08:23Le plus marquant, c'est...
08:25Il fait ce qu'il dit.
08:27Il dit ce qu'il fait.
08:29Donc, je crois que pour la suite,
08:31pour penser à l'année prochaine,
08:32il faut vraiment écouter ce que dit l'administration Trump.
08:35Il faut arrêter de...
08:36Je sais pas, d'imaginer des choses.
08:39Trump fait ce qu'il dit, dit ce qu'il fait.
08:41C'est assez clair.
08:42Et il a voulu augmenter les droits de douane.
08:44Ils veulent aller sur une économie américaine
08:46qui se réindustrialise.
08:47Ils veulent aller sur plus de protectionnistes.
08:50On parlait avant de commencer l'émission sur les terres rares,
08:53où ils essayent effectivement d'avoir des chaînes d'approvisionnement
08:55qui soient relocalisées aux Etats-Unis
08:57ou rouvrir des mines,
08:58avec l'impératif écologique derrière malgré tout.
09:01Mais effectivement, ils font vraiment cela.
09:04Vous suivez le marché obligataire.
09:06Et je voulais qu'on passe aussi sur le marché
09:08de la dette des pays émergents.
09:10Alors, c'est un vaste sujet.
09:11On va se focaliser sur certains.
09:13Juste, on trace un peu le panorama.
09:15Aujourd'hui, les pays émergents,
09:17en tout cas du point de vue de la dette,
09:19ça se passe plutôt bien.
09:20Ils ont bénéficié de la baisse du dollar,
09:22une faible volatilité sur les maturités à court terme.
09:25En tout cas, 3-4 ans, on voit que la volatilité est assez faible.
09:27C'est probablement lié au fait qu'ils ont moins de dettes publiques.
09:30Ils ont également aussi plus d'investisseurs nationaux
09:32qui détiennent de la dette.
09:33C'est comme le Japon,
09:34on ne s'est pas acquéris du jour au lendemain.
09:36Mais quand on regarde,
09:37est-ce que pour vous,
09:38sur le marché global de la dette émergente,
09:40il y a des sujets d'inquiétude particuliers ?
09:43Parce qu'une grande partie du retour,
09:45en termes de performance de la dette émergente,
09:46ça reste la baisse du dollar.
09:48Et sur le marché d'échange,
09:49c'est toujours compliqué de savoir
09:50si ça baisse l'année prochaine ou pas.
09:52Après, c'est pour ça que j'ai dit,
09:53pour l'année prochaine,
09:55il faut écouter ce que dit l'administration Trump.
09:57Pour l'instant, il ne parle pas de baisse,
09:59sauf erreur de baisse du dollar, je crois.
10:01Il n'est pas trop...
10:02Il y a quand même un sujet fort dans l'administration,
10:04c'est éviter d'avoir un dollar trop fort
10:06et faire baisser les taux.
10:07Miran est notamment positionné sur ça,
10:09car Jean Lafayette.
10:10Et pour moi, il faut vraiment être
10:11très, très vigilant
10:12sur ce qui va se passer avec Lafayette.
10:15Parce qu'il y a quand même un vrai sujet
10:16aujourd'hui aux États-Unis,
10:17c'est la dette américaine.
10:19Si on peut prendre un des...
10:22Je dirais, une des constats de cette année Trump,
10:25c'est quand même une dette
10:26qui continue d'augmenter.
10:28Et le sujet, pour moi,
10:29ce n'est pas franchement
10:30comment est-ce que la dette
10:30va être absorbée par le marché.
10:32On voit bien qu'il y a une demande qui est forte.
10:33C'est un non-sujet.
10:34Il n'y a pas de sujet.
10:35Pour moi, c'est un non-sujet.
10:36Le vrai sujet,
10:37c'est faire baisser le coût moyen de la dette.
10:39Parce qu'aujourd'hui,
10:39on a quand même un sujet
10:40avec les niveaux d'intérêt
10:41qui sont supérieurs à un trillion,
10:43qui comptent pour 20% des recettes.
10:46Et ce qu'il faut avoir en tête,
10:48c'est que les États-Unis sont en guerre.
10:50Ils sont en guerre avec la Chine
10:51dans le secteur de la tech et de l'IA.
10:53Donc, ils veulent maintenir
10:54un niveau de déficit
10:55le plus élevé possible le plus longtemps
10:56pour soutenir leur économie.
10:58La dette américaine, pour moi, est soutenable.
11:00Mais c'est les niveaux de déficit
11:01qui ne sont pas soutenables.
11:02Et pour pouvoir maintenir
11:03ce niveau de déficit
11:04sur une période élevée et prolongée,
11:07l'objectif, ça va être
11:08de faire baisser les taux de la Fed.
11:09Parce qu'il y a quand même
11:1020% de T-bills,
11:12de dette qui a une maturité inférieure
11:14à moins d'un an.
11:15Et il y a 30% de la dette
11:16qui arrive à maturité
11:17sur les doutes prochains mois.
11:19Donc, les niveaux de taux de la Fed,
11:20c'est extrêmement clé
11:21pour les États-Unis.
11:23En un mot sur cette question,
11:24est-ce que Stéphane Miran,
11:25qui a rejoint la Fed récemment,
11:26donc ancien conseiller de Trump,
11:28qui vote systématiquement
11:29pour des baisses de taux
11:30de 50 points de base ?
11:31J'ai eu l'occasion de le rencontrer
11:31à Bruxelles lorsqu'il a quand même
11:34beaucoup dilué son discours.
11:35Je pense que c'est parce
11:35qu'on rejoint la Fed.
11:37Mais est-ce que finalement,
11:39il a une capacité
11:40de prendre le relais de Powell ?
11:42Ou c'est plus...
11:43Quel est votre avis à cet égard ?
11:45Je pense qu'ils ont quand même...
11:48Pour moi, si on m'aurait demandé
11:49il y a six mois,
11:50j'aurais vraiment ri.
11:51J'aurais dit non, la Fed,
11:53c'est une institution indépendante.
11:54On ne peut pas comme ça
11:55influencer politiquement cette institution.
11:57Vraiment, ça aurait été
11:58aujourd'hui, mon point de vue,
12:00il est beaucoup plus mitigé,
12:02notamment avec ce qui se passe
12:04avec Lisa Cook.
12:05Si Lisa Cook doit quitter son poste
12:06en janvier...
12:07Est-ce que vous pouvez rappeler
12:07le contexte pour nos auditeurs ?
12:09Lisa Cook a fraudé
12:12d'une certaine façon
12:13en déclarant deux résidences principales
12:15pour pouvoir bénéficier
12:16de taux avantageux.
12:17Donc aujourd'hui,
12:18la justice, avec Trump derrière,
12:21lui tombe dessus.
12:22Et maintenant, ce dossier
12:23est entre les mains
12:24de la Cour suprême
12:25qui doit rendre son verdict
12:26en janvier
12:26si elle peut rester en poste ou pas.
12:28Donc politisation quand même
12:29de la FED.
12:30Politisation très très forte
12:31de la FED.
12:32Parce que ce genre de fraude,
12:33apparemment,
12:33c'est une fraude assez classique
12:34aux États-Unis.
12:35D'accord, je ne savais pas.
12:36Effectivement,
12:37j'apprends ça au moins.
12:38Apparemment, c'est un petit jeu assez...
12:40Bon, après, je ne suis pas...
12:41Je crois qu'au Royaume-Uni,
12:43il y a le même sujet
12:43avec le chancelier de l'Égypte
12:44qui est sur un sujet similaire.
12:45Mais pour moi,
12:46s'ils arrivent à la sortir,
12:48Trump a quand même
12:49une majorité
12:51au sein du Conseil des gouverneurs
12:52en termes d'influence.
12:54Donc pour moi,
12:54c'est quand même
12:55une ligne rouge
12:55qui va être franchie.
12:57Et après,
12:57il va nommer,
12:58d'ici la fin de l'année,
12:59le successeur à Powell.
13:00Et il y aura quand même
13:01un petit jeu malsain
13:02entre le discours
13:03que va tenir Powell
13:05et le discours
13:05qu'il va tenir son successeur.
13:07Et le discours
13:07qu'il va tenir son successeur
13:09va influencer évidemment
13:11les anticipations
13:12des anticipations de taux.
13:13Donc pour moi,
13:14vraiment à surveiller
13:14pour tout ce qui se passe
13:16du côté émergent,
13:17des classes d'actifs,
13:17etc.
13:19À quel point
13:20Donald Trump
13:21peut avoir la main
13:23sur la Fed
13:23et à quel point
13:24il va pouvoir baisser les taux
13:25et mettre à risque
13:27les anticipations d'inflation.
13:28Dernière question.
13:30Là, on sait
13:31que les États-Unis
13:32se sont portés
13:33au secours de l'Argentine.
13:34Si on regarde,
13:35vous allez voir visuellement
13:36apparaître
13:37notamment un graphique
13:38sur les fuites
13:38de capitaux
13:39en Argentine.
13:40Donc en septembre,
13:41c'est les dernières données
13:42qui ont été publiées.
13:42On a des niveaux
13:43qui sont records
13:44par rapport à août 2019.
13:46Août 2019,
13:46pour contextualiser,
13:48c'était quasiment
13:49un défaut de l'Argentine.
13:51Malgré tout,
13:51l'Argentine essaye
13:52de continuer
13:52à payer ses débiteurs.
13:54Est-ce que vous pensez
13:55que le Trésor américain
13:56a pris un risque
13:56justement se positionnant
13:57et ce qui est assez
13:58inhabituel quand même
13:59d'intervenir à ce niveau ?
14:00C'est un choix politique.
14:02C'est un choix politique.
14:04Les États-Unis
14:05contre la Chine
14:06veulent renforcer
14:07leur influence
14:08sur l'Amérique latine.
14:10Donc c'est pour ça...
14:10La doctrine Monroe,
14:11c'est ça ?
14:12C'est très simple.
14:13Donc dans ce cas-là,
14:14aujourd'hui,
14:14ils se sont positionnés,
14:15ils sont très heureux
14:17de l'élection
14:17du retour de Mille.
14:20et donc ils soutiennent
14:22vraiment avec ces lignes
14:25de liquidité
14:26et ce soutien affiché.
14:28Le problème de l'Argentine,
14:29c'est un problème classique
14:30de pays émergents
14:31où on monétarise
14:34le soutien budgétaire.
14:37Ça fait de l'inflation,
14:38ça fait des dévaluations.
14:40Il y a 50 à 60 %
14:41de la dette en Argentine
14:43qui est libellée en dollars.
14:44Donc dès qu'il y a
14:44une dévaluation,
14:45vu que les recettes
14:46sont en monnaie locale
14:47pour payer la dette
14:49qui est en dollars
14:50et se retrouvent à chaque fois
14:51dans une crise de la dette.
14:53Donc c'est cette situation
14:54où le gouvernement argentin
14:57aujourd'hui essaye de sortir
14:58en faisant des coupes
14:59drastiques budgétaires.
15:01Donc aujourd'hui,
15:02l'administration Trump
15:03appuie cette politique
15:05et veut la soutenir.
15:07Mais plus largement,
15:08ils veulent retrouver
15:08une influence
15:09sur l'Amérique latine.
15:10Oui, c'est vraiment un peu
15:11ce que...
15:11Alors je ne crois pas
15:12que Trump la mentionne,
15:13c'est la doctrine Monroe
15:14du 19e siècle,
15:15c'est-à-dire
15:16toute l'Amérique latine
15:17et on le voit aussi
15:17avec le Venezuela,
15:18la volonté d'effrayer
15:20le gouvernement.
15:20C'est l'étape suivante.
15:21C'est ça exactement.
15:23Ce sera l'autre sujet
15:23parce que la dette du Venezuela,
15:25c'est encore autre chose.
15:26C'est l'étape suivante.
15:27Mais effectivement,
15:27on voit cette volonté-là
15:28à cet égard.
15:30Merci beaucoup,
15:31Valentine et nous.
15:31Ce que je retiendrai,
15:32c'est qu'effectivement,
15:33il faut regarder les chiffres.
15:34C'est notre rôle,
15:35bien évidemment,
15:36au quotidien,
15:36mais c'est important
15:37de le rappeler
15:38et que le bilan de Trump
15:39n'est pas si négatif
15:40que cela.
15:40Et en tout cas,
15:40il met en application
15:41ce qu'il dit
15:42et donc ça nous permet
15:43d'avoir au moins
15:44un peu de visibilité.
15:45Beaucoup de fragmentation.
15:46C'est ça, exactement.
15:48Ce sera le mot de la fin.
15:49Merci beaucoup, Valentine.
15:49Merci.
15:50Merci.
15:50Merci.
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