- il y a 2 mois
Mercredi 22 octobre 2025, retrouvez Benoit Vesco (Président, Delubac Asset Management), Mabrouk Chetouane (Head of Global Market Strategy, Solutions, International, Natixis IM) et Michel Martinez (Chef économiste Europe, Société Générale CIB) dans SMART BOURSE, une émission présentée par Grégoire Favet.
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00:00...
00:00Trois invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:13Michel Martinez est avec nous, chef économiste Europe de Société Générale CIB.
00:17Bonsoir Michel.
00:17Bonsoir.
00:18Mabrouk Chetouane nous accompagne également, le responsable de la stratégie globale de marché chez Natixis IM.
00:23Bonsoir Mabrouk.
00:24Bonsoir.
00:24Et Benoît Vesco est également avec nous, le président de Delubac Asset Management.
00:28Bonsoir Benoît.
00:28Bonsoir Grégoire.
00:29Merci d'être là Benoît, on rentre dans le dur, on est en train de rentrer dans le dur de la saison de publication trimestrielle.
00:35Les résultats des entreprises qui font un point sur leur activité, sur leur marge, leur profit à l'issue du troisième trimestre.
00:43Qu'est-ce qu'on attend de cette saison de publication ?
00:45Est-ce qu'on a déjà quelques enseignements à en retirer ?
00:48Et est-ce que cette nourriture fondamentale pour les investisseurs vient valider, j'allais dire,
00:54les niveaux de marché qui ont pu être atteints ces dernières heures, ces derniers jours, ces dernières semaines ?
00:59C'est vrai que dans un marché qui est au plus haut, quasiment partout, les investisseurs peuvent raisonnablement s'inquiéter.
01:06Mais quand on regarde effectivement cette saison de résultats, pour le moment elle est plutôt de bonne facture.
01:10Alors on sanctionne, c'est-à-dire que les moindres déceptions sont vite sanctionnées et de manière assez forte, ça c'est clair.
01:18Mais on voit que les entreprises ont plutôt bien géré, notamment aux Etats-Unis, cette phase, cette gare des tarifs dont on s'inquiétait tous.
01:25Ils l'ont bien anticipé a priori et ils ont bien manœuvré jusqu'à maintenant.
01:30On s'inquiète de ces hauts niveaux d'indices, mais quand on regarde les valos et surtout les résultats anticipés pour 2026, ils sont en hausse.
01:37Donc pour le moment, les entreprises délivrent, on n'a pas de raison fondamentale de remettre en cause leurs anticipations.
01:45Donc tout ça fonctionne plutôt pas mal.
01:47Et c'est vrai que pour nous, la raison fondamentale de cette hausse des marchés qui peut inquiéter certains, c'est qu'on a quand même abordé,
01:54on a retrouvé aux Etats-Unis un cycle de baisse des taux directeurs.
01:59Et c'est quand même le sujet qui va nous porter probablement jusqu'au début de l'année prochaine et qui va soutenir les marchés de manière naturelle.
02:05Oui, il n'y a pas de raison que ces baisses de taux ne soient pas amicales, si je puis dire, Benoît,
02:14que c'est forcément du carburant supplémentaire pour des actifs risqués, que ce soit le crédit ou les marchés d'action.
02:22Oui, clairement, de manière très classique.
02:24Le monétaire aux Etats-Unis est rémunéré très bien, la Fed était en retard.
02:29Ces capitaux qui se sont accumulés sur le marché monétaire américain, ils vont devoir se réinvestir progressivement ailleurs.
02:37Ils ont sûrement commencé à le faire, on commence à avoir des mouvements dans ce sens-là.
02:41Les vecteurs naturels, ça va être le marché obligataire ou le marché action.
02:44Et c'est ce qui explique et ce qui expliquera probablement les hausses à venir dans les prochaines semaines et jusqu'au début de l'année prochaine.
02:51Donc là-dessus, on n'a pas d'inquiétude majeure.
02:54On pourra se poser des questions sur les moteurs à venir suivants dans les premiers et deuxièmes trimestres de 2026.
02:59Mais à court terme, pas d'inquiétude majeure.
03:01Et il faut plutôt suivre ce mouvement-là que vouloir le combattre.
03:05Ce phénomène de liquidité, Banque centrale notamment, avec la Fed qui entre à nouveau en action.
03:11Mabrouk, c'est quelque chose de puissant pour la dynamique de marché, pour le momentum de marché.
03:18Comme le soulevait Benoît, à ses niveaux de marché, avec le thème de l'IA, on aura sans doute l'occasion d'en dire un mot.
03:24Tous les jours, on voit les gros titres de la presse financière qui s'interrogent sur l'idée d'une bulle.
03:31Est-ce qu'on est en train de revivre 2000, etc.
03:34Tant que ces questions existent, j'allais dire, c'est qu'on n'est pas encore en mars 2000.
03:38Mais il y a quand même ce phénomène de liquidité qui entretient beaucoup d'appétit pour le risque, pour dire le moins.
03:45Au-delà des taux, puisque finalement la question des taux d'intérêt a été réglée dès le mois d'août.
03:48Au symposium de Jackson Hole, on savait déjà quelle était la trajectoire des taux d'intérêt de la Fed.
03:53Ça a été confirmé avec les anticipations, les projections médianes du FOMC.
03:57Donc là-dessus, finalement, c'est déjà dans les cours.
03:59Donc il n'y a pas véritablement... Le carburant est déjà là et sans doute les marchés sont en train de le consommer.
04:07Il y a aussi une autre affaire finalement qui passe un peu en dessous des écrans radars, mais qui va être aussi un puissant vecteur.
04:12Ça va être l'autre pendant de la liquidité.
04:14C'est le bilan, la gestion financière effectivement de la Fed qui va être là aussi.
04:19Et la Fed va vraisemblablement devoir arrêter peut-être un petit peu plus tôt, du moins décélérer son QT.
04:24Pourquoi est-ce qu'elle va devoir le faire ?
04:26On voit déjà qu'il y a eu sur le marché...
04:28Ça a été quasi préannoncé par Powell la semaine dernière.
04:30Oui, mais on voit bien que quelque part ça répond aussi à quelques petits dysfonctionnements déjà qu'on a pu observer sur le marché de la liquidité interbancaire.
04:38On voit aussi qu'il y a quelques petits épisodes finalement de stress qui interviennent, qui rappellent quelque part aussi la crise des banques régionales.
04:46Donc on voit bien qu'il y a un secteur bancaire, du moins un petit segment, une petite fraction de ce dernier qui peut être en souffrance, en plus grande souffrance par ailleurs.
04:53Donc qui va forcer la Fed quelque part à se montrer peut-être encore plus accommodante.
04:57Pourquoi on a ces poches de tension, Mabrouk ? Pourquoi là, maintenant, on a des poches de tension sur la tuyauterie dans la plomberie monétaire américaine ?
05:06C'est assez fréquent.
05:08C'est des choses qu'on a déjà vues par le passé.
05:10D'accord, c'est la saison, quoi.
05:12Il n'y a pas de saisonnalité, on me dit qu'il n'y a pas de saisonnalité sur le marché.
05:16La croissance américaine est OK, comme vous dites, la Fed a signalé qu'elle rentrait dans la plomberie.
05:19Justement, je serais peut-être un peu plus circonspecteur qu'en gros, la croissance américaine a été, on va dire, assez volatile.
05:24Juste petit, pardon, je vous coupe, mais s'il y a ces tensions, ça veut dire que dans le système, il y a des acteurs qui ont un peu plus besoin que d'habitude de liquidités en dollars, et que cette liquidité, elle a un prix.
05:33Exactement, et qu'il y a peut-être une fragilité un peu plus grande, finalement, du système, en tout cas de certains secteurs, qui ne sont pas forcément aussi bien que le momentum macroéconomique aux États-Unis.
05:46Tout le monde dit, effectivement, la croissance va être forte, etc.
05:49En fait, peut-être qu'elle ne sera pas si forte que ça, notamment au quatrième trimestre de cette année.
05:53Là, on sait que pertinemment, le troisième trimestre va être plutôt bon, mais l'atterrissage en fin d'année risque d'être effectivement beaucoup plus difficile, si je puis dire.
06:01Et pareil, pour le début de l'année prochaine, finalement, cette séquence Q4-Q1-2026 va être peut-être beaucoup plus complexe et va devoir forcer la Fed à faire quelque chose.
06:10Et c'est là où, justement, sur la partie marché actif risqué, notamment actions, on risque d'avoir une Fed qui va sans doute, effectivement, faire le travail.
06:17Il n'y a aucun doute là-dessus, mais pas forcément, justement, avoir des marchés actions en face qui vont réagir positivement.
06:22On est dans un moment, à mon sens...
06:24Ce que va faire la Fed au regard de l'environnement macroéconomique ou de l'évolution de l'environnement macroéconomique sera peut-être pas suffisant
06:31pour tenir les niveaux de prix et de valorisation qu'on a observés jusqu'à présent.
06:35On vit dans un moment, justement, où la Fed va peut-être devoir faire un peu plus.
06:38À quoi se prépare la Fed à travers ses baisses de taux, à travers sa politique de bilan pour les prochains mois et les prochains trimestres ?
06:46Moi, je voulais juste mentionner qu'il y a encore peu, quand on regardait les chiffres de profitabilité, profit des entreprises aux Etats-Unis.
06:56On était à un point haut quasi historique.
06:58Je pense que maintenant, on est en train de rentrer dans une séquence de baisse des profits.
07:06Alors, il y a plusieurs moteurs. Il y a, bien sûr, l'histoire des tarifs.
07:09Les entreprises sont obligées d'absorber une partie du choc.
07:13Mais il y a un autre facteur qui joue, c'est le renchérencement du coût du service de la dette.
07:17Pareil, il y a encore quelques temps, on avait des coûts de service de la dette qui étaient, en moyenne, très faibles.
07:22Mais là, en fait, on a toute cette dette qui a été levée il y a quelques années, qui maintenant est reconduite, mais à des taux nettement supérieurs.
07:31Et donc, il y a ce retournement.
07:34Et puis, on le voit aussi, si on suit le marché du crédit, il y a une tendance assez nette à la détérioration des ratings des entreprises depuis de nombreux mois.
07:44Ça reste, en général, pas inquiétant.
07:48Pas inquiétant, mais la tendance, quand vous regardez, la tendance, elle est très claire.
07:52C'est une pente comme ça.
07:54Donc, la morsure des taux commence à se voir arriver maintenant.
07:56Oui, la morsure des taux, et puis là, les tarifs qui jouent aussi.
08:02Et donc, il y a quelques pans de l'économie.
08:06Les entreprises les plus fragiles, sur ces deux fronts, tarifs et endettement, qui deviennent vulnérables.
08:14C'est quelques pans de l'économie, Michel, qui ralentissent ou qui voient leur profit ralentir ?
08:19Ou est-ce que c'est, j'allais dire, la majorité de l'iceberg avec une partie émergée qui est évidemment l'IA ?
08:26Pour l'instant, il n'y a pas de raison de penser que c'est la majorité de l'iceberg.
08:29On va aller vers un hard ending, une récession brutale de l'économie.
08:34Donc, la barre du cas qui baisse, elle reste encore moins importante que la barre du cas qui monte dans ces fameux symboliques...
08:46Non, mais il y a quand même beaucoup de signaux annonciateurs.
08:50On parlera peut-être du marché du travail aux Etats-Unis.
08:54Oui, on n'a pas de données maintenant.
08:57Mais en tout cas, jusqu'au moment où on avait des données, qui plaident pour une détérioration graduelle.
09:04Alors, encore une fois, il n'y a rien d'extrêmement inquiétant.
09:07Comment on anticipe ça ? Qu'est-ce qui vous amène à anticiper ça, Michel ?
09:11C'est ce qu'on a vu jusqu'à présent, la détérioration du marché du travail.
09:15Et puis après, on a l'impression que le marché du travail...
09:17Alors, il n'y avait pas simplement les chiffres d'emploi,
09:19mais tous les indicateurs associés qui montraient un marché du travail gelé.
09:23Les entreprises ne bougent pas, ne recrutent pas, ne licencient pas.
09:27Les gens qui sont en emploi ne cherchent pas à bouger.
09:29Et les nouveaux entrants sur le marché du travail ont du mal à trouver un travail.
09:34On voit bien dans le chiffre du chômage.
09:35Le chômage, il augmente chez les jeunes, pas chez les personnes, comme on dit, de prime age.
09:42Et donc là, c'est vraiment, en général, quand on est dans cette étape de gel du marché du travail,
09:47c'est souvent un annonciateur d'une étape suivante de plus grande dégradation.
09:52Si et seulement si, c'est toute l'économie qui ralentit.
09:57Et donc là, c'est la question pour les prochains trimestres.
10:01Je pense qu'il y a quand même de bonnes raisons de penser que cette économie va ralentir fortement.
10:05Même qu'on ait un taux de croissance à zéro au quatrième trimestre,
10:08il y a le shutdown, il y a d'autres raisons.
10:11Il y a un moment aussi, il y aura les effets négatifs du tarifaire qui vont se voir.
10:16Alors, c'est toujours intéressant, c'est qu'il y a très peu d'effets négatifs sur l'économie américaine en 2025.
10:21C'est plutôt une histoire de 1026, cette histoire-là.
10:24Et donc, on peut aussi rajouter avec l'État, l'histoire des tarifs,
10:28le fait que les prix vont augmenter de 3 à 3,5%.
10:32Donc, ça va peser sur le pouvoir d'achat des ménages, la consommation.
10:35Si on a le travail, le pouvoir d'achat...
10:37Derrière les dépenses qu'il y a à l'IA, il y a quand même des moteurs du côté d'investissement, de la consommation,
10:43qui sont en train de fléchir...
10:44Il faut rappeler une chose sur l'investissement.
10:47Il faut rappeler aussi les masses mises, enfin les capex du secteur technologique.
10:52Mais ça se voit dans les comptes nationaux.
10:53C'est tellement...
10:54C'est macro.
10:55Mais voilà, à ce stade, c'est macroéconomique.
10:57C'est-à-dire qu'en gros, l'investissement qui...
10:59Quand vous regardez les comptes nationaux qui progressent à plus de 2% finalement sur une variation trimestrielle,
11:04c'est pas possible en fait, à ce stade du cycle.
11:07Et pourtant, on l'observe...
11:08C'est plus de la moitié de la croissance américaine.
11:10Non, mais c'est une contribution très nette.
11:12Et c'est surtout en fait à ce stade du cycle, avec des conditions monétaires telles que l'on connaît,
11:16parce qu'en gros, la Fed a tout juste, entre guillemets, commencé la deuxième phase de ces baisses des taux.
11:20On a quand même eu un premier et un deuxième trimestre avec une progression très nette de l'investissement des entreprises.
11:26C'est lié effectivement à l'IA.
11:27Et c'est soutenable ou pas ?
11:28Clairement oui, parce que ce qu'on dit par ailleurs, c'est que quand on regarde,
11:32quand on projette finalement les dépenses de capex de ce secteur, ça va pas s'arrêter d'une part.
11:37Et l'autre point, effectivement, j'étais peut-être un peu conservateur dans mon propos concernant le marché à l'action,
11:42mais il y a quand même un effet, un facteur extrêmement puissant dont on parle assez peu, ce sont les buybacks.
11:47Et donc là, clairement, ça va continuer.
11:49Le programme de buybacks sur le quatrième trimestre, il va être stellaire là encore.
11:53Et donc, cette économie américaine, et je termine là-dessus,
11:56finalement, quand on regarde, il y a un point aussi qu'on néglige fortement,
12:00parce que bon, en Europe, on n'a pas ce genre d'effet, c'est l'effet richesse.
12:03C'est-à-dire qu'en gros, globalement, tant que les marchés montent,
12:05malgré finalement l'état du marché du travail,
12:06la distorsion, finalement, du moins la concentration de la consommation des bénévénages,
12:11qui est surtout sur les gros revenus,
12:13exactement, qui contribue le plus,
12:14et bien eux bénéficient à plein de cet effet richesse,
12:16et ça conduit de booster la consommation.
12:17Donc, tant que les 10% tiennent, tant que les CAPEX et l'IA tiennent,
12:22il n'y a pas de raison que le régime de croissance...
12:23Il faut me rétorquer que c'est deux petits bouts, qui font tenir la masse.
12:28Si on regarde le CAPEX, donc l'investissement des entreprises aux Etats-Unis,
12:32or, il y a un, il baisse.
12:34C'est ça, donc c'était mon point, oui.
12:35Il baisse depuis longtemps.
12:36Il baisse cette fameuse économie en cas, c'est bien ça.
12:38Et donc la Fed est dans le bon tempo, là, du coup ?
12:41Très probablement, oui.
12:46Après, toujours pareil, la question, c'est jusqu'à quel niveau baisser les taux ?
12:50Nous, on dit autour de 3%, 3+,
12:53et puis effectivement, peut-être que sur le bilan,
12:55il y a une matière à penser à cesser de le baisser,
12:59en tout cas en pourcentage du PIB,
13:02et peut-être même commencer à réaugmenter.
13:05D'accord.
13:05On arrive au niveau plancher de liquidités nécessaires au système,
13:11en dollars en tout cas, on le sait qu'après ?
13:14C'est ça.
13:15C'est du fait, c'est du...
13:17Il y a le bilan de la Fed, aujourd'hui, en point de PIB,
13:20là, j'ai vérifié, il est, c'est 22% du PIB,
13:24c'est plus bas qu'en 2014.
13:28D'accord.
13:29Oui.
13:29Alors, en Europe, on est à 40% du PIB,
13:32c'est deux fois plus qu'en 2014.
13:33C'est juste pour vous dire.
13:34Oui, oui, oui.
13:35On n'est pas du tout, même...
13:37C'est un problème, c'est que le PIB européen,
13:38il a tellement stagné,
13:40alors que le PIB américain en dominaire est tellement augmenté.
13:41Peu importe, mais bon, en général,
13:43il y a une relation entre...
13:44Oui, d'accord, mais il y a une relation aussi
13:45avec les besoins de l'économie, la masse monétaire.
13:47Oui, non, bien sûr.
13:48C'est bien important, quand même,
13:49de remettre en perspective ce jeu de comparaison
13:51entre les États-Unis, la Fed et la zone euro.
13:54Et donc, la question que se posent toutes les banques centrales,
13:58c'est, compte tenu maintenant du mode de financement de l'économie,
14:01c'est quel est le niveau de bilan
14:02et la structure de son bilan ?
14:04Pour la Fed, bon, voilà,
14:06peut-être qu'il faut commencer à la réaugmenter.
14:09Oui.
14:10En achetant, peut-être, certaines parties de courbes plus que d'autres,
14:13ou certains mortgages immobiliers plus que d'autres, etc.
14:16Ça, c'est du fan-tuning,
14:17mais essentiel quand même pour la tenue de l'économie américaine.
14:23Bon, est-ce qu'il y a une forme d'aveuglement autour du thème de l'IA
14:25quand on est investisseur, gestionnaire d'actifs aujourd'hui ?
14:29Benoît, qu'est-ce que l'histoire nous enseigne
14:32de ce point de vue-là ?
14:33Et comment rester exposé à ce thème
14:36qui paraît incontournable,
14:39structurant même sans doute pour l'avenir,
14:41mais qui peut générer un risque de surchauffe,
14:44et qui dit risque de surchauffe,
14:46peut dire risque de déconvenue
14:48et potentiellement importante.
14:50Alors, je pense qu'on est tous convaincus
14:51de l'utilité de l'IA dans l'économie
14:52et de son intérêt.
14:55Ça, là-dessus, il n'y a pas de souci.
14:56Après, comme vous le dites,
14:57dans chaque révolution technologique,
15:00dans chaque révolution, de manière générale, économique,
15:03vous avez toujours des flux de capitaux
15:05qui vont venir s'investir de manière massive
15:07sur cette nouvelle technologie.
15:11Il y aura forcément des erreurs d'allocation
15:12à un moment donné.
15:14Et il y aura sûrement à un moment donné
15:16une surallocation des capitaux
15:17sur cette technologie et des déceptions.
15:19Mais on est encore dans la phase,
15:20c'est la fameuse courbe de Gartner
15:22qu'on aimait bien brandir dans les années 2000,
15:24donc c'est bien de revenir sur ce petit graphique.
15:27On est toujours dans cette phase,
15:28dans notre sens, d'anticipation.
15:31Alors, probablement trop optimiste
15:32à un moment donné,
15:33mais on est encore loin,
15:34et on le disait tout à l'heure,
15:35on a face à nous des investisseurs
15:37qui sont les sept magnifiques,
15:39qui ont encore les poches pleines
15:40et qui vont continuer à investir.
15:43Donc, on n'est pas encore à cette phase
15:44de surcapacité
15:46où on va se rendre compte
15:47que les anticipations qu'on avait
15:48étaient peut-être trop optimistes
15:49sur certaines utilités
15:51et où on va revenir à la raison.
15:54On a encore du temps devant nous
15:55et encore une fois,
15:57ce retour à la réalité,
15:59il arrivera à notre sens
16:00quand le cycle des taux directeurs
16:02de la Fed aura changé.
16:04On n'y est pas encore.
16:05Et comme par hasard,
16:06c'est quand la liquidité repart
16:08que tout d'un coup,
16:09on revient à des choses plus raisonnables.
16:11On n'y est pas encore.
16:13Donc, il faut suivre.
16:14Alors, ce n'est pas simple
16:14parce qu'on est dans un marché
16:15hyper polarisé
16:17et ce n'est pas nouveau
16:17avec quelques valeurs
16:19qui font le marché,
16:20l'économie et le marché,
16:22mais il faut quand même
16:23rester investi.
16:24Est-ce qu'il y a une manière
16:25de dérisquer quand même
16:26l'exposition à ce thème ?
16:28C'est-à-dire que la concentration
16:29est très forte,
16:31c'est compliqué à gérer
16:32avec en plus
16:32un cadre réglementaire
16:34qui est compliqué.
16:35Enfin, je veux dire,
16:35on ne peut pas avoir
16:36que les sept magnifiques
16:37en portefeuille
16:38quand on est gestionnaire
16:39d'actifs professionnels.
16:40Mais comment on dérisque
16:41un peu ce thème ?
16:42Est-ce qu'il y a
16:42des thématiques connexes ?
16:43Est-ce qu'il y a
16:44des entreprises
16:47connectées à ce thème
16:49qui, pour autant,
16:51ne sont pas forcément
16:51dans le risque
16:53de surchauffe
16:54le plus immédiat ?
16:55Oui, alors il y a
16:55des manières
16:56de dérisquer,
16:57déjà en trouvant,
16:58alors c'est toujours pareil,
16:59ce qu'on dit toujours,
17:00c'est qu'on préfère
17:00les vendeurs de pelles
17:01et de pioches
17:02que les utilisateurs
17:03parce qu'on n'est pas
17:04encore sûr
17:04de trouver ceux
17:06qui arrivent à optimiser.
17:07Donc rester sur les vendeurs
17:07de pelles et pioches,
17:08ça reste quand même
17:09confortable, vous dites
17:10c'est là où il faut
17:10être encore aujourd'hui.
17:11On a quelques annonces
17:12d'utilisateurs qui nous disent
17:13ça y est, on arrive
17:15à gagner la productivité,
17:16ce n'est pas si clair
17:16que ça encore.
17:18Donc il faut se méfier
17:18un peu de ces annonces-là.
17:20Malheureusement,
17:20ça va prendre encore du temps.
17:22Donc plutôt sur les fabricants,
17:24avant tout,
17:25on peut trouver
17:26quelques proxys en Europe
17:28qui sont peut-être
17:29un peu moins exubérants
17:30et un peu moins
17:31sursollicités
17:31par les investisseurs.
17:33Ça, c'est intéressant
17:34à voir.
17:35Quand on revient en Europe,
17:35on a d'autres thématiques
17:36de souveraineté,
17:37de manière plus globale,
17:38d'efficacité énergétique
17:39et autres qui restent d'avenir,
17:41qui sont intéressants
17:42et il faut quand même
17:43garder en tête
17:43qu'à notre sens,
17:45le programme d'investissement
17:48que va devoir mener l'Allemagne
17:50va arriver.
17:51Pourquoi ?
17:51Parce qu'ils n'ont pas le choix.
17:53Donc ça aussi,
17:53ce sera un moteur.
17:54Donc il faut rester toujours
17:56investi sur ces sujets-là
17:57et effectivement,
17:58essayer de trouver
17:58d'autres vecteurs de performance.
18:00Sur l'IRA,
18:00qu'est-ce que vous dites
18:01à ce stade du point de vue
18:03de marché ?
18:05Mabro,
18:05c'est un thème très chaud.
18:07Tout le monde s'interroge
18:08sur le risque de bulles
18:09chaque jour,
18:09chaque minute.
18:11Est-ce que ça nous prémunit
18:12contre le risque
18:13d'un éclatement imminent
18:15d'une bulle
18:16qui serait en train de gonfler ?
18:17La bulle,
18:18de toute façon,
18:18on ne peut la constater
18:20que lorsqu'elle a explosé.
18:21Ça, c'est le premier point.
18:22Et puis,
18:22je crois qu'il n'existe,
18:24on va dire,
18:24aucune méthode,
18:26aucune modélisation,
18:27aucun modèle
18:27capable effectivement
18:28de détecter une bulle.
18:29Sinon, ça se saurait.
18:30Et il y en a beaucoup
18:31qui ont essayé.
18:31Mais ça n'a jamais marché.
18:32Mais vous dites ça
18:33sur les CAPEX,
18:35ça va continuer.
18:36Mais le CAPEX,
18:37en fait,
18:37c'est une condition sine qua non
18:38pour vous générer du revenu.
18:40Vous n'investissez pas,
18:40vous n'avez pas de revenu.
18:41Ça, on le sait.
18:42Donc, il y a une égalité comptable.
18:43Pas d'investissement
18:44égale pas de revenu.
18:45Investissement égale promesse
18:46de revenu futur.
18:47Et donc, finalement,
18:48quand on regarde
18:48la croissance des revenus anticipés,
18:50notamment pour le Nasdaq,
18:51et chaque année,
18:52c'est le même discours,
18:54début d'année,
18:54on commence avec à peu près
18:55une croissance de 20%
18:56des revenus
18:57pour les entreprises du Nasdaq.
18:58Et on dit,
18:59c'est trop,
18:59on va être encore surpris
19:00à la baisse, etc.
19:02Rebelote,
19:02ça a encore marché cette année.
19:03On est à quasiment 30%
19:05pour le Nasdaq.
19:07Et déjà,
19:08on sent que pour l'année prochaine,
19:09c'est déjà en train
19:10d'être révisé légèrement à la hausse.
19:11Donc, il y a encore,
19:12finalement,
19:13du potentiel.
19:14Alors,
19:14on n'est pas à l'abri
19:15d'un drawdown,
19:18d'une volatilité de marché.
19:19On l'a vu le 2 avril,
19:20toute cette séquence
19:21du mois d'avril.
19:22Qu'est-ce qui s'est passé ?
19:23Modulo, bien sûr,
19:23l'échange.
19:25Et bien, finalement,
19:25on est reparti de plus belle
19:27et on a explosé
19:27entre guillemets
19:28tous les records.
19:29Encore une fois,
19:30c'est un marché
19:31également de flux.
19:32On néglige effectivement
19:32cette dimension,
19:33on regarde effectivement
19:34les fondamentaux
19:34en disant finalement
19:36dès l'instant
19:37où on a un point d'entrée,
19:38tout le monde s'engouffre
19:40parce qu'il y a de la croissance,
19:41parce qu'il y a de la visibilité,
19:42parce qu'aujourd'hui,
19:43il y a cette conviction
19:43qu'on ne peut pas faire autrement
19:45finalement qu'avec l'IA.
19:46Alors,
19:46il est beaucoup trop tôt,
19:47bien sûr,
19:47pour parler de gains de productivité
19:49ou même de changements
19:51finalement
19:51dans les cycles macroéconomiques.
19:53On avait cette discussion
19:54quelque part,
19:55j'étais trop jeune,
19:56il y a eu cette discussion
19:58en 2000
19:58en disant
19:59le cycle macro est mort.
20:02Le cycle macro est foutu
20:03parce qu'on ne va plus
20:04être astreint
20:06à cette cyclicité
20:06de hauts et de baisses.
20:07L'Internet,
20:08toutes les nouvelles technologies
20:09qui avaient été avancées
20:10allaient justement
20:11nous emmener
20:12sur un secteur de croissance.
20:13Et 20 ans après,
20:14on nous dit que l'Internet
20:15en termes de gains de productivité,
20:16c'est zéro.
20:17On ne sait pas la mesurer.
20:18Ça ne se mesure pas.
20:18Ça ne se mesure pas
20:19parce qu'on n'a pas les outils.
20:20Ce n'est pas zéro.
20:21C'est comme l'inflation.
20:22On ne se l'est pas.
20:23Donc finalement,
20:25on ne peut pas non plus se...
20:25Mais on sait pertinemment
20:27que tous ces outils-là
20:28ont quand même changé
20:29notre quotidien.
20:31Pour quelle productivité ?
20:32À la limite,
20:34il y a productivité et confort.
20:35Et ça,
20:36c'est un débat
20:37en microéconomie
20:38qui est constant.
20:39Passons.
20:39Et donc tout ça
20:40pour dire qu'encore une fois,
20:41et même quand on regarde
20:42les valorisations
20:42du secteur de la tech,
20:44ce n'est pas élevé en fait.
20:45Vous prenez par exemple...
20:47Dans les marchés cotés, oui.
20:48Dans les marchés cotés.
20:49Moi, je ne parle de...
20:51Oui, oui, oui.
20:51Donc là où il y a un prix,
20:52ça se mesure.
20:53Là où il y a pas de prix,
20:53ça ne se mesure pas.
20:54Donc pour moi,
20:54c'est encore un autre monde.
20:56Le FN10500,
20:56quand vous regardez la valo,
20:57ça se paye effectivement
20:58très cher en termes de bénéfices.
21:00Et donc ça montre
21:01qu'il y a quelque chose
21:01des distorsions
21:02au sein même des secteurs.
21:03Quand vous regardez le Nasdaq,
21:04tout le monde a ce secteur en tête,
21:06ça ne se paye pas si cher que ça
21:07parce que quand vous regardez
21:08la croissance des bénéfices
21:09de ces boîtes,
21:11c'est juste stratosphérique
21:12et ce n'est pas cher
21:12au regard du prix que l'on paye.
21:14Donc nous,
21:14on aime bien
21:15et on se dit franchement
21:16pour une allocation de long terme
21:18puisqu'en plus on dit
21:19que la durée de détention requise
21:21pour les actions,
21:22c'est 5 ans,
21:23on y va
21:23et on ne se prend pas la tête.
21:24Bon,
21:25parlons de l'Europe,
21:26Michel.
21:27Où va l'Europe ?
21:28Alors,
21:28on a la réunion
21:29de la Banque Centrale Européenne
21:30la semaine prochaine.
21:31Le marché déjà,
21:32depuis un moment,
21:32n'attend plus rien
21:34ou vraiment pas grand-chose
21:35de la Banque Centrale Européenne.
21:36Ça commence à bouger.
21:37Alors,
21:37ça commence à bouger.
21:39Donc,
21:39dans quel sens ?
21:40C'est la question.
21:42J'entendais l'autre jour,
21:43je crois,
21:43François Villard-Gallot
21:44nous dire que,
21:46selon lui,
21:46le prochain mouvement
21:47de la Banque Centrale Européenne
21:48était une nouvelle baisse de taux.
21:50Ce qui sous-entend en creux
21:51que ce n'est pas une évidence
21:53peut-être pour tout le monde
21:54aujourd'hui.
21:55Est-ce que ça l'est pour vous ?
21:56Et si on essaye
21:56de se projeter sur 2026,
21:58à quoi se prépare
22:00ou à quoi doit se préparer
22:01la Banque Centrale Européenne
22:02sur le front de l'activité
22:04et sur le front de l'inflation ?
22:06Je pense qu'il ne va pas
22:06se passer grand-chose
22:07cette année.
22:08D'une part,
22:09il n'y aura pas assez de nouvelles
22:10pour pouvoir infléchir
22:12la position de la BCE
22:14qui est en wait and see.
22:17On est confortable,
22:17bien positionnés.
22:18Bien positionnés
22:19pour réagir à toute nouvelle.
22:21Mais nous,
22:21on pense qu'effectivement,
22:22le prochain mouvement,
22:23ce sera une baisse de taux
22:24en mars 2026.
22:26Une seule baisse de taux
22:27jusqu'à 1,75.
22:29Et pour nous,
22:30il y a deux raisons à ça.
22:31La première raison,
22:32c'est qu'on anticipe
22:33que l'inflation baissera
22:35autour de 1,4,
22:361,5 %
22:37au début de l'année prochaine.
22:38C'est lié
22:39aux effets retardés
22:41de l'appréciation de l'euro,
22:42à la baisse des prix de l'énergie,
22:43puis un peu aussi
22:44le mouvement continu
22:46de désinflation,
22:47de l'inflation domestique.
22:49Ça,
22:50c'est la première raison.
22:50L'autre raison,
22:51c'est qu'on n'a pas encore
22:54tous les effets positifs
22:55en Allemagne
22:56du plan de relance.
22:58Ça commence que maintenant.
22:58On n'en a aucun, même.
23:00C'est ça, Michel ?
23:02Non, non,
23:02on en parlera,
23:03mais ça commence maintenant,
23:04au mois d'octobre.
23:06Il ne s'est rien passé.
23:06Il n'y a eu que des annonces avant.
23:08Et on allait me rendre compte
23:09qu'on a les effets retardés
23:10de tous les chocs passés.
23:11L'Allemagne est en récession
23:12depuis 2022.
23:13C'était encore le cas
23:14au deuxième trimestre
23:15de cette année.
23:17Et il y a les effets retardés
23:19sur l'emploi.
23:20Alors, l'emploi,
23:21pour l'instant,
23:21en glissement annuel,
23:22c'est zéro.
23:24Mais il y a quand même
23:24300 000 emplois détruits
23:25dans le secteur manufacturier.
23:27Ça devrait continuer.
23:28Et nous, on pense
23:29qu'on va passer
23:29en territoire négatif
23:30au tournant de l'année.
23:33Et en France,
23:34l'emploi marchand
23:35est sur une trajectoire négative
23:38aussi depuis 3-4 trimestres.
23:40Ça devrait continuer.
23:41On va rajouter
23:42les effets de l'apprentissage,
23:44l'exercicement budgétaire,
23:45en tout cas des mesures
23:46prudentes sur les politiques
23:48de l'emploi.
23:49Et donc, on voit
23:51un panorama
23:52début 2026
23:53où on a une inflation
23:54à 4 à 5
23:55assez loin de la cible
23:56pas confortable.
23:59Ça va faire un peu de bruit
24:00quand même.
24:00Si l'inflation tombe,
24:01comme vous dites,
24:02à un 4 à 5,
24:03ça va se voir.
24:04On n'est pas proche
24:05de 10%.
24:06On n'est pas à 7 à 8.
24:09Et puis,
24:10l'emploi,
24:12concrètement,
24:12le taux de chômage
24:13qui monte en Allemagne
24:14et puis en France.
24:16Et puis,
24:16autour de ça,
24:18d'autres annonces
24:19de difficultés
24:20dans le secteur manufacturier allemand.
24:22Donc,
24:23c'est pour nous,
24:23ça c'est le panorama
24:24du début d'année
24:252026.
24:27Maintenant,
24:28si on essaye
24:29de voir un peu plus loin,
24:31on est relativement optimiste
24:32comme tout le monde,
24:33comme tous les prévisionnistes
24:34sur l'Europe.
24:36Et là,
24:36il y a trois facteurs.
24:37Il y a le plan de relance
24:38en Allemagne
24:39qui est conséquent.
24:40On part de
24:40plus d'un point de pipe
24:42de relance,
24:42plutôt 1,5 point de pipe
24:44de relance
24:44entre 2024
24:45et 2026.
24:48Sachant que les effets
24:50vont se concentrer
24:51en 2026
24:52au début de 2026
24:53et au-delà.
24:55Et c'est le premier facteur.
24:57L'Allemagne a été à zéro
24:58depuis trois ans.
24:59S'il y a pas,
25:00c'est à 1% de croissance
25:01et plus.
25:02Le gouvernement prévoit,
25:03l'Allemand prévoit
25:041,3% de croissance.
25:06Il a été systématiquement
25:07pessimiste,
25:08hors période de crise,
25:10choc,
25:10imprévu.
25:12Donc,
25:12il est en général prudent.
25:13Donc,
25:13voilà,
25:13on passe de 0
25:14à 1,3%.
25:16Et donc,
25:16peut-être à 1,5 quoi.
25:17Voilà.
25:18Il y aura des effets
25:19d'entraînement
25:20sur le reste de l'Europe.
25:22Et il y a deux autres raisons.
25:24L'autre raison,
25:25c'est la stabilisation
25:26dans l'immobilier
25:26en Europe.
25:27Il ne faut pas oublier
25:28que ça a été un frein
25:29à la croissance.
25:30Ça a coûté 0,2 points
25:31de croissance
25:32par an
25:33depuis 2021,
25:342022,
25:352023,
25:352024,
25:37la baisse
25:38de l'immobilier.
25:39Là,
25:39il y a quand même
25:39plusieurs signaux
25:40de moins de stabilisation.
25:42On reste à un niveau déprimé.
25:43Les prix,
25:44les transactions,
25:45les mises en chantier.
25:46Alors,
25:46ce n'est pas beau
25:47en termes de niveau,
25:47mais la courbe,
25:48elle remonte.
25:49Et donc,
25:50on sait que c'est plutôt
25:51des cycles longs.
25:52Donc,
25:52si on n'a pas ça
25:54qui freine...
25:56Ce sera sans doute
25:57une contribution positive
25:58à la croissance.
25:58En tout cas,
25:59en différentiel
25:59par rapport
26:00à la tendance passée.
26:02Et ça,
26:02en plus,
26:02a des effets induits
26:04sur la consommation
26:04et les parles.
26:06Et sachant que la consommation,
26:07s'il y a une désinflation,
26:09elle devrait être très correcte aussi.
26:12La consommation,
26:13d'ailleurs,
26:13qui est déjà
26:13le moteur principal
26:14de la croissance en Europe,
26:15on est à 1,3-1,4%
26:17de croissance l'an.
26:19Bon,
26:19pour l'Europe,
26:20c'est bien, quoi.
26:22Et ça donne
26:22une très forte hétérogénéité.
26:24Oui, oui.
26:24C'est ça le problème.
26:25C'est-à-dire qu'en gros,
26:25il n'y a pas de conçois en France.
26:27Donc,
26:27c'est ça qui est quand même
26:28assez stupéfiant.
26:30Et voilà.
26:31Donc,
26:31ce qui est intéressant,
26:33c'est qu'en sur l'Europe,
26:34pour finir là-dessus,
26:34sur les perspectives
26:35à moyen terme,
26:36en moyenne annuelle,
26:38quand on regarde
26:38les prévisions des économistes,
26:40tout le monde est confiant.
26:41Enfin,
26:42l'écart,
26:42on est allé,
26:49on a perdu tellement de terrain
26:50qu'à un moment,
26:51c'est un peu l'histoire
26:52du fond de la piscine,
26:53Michel.
26:54On ne peut
26:55n'être que confiants
26:56sur...
26:57Il y a l'histoire
26:58du fond de la piscine,
26:59par exemple,
27:00pour l'immobilier,
27:00c'est le cas.
27:01Et la relance allemande,
27:02c'est un vrai game changer.
27:03C'est un changement.
27:05Et vous parliez
27:07de l'Europe tout à l'heure,
27:08effectivement,
27:08comme territoire
27:09d'investissement,
27:10l'idée qu'une surperformance
27:12des actions européennes
27:13est toujours possible,
27:14c'est ce qu'on observe d'ailleurs,
27:15corrigé du dollar,
27:16il n'y a pas à rougir
27:17par rapport aux performances
27:19des indices américains.
27:20C'est une histoire
27:21qui continue devant nous encore.
27:23Il y a de l'appétit,
27:25les flux reviennent aussi.
27:27C'est un vrai regain d'intérêt
27:29pour l'Europe
27:29sur des thématiques
27:30un peu clés,
27:31autour de la relance allemande,
27:32la défense,
27:33la transition aussi peut-être
27:35climatique.
27:37Ça,
27:37c'est des thèmes
27:37qui résonnent
27:39dans l'esprit
27:39des investisseurs aujourd'hui ?
27:40Oui,
27:41ça a quand même évolué
27:42puisque l'année qu'on vient
27:42de vivre,
27:43le change des dents
27:44a quand même remis en avant
27:46les performances européennes
27:47pour les investisseurs
27:48en zone euro.
27:49Donc ça a quand même
27:50un peu rebattu les cartes.
27:52Les investisseurs
27:52continueront à regarder
27:54les Etats-Unis,
27:54évidemment,
27:55dans les portefeuilles,
27:55et c'est normal,
27:56ça reste le marché directeur,
27:57mais l'Europe a retrouvé
27:59des couleurs.
28:00Et comme on le disait,
28:01de toute façon,
28:02un pays que l'Allemagne
28:03n'a pas le choix économiquement
28:04et a les moyens.
28:06Donc on a du mal
28:07à imaginer qu'à un moment donné,
28:08on ne relance pas.
28:10Le seul risque
28:11dans ce cadre-là,
28:12c'est un retard à l'allumage.
28:14Ça,
28:14on sait faire aussi en Europe.
28:15On n'est pas toujours
28:16suffisamment rapide
28:17et efficace.
28:18Mais à part ça,
28:20il y a les réserves
28:22en Allemagne.
28:23C'est un peu le seul pays
28:23qui a les réserves,
28:24mais elles y sont.
28:26Et les thèmes sont là.
28:27Le thème de la souveraineté
28:29de manière globale,
28:30il est très intéressant
28:31parce qu'il est très large
28:32et il arrose
28:33beaucoup de secteurs.
28:35Et c'est vraiment
28:35créateur de valeur.
28:36Et ça,
28:37ça peut être créateur.
28:38En tout cas,
28:38ça peut ramener
28:39de la valeur en Europe
28:40qu'on a probablement
28:41trop laissé partir
28:42aux États-Unis en particulier.
28:44Donc là,
28:44il y a vraiment quelque chose.
28:45Après,
28:46retard à l'allumage
28:47parce qu'on voit bien
28:47que la gouvernance européenne
28:48n'est pas d'une grande efficacité.
28:51Là,
28:51l'intérêt,
28:51c'est que les moyens
28:52sont entre les mains
28:54d'un pays.
28:54Donc on peut imaginer
28:55que ça sera un peu plus rapide
28:56et que l'Europe
28:58embrayera dans un second temps
28:59en y mettant aussi
29:01quelques moyens
29:02mais qui ne seront pas
29:03de la même ampleur.
29:03Dans quelle mesure
29:06est-ce que le marché
29:06a déjà anticipé
29:08tout ou partie
29:09de ce qu'on décrit là ?
29:11C'est-à-dire
29:11la cote allemande,
29:13le MDAX,
29:13etc.
29:15Tous ces indices-là
29:16ou toutes ces parties
29:17de marché-là
29:18sont déjà sollicités
29:19depuis de nombreux mois
29:20et depuis mars 2025
29:22en l'occurrence
29:23pour l'Allemagne.
29:24Celui qui a probablement
29:25un peu,
29:26enfin qui a déjà
29:26beaucoup anticipé
29:27et dont il faut peut-être
29:28un petit peu se méfier
29:28c'est le secteur
29:29de la défense pure
29:29parce que là,
29:30il y a déjà eu
29:31beaucoup de bonnes nouvelles
29:31et la difficulté
29:33de ce secteur-là
29:34c'est qu'il y a eu
29:34beaucoup de bonnes nouvelles
29:35et que les acteurs
29:36attendent les carnets de commandes.
29:38Ou plutôt il y a
29:38des promesses de commandes
29:39et la réalité
29:40dans les carnets de commandes
29:41elle n'est pas encore là.
29:42Donc ça,
29:43je pense qu'il faut peut-être
29:44rester prudent.
29:45Sur le reste,
29:46je pense qu'on n'a pas
29:46encore vu grand-chose
29:47et qu'on n'a pas anticipé
29:49tant que ça
29:49parce qu'on n'a pas encore
29:50l'exacte teneur
29:52de ces moyens
29:54qui vont être déployés.
29:55Donc on a encore
29:55des marges manœuvres en Europe,
29:56ça c'est sûr.
29:57Il y aura des surprises positives
29:58sur le plan allemand,
30:01les effets du plan allemand,
30:02les déboursements,
30:03le soutien que ça va apporter
30:05à l'Allemagne bien sûr
30:07mais peut-être
30:07avec quelques effets de bord
30:09aussi à d'autres pays.
30:11Au-delà de l'Allemagne,
30:12juste revenir sur
30:13cette notion de confort
30:15de la BCE,
30:15moi qui me sidère
30:16puisque globalement
30:17tout le monde projette
30:18effectivement une inflation
30:19sous la cible,
30:21une reprise
30:22qu'on peut qualifier
30:22de médiocre
30:23parce qu'elle n'a pas
30:23de nos potentiels
30:24globalement.
30:25Et quand on regarde
30:27finalement les enquêtes
30:27de la Commission européenne,
30:28c'est quoi les facteurs
30:29bloquants finalement
30:29au niveau de la production ?
30:30Il y en a deux,
30:31c'est la faiblesse de la demande
30:32qui est structurellement
30:32trop faible en Europe
30:33et le niveau des taux.
30:36C'est-à-dire qu'en gros,
30:36il n'y a pas d'investissement
30:37en Allemagne depuis 2022.
30:39Alors on sait pourquoi
30:40il n'y a pas d'investissement.
30:41En France,
30:41il n'y a pas d'investissement
30:42et on l'a dit tout à l'heure,
30:43l'investissement c'est
30:44la condition sine qua non
30:45de la croissance.
30:46Je vois mal comment on peut
30:46générer de la croissance
30:47à moins effectivement
30:48de faire du déficit.
30:49Mais ça arrive.
30:50Oui, ça arrive.
30:51Mais ça n'arrive pas
30:51au bon moment,
30:52entre guillemets,
30:52encore une fois.
30:53Dans les pays frugaux,
30:54les déficits vont augmenter.
30:55En Allemagne,
30:56aux Pays-Bas,
30:56ailleurs aussi.
30:57Pour les Pays-Bas,
30:57ça reste à voir.
30:58Donc là encore,
30:59les Pays-Bas,
31:00le jour où ils feront du déficit,
31:01franchement,
31:01j'ai envie de voir
31:02ça.
31:02Ils sont en train
31:04de réduire l'excédent
31:05de façon colossale.
31:06Voilà !
31:06Oui, oui,
31:07ils réduisent un excédent.
31:08Mais le problème,
31:08c'est quoi ?
31:09Ils avaient un excédent
31:10à 1,5 de PIB,
31:11mais il est à zéro.
31:11D'accord,
31:12mais c'est connu
31:12à les Pays-Bas.
31:12Ils ont déjà consommé
31:13à 1,5.
31:14Oui, mais le poids
31:14des Pays-Bas,
31:15finalement,
31:15à 1,5 euro...
31:16D'accord,
31:16mais c'est le signal
31:17qu'il s'envoie.
31:18Il y a un signal très bien,
31:19mais des signons,
31:19il y en a eu des tonnes,
31:20entre guillemets,
31:21mais l'exécution pêche
31:22à chaque fois.
31:23Et c'est ça,
31:23le problème.
31:23C'est-à-dire qu'en gros,
31:24on est là avec plein
31:24de bons sentiments
31:25et des bonnes idées,
31:26encore une fois.
31:27Mais finalement,
31:28l'exécution est toujours tardive,
31:30alors même qu'aux États-Unis,
31:31et je ne suis pas pro-américain
31:33par ailleurs,
31:34mais on voit bien
31:34que lorsqu'ils ont un plan
31:35aussi bon ou mauvais soit-il,
31:37ça exécute,
31:38ça délivre.
31:39Et c'est ça,
31:39en fait,
31:39le problème en Europe.
31:40Et c'est pour ça que je suis...
31:41Alors, il faudrait combien
31:42de baisse de taux de la BCE, alors ?
31:43Alors, moi,
31:43Michel,
31:45je suis d'accord avec...
31:45Michel nous dit une en mars 2026,
31:47et après,
31:48l'histoire change.
31:49Non, mais je suis d'accord
31:49avec Michel sur
31:50il y aura une baisse de taux
31:51et moi, je pense peut-être
31:52qu'elle peut arriver
31:53un peu plus tôt.
31:53Non, mais en fait,
31:54il faut en venir un signal.
31:55Et globalement,
31:56les conditions monétaires
31:57aujourd'hui, à 2%,
31:58on est sur la neutralité monétaire.
31:59On n'est pas sur la...
32:00On n'est pas accommodant.
32:01On n'est pas accommodant.
32:01Et comment voulez-vous
32:02qu'on progresse davantage
32:03si on n'est pas accommodant ?
32:04On n'y arrivera pas.
32:05Donc, du coup,
32:05à un moment donné,
32:06il faut...
32:07La reprise immobilière,
32:08honnêtement,
32:09là aussi,
32:10c'est très en dents de scie
32:11et honnêtement,
32:11si on maintient
32:12ces niveaux de taux d'intérêt,
32:13ça ne reprendra pas.
32:15Je suis beaucoup plus circonspect
32:16et tant qu'on n'aura pas
32:18cet alignement,
32:18ce polysémique
32:19qu'ont les Etats-Unis...
32:21Comment vous voyez
32:21la BCA gérer
32:22ces différents horizons de temps-là ?
32:24Effectivement,
32:24donc il y a l'immédiateté,
32:25l'intervalle
32:26avec ce creux d'inflation-là
32:27qu'il va falloir accompagner
32:29d'une manière ou d'une autre.
32:30Est-ce que ce sera en décembre ?
32:31Est-ce que ce sera en mars ?
32:32On verra.
32:33Et ensuite,
32:34vous dites,
32:35il y a cet avenir
32:36beaucoup plus positif
32:37qui fait consensus d'ailleurs.
32:38Oui,
32:38après,
32:38on envisage
32:40que la BCA remontera
32:42à ses taux
32:42dès décembre 2026
32:44et puis après,
32:45au-delà de 2027...
32:46Alors,
32:46qu'est-ce qui va se passer
32:46entre mars 2026
32:47et décembre 2026,
32:49Michel ?
32:49En pause.
32:50Le plan allemand ?
32:50Oui,
32:51mais qu'est-ce qui va se passer
32:52qui la fera changer
32:53six mois après ?
32:54Il y a les effets
32:58de tous les facteurs
33:00que j'ai mentionnés
33:01qui vont booster la croissance.
33:04Et là,
33:04nous,
33:04on a une vision
33:05d'une croissance potentielle
33:06extrêmement faible en Europe
33:08parce qu'on a une population
33:09en âge de travaillé
33:10qui décroît.
33:11Donc,
33:12même si on fait
33:12des gains de productivité
33:13à 0,8 ou 1%,
33:16comme le fort de travail décroît,
33:18le potentiel est inférieur à ça.
33:20Donc,
33:20dès qu'on fait
33:201% de croissance,
33:22le taux de chômage
33:22il baisse.
33:23On est max,
33:23oui.
33:24C'est ce qu'on observe
33:25depuis trois ans.
33:26On a 0,7% de croissance
33:27et le taux de chômage
33:27il baisse.
33:28Donc,
33:28dès que vous faites
33:29plus 0,7% de croissance,
33:31là,
33:31si on a 1,2%
33:33de croissance
33:34les prochaines années...
33:35C'est-à-dire que la croissance
33:36va très vite être
33:37à nouveau inflationniste ?
33:38Oui,
33:38c'est...
33:39Alors,
33:39en tout cas,
33:39c'est notre vision.
33:40C'est notre vision.
33:42Et donc,
33:42nous,
33:43on pense aux plans
33:44de relance en Allemagne.
33:45D'ailleurs,
33:45probablement qu'il y aura...
33:47Quand on regarde
33:47quand il y a des plans de relance,
33:48en général,
33:49il y a un impact en volume
33:50et un impact en prix.
33:51Peut-être que l'impact de prix
33:52sera plus important
33:54que l'impact de volume
33:55par rapport à ce qu'on a observé
33:56dans le passé.
33:57Parce qu'on n'aura pas
33:57les capacités de produire.
33:58Exactement.
33:58Là,
33:58on pense en Allemagne
34:00aux dépenses d'infrastructures.
34:02On sait que c'est un secteur
34:03qui a...
34:04Ça a été mentionné
34:05que très peu investi.
34:06Donc,
34:06il n'y a pas les forces de travail,
34:08les capacités aujourd'hui.
34:10Donc,
34:10peut-être qu'il y aura
34:11un impact
34:12sur les prix plus élevés
34:13que d'habitude.
34:15Le vieillissement démographique,
34:17encore une fois,
34:17je le répète,
34:18hors flux migratoire exceptionnel,
34:20genre guerre
34:20au pourtour de l'Europe,
34:22la population
34:23en âge de travailler
34:23baisse.
34:24Voilà,
34:25c'est factuel.
34:25C'est factuel.
34:27Et
34:28le...
34:29Et donc ça,
34:30s'il n'y a pas de guerre
34:31au pourtour de l'Europe
34:32dans les prochaines années,
34:33voilà,
34:34il y aura un effet mécanique
34:36sur
34:36le...
34:37le...
34:38le pouvoir
34:40de négociation
34:40des salariés,
34:41la baisse du chômage
34:42et les salaires réels.
34:44Et le troisième facteur,
34:45c'est le changement climatique.
34:47Et là,
34:47c'est le...
34:48C'est la greenflation, alors.
34:49Voilà.
34:50Et là,
34:51c'est en discussion
34:53actuellement,
34:54ça va être encore
34:55à la fin de la semaine
34:55au Conseil européen.
34:57Les objectifs
34:58de réduction
35:00de gaz à effet de serre
35:012035-2040
35:03et le mécanisme
35:05du...
35:06Deuxième mécanisme
35:07de marché carbone
35:08ETS2.
35:09On a créé
35:10un marché carbone
35:11il y a longtemps,
35:12début des années 2000,
35:13qui concernait l'industrie.
35:14La plus consommatrice,
35:16c'est ça ?
35:16Voilà, la plus consommatrice.
35:17D'accord, la plus intensive.
35:18C'est 60% des émissions,
35:19à peu près.
35:20OK.
35:21Et...
35:21Ou plutôt 40% des émissions.
35:23Et ce marché des crédits carbone,
35:24on va l'élargir, donc,
35:25à d'autres secteurs.
35:25Voilà.
35:26Et on va y inclure
35:27tout ce qui est transport,
35:28en particulier transport routier,
35:29et puis bâtiment.
35:31Et donc,
35:31quand je dis bâtiment,
35:32ce sont les factures énergétiques.
35:34Et le mécanisme
35:36tel qu'il a été conçu
35:37et voté,
35:38il a été voté en 2022
35:40par le Parlement européen
35:42et donc passé dans la loi
35:44par tous les pays européens.
35:47C'était avant
35:48que les prix d'énergie augmentent.
35:51J'entends.
35:52Et ce mécanisme,
35:54tel qu'il est conçu,
35:55pourrait conduire
35:56à une hausse
35:56de la facture énergétique
35:58pour les ménages
35:58et les entreprises
35:59de 25 à 35%
36:00en cumulé
36:02entre 2027 et 2030.
36:04Mais ça,
36:04c'est à partir en passé.
36:05Comment on fait
36:05de la croissance avec ça ?
36:06Ça appartient en passé,
36:07ça, Michel.
36:08Vous dites vous-même
36:09que ça a été voté
36:09avant l'exposition
36:11des prix de l'énergie
36:12liée à la guerre
36:13de la Russie en Ukraine.
36:15On va regarder
36:15quelle va être
36:15la séquence politique.
36:17C'est un peu comme
36:18en France,
36:20il y a une situation
36:22par défaut
36:23qui laisse ce qu'elle est
36:23et tant qu'on n'arrive pas
36:24à se mettre d'accord,
36:25elle reste par défaut.
36:26Oui, je comprends.
36:27C'est un désastre.
36:31Mais quand on fait ça,
36:33chacun a son rôle.
36:34Quand on regarde ça,
36:36alors après,
36:37effectivement,
36:37il peut y avoir
36:38un impact
36:38nous on voit
36:40un impact inflationné,
36:40ça n'est pas énorme,
36:41mais l'inflation
36:42pourra monter
36:42à 2,5
36:43et puis en moyenne
36:45déjà en dessous.
36:47Et puis,
36:47ce n'est pas
36:48l'inflation conséquente,
36:50mais quand on accumule
36:50tous ces mécanismes,
36:52il y a peut-être aussi
36:53des impacts positifs
36:54sur la croissance
36:55de vouloir être vertueux
36:57dans ce type de secteur.
36:59Ce n'est pas que négatif.
37:01Oui, c'est ça.
37:01À terme,
37:02ça reste une bonne voie.
37:03Non, mais on est d'accord là-dessus ?
37:05Moi, je suis persuadé, oui.
37:06L'investissement dans le climat
37:08et contre le changement climatique,
37:10ça reste ?
37:11Il y a deux effets.
37:12Il y a un effet négatif
37:13sur la conso,
37:13parce que c'est toujours
37:14le consommateur
37:15in fine
37:16qui doit payer la facture
37:17lorsqu'il y a des investissements.
37:19Mais après,
37:20il y a quelques secteurs
37:20porteurs.
37:21et il y a normalement
37:23une plus grande efficacité énergétique
37:24de l'économie.
37:25Si un jour,
37:26il y avait beaucoup de renouvelables,
37:2980% de l'énergie renouvelable
37:31en Europe,
37:32le coût marginal
37:32de cette énergie
37:34est quasiment annul.
37:35Voilà, donc in fine...
37:37On retrouverait un avantage énergétique.
37:39Mais on parle de très très long terme.
37:41Merci beaucoup, messieurs,
37:42pour cette discussion.
37:43On s'arrêtera là ce soir.
37:44Michel Martinez,
37:45Société Générale CIB,
37:46Benoît Vesco,
37:48Delubac,
37:48Asset Management,
37:49Emma Brouche,
37:49et Toine Natix,
37:50ICM.
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