- il y a 2 mois
Mardi 1 septembre 2026, retrouvez Gilles Etcheberrigaray (Cofondateur, président et directeur des investissements, Elkano Asset management) dans SMART BOURSE, une émission présentée par Pauline Gratelle.
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00:08Bienvenue dans Smart Bourse, votre émission quotidienne pour rester à l'écoute des marchés.
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00:17Vous pouvez nous retrouver en replay sur notre site bsmart.fr
00:22et nous écouter en podcast sur l'ensemble de vos plateformes d'écoute préférées.
00:26Au sommaire de cette édition ce midi, le marché obligataire poursuit sa hausse à l'échelle mondiale.
00:33Aux Etats-Unis, en Europe, en Asie, c'est une nouvelle poussée générale.
00:38En termes d'équilibre, le rendement américain à 10 ans touche désormais le seuil de 4,80%.
00:46Les rendements à 20 et 30 ans s'établissent autour de 5,30%.
00:51En Asie, le rendement japonais à 10 ans progresse de plus de 5 points de base
00:55et passe le seuil de 3%.
00:58C'est la première fois depuis 1996.
01:01Sur la partie très longue, le rendement japonais à 40 ans s'envole même de 10 points de base à
01:064,30%.
01:08En Europe, le rendement allemand à 10 ans s'établit autour de 3,35%
01:13et le rendement français de même échéance dépasse désormais les 4,20%.
01:19Côté britannique, les rendements des obligations à 10 ans s'envolent de 10 points de base autour de 5,25
01:25%
01:26et le rendement à 30 ans atteint même un plus haut niveau depuis 30 ans.
01:31Tout cela dans un contexte de crainte sur le conflit au Moyen-Orient.
01:34Le pétrole poursuit sa hausse entamée hier et est désormais bien établie au-delà de 90 dollars.
01:42Ces tensions font craindre des hausses des taux d'intérêt.
01:45Kevin Warsh a été clair à Jackson Hole en faisant de l'inflation une priorité absolue.
01:51En attendant, c'est en zone euro que les investisseurs ont acté.
01:54Les chiffres d'inflation du mois d'août qui accélèrent à 3,3% sur un an.
01:59C'est ce qui était attendu en version cœur, hors alimentation et énergie.
02:03L'inflation progresse de 2,4% sur un an.
02:07C'est légèrement moins qu'attendu et moins que le mois de juillet.
02:11Peu de mouvements à signaler après cette publication du côté des indices actions en Europe.
02:17Ils évoluent tous dans le rouge.
02:19Le CAC 40 en France s'en sort un peu mieux que le DAX, le FTSE ou encore l'IBEX
02:24qui cèdent tous environ 1%.
02:27Enfin, dans le reste de la macro, les investisseurs ont également été attentifs à un certain nombre de PMI manufacturiers.
02:34En Asie, les PMI ressortent inférieures aux attentes et au mois de juillet.
02:37En Espagne, en Italie et en France, les PMI manufacturiers sont tous inférieurs aux attentes et au mois de juillet.
02:45Seule l'Allemagne dénote avec une activité manufacturière supérieure aux attentes à 54,3% au mois d'août.
02:52On regardera cet après-midi la publication de l'ISM manufacturier américain également, attendu à 55,2%.
03:00Affaire à suivre.
03:11Un invité avec nous tous les midis pour décrypter à chaud les tendances de la séance à la mi-journée
03:17et les enjeux de la séance et même de la semaine.
03:21Gilles Etchéméry-Garaille, bonjour.
03:24Bonjour Pauline.
03:24Vous êtes cofondateur, président et directeur des investissements d'Elcano Asset Management.
03:30Gilles, on observe une remontée des rendements obligataires dans la plupart des grandes économies.
03:35Qu'est-ce que le marché est réellement en train de nous dire à travers ce mouvement ?
03:40Effectivement, les taux longs sont revenus au niveau de 2008 et même pour le Japon en 1996.
03:45Je dirais que le marché dit trois choses en ce moment.
03:50Il y a un phénomène qui est le fait que le crédit ne bouge pas.
03:53Donc, un, on est sorti définitivement de la période des taux zéro et de la surabondance d'épargne qu'on
04:00a connue entre 2010, après la grande crise financière, et 2022.
04:03Ça, c'est fini.
04:04C'était une anomalie.
04:05On le pensait à l'époque, mais là, on en a une preuve.
04:07Aujourd'hui, on a normalisé complètement le marché obligataire puisqu'il est revenu à ces niveaux que d'avant la
04:12grande crise financière.
04:13Donc là, on est à un niveau normal, selon vous ?
04:15On est dans un niveau normal de long terme.
04:17D'accord.
04:17Voilà, on est revenu à la normale, ça y est, on a digéré la crise financière.
04:22Et les taux zéros, malheureusement pour ceux qui en ont bénéficié, c'est fini.
04:26Et a priori, on n'y reviendra pas avant un certain nombre d'années, probablement, voire dizaines d'années.
04:31Donc ça, c'est le premier point.
04:33On était en surabondance d'épargne, on n'est plus en abondance d'épargne.
04:35Deuxième point, on a, par rapport à ce stock d'épargne qui devient contraint, on a une concurrence.
04:43Aujourd'hui, quand je faisais des études de l'économie, on disait que les États, quand il y avait trop
04:48d'emproteurs, il y avait un effet d'éviction.
04:50Et c'était les États qui évinçaient le privé.
04:53Là, on a un phénomène, c'est un peu surprenant, un peu inverse à mon sens, qui est le fait
04:56qu'on a le financement de l'AI, des data center.
05:00Un trillion de dollars d'investissement aux États-Unis, normalement en 2027, se fait aujourd'hui, essentiellement, non plus par
05:05les cash-flow des hyperscalers, mais se fait par l'endettement.
05:08Et quelque part, aujourd'hui, on a une concurrence, une éviction des États, par rapport à cette vague de financement
05:17de data center partout dans le monde.
05:18Et donc, dans une épargne de contraintes, la concurrence est plus rude.
05:21Donc c'est l'inverse.
05:22Oui, on a une inversion.
05:23C'est un peu surprenant, mais oui, pour moi, il y a une inversion, un éviction à l'envers, et
05:27la bulle AI, enfin, ou la bulle de data center, parce que je pense que c'est une bulle, mais
05:30bon, ça c'est une question.
05:31Voilà, ça c'est personnel.
05:33En train d'évincer, en tout cas dans l'obligataire, une partie des États.
05:36Mais ça se fait quand même au bon ordre.
05:38Je veux dire, c'est une montée de quelques bips, il n'y a pas de problème de mise sur
05:42le marché des obligations.
05:43Mais on a, oui, cette concurrence, cette éviction qui se fait entre l'AI, qui paraît pour les investisseurs plus
05:50sûrs que le financement des États, qui était autrefois vraiment ce qu'on faisait en plus sûr et en premier
05:57lieu.
05:57Troisième point, on va parler avec l'inflation ce matin, il est visible.
06:00Je veux dire, ce qui est remarquable dans l'inflation de la zone euro ce matin, c'est qu'on
06:04a le corps, le super-corps qui est en train de baisser.
06:06Et donc, on a une déflation.
06:08Oui, de 24%.
06:08Et on a l'inflation, et pourquoi ?
06:10C'est l'effet énergétique.
06:10Et aujourd'hui, on a dans le marché obligataire une prime de risque qui s'inflate au fur et à
06:16mesure d'étroits d'hormouzes et de problèmes énergétiques.
06:19Aujourd'hui, l'État des marchés obligataires reflinde ces trois phénomènes, sachant, et c'est pour ça que l'Europe
06:26est un peu plus touchée que les États-Unis,
06:28parce qu'effectivement, on voit bien qu'aujourd'hui, il n'y a plus que ce qui progresse.
06:33L'inflation est en train d'avoir fait un pic, à l'exception de cette inflation énergétique, ce choc énergétique.
06:38Alors, la montée des taux des banques centrales n'est pas forcément toujours la meilleure réponse à un choc énergétique,
06:44mais bon, on va avoir au moins droit, après l'inflation de ce matin, à avoir au moins droit à
06:48une montée de la banque centrale.
06:49Mais aujourd'hui, oui, on a cette prime de risque liée à l'incertitude autour d'Hormouz et aux variations
06:53du prix de baril,
06:54qui vient impacter les taux longs en priorité.
06:57Concrètement, un rendement américain à 10 ans à 4,8%, qu'est-ce que ça veut dire ?
07:02Et est-ce que, selon vous, ce serait possible que ça dépasse même les 5% dans un futur proche
07:07?
07:09Oui, enfin, ça tourne autour d'une chose, c'est est-ce qu'on va continuer à investir autant dans
07:13l'IA ?
07:13Au tout cas, les États-Unis, il y a cette concurrence, cette éviction entre le Trésor américain et le financement
07:19d'IA
07:19qui pousse les taux à la hausse, dans une conjoncture qui est effectivement dopée,
07:23puisque la croissance nominale américaine est la plus élevée de la planète.
07:26D'un côté, vous avez 6% de déficit, et de l'autre côté, vous avez l'intuition d'investissement
07:30sur l'IA.
07:30Donc, avec ça, je veux dire, c'est difficile de faire de la récession ou du ralentissement,
07:33comme on peut voir sur les ISM dans d'autres pays.
07:38Je dirais qu'aujourd'hui, la problématique de l'administration américaine, pour faire baisser ces taux longs,
07:44c'est qu'effectivement, on a en façade une économie qui croît très bien, très vite,
07:49le plus fort et probablement la plus forte croissance nominale à la planète,
07:53même mieux que la Chine, c'est dire, mais avec des façons très déséquilibrées,
07:57puisqu'il y a deux secteurs qui marchent, le déficit public, la défense,
08:02et l'autre, donc tout ce qui est lié à un sens large.
08:04Ce n'est pas uniquement, c'est aussi Caterpillar, c'est aussi les gens qui fournissent l'électricité,
08:08c'est aussi les gens qui construisent.
08:09Aujourd'hui, l'essentiel du boom vient de la construction d'un data center.
08:11Il ne vient pas de gens qui, c'est aussi une billière, on a vu les résultats,
08:14qui vendent des micros, mais il y a aussi des gens qui fournissent,
08:18le grand en France, qui fournissent toute l'infrastructure.
08:21Et de l'autre, vous avez une économie en panne, qui est l'économie cyclique,
08:25qui est l'économie qui est sensible au taux d'intérêt, en particulier l'immobilier.
08:30Aujourd'hui, on a plus de dépenses sur les data centers que dans l'immobilier individuel aux Etats-Unis,
08:33ce qui est quand même quelque chose qui n'était pas imaginable il y a deux ans.
08:36Il y a l'immobilier et un peu l'automobile,
08:39qui sont des choses sensibles au taux d'intérêt et qui sont en panne.
08:42Et on voit bien qu'il y a une tentative, il y a une manipulation, on n'en a pas
08:46parlé,
08:46mais avant Jackson Hole, il y a eu effectivement la tentative de Scott Besson,
08:52de secrétaire de Trésor, de faire baisser les taux en disant on va les racheter.
08:57Alors, ça n'a pas eu d'effet sur les taux, par contre ça a eu un effet sur l
08:59'or et le dollar,
09:00puisque effectivement, c'est un retour du quantitative easing.
09:02C'est un quantitative easing non pas fait par la Banque centrale,
09:05mais fait par le Trésor américain, puisqu'il rachète ses obligations.
09:09Donc, on a une tentative par le Trésor et l'administration américaine
09:12de contrôler ces taux longs, essentiellement pour les faire baisser.
09:15Pourquoi ? Parce qu'ils veulent essayer de redynamiser la partie, je dirais,
09:18qui est en train de souffrir et de s'endormir,
09:21et quasiment pratiquement de rentrer en récession,
09:23qui est la partie cyclique, la partie non-IA,
09:27c'est-à-dire on le voit bien en bourse, ce qui marche,
09:28ce qui est lié à l'IA, un peu les financières,
09:30et la partie non-IA de l'économie américaine.
09:33Ça nous fait une transition un peu toute trouvée pour parler du Japon,
09:35justement parce qu'on peut, au Japon,
09:40donc il y a eu des interventions au cours de l'été sur ça,
09:43est-ce que selon vous, donc déjà on va dire un mot du Yen peut-être,
09:47qui est revenu à 160 contre dollars,
09:50est-ce que selon vous on peut défendre simultanément sa monnaie,
09:53maintenir les taux longs, des taux longs supportables,
09:56et conserver une politique budgétaire expansionniste là-bas ?
10:00Alors ça dépend, oui et non, ça va être toujours, comme disait,
10:04il faut trouver un économiste avec un seul bras d'un côté ou de l'autre,
10:07mais non, le problème du Japon c'est intéressant,
10:10parce qu'il y a eu une tentative, là aussi, de Scott Bessent,
10:12c'est l'été, a intervenu sur le Yen, a essayé de faire, de stopper la baisse du Yen,
10:17ce qui a un peu mieux marché que sur les taux,
10:19puisqu'on est revenu à 163, 164, on est revenu à 160.
10:23Mais là aussi on a effectivement un dilemme,
10:25parce que quelque part l'inflation est en train de décoller au Japon,
10:28les taux longs qui ne sont pas contrôlés sont en train de monter,
10:30mais la Bank of Japan est quand même en retard
10:32par rapport à ses autres banques sur les taux et longs.
10:35Et quelque part on voit bien une pression du Trésor américain,
10:38parce que quelque part les Japonais ont deux façons de soutenir le Yen.
10:44Soit ils montent les taux,
10:45mais ils ne se mettent pas en danger en termes de récession et de contrôle,
10:49mais ils arrêtent la baisse du Yen, et ils arrêtent l'inflation.
10:52Soit ils vendent, les Japonais sont le plus gros détenteur du Trésor américain,
10:56ça fait 20 ou 30 ans qu'ils accumulent des excédents en bons du Trésor.
11:00Et donc l'autre façon de défendre le Yen,
11:02dont les Américains ne veulent pas en parler,
11:03ce serait de vendre les bons du Trésor pour racheter le Yen,
11:06et donc faire monter le Yen par vente de cette...
11:09ce qui serait en fait, qui empêcherait de pénaliser,
11:11qui serait moins pénalisant pour l'économie japonaise en termes de montée des taux.
11:14Donc aujourd'hui on a un peu une guerre feutrée entre le Trésor américain,
11:18qui a vendu le Yen contre Euro, en plus en passant,
11:20mais qui essaie de sauver le Yen, enfin d'empêcher le Yen de déraper trop,
11:25parce que la baisse du Yen stimule l'inflation japonaise.
11:28En plus le Japon est historiquement importateur de pétrole et de matière peu d'énergie,
11:33puisqu'ils ont en plus arrêté leur centrale nucléaire après Fukushima.
11:36Donc on a un impact de la hausse de l'énergie plus la baisse du Yen qui est important au
11:41Japon.
11:41Donc les Japonais veulent stopper la baisse du Yen pour au moins calmer l'inflation.
11:46Et donc on s'est reflété dans ce que vous disiez tout à l'heure,
11:48le fait qu'on ait revenu 30 ans ou 40 ans, 30 ans en arrière sur les taux.
11:53Mais ils sont encore, on a une politique de la Bank of Japan,
11:56qui est quand même assez timide sur la montée des taux courts.
12:01Et quelque part les Américains souhaiteraient que les Japonais soient plus agressifs là-dessus,
12:05pour effectivement sortir la tentation qu'ils pourraient d'avoir de vendre du dollar
12:10pour acheter du Yen et soutenir le Yen par la liquidation d'une partie de leurs réserves,
12:13qui sont aujourd'hui probablement les plus abondantes en termes de...
12:17Puisque la Chine, la Russie n'en parle pas, mais la Chine par exemple,
12:20a beaucoup diversifié ses réserves après ce qui est arrivé à la Russie en 2022,
12:24a acheté de l'or.
12:25Une raison à la montée de l'or, c'est aussi parce que les banques centrales
12:27ont diversifié leurs réserves hors du dollar vers l'or.
12:31Il nous reste 30 secondes, Gilles, très rapidement, à part ces marchés obligataires.
12:37Qu'est-ce qu'on regarde là sur cette rentrée ?
12:38Les marchés obligataires.
12:39Parce que nous, notre positionnement, c'est que c'est peut-être une opportunité.
12:44Les banques centrales montent les taux, ça va ralentir.
12:46On vous avait dit que les ISM ne sont pas bons.
12:48On va voir le chômage vendredi.
12:50On a eu des chiffres qui n'étaient pas terribles non plus.
12:52Donc quelque part, nous, on sent quand même un ralentissement d'économie hors IA.
12:55Et quelque part, ça va finir peut-être par se communiquer à l'IA
12:58ou à avoir un accident.
12:59Et donc, les taux risquent d'être une opportunité majeure
13:02d'ici dans l'automne et l'hiver.
13:04Merci beaucoup, Gilles Etchébiri-Garay.
13:07Vous êtes cofondateur, président et directeur des investissements Delcano AM.
13:11Merci beaucoup pour toutes ces précisions.
13:14Merci à vous de nous avoir suivis sur Bsmart.
13:17On se retrouve tout à l'heure à 17h30.
13:20Sous-titrage Société Radio-Canada