- il y a 2 mois
Mercredi 22 octobre 2025, retrouvez Benoit de Laval (Gérant senior spécialiste du crédit euro, AXA IM) dans SMART BOURSE, une émission présentée par Grégoire Favet.
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00:00Le dernier quart d'heure de Smartbourg chaque soir, c'est le quart d'heure thématique.
00:13Le thème ce soir, c'est celui du marché du crédit et d'une gestion flexible, de conviction,
00:19une gestion total return comme on dit, dans ces marchés de crédit en Europe particulièrement.
00:25Nous en parlons avec le gérant senior spécialiste du crédit euro chez AXAIM, Benoît Delaval.
00:30Bonsoir Benoît.
00:31Bonsoir Grégoire.
00:32Merci d'être avec nous. AXAIM, partie intégrée désormais du groupe BNP Paribas.
00:38Mais nous évoquons avec vous, Benoît, l'intérêt, je le disais, d'une gestion active, de conviction dans cet univers du crédit euro
00:44à travers une stratégie que vous pilotez, Eurocredit Total Return chez AXAIM.
00:48Avant d'en venir au détail de la stratégie, un mot des paramètres macro financiers dans lesquels vous évoluez en tant que gérant crédit.
00:57Qu'est-ce qui caractérise pour vous l'environnement actuel ?
00:59Et est-ce que c'est un environnement qui reste globalement porteur pour cette classe d'actifs
01:02qui a été peut-être imbattable ces deux dernières années en termes de performance et de volatilité, Benoît ?
01:09Alors, le contexte macroéconomique, il est bon. Jusque-là, il a été très bon, en tout cas.
01:16Plusieurs titres, on est en zone euro comme aux Etats-Unis, qui sont les deux grandes zones qu'on va regarder chez nous,
01:21en croissance positive, malgré des resserrements monétaires sans précédent qu'on a connus après l'explosion de l'inflation.
01:30Donc, croissance positive. On voit encore une croissance positive en zone euro comme aux Etats-Unis, 0,7% en zone euro et 1% l'année prochaine.
01:35Des taux de chômage qui restent historiquement bas. On est à 6,3% en zone euro, 4,3% en US, donc vraiment sur des quasi-points bas.
01:46En face de ça, des résultats d'entreprise qui ont été très bons jusque-là. Donc ça, c'est le côté très positif.
01:50Après, il y a des petits signaux en face de ça qui commencent un peu à apparaître.
01:55Typiquement, au Q2, on a commencé à avoir quelques profit warnings, typiquement sur l'industrie de la chimie.
02:00Plus récemment, sur l'automobile, on a eu BMW en octobre.
02:03Encore plus récemment, on a eu deux équipementiers auto, First Brand et Tricolor aux Etats-Unis.
02:09Dans le marché privé, cette fois.
02:10Dans le marché privé, exactement.
02:12Et voilà, on sent qu'il y a une petite houle qui apparaît, après des trimestres et des trimestres très positifs.
02:20Et donc, notamment pour nos actifs risqués, le crédit, les actifs risqués.
02:25Et donc, on est, je dirais, plus prudents en ce moment.
02:28Dans un contexte macro qui vient de ça.
02:29Mais c'est la vie normale d'un cycle de crédit, qui a été un cycle spectaculaire.
02:34J'imagine, là, au cours des derniers mois, trimestres, au cours des dernières années,
02:39avec le phénomène de désinflation, il y a eu, j'imagine, beaucoup d'appétit pour ces produits-là.
02:44Les accidents que vous citez, c'est la vie normale dans ces marchés de crédit.
02:49On n'est pas en dehors des standards jusqu'à présent.
02:52Tout à fait. Non, non, mais honnêtement, ça a été le scénario idéal depuis trois ans, maintenant.
02:57On a délivré de très bonnes performances, globalement.
03:00Enfin, le crédit a délivré de très bonnes performances.
03:02Cette année encore, que ce soit sur l'investment grade ou le high yield,
03:04on est à 3% pour l'investment grade, 4,5% pour le high yield.
03:08Donc, de très belles performances.
03:09Et en face de ça, des inflows très importants.
03:12Alors, nous, chez Axayem, on constate, et notamment dans cette stratégie où les AUM ont explosé,
03:17et pour l'instant, ce n'est pas fait pour s'arrêter.
03:20C'est-à-dire qu'on constate encore au quotidien des inflows importants,
03:23des nouvelles émissions qui sont largement sursousscrites.
03:26Quand vous dites vos AUM, donc vos encours sous gestion ont explosé,
03:30je précise sous votre contrôle, Benoît, la stratégie que vous pilotez,
03:35donc Eurocredit Total Return chez Axayem,
03:37les encours ont fait x10 en deux ans ?
03:39À peu près, oui.
03:40C'est ça, Benoît ?
03:41Tout à fait.
03:42Revenons quand même sur ce phénomène.
03:45Qu'est-ce qui a aspiré autant de flux dans cette stratégie ?
03:48Qu'est-ce qui caractérise cette stratégie qui a quand même 10 ans de track ?
03:51Ce n'est pas une stratégie qui a été lancée il y a deux ans, justement, Benoît.
03:54Alors, il y a plusieurs éléments.
03:55La première, c'est que, et ça en toute humilité,
03:58c'est que la classe d'actifs est redevenue attractive.
03:59Avec cette fameuse hausse d'actifs dont on a parlé.
04:00On a ressorti les gérants crédits.
04:02Non mais si, après des années éto-négatifs,
04:04c'est quand même comme ça que ça s'est passé, oui.
04:06Donc ça, c'est plutôt une bonne nouvelle pour les gérants
04:08qui sont sur le fixed income et sur le crédit en particulier.
04:11Donc c'est la première chose.
04:13Deuxième chose, vous avez dit, on a 10 ans de track ricorne,
04:15un process d'investissement qui est stable dans le temps,
04:17qui est reconnu par nos clients, qui est reconnu sur le marché.
04:20Et donc ça, finalement, ça rassure
04:21parce qu'on a traversé un certain nombre de cycles économiques
04:24et donc on a prouvé, via ce process d'investissement,
04:26qu'on arrive à délivrer de la performance
04:28dans les différentes phases de cycle.
04:30Dernière chose, et à mon sens très importante aussi,
04:33c'est que, comme vous le savez,
04:34il y a eu l'éclosion depuis quelques années
04:36de la gestion passive.
04:37Et donc là, il y a, pareil, eu des inflows très importants,
04:42soit sur l'equity, mais aussi sur le fixed income.
04:44Et c'est vrai que face à ça,
04:46les stratégies dites actives mais flexibles,
04:48donc plus actives qu'une gestion benchmarkée,
04:51parce que sur cette gestion-là, on n'est pas benchmarkés,
04:54finalement, attirent aujourd'hui
04:56parce que le client va aller chercher
04:58de la vraie gestion active,
04:59la gestion de conviction, flexible, dynamique.
05:01Et on voit qu'il y en a un petit très fort
05:03face à la gestion passive.
05:04Petite parenthèse là-dessus,
05:06alors là, encore une fois,
05:07on est dans le domaine du crédit.
05:08Le crédit euro, c'est votre terrain d'investissement.
05:11Mais pour un allocataire
05:12qui peut avoir le choix, justement,
05:14entre des stratégies passives aujourd'hui
05:16ou des stratégies actives,
05:18il y a également tout le phénomène
05:19des fonds à échéance, là aussi,
05:21dans les marchés de dette
05:22et les marchés de crédit,
05:24qu'est-ce que vous lui vendez
05:25avec une stratégie flexible, total return ?
05:27Quel est l'intérêt qu'il a, lui,
05:29en tant qu'allocataire,
05:30à implémenter cette brique
05:32dans sa poche crédit, en l'occurrence ?
05:34Alors, une nouvelle fois,
05:35quand on a la chance d'avoir
05:36un bon track record,
05:37déjà, on peut vendre ça,
05:38on peut vendre, voilà,
05:39comment s'est comportée
05:40notre stratégie à travers les différents cycles.
05:42Et une nouvelle fois,
05:43en fait, en particulier sur la gestion,
05:45enfin, le fixed income
05:46et sur le crédit,
05:47on arrive encore à montrer
05:48que la gestion active
05:49a vraiment de la valeur.
05:50Et donc, finalement,
05:52moi, ce que je dis souvent aux clients,
05:53c'est quitte à aller sur la gestion active,
05:54aller vraiment sur la gestion active.
05:55Faites du crédit.
05:56Alors, faites du crédit,
05:57mais faites de la gestion flexible.
05:59Faites-nous ce qu'on va aimer,
06:00c'est la volatilité.
06:01La volatilité est notre allié,
06:03je dis souvent ça,
06:03parce que, en fait,
06:04c'est là qu'on va pouvoir implémenter
06:05de façon beaucoup plus dynamique des vues.
06:08Et sur un fonds
06:09ou des stratégies flexibles,
06:10finalement,
06:11on a la possibilité
06:12de complètement revoir
06:13l'allocation de notre portefeuille.
06:14Donc, on ne suit pas un benchmark.
06:16Donc, en fait,
06:17on peut revoir
06:17l'allocation sectorielle,
06:19la sensibilité crédit,
06:20la sensibilité taux.
06:21Et ça, on le fait vraiment
06:22de façon dynamique
06:23et voilà,
06:24ça prouve dans le temps
06:24que ça performe.
06:25Oui, justement,
06:26si on ouvre un peu le capot
06:27de la stratégie,
06:28là, concrètement,
06:28c'est quoi les moteurs de performance ?
06:30Alors, les moteurs de performance
06:31du passé récent
06:32et ceux que vous anticipez,
06:34là, pour le futur proche, Benoît ?
06:36Alors, nous,
06:37on va regarder, évidemment,
06:38deux éléments.
06:38C'est la partie crédit
06:39et la partie taux.
06:40Alors, c'est un fonds crédit,
06:41enfin, c'est une stratégie crédit
06:42qui s'appelle
06:42Euro Credit Total Return.
06:44Mais c'est vrai
06:45qu'on va aussi
06:47beaucoup utiliser
06:48la partie taux
06:48puisque si on regarde
06:49ces trois dernières années,
06:50on voit qu'il y a eu
06:51très peu de volatilité
06:52sur le crédit,
06:53à part quelques épisodes
06:54très courts,
06:56mais beaucoup de volatilité
06:57sur les taux.
06:57Donc, on a cette possibilité,
06:59finalement,
06:59d'ajuster la sensibilité
07:00de la stratégie
07:01de façon dynamique
07:02et ça a été un catalyseur
07:03important de la performance,
07:04un vecteur important
07:05de la performance.
07:06Le crédit a aussi,
07:07lui, très bien performé
07:08mais ça, en fait,
07:09finalement,
07:09on s'est aussi différencié
07:10sur la partie taux
07:11parce que le crédit
07:12a très bien performé.
07:13Après, ce qui a joué
07:15en notre faveur,
07:16c'est des allocations sectorielles
07:17qui nous ont été favorables.
07:18On a notamment privilégié
07:19largement les financières
07:20sur ces dernières années,
07:22les assurances aussi,
07:23plus récemment,
07:24l'immobilier.
07:25Jusqu'à quel niveau
07:27vous pouvez aller
07:27dans cette stratégie, Benoît ?
07:29Alors, on peut aller
07:30jusqu'à high yield.
07:30Enfin, le rating moyen
07:32de la stratégie
07:33doit rester investment grade
07:33mais on peut avoir
07:34jusqu'à 49% de high yield.
07:36D'accord.
07:37En conservant à la fin
07:38un profit investment grade,
07:38c'est très important
07:39pour un certain nombre de clients
07:40et sachant qu'au sein du high yield,
07:41on ne peut pas descendre
07:42en dessous de B- en termes de rating.
07:44D'accord.
07:44Donc, finalement,
07:44on va principalement
07:45se concentrer sur les émetteurs
07:46sur le high yield,
07:48sur les émetteurs
07:48les mieux notés.
07:49D'ailleurs, aujourd'hui,
07:50dans la stratégie,
07:51c'est une très grosse partie
07:52des émetteurs
07:57que certaines gestions
07:59de convictions
07:59sont parfois très concentrées.
08:01Tout à fait.
08:01On peut avoir des poids
08:02très forts sur certains émetteurs
08:03par rapport à d'autres.
08:04Alors, très concentrée,
08:06compte tenu de la taille
08:06de la stratégie,
08:07je dirais qu'elle n'est pas
08:08très concentrée.
08:09En tout cas, ce qui est vrai,
08:10c'est qu'on est plus concentré
08:12en relatif par rapport
08:13à une stratégie benchmarkée
08:15puisqu'effectivement,
08:16comme vous l'avez dit,
08:17on va appuyer encore plus
08:18nos convictions,
08:19donc nos convictions sectorielles.
08:20Quand on va aimer un secteur,
08:21on va peut-être en mettre plus
08:22dans cette stratégie-là
08:22que dans d'autres
08:23et aussi sur un émetteur.
08:24L'utilisation des dérivés
08:27dans les marchés de crédit,
08:29justement,
08:30est-ce que c'est possible
08:31pour vous dans cette stratégie
08:32et à quoi ça sert ?
08:34Est-ce qu'on est simplement
08:34dans la dimension
08:36de couverture,
08:37de hedge,
08:38ou est-ce qu'il y a également
08:39une partie performance
08:41à aller chercher ?
08:42Tout à fait.
08:43Une partie performance
08:43à aller chercher.
08:45L'utilisation de dérivés
08:46est clé
08:46dans ce type de stratégie.
08:48Sur le crédit en particulier,
08:50parce que si on regarde,
08:51vous avez dit,
08:52on peut aller jusqu'à 49% d'ahil,
08:53donc ça, la partie cash,
08:54donc la partie investie,
08:55on va la gérer
08:56de façon dynamique,
08:57mais c'est vrai
08:58que sur le segment à l'île
08:59notamment,
08:59la liquidité est moindre
09:00si on compare
09:01à l'univers investment grade.
09:02Donc, nous, en général,
09:03quand on va sur des émetteurs,
09:04c'est des vraies convictions.
09:05On fait du bond picking,
09:06on est des bonds pickers.
09:07On travaille avec nos analyses crédits
09:09qui nous aident vraiment
09:09à aller sélectionner
09:10les émetteurs
09:11qui préfèrent
09:11au sein de chaque secteur.
09:13Évidemment,
09:13sur l'ahil,
09:14vous allez avoir plus de volatilité
09:15en fonction des news
09:16sur un émetteur.
09:17Donc, plutôt qu'aller acheter
09:18et vendre
09:23moyen-long terme,
09:25on va ajuster le profil
09:26du portefeuille
09:26en utilisant des dérivés,
09:27notamment des CDS.
09:28Finalement,
09:29cette stratégie est assez simple.
09:30C'est l'assurance
09:30contre risque de défaut.
09:31Exactement,
09:32mais dans un sens
09:32ou dans l'autre.
09:32C'est-à-dire qu'on peut se protéger
09:33en achetant de la protection
09:34ou en vendre
09:35pour rajouter du risque.
09:36Et ça, on le fait.
09:38C'est vraiment un outil
09:39qu'on utilise.
09:40Et ça apporte de la performance.
09:41C'est censé, en tout cas.
09:42Oui, c'est fait
09:43pour apporter de la performance
09:44et vraiment,
09:45on l'utilise de façon
09:46très...
09:48enfin, tout le temps, en fait.
09:49Et oui,
09:50donc c'est un outil très pratique
09:51parce que c'est très liquide,
09:52en fait.
09:52Les envies CDS sont très liquides.
09:53C'est quoi l'espoir de rendement
09:54sur une stratégie comme la vôtre ?
09:56Avec 10 ans de trac,
09:57j'entends, Benoît.
09:58Alors, je vais plutôt vous parler
09:58du rendement historique moyen
10:00qui doit être autour
10:01de 5,2% annualisé.
10:03Après, j'ai du mal
10:04à me projeter
10:05sur le rendement
10:07que je promets
10:08parce que vous savez
10:09qu'on n'a pas vraiment le droit.
10:10Mais en tout cas,
10:11là, on fait jusque-là
10:12en tout cas une très bonne année,
10:14une nouvelle très bonne année.
10:15Et une fois de plus,
10:15on est assez confiant
10:16pour la fin de l'année
10:17parce qu'on pense
10:18que la classe d'actifs
10:18reste très attractive.
10:20Même si d'un point de vue spread,
10:22il y a certains segments
10:22où on peut se dire
10:23que ça commence à être un peu cher.
10:25Ou cher.
10:26D'un point de vue rendement absolu,
10:28en fait,
10:28le crédit reste très attractif
10:30d'un point de vue historique,
10:30que ce soit sur l'investment grade
10:31comme sur le high-end.
10:32Une vue constructive,
10:33mais vous le disiez
10:33en début d'interview
10:34et on va conclure là-dessus,
10:36Benoît.
10:36Un peu plus de prudence quand même.
10:38Vous citiez quelques accidents
10:39ici et là,
10:40quelques profit warnings.
10:41Qu'est-ce que ça implique
10:42dans le positionnement
10:43et les équilibres là du fonds
10:45pour la fin d'année ?
10:47Alors effectivement,
10:48un peu plus de prudence
10:49qu'on ne l'avait il y a quelques mois.
10:51Concrètement,
10:52ça a baissé un certain nombre
10:55de segments qu'on dit agressifs.
10:58Donc ça va être
10:59les obligations à l'île,
11:00les financières subordonnées,
11:01les obligations hybrides aussi.
11:04Ponctuellement,
11:04parfois aussi acheter de la protection.
11:06Et finalement,
11:08on n'attend pas non plus
11:09un gros écartement de spread.
11:11Je pense que c'est ce qu'il faut retenir.
11:12Parce que dans ce contexte
11:14porteur que je vous ai décrit
11:15où les inflows sont très importants,
11:17on n'attend pas
11:18à de vrais écartements.
11:19Bon,
11:20toutes choses égales par ailleurs.
11:21Après,
11:21si on a une histoire
11:21qui vient complètement bouleverser,
11:23je ne sais pas,
11:23une guerre,
11:24ça changera.
11:25Mais en tout cas,
11:25toutes choses égales par ailleurs,
11:26on n'attend pas de bouleversements.
11:28Donc,
11:28on va être dynamique
11:29dans la volatilité qu'on aura.
11:31D'accord.
11:31Donc en fait,
11:32et c'est ce qu'on observe
11:33depuis de nombreux trimestres maintenant,
11:35chaque point d'écartement
11:36est un point d'entrée.
11:37Et ça,
11:38c'est un peu la leçon
11:42pour remettre du risque.
11:44Merci beaucoup Benoît.
11:44Merci d'être venu évoquer pour nous
11:46ces marchés de crédit,
11:47de crédit euro,
11:49notamment à travers la stratégie
11:50que vous pilotez
11:51chez AXAIM,
11:52Eurocredit Total Return.
11:53Benoît Delaval,
11:54gérant senior spécialiste
11:55du crédit euro
11:56chez AXAIM.
11:58Aujourd'hui,
11:59partie du groupe
11:59BNP Paribas.
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