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00:05Buongiorno a tutti i telespettatori di Classe MC e benvenuti all'interno del nostro approfondimento
00:10dedicato all'analisi fondamentale. All'interno di questo spazio noi andiamo a riclassificare
00:15il conto economico stato patrimoniale, il tutto per vedere se i multipli sono interessanti.
00:20Cara Francesca Sabatini, banca profilo AIAF, come stai?
00:24Bene, voi come state?
00:25Un po' che non ci vediamo.
00:26Beh sì, tre settimanelle.
00:29Ti sembra poco?
00:30Assolutamente.
00:31Rullo di tamburi perché oggi andremo ad analizzare?
00:34Intercoss.
00:35Oh, intercoss.
00:37Abbiamo scelto la cosmetica.
00:39Bene, poi tra l'altro sta qua dietro ad Agrate, intercoss.
00:44Quindi gli abbiamo dato un bel rosino, rosa cosmetica.
00:47Ah, pensavo così, walk oggi un po' inclusiva, e noi invece la cosmetica.
00:55Cosmetica, cosmetica.
00:56Va bene.
00:57Allora, un mercato della cosmetica che nel 2025 cresce a tassi più bassi rispetto alle crescite
01:06storiche dell'industria.
01:08Il make-up rispetto allo skin care, perché loro hanno appunto tre divisioni, make-up, skin care
01:16e poi hair and body.
01:17Il make-up continua a tirare parecchio, infatti fa una crescita nel 2025 superiore al mercato
01:24circa il 6%, pesa circa il 60% del loro fatturato, mentre lo skin care dopo due anni di grande
01:32crescita, ha un calo del 4%, debolezza legata all'incertezza sui dazi, calo infatti soprattutto sugli Stati Uniti e non
01:41è compensato da una crescita di Europa ed Asia.
01:44Il calo è significativo anche nel hair and body, con un meno 17 dopo un 2024, però di più 20
01:52per il lancio di nuove importanti linee dei prodotti nel 2024.
01:56Quindi la base comparabile in effetti è un pochino challenging ed è per questo che abbiamo un meno 17.
02:04Dal punto di vista dei clienti finali, le multinazionali sono il primo anno in crescita, più 9, fanno una crescita
02:13maggiore rispetto ai brand emergenti.
02:17Poi Intercoscos ha 12 centri di ricerca, 15 stabilimenti produttivi distribuiti a livello globale e basta.
02:24Questo è un po' per parlare di Intercoscos, sapete che facciamo sempre una piccola premessa su cosa fa...
02:31Però non è piccolina Intercoscos, un miliardino lo porta a capo.
02:34Un miliardo di fatturato.
02:38Allora abbiamo detto appunto le tre divisioni sono make up, skin care, hair and body, make up principale 63%
02:46e seguono le altre.
02:47Allora vediamo che qui nei ricavi c'è da fare una differenza fra crescita organica e crescita non organica.
02:54È in calo dell'1,7% nel 2025 ma una crescita organica dello 0,3%.
03:02Quindi abbiamo un effetto negativo dell'apprezzamento dell'euro rispetto alle altre valute a cui esposte che sono soprattutto won
03:10coreano, dollaro americano e reminbi cinese.
03:16Quindi qua vi ricordo che sempre dobbiamo andare a guardare le crescite organiche, quelle che sono appunto scevre da effetti
03:23cambi, effetti tassi, effetti prezzo del rame, se parliamo per esempio nei mondi prismian e quel mondo lì, piuttosto che
03:31effetti perimetro se parliamo di acquisizioni.
03:34Quindi noi per poter fare poi le previsioni nel futuro dobbiamo sempre attenerci ad una crescita organica.
03:40Sotto i ricavi che cosa dobbiamo tirare fuori?
03:43Dobbiamo tirare fuori un gross profit.
03:45Qui andiamo direttamente sull'ebit dopo il gross profit.
03:49Per quale motivo vi ricordate?
03:50Perché c'è una riclassifica a costo del venduto.
03:52La riclassifica a costo del venduto ve l'ho messa qui sulla destra, giusto per farvi capire che cos'è
03:58la riclassifica a costo del venduto.
04:00È una riclassifica che ci mette per ogni tipologia di costo, in particolare per il costo del venduto, anche il
04:07costo delle materie prime e gli ammortamenti.
04:10Quindi il costo del venduto è il costo di tutti i fattori della produzione, incluso il lavoro, incluso i macchinari,
04:18direttamente imputabile al prodotto.
04:20Tutto il pezzettino di costo del lavoro, quindi ci sarà l'impiegato, l'operaio sull'impianto di produzione, l'ammortamento
04:29del macchinario che serve,
04:31oltre poi alle materie prime, le lavorazioni esterne, le spese di trasporto, quelli più tipici come costi variabili del prodotto.
04:39Ma è la prima volta che vediamo un costo.
04:41No, l'abbiamo visto già anche altre due volte, tipicamente anche in Ferragamo per esempio l'abbiamo visto.
04:47Ah, giusto, è vero.
04:49Perché è una riclassifica a costo del venduto, quindi vuol dire che io potrò ottenere un gross profit direttamente dal
04:55costo del venduto,
04:57essendo consapevole del fatto che lì dentro non ho solamente costi variabili, ma ho anche costi fissi.
05:02Li abbiamo visti, ammortamenti e costo del lavoro.
05:04Un pezzettino ce l'ho lì dentro, quindi non è solo costo variabile.
05:08Il mio valore aggiunto cosa fa negli anni? Guadagna circa un 3% nei dieci anni, ricordatevi che la nostra
05:15analisi è sempre molto lunga,
05:17e perde circa un paio di punti percentuali nel 2025.
05:23Sotto che cosa abbiamo? Costi di ricerca e sviluppo, spese di vendita, spese generali e amministrative, altri oneri e proventi.
05:30In ognuna di queste voci abbiamo sempre un pezzettino di costo del lavoro e un pezzettino di ammortamento.
05:36Arriviamo quindi direttamente al nostro EBIT.
05:40L'EBIT guadagna 5 punti percentuali nei dieci anni, in particolare 3 punti percentuali nel solo 2025.
05:49Vediamo per quale motivo.
05:50Abbiamo un marcato aumento della marginalità per un migliore mix di prodotto, quindi il fatto di avere un focus e
05:58una crescita soprattutto sulle vendite di make-up
06:00e invece una riduzione della componente packaging, che è una componente tipica dello skin care, comporta per loro un incremento
06:11del margine.
06:13Perché? Perché il make-up costa di più rispetto allo skin care e soprattutto costa di meno produrlo.
06:18Ok? Quindi il prezzo di vendita è maggiore, minore il costo della produzione perché ha un minore impatto del packaging
06:24rispetto ad una crema,
06:25pensate ad un ombretto o a un mascara rispetto ad una crema, l'impatto del packaging è inferiore.
06:31E questo fa crescere la marginalità .
06:33Quindi è proprio il classico tipico, il classico caso di cambio mix di prodotto,
06:39mi metto sul prodotto a maggiore valore aggiunto e ottengo subito e immediatamente un incremento di marginalità .
06:47L'altra cosa, quest'anno, nel 2025, hanno posto in essere una serie di iniziative a ottimizzazione del sourcing,
06:57quindi dell'acquisto di materie prime e anche dei processi produttivi.
07:04Se calcoliamo l'EBIDA come dobbiamo fare quando utilizziamo il costo del venduto e quindi a ritroso,
07:12partendo dall'EBIT e rimontando il DNA, quindi ammortamenti e accantonamenti,
07:16otteniamo però un EBIDA che sostanzialmente assorbe tutto l'incremento di marginalità avuto dal primo margine e sull'EBIT.
07:28Questo perché abbiamo avuto maggiori ammortamenti, ma anche svalutazioni di capitalizzazioni negli anni precedenti
07:34che mi tolgono quel guadagno che avevo avuto di primo margine e di EBIT.
07:45Dobbiamo fare degli aggiustamenti sull'EBIDA.
07:48Vi ricordate che noi dobbiamo sempre concentrarci su un EBIDA che sia organico e sostenibile
07:54e quindi tutti quegli oneri e proventi che sono invece straordinari, in particolare 7 milioni e 2 sul 2025,
08:02noi dobbiamo andare a toglierli o rimontarli a seconda del caso.
08:05In questo caso dobbiamo rimontarli.
08:08Ma questo è un one-off?
08:09È un one-off.
08:10Sono oneri straordinari per 7,2 milioni legati a lay-off di personale e consulenze legali straordinarie.
08:19Quindi il nostro EBITDA sarà reported per 148,8 milioni e invece adjusted per 156 milioni.
08:28A punto di vista del margine guadagniamo un punto di marginalità nell'aggiustamento.
08:37Un approfondimento lo facciamo un attimo sull'EBIDA.
08:41In particolare il margine dell'EBIDA lo vediamo molto stabile negli anni, quindi sempre attorno al 14-15% più
08:50o meno.
08:51E questo è semplicemente perché abbiamo un peso del costo del lavoro complessivo sul costo totale che è molto basso.
08:59Quindi vi ricordate che quando nella struttura dei costi pesa molto poco il costo fisso, in particolare il costo del
09:07lavoro, qui pesa solo il 26%,
09:09questo vuol dire che all'aumento dei volumi io non riesco ad avere grandi guadagni di marginalità perché non ho
09:15tanta leva operativa.
09:16Quindi all'aumento dei volumi mi viene indietro l'aumento dei costi variabili.
09:21E infatti la marginalità , vedete, di intercosti in termini di EBIDA nel tempo, nonostante i volumi siano cresciuti in maniera
09:29significativa, non è aumentata più di tanto.
09:32Più o meno siamo sempre nell'intorno del 15%.
09:36Poi cosa abbiamo sotto? Sotto l'EBIDA vi ricordate che abbiamo oneri e proventi finanziari netti, oneri o proventi da
09:43partecipazione.
09:44Abbiamo quindi l'utile lordo, poi abbiamo le nostre imposte.
09:48E' un po' più in su di focus così lo vediamo anche da casa.
09:53Ecco qua.
09:54Quindi abbiamo oneri e proventi finanziari, utile lordo, le nostre imposte e il nostro tax rate che vi ricordo ci
10:04serve per calcolare i flussi di cash.
10:06Tax rate medio 32%.
10:08Una cosa sul costo del debito che forse qua non abbiamo mai detto.
10:13Dobbiamo sempre discernere tra gli oneri e i proventi finanziari gli interessi bancari netti, quindi quegli oneri finanziari che sono
10:22proprio legati al debito perché ci servono per calcolare il costo del debito.
10:26Quindi banalmente il rapporto fra gli oneri finanziari, scusa, gli interessi passivi bancari netti, quindi 11,2 milioni in questo
10:35caso qui, rapportati al debito lordo del 2025 ci dà il costo del debito.
10:41A cosa serve il costo del debito nell'analisi fondamentale?
10:43Serve innanzitutto a capire quanto paga di debito questa società , che non è poco, e poi mi serve all'interno
10:49dei tassi che servono per fare la valutazione aziendale, quindi l'attualizzazione dei flussi di cassa futuri e calcolare il
10:57valore dell'azienda.
10:58Questa è una cosa che forse non abbiamo mai detto, vedete che comunque il costo del debito in questo caso
11:06passa dal 5 al 4%, comunque è un costo abbastanza in media con il settore.
11:13Sotto che cosa abbiamo? Dividendi, da un dividendo ogni anno, un dividendo di circa 20 centesimi, che porta a un
11:22dividend yield tra l'1,4 e l'1,5% ed è un payout di circa il 40%, anche
11:29questo molto molto di prassi e in linea.
11:32Diciamo che non si strappano le vesti per il payout.
11:38Dunque, consenso, abbiamo una guidance sul 2025 che riporta una crescita di 5-6% sul 2025 organica verso un
11:53mercato che farà 4-5%, mercato della cosmetica.
11:56Vediamo che il consenso è molto allineato a quello che dice l'azienda, infatti abbiamo un 5% di crescita
12:03atteso con un miliardo e 100 sul 2025 e una marginalità che, secondo la guidance, che è quella in rosa
12:12dell'azienda, è stabile.
12:14E quindi il consenso segue con un 15% di EBIT da margine atteso per il 2025, per il 2026
12:22questo però in realtà , scusate che quello...
12:25Il 2026 qua.
12:25Esatto.
12:26Il 2026, ok.
12:30Che cosa è successo?
12:31Scusi, quindi qua c'è un errore, è il 2026 ricordatevi eh?
12:36Qui non posso andare a cambiare per il solito motivo che ci siamo detti.
12:38Oh, eh, perdonami se i nostri limiti tecnici...
12:42Comunque è il 2026 e poi è il 2026.
12:44Ok.
12:45Vediamo cosa è successo nel primo quarter 2026 per capire se effettivamente ci siamo con...
12:52Siamo in linea con il gare.
12:53Non ci siamo per niente, come potete vedere, perché abbiamo che nel 2026, primo trimestre, noi abbiamo una crescita, decrescita
13:03di quasi oltre il 9%, a livello organico è il 6%, sempre per effetto del forex, ok?
13:10Quindi meno 6, primo quarter rispetto a un più 5 atteso, sia da consenso che guidato dalla società .
13:18Commento a destra ci dice, l'apprezzamento dell'euro è una solita cosa, effetto strong comparison con il primo Q
13:252025, infatti il primo Q aveva fatto più 13, quindi capite che se fa più 13 il primo Q, il
13:32primo Q dell'anno dopo, se fa un calo in parte è anche dovuto alla base comparativa, però siamo sempre
13:38comunque a meno 6.
13:40La cosa che invece interessa di più e si capisce che il consenso è rimasto così e non ha cambiato,
13:47perché ci racconta la società che questo calo non riflette gli ordini eccezionali ricevuti a fine 2025, con una crescita
13:57superiore al 10% negli ultimi 6 mesi, che verranno eseguiti nei prossimi trimestri, ok?
14:04Quindi lui ti dice che a fine 2025 ho avuto un più 10% di ordini, quindi molto importante, non
14:11lo vedo ancora in termini di ricavi nel primo Q 2026, ma lo aspetto nel secondo H 2026.
14:19Infatti mi dice che il beneficio sul make-up lo vedrò già dal secondo Q e sullo skin care dal
14:26secondo H invece.
14:28Le stime di consenso infatti tengono sulla guidance che è confermata post primo Q 2026, si aspettano un'accelerazione a
14:38partire dal secondo Q.
14:41e poi c'è tutto il tema guerra Middle East, sulla guerra in Middle East la società ci dice che
14:48credono che l'aumento dei costi di logistica venga passato sui prezzi di vendita in maniera mensile, quindi quello per
14:55loro non è un problema,
14:56mentre il persistere del rialzo dei costi di energia potrebbe incidere negativamente sul margine a partire dal 2027.
15:05Quindi lo scenario è, io analista non cambio le stime perché mi stanno dicendo che ho una crescita importante degli
15:12ordini che si rifletterà a partire dal secondo quarter nel make-up
15:16e a partire dal terzo quarter nello skin care nella crescita del fatturato e quindi mi tengo per il momento
15:23buone quelle stime di un più 5 organico ma sto bene a guardare il secondo quarter
15:31e quindi in questo caso intercost chi volesse seguirla occhio al secondo quarter perché ci deve essere necessariamente una svolta,
15:39quindi un segno più nella crescita dei ricavi.
15:43Se non fosse così taglio di stime da parte degli analisti.
15:50In termini di marginalità invece vediamo che il primo quarter ha una marginalità un po' più bassa rispetto all'anno
15:56ma questa è una cosa tipica che succede ogni anno,
16:00infatti l'altro anno abbiamo fatto un 12% poi chiuso con un 15% quindi il primo quarter più
16:05debole in termini di EBITDA a margine e quindi tengono comunque il 15%
16:10anche se il primo quarter ha fatto un 11% di marginalità .
16:15Direi che dal punto di vista del conto economico ci siamo detti tutto.
16:21Break e poi stato patrimoniale.
16:24Assolutamente.
16:24Pausa.
16:24Grazie a tutti.
16:29Grazie a tutti.
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