- il y a 13 minutes
Retrouvez le Morning Meeting du vendredi 13 novembre dans l'émission Good Morning Market. Retrouvez l'émission du lundi au vendredi et réécoutez la en podcast.
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TVTranscription
00:00Un point sur la classe obligataire avec deux spécialistes en plateau.
00:03Eric Muller, bonjour Eric.
00:04Bonjour Thierry.
00:04Merci de nous accompagner ce matin.
00:06Responsable des stratégies obligataires corporate chez Muzini Canco
00:09et Ronan Blanc, gérant obligataire chez Montpensier Arbevel.
00:12Bonjour à tous les deux.
00:13Le 10 ans américain, c'était bien détendu au début du mois de novembre
00:16et puis là, en l'espace d'une semaine, dix jours,
00:19il a repris quasiment 30 points en ligne droite.
00:22Nous sommes ce matin à 5-12.
00:24Avant la publication cet après-midi des prix à la production,
00:27il se passe beaucoup de choses aujourd'hui sur les actifs dollars,
00:31que ce soit sur le marché obligataire, les taux souverains,
00:34mais aussi sur le dollar qui est sur des plus hauts d'avril 2025.
00:39Qu'est-ce qui se passe là d'un seul coup ?
00:40Le marché se rend compte que l'inflation est plus persistante,
00:43que la croissance sera toujours là,
00:44qu'il y a encore et toujours des surprises du côté des États-Unis ?
00:47On a eu une petite pause dans la correction obligataire
00:50avec notamment la détente sur le pétrole,
00:53mais les mots restent les mêmes.
00:55Ce double choc à la fois d'offres et de demandes reste présent
00:59dans un contexte où, comme vous le disiez,
01:02la croissance américaine reste clairement au rendez-vous.
01:05Nous, on a plutôt le sentiment que la Fed est un petit peu en retard
01:08dans son process d'ajustement
01:10et on la verrait bien un petit peu plus accélérée.
01:13C'est pour ça qu'on parlera peut-être de l'Europe un petit peu après,
01:15mais on aura sans doute des trajectoires monétaires un peu différentes en 2027,
01:19après des trajectoires relativement communes cette année.
01:24Il y a du rendement à peu près partout maintenant.
01:26C'est vrai qu'il y a la concurrence,
01:28on en parlait juste un petit peu avant,
01:30des entreprises de la tech américaine
01:33qui ont levé des centaines de milliards encore cette année.
01:36Et face à ça, il y a une demande qui est un petit peu en recul,
01:41avec un choix qui n'a jamais été aussi vaste,
01:43à la fois du rendement sur les dettes souveraines,
01:45du rendement sur les dettes corporate,
01:47les dettes émergentes.
01:48Donc voilà, la vraie question,
01:51c'est comment on atteint un rendement réaliste et réaliste ?
01:54Parce que le toujours plus dans ce contexte n'est pas la bonne réponse.
01:58On peut avoir des rendements à 8, 9, 10 %,
02:00mais on sait pertinemment qu'à ce niveau de rendement,
02:03le retour à la fin des fins ne sera pas au rendez-vous.
02:06Donc c'est vraiment les questions aujourd'hui que les investisseurs se posent.
02:10C'est comment on aiguille son épargne
02:12face à cette richesse, quelque part, d'offres, sans mauvais jeu de mots,
02:17avaient quand même à l'esprit que cette tendance à la correction
02:21sur notamment les parties longues de courbe,
02:23qui sont un peu le reflet d'économies développées
02:26qui ont de plus en plus des symptômes des pays émergents.
02:29On sait qu'en Europe, notamment en France,
02:31l'État va emprunter sans doute sur des maturités plus courtes,
02:35ce que font les émergents,
02:35donc une source de volatilité structurellement plus élevée à l'avenir.
02:39Dans un instant, nous ferons le parallèle
02:41entre les taux américains et les taux européens.
02:45Juste avant, Eric Mueller, c'est quand même assez,
02:48pas impressionnant, mais important de noter
02:51que vous avez le dollar qui est recherché.
02:53Donc on est sur un plus haut sur le dollar index.
02:55Donc ce n'est pas uniquement face à l'euro
02:57sur des plus hauts de 15 mois.
02:59Et puis dans le même temps,
03:00un petit relâchement sur la partie longue des taux.
03:02Donc on a des investisseurs qui cherchent moins de dollars,
03:05plus de dollars, mais un peu moins de 10 ans américains.
03:08Alors ce qui se passe sur les taux américains,
03:09c'est qu'il y a aussi un aplatissement de la courbe qu'il faut noter.
03:13Alors pourquoi c'est important ?
03:14Parce que ça montre que cette impulsion assez négative
03:17sur les taux à l'heure actuelle
03:18vient plutôt de la partie courte de la courbe
03:21et pas de la partie longue de la courbe.
03:23C'est-à-dire qu'on est en train de repricer,
03:26de modifier l'anticipation sur les taux de la réserve fédérale.
03:30Et ce qui est intéressant dans le timing récent,
03:33c'est que ça vient juste après les mid-terms.
03:36On a une réunion en octobre
03:37où on n'a que deux dissents
03:39lors du FOMC d'octobre sur la hausse des taux.
03:43Les deux voulaient des hausses de taux supplémentaires.
03:46Et maintenant, on parle,
03:49ceux qui étaient d'accord pour ne pas bouger à l'époque,
03:53commencent à dire,
03:5450 points de base, pourquoi pas,
03:55il faut peut-être accélérer.
03:56Et cette accélération vient juste après les mid-terms,
03:59mais pas avant.
04:01Donc là, pour moi,
04:02j'ai quand même une question importante,
04:05c'est pourquoi tout d'un coup,
04:07parce qu'on a eu deux chiffres,
04:08et on sait que les banques centrales
04:09ne réagissent pas à un seul chiffre en général,
04:11mais plus à une séquence de chiffres.
04:13Pourquoi après deux chiffres assez forts, c'est vrai,
04:16mais on sait la qualité des statistiques parfois
04:19et le risque de révision par la suite.
04:21Pourquoi tout d'un coup,
04:22il y a ce sentiment qu'on peut accélérer
04:24la hausse des taux courts.
04:25Et je pense que là, je rejoins Renan,
04:27il y a un danger de perdre la main
04:30sur les anticipations du marché.
04:32Mais, pour moi,
04:34quand je regarde les anticipations à moyen terme
04:37sur l'inflation américaine ou européenne,
04:39ces anticipations ont plutôt légèrement baissé
04:41sur 15 jours et pas légèrement monté.
04:44Donc je m'interroge un peu sur ce discours
04:46qui me paraît un peu vatanguerre
04:48sur la partie politique monétaire,
04:50alors même que je ne vois pas pourquoi
04:53l'urgence se déclencherait tout d'un coup.
04:55Donc je pense qu'on va avoir, à mon sens,
04:58un discours un petit peu plus modéré.
05:00On aura une hausse des taux en décembre
05:01et on va essayer de calquer après cette hausse des taux,
05:05c'est-à-dire si on a deux ou trois qui suivent.
05:07Et pour moi, il n'y en aura qu'une seule,
05:10probablement au mois de janvier.
05:11Donc une hausse le 9 décembre,
05:14puis ensuite...
05:15Le 27 janvier.
05:15Voilà, le 27 janvier.
05:17Et après, on voit.
05:18Elle est totalement actée,
05:19cette hausse de taux du 9 décembre.
05:21Il y a même maintenant,
05:22alors on est sur une probabilité de 10%
05:24d'une hausse de taux de 50 points de base
05:25parce qu'on a Christopher Waller
05:27qui est un gouverneur de la Fed
05:29qui a dit pourquoi pas remonter les taux de 50 points.
05:32Alors là, tout d'un coup,
05:33c'est vrai que ça a eu un impact non négligeable
05:35sur le marché, ça devait être mardi.
05:37C'est ce qu'on disait,
05:38c'est une manière de reprendre un petit peu la main.
05:40Aujourd'hui, dans le marché,
05:41à horizon juin,
05:42il y a trois hausses de price.
05:46Moi, j'avoue,
05:46je suis plutôt partisan
05:48d'une action un petit peu plus offensive
05:50parce que, mine de rien,
05:51la dynamique de croissance américaine
05:53elle est quand même là.
05:54Alors, il y a tout le débat sur l'économie en cas
05:55avec le fait qu'une large partie de la population
05:58ne profite pas de ce ruissellement économique
06:02sur ses revenus.
06:03Mais la vérité,
06:04c'est que la tech a continué d'appuyer
06:06sur l'accélérateur de la dépense.
06:09L'investissement représente un poids non négligeable
06:11à un moment où, finalement,
06:13le consommateur reste quand même,
06:15somme toute, au rendez-vous.
06:17Alors, je suis assez d'accord,
06:18ce n'est pas un chiffre qui fait une tendance,
06:20mais si on réconcilie un petit peu
06:22tout ce qu'on a eu,
06:23on nous annonçait,
06:24il y a encore quelques mois,
06:25un fléchissement du marché de l'emploi américain
06:27de manière plus ou moins prononcée,
06:29à patatras,
06:30ce n'est quand même pas ce qui est en train
06:31de se matérialiser.
06:33Est-ce qu'il ne faut pas voir aussi
06:34une remontée des cours du pétrole ?
06:36Ça peut jouer aussi.
06:38Là, vous voyez hier Donald Trump
06:39qui vous dit
06:39que les États-Unis n'ont plus besoin d'un accord.
06:41Le baril de Brent est à 96,
06:43on était à 90 en début de semaine.
06:44Est-ce que le marché obligataire
06:45ne se dit pas aussi
06:46si demain on a un pétrole
06:47qui revient au-delà des 100 dollars,
06:49forcément ça aura un impact
06:50sur les pressions inflationnistes
06:51et donc sur le marché obligataire ?
06:52Il y a ce côté
06:53effet un petit peu d'entraînement,
06:56importation de cette hausse
06:57du prix des matières premières,
06:59mais aux États-Unis,
07:00il n'y a pas que ça.
07:01Objectivement,
07:01c'est en train un petit peu de s'étendre.
07:04Il y a un socle d'inflation
07:05qui est un peu plus épais qu'en Europe.
07:07En Europe,
07:08on bénéficie d'une force
07:10qu'on évoque assez peu souvent,
07:12c'est la désinflation
07:14qui est importée de Chine,
07:15parce qu'on n'a pas
07:16les mêmes droits tarifaires
07:17qu'aux États-Unis.
07:18C'est pour ça que nous,
07:19on est un peu plus constructifs
07:20sur la trajectoire monétaire
07:22de la BCE
07:23qui devrait ralentir
07:25assez rapidement
07:26en début d'année prochaine.
07:28Mais côté Fed,
07:29et c'est sans doute pour ça,
07:30encore une fois,
07:31que le dollar est aussi fort,
07:33il y a ces anticipations
07:35quand même de poursuite
07:36de l'ajustement
07:37avec, il faut le rappeler,
07:39encore une fois,
07:40il y a encore quelques mois,
07:42la Fed
07:43et l'autonomie
07:44autour de la réserve fédérale
07:45qui était remise en question
07:46par l'administration Trump.
07:48Aujourd'hui,
07:49elle reprend un petit peu
07:50cette autonomie
07:51et quoi de mieux
07:52que l'affirmer
07:54qu'en reprenant la main
07:55un peu sur les anticipations
07:56de marché
07:56et en procédant
07:57à un pas de 50 BP.
07:59Est-ce qu'en Europe,
07:59nous sommes sur un scénario
08:00différent,
08:01Eric Mueller ?
08:02Ce matin,
08:02le 10 ans français
08:03est à 4,88.
08:04L'écart de taux
08:05entre la France
08:05et l'Allemagne
08:06est de 150 points de base.
08:09Le scénario européen,
08:10il est différent
08:10parce que la croissance
08:11est beaucoup moins forte
08:13qu'aux Etats-Unis
08:13et qu'on ne bénéficie pas
08:15du cycle IA
08:16de la même manière
08:16qu'aux Etats-Unis.
08:18Le risque inflationniste,
08:20il existe de la même manière
08:21et il existe
08:22de double manière.
08:24La première,
08:24c'est le prix du pétrole.
08:25Le deuxième,
08:26c'est le prix du gaz.
08:27Comme on était très dépendant
08:28du prix du gaz
08:28et on voit que,
08:29par exemple,
08:30le prix du gaz
08:30a repris 10 euros,
08:3115 euros
08:32en 24 heures.
08:34sur les dernières annonces.
08:35Ce n'est pas tant
08:35le pétrole qui a monté,
08:36c'est surtout le gaz.
08:3795 euros.
08:38Et ça,
08:39c'est un vrai danger pour nous
08:40parce que les stocks
08:42en général en Europe
08:43sont plutôt plus bas
08:44que les années précédentes,
08:46essentiellement sur l'Allemagne.
08:47Ils ont voulu jouer
08:48sur le prix
08:50et en pensant
08:51que ce serait un conflit court,
08:52ça n'a pas été
08:52un conflit court
08:53et maintenant,
08:54il faut remplir les stocks
08:55à un niveau de prix
08:56qui est très élevé.
08:57Donc ça,
08:57c'est un vrai sujet
08:58en plus de la construction
08:59du prix de l'électricité
09:01sur le marché européen.
09:02Donc ça,
09:03c'est un vrai sujet inflationniste
09:04et à mon avis,
09:05on l'a celui-là.
09:07Mais en face
09:08de ce risque inflationniste,
09:09on a une demande
09:10qui se ramollit.
09:11On voit bien en France,
09:12on est pratiquement
09:12en récession aujourd'hui.
09:14Il y a peu de chances
09:15pour que l'économie française
09:16se redresse
09:17avant
09:19la fin
09:19à la fin
09:20de 2027
09:22parce qu'on va être
09:23en situation d'attente
09:23jusqu'au présidentiel
09:24puis ensuite,
09:25il y aura
09:25les législatives
09:26puis ensuite,
09:27il y aura l'été.
09:28Donc on repousse
09:28là de pratiquement
09:29un an
09:30la possibilité
09:31de rebond
09:32de l'économie française.
09:34L'Allemagne tient
09:34par son budget,
09:36par son déficit budgétaire.
09:37Hors déficit budgétaire,
09:39hors impact d'infrastructure,
09:40hors impact de défense,
09:41il n'y a pas grand-chose.
09:42Ça ne ruisselle pas non plus
09:44sur les autres pays européens.
09:45L'Italie ne bénéficie plus
09:47de NGEU
09:48à partir de la fin de cette année.
09:50Donc comment ils vont générer
09:51leur cycle de croissance
09:52sans l'argent européen
09:54qui avait été investi
09:55ces quatre dernières années ?
09:56C'est très compliqué.
09:58Donc cette dynamique croissance,
09:59à mon avis,
09:59elle est beaucoup plus faible
10:00en Europe qu'aux Etats-Unis
10:02et justifie une réponse
10:03de la politique monétaire
10:05plus modérée
10:05qu'aux Etats-Unis.
10:06Et dans ce contexte,
10:07où se trouvent les opportunités
10:08alors aujourd'hui
10:09sur la partie européenne ?
10:11Sur la partie taux,
10:12en tout cas sur la partie obligataire,
10:14on se retrouve,
10:15on va rentrer dans l'année 2027
10:17avec des niveaux de rendement
10:19qui ont été quand même
10:21largement augmentés
10:22par rapport au début 2026
10:24et l'opportunité obligataire,
10:26elle est assez évidente
10:27pour 2027.
10:28Alors évidemment,
10:28en 2026,
10:29les performances sont mauvaises.
10:30Les performances sont mauvaises
10:31parce que les taux ont monté.
10:33Et quand les taux montent,
10:34les prix baissent
10:34sur les obligations.
10:35C'est un phénomène mécanique
10:36de balance.
10:39Alors,
10:39vous avez votre portefeuille obligataire,
10:41vous regardez,
10:41je fais à peu près zéro.
10:43Zéro,
10:43je suis content.
10:44Si j'ai pris beaucoup
10:44de government bonds,
10:45d'obligations d'État,
10:47j'ai quelque chose de négatif.
10:48Si j'ai pris un peu de crédit,
10:49je me sens plutôt positif.
10:51Mais c'est quand même pas glorieux.
10:53L'année prochaine,
10:53ça va être assez différent
10:54parce qu'on n'aura pas
10:55le même phénomène
10:56de hausse des taux,
10:56donc le même phénomène
10:57de baisse des prix.
10:58Donc pour nous,
10:59on continue de considérer
11:00que le marché à yield
11:02est un marché important,
11:03le marché au rendement,
11:05surtout sur des qualités
11:07double B,
11:08simple B,
11:08parce que ça,
11:09c'est là qu'est,
11:10à mon avis,
11:10le cœur de l'opportunité.
11:11Vous partagez cette analyse,
11:13Éric Muller,
11:15Ronan Blanc.
11:16Je suis d'accord.
11:17Oui,
11:18sur la partie
11:19à yield européen,
11:20complètement d'accord.
11:21Aujourd'hui,
11:22l'Europe a
11:24vraisemblablement
11:25un socle de croissance
11:26relativement faible
11:27avec un peu d'inflation,
11:29mais principalement énergétique.
11:30Les effets de second tour
11:31ne sont pas véritablement
11:32matérialisés.
11:33On parle un peu
11:34de la revalorisation
11:35du SMIC,
11:35mais enfin globalement,
11:36on n'est pas sur
11:37des tendances
11:38très fortes
11:39sur les salaires.
11:40Donc un scénario
11:41de croissance molle
11:41avec un peu d'inflation,
11:42ça incite tout le monde
11:43à la prudence,
11:44notamment les entreprises.
11:45Les entreprises,
11:46elles ont fait un effort
11:47et un travail de dingue
11:48ces dernières années
11:49sur la partie bilancielle.
11:51Elles se sont plutôt refinancées.
11:53Donc il n'y a pas
11:53de mur de dette
11:54comme on peut l'avoir
11:55sur la dette d'État.
11:57Donc clairement,
11:58dans une allocation,
11:59aujourd'hui,
12:00avoir un socle
12:00de dette d'entreprise
12:02sur le haut du panier
12:03du high yield,
12:03c'est quelque chose
12:04qu'on préconise
12:05avec des rendements
12:06autour des 6%.
12:07Si l'inflation en tendance
12:09se rapproche un peu
12:10des niveaux cibles
12:11de la BCE,
12:11enfin mi-27,
12:13deuxième partie de 27,
12:14on sera plutôt satisfait.
12:16Qu'est-ce qui pourrait faire
12:17que ce scénario
12:17ne se réalise pas ?
12:18Les points d'attention,
12:19ça serait quoi ?
12:20Ça serait des taux
12:21de défaillance
12:21qui augmentent,
12:22une inflation
12:23high yield for longer,
12:24un peu plus élevée,
12:25plus longtemps ?
12:26Alors, matérialisation
12:27des faits de second tour,
12:29une récession
12:30beaucoup plus sévère
12:31qu'elle n'y paraît
12:32en France,
12:32qui reste quand même
12:33un poids lourd européen.
12:35L'arc méditerranéen
12:36qui ne bénéficie
12:37en plus
12:38des programmes
12:39de soutien
12:39de l'Europe,
12:40bascule elle aussi
12:41dans une rhétorique
12:42de croissance
12:43globalement proche
12:44de zéro,
12:45voire légèrement négatif,
12:47et une défiance
12:49encore plus accentuée
12:51sur les dettes d'État
12:52avec l'œil du cyclone
12:54centré sur la France.
12:56Les États-Unis
12:56sont très contents
12:57finalement que
12:58les débats
12:59se situent plus
13:00en Europe
13:01que chez eux
13:01où les déficits
13:02sont tout aussi importants.
13:04Donc ça,
13:05c'est un élément
13:06et un point de vigilance.
13:07Encore une fois,
13:08on n'est pas
13:08sur des seuils critiques,
13:09on navigue
13:11autour des 5 d'autos
13:12sur le 10 ans français
13:13avec une maturité
13:14relativement longue,
13:15mais il y a quand même
13:16plus de 300 milliards
13:17à émettre cette année
13:18si on les émet
13:20à 6 ou plus.
13:21Là,
13:22c'est pas la même histoire.
13:24Et donc,
13:24par effet de ruissellement,
13:25on aura une contraction
13:27finalement des liquidités
13:28avec,
13:29on le sait,
13:30un soutien
13:31sans doute
13:31assez fébrile
13:32et au dernier moment
13:33de l'institution européenne
13:35qui est la BCE
13:35qui a largement prévenu
13:37depuis tant d'années
13:38que la problématique
13:39en France,
13:40c'est la trajectoire
13:41des déficits
13:42et la situation budgétaire.
13:44Donc si elle vient à l'aide,
13:45ça sera un coup
13:46encore plus sévère
13:47d'un point de vue économique
13:48qu'il l'est aujourd'hui.
13:49En une minute,
13:49Éric Muller,
13:50tout ce qui se passe
13:50autour de Nvidia
13:51mais également
13:52l'introduction en bourse
13:54de Anthropik
13:54la semaine prochaine.
13:55Ça a un impact
13:56sur le marché obligataire ?
13:57Alors,
13:58l'impact obligataire
13:59que l'on a vu en 2026,
14:00ça a été les émissions
14:02obligataires
14:03des hyperscalers
14:04à la fois sur le dollar
14:05essentiellement
14:06mais aussi sur le marché
14:07de l'euro.
14:08Il y a à peu près
14:08300 milliards de dollars
14:10qui ont été émis
14:10cette année
14:11par les hyperscalers
14:13et on estime
14:14qu'il y aura
14:14à peu près
14:14350 à 400 milliards
14:16qui seront émis
14:17l'année prochaine.
14:18Mais ce qu'il faut savoir
14:18sur le financement
14:19de ces entreprises,
14:20c'est que plus on fait
14:21de IPO,
14:22plus on va chercher
14:23les equity
14:23et moins on fera
14:24de financements
14:25sur la dette
14:25ou le recours
14:26à la dette.
14:27Donc ça,
14:27c'est plutôt
14:28des bonnes nouvelles
14:29pour la partie obligataire
14:31et nous,
14:32nous commençons
14:32à reprendre
14:33des positions
14:34sur le hyperscaler.
14:36Ça fait à peu près
14:361,3% de plus
14:38que l'indice général
14:40aux Etats-Unis
14:41sur l'investment grade.
14:42Ça, c'est une opportunité
14:43aussi à prendre.
14:44Merci à tous les deux
14:45de nous avoir accompagnés
14:46ce matin Eric Moller,
14:47responsable des stratégies
14:48obligataires corporelles
14:48de Musique & Co
14:49et Ronan Blanc,
14:51gérant obligataire
14:51chez Montpensier Arbevel.
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