- il y a 2 mois
Dans un contexte économique marqué par le ralentissement de la croissance et la remontée des taux, de nombreuses sociétés sous LBO se retrouvent sous tension. Béatrice Constans reçoit Sophie Moreau-Garenne (SO-MG Partners), Lionel Pouget (Valtus) et Maxime Didier (1996 SARL) analysera les leviers de redressement et les stratégies de restructuration permettant de redonner de la valeur aux opérations en difficulté : renégociation de la dette, repositionnement stratégique, réengagement du management et rôle des investisseurs spécialisés. Un échange concret sur les bonnes pratiques pour transformer une situation de crise en opportunité de rebond.
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00:00nous parlons donc aujourd'hui de distress lbo alors évidemment le contexte économique étant
00:10particulièrement incertain ces derniers temps toutes les entreprises sont troublées les
00:13entreprises sous lbo évidemment souffre également on va en discuter avec trois intervenants aujourd'hui
00:19qui sont participé à une conférence cet après midi opex alors d'abord à ma droite maxime didier
00:26vous êtes gérant chez 1996 sarl quelques mots peut-être sur ce que vous faites et votre
00:31expérience justement du lbo distress alors 1996 c'est une holding patrimonial voilà donc j'ai
00:39dirigé je suis un entrepreneur j'ai dirigé une entreprise qui a fait plusieurs lbo et j'ai eu
00:45la chance de reprendre la direction d'une d'un lbo qui avait qui avait foiré et de
00:56leur redresser l'entreprise et de rendre une partie de l'argent aux lenders alors on est
01:03aussi entouré de conseils avec sophie morogaren vous êtes founder and managing director chez
01:07so mg partners merci d'être parmi nous cette aujourd'hui et lionel gouget vous êtes senior
01:14partner au sein de valthus bonsoir alors merci beaucoup à tous les trois de partager votre expertise
01:21sur le lbo le distress la question qu'il faut se poser déjà c'est pourquoi on a plus de lbo distress
01:29ces derniers temps évidemment comme je disais en introduction la conjoncture est pas bonne mais
01:34j'aimerais qu'on aille un peu plus dans le fond du sujet lionel si vous voulez commencer plusieurs
01:38plusieurs éléments enfin la conjoncture on sera obligé d'y passer parce qu'effectivement ça fait
01:41partie des éléments qui sont partis probablement là dedans il ya effectivement le contre-coup entre guillemets
01:45de tous les deals qui ont été effectués post-covid à des dévalorisations relativement importantes à
01:51un moment où il y avait une euphorie post-covid et où il fallait vraiment investir donc effectivement
01:54on se retrouve dans l'échéance de temps arrivant les cinq ans traditionnels et plus d'où le besoin
01:59éventuellement de de corriger cet aspect là on a les répercussions de l'aspect entre guillemets
02:06quoi qu'il en coûte et de tous les aspects pg un nouveau financement sur lesquels on arrive sur
02:11les échéances où on va avoir des remboursements opérés ce qui vient évidemment impacter on a un
02:16certain nombre de choses qui vont autour de la conjoncture qui sont à la fois des tendances
02:19macro de type le thermique etc et des dépens d'activité qui peut être touché plus des éléments
02:26plus plus conjoncturel type inflation d'un certain nombre d'éléments matières premières énergie évidemment
02:32coût de l'argent et puis un tassement de la consommation également qui font que certains
02:38secteurs viennent viennent souffrir donc je pense que l'ensemble de ces éléments là vient rajouter
02:42effectivement une notion conjoncturelle effectivement de crise et donc vient obéirer effectivement la
02:48capacité à rembourser notamment dans le cadre de ces de ces lbo sophie oui alors on a un phénomène en
02:59france qui est déjà une sous capitalisation des entreprises françaises qui est accentué par le par le lbo et
03:05tous les éléments dont dont dont lionel a parlé après sur sur le lbo ce qui est important c'est de de bien
03:15définir le lbo distresse parce que considère que le lbo ce n'est pas uniquement il n'est pas uniquement distresse que
03:25quand il est trop endetté mais c'est un lbo où l'entreprise n'arrive plus à financer sa dette d'acquisition
03:32quand sans abîmer l'opérationnel donc quand on commence à parler de covenants de weaver et à
03:41rentrer en mode cash on est on est dans un dans un système de lbo distresse alors justement c'est
03:50un premier gros indicateur pour comprendre qu'on passe en distresse c'est vrai que on le répète
03:56souvent dans cette émission qu'il faut anticiper et l'anticipation est clé dans ces cas là quels sont
04:01sont les autres signaux d'alarme qu'il faut garder en tête pour justement repérer le distress au tout
04:07début de ces frémissements on va dire en fait on compte quand dans une structure lbo on commence à
04:16avoir des remontées de cash excessives au détriment de la société opérationnelle et notamment qui aubert les
04:24investissements qui nécessite de prendre des décisions stratégiques qui sont contraires à
04:31l'objet social de la société opérationnelle quand on commence à financiariser de manière excessive l'actif de
04:39la société pour pouvoir remonter du cash sans vraiment travailler sur la création de valeur de la
04:49de la société ce qui est l'objet initial du lbo maxime vous avez l'expérience du concret de puisque
04:57vous avez dirigé des entreprises en difficulté raconté nous comment c'est quoi les premiers signaux
05:03je pense que les signaux ont été assez clairement expliqué l'ennemi en tout cas de cette phase là c'est
05:14le déni et il peut s'expliquer d'une certaine manière parce que les conséquences de l'entrée
05:24dans le distress sont finalement assez lourdes pour tout le monde pour pour les dirigeants pour les
05:30actionnaires et pour et pour les créanciers et effectivement le risque c'est c'est le standstill
05:36dans le sens où le statu quo plutôt le standstill à une connotation financière qui viendra après
05:43d'ailleurs mais le statu quo et pousser le faire tourner la pousser le problème la poussière sous le
05:50tapis et donc en fait effectivement ce que je dirais c'est que le déni est mortel dans
06:00dans cette phase là les indicateurs on en a bien parlé effectivement c'est c'est des prévisions et
06:07qu'il faut savoir faire de manière extrêmement prudente et ce que je disais tout à l'heure c'est
06:14c'est effectivement compliqué parce que le on peut avoir tendance à tuer le messager qui vient
06:19expliquer qu'effectivement on est on n'est plus dans une configuration de vol normal je rajouterais en
06:26parallèle du déni qui est un des éléments effectivement clé l'absence de décision qui
06:30était quelque chose qu'on voit très très régulièrement c'est à dire on a conscience de la situation mais on
06:34sait pas ce qu'on va en faire et on va surtout repousser le tas de sable etc et le troisième point
06:38mais qui vient en amont de tout ça c'est le côté anticipation et mettre très en amont tous les
06:43éléments de kpi de suivi on parlait de suivi de cash tout à l'heure avec toujours ce que ce qui me
06:48semble un de mes basiques d'ancien financier c'est à dire le côté business plan la flottabilité du modèle sur la
06:54sur la longue période sur les x années à venir là la partie budget 12 mois et 12 mois glissant qui
07:01permet de suivre ce qui va se passer effectivement sur un horizon de temps d'un an et puis le fait ce
07:06qu'on appelle le rolling 13 c'est à dire les 13 semaines glissantes à venir pour voir si on a un
07:09mur de cash ou pas et si on arrive à gérer la liquidité immédiate et quand on a ces trois
07:13niveaux effectivement ça permet effectivement de piloter l'entreprise et puis effectivement quand
07:18on commence à prendre des décisions de financier réalisation de trucs aux à outrance d'éléments
07:24au détriment de la boîte etc etc c'est à ce moment là effectivement qu'on commence à rentrer dans
07:28une zone sur lesquelles il et puis la difficulté complémentaire typiquement liée au montage du
07:36lbo c'est qu'on a un bp qui est qui a structuré le montage initial et c'est extrêmement compliqué de
07:43revenir en arrière et notamment de mener le vrai travail sur la société opérationnelle de réduction de
07:50structure de se repositionner sur les activités à forte marge de éventuellement se couper un bras
07:56sur des activités déficitaires parce qu'il faut qu'on alimente en fait une holding avec une dette
08:03d'acquisition et donc les décisions peuvent être pris avec retard pour essayer coûte que coûte de
08:11rester dans les purs du lbo et c'est effectivement extrêmement compliqué pour un dirigeant de retourner
08:17voir ses actionnaires en lui expliquant en fait que le montage n'est pas forcément viable à terme
08:25on a eu l'exemple d'une d'une sn sur laquelle on a on a travaillé qui avait fait l'acquisition d'une
08:31d'une structure qui a finalement été liquidée mais sur laquelle le montage en tout cas une dette
08:36d'acquisition avait été positionnée sur cette structure qui a finalement disparu donc on se retrouvait
08:42dans une déconnexion totale entre les capacités de cash flow de l'entité opérationnelle et la dette lbo
08:49et donc qui nécessite des mesures fortes sur sur la dette mais encore une fois qui doivent être vues de
08:57manière séparée entre l'entité opérationnelle et et la structure d'acquisition donc il faut vraiment
09:04que les décisions de restructuration sur la cible se fasse un peu indépendamment de de la dette qui
09:14est au dessus qui pourra être traité ensuite évidemment mais en fait dans un second temps et
09:22on va en parler mais avant ça quel levier opérationnel il va falloir qu'on mette en oeuvre justement pour
09:28rétablir la performance que ce soit sur le court terme on parle souvent de ses 100 premiers jours les
09:33quick wins qu'il faut mettre en place qui sont importants mais aussi sur le long terme puisque
09:37forcément on fait pas ça que pour les 100 premiers jours la tour de contrôle du cash déjà comme le
09:43disait lionel avec le très court terme et le moyen terme des reportings fiables des suivis de marge
09:52en fait tout dans un lbo tout est stressé en termes de temps et tout est stressé en termes de cash donc
10:01il faut être plus précis plus rapide dans la sortie des chiffres et avoir un cockpit vraiment fiable de
10:09pilotage parce qu'on est quand même sur la voie de gauche à rouler un petit peu vite et donc il faut
10:15avoir une bonne un bon radar moi je je pense qu'il ya un point qui est important donc le premier c'est
10:28le c'est le constat il faut être partagé il faut un peu se mettre dans une situation où on permet à
10:35l'organisation d'accepter la situation moi j'aime bien faire trois business plan un optimiste un médian
10:46un pessimiste pour immédiatement caler la structure de coup sur le pessimiste et ça c'est la première
10:55j'allais dire ma première recette moi ça a été mon premier réflexe le deuxième c'est effectivement de
11:02partir sur des sur d'une approche de base zéro donc on reconstruit en fait ce dont on a besoin
11:09et on fait très rapidement les ajustements rh dans le leadership avec un moment 1.0 et un point
11:23d'arrivée où on communique extrêmement clairement en disant l'équipe qui est là et l'équipe qui va
11:28continuer et qui va réaliser le redressement et ce fils disait et c'est très clair c'est aussi le
11:37moment où il faut arrêter où il faut changer de de mindset on parle plus d'ebitda dans ces moments là
11:42il faut parler du cash et c'est quelque chose un point de repère qui qui a peu été perdu dans
11:50les lbo avec des équipes de management qui ont de leur management package en multiple d'ebitda et qui
11:58ont peut-être un peu perdu le sens de la réalité qui est qu'une dette lbo ça se rembourse avec du cash et
12:05pas avec de l'ebitda assez aligné avec tout ce qui vient d'être dit le bp partir sur le worst case parce
12:10que toute façon quand on commence à rentrer ça vole par escadrille donc effectivement autant partir
12:15directement sur sur la base de la plus basse les quick win qui sont effectivement sur les bases de
12:21réduction de coûts l'ebitda tout ce qu'on peut prendre en quick win mais également sur les aspects
12:26de bfr de financement alternatif de factor etc donc tout ce qu'on peut constituer en termes de de cash
12:31sans obéir bien évidemment la flottabilité du bateau embarquer les équipes et embarquer les parties
12:38prenantes avec une communication mais qui doit être sur la durée et bien constituer cet aspect de
12:43confiance et l'équipe clé qui va qui va gérer l'ensemble et puis je rajouterai un point
12:48complémentaire c'est que quand on commence à rentrer dans une zone de tempête il faut des
12:52marins guéris et donc soit on les trouve en interne et on les fait monter on les garde à bord et on fait
12:57en sorte qu'ils qu'ils puissent affronter les vagues soit on vient prendre les renforts qui vont
13:01bien pour effectivement se faire aider tôt pour effectivement affronter la tempête sur le sujet
13:08de la communication vous disiez en interne en externe auprès des fournisseurs des clients etc puis
13:12aussi par rapport au fond aux actionnaires qui est quand même une communication à suivre et qui
13:17peut être un atout et il ya évidemment le sujet des de la confidentialité des procédures comment on
13:25jongle comment on arrive à faire de la communication tout en gardant une confidentialité comment ça marche
13:30alors déjà une restructuration financière fonctionne que si la confidentialité de la procédure est respectée
13:37donc en fait sont à trait à la procédure les actionnaires les créanciers et et donc le le management
13:44ça c'est effectivement une restructuration financière qui a pour objet de créer un sas de décompression pour
13:52donner de l'oxygène à la société opérationnelle qui doit elle continue à fonctionner normalement et
13:58surtout ne pas affoler les les parties prenantes et notamment continuer à garder ce qui est essentiel du
14:06crédit fournisseur pour pour pour pour fonctionner et d'éviter de de de de de se retrouver sans source de
14:17financement de bfr donc ça c'est une vraie c'est une vraie difficulté dans les dans les restructurations
14:23maintenant le cap à maintenir sur sur le sur le cash comme on le disait c'est de transformer la
14:33culture d'entreprise en culture cash à tous les nous à tous les niveaux parce qu'en fait la culture
14:39cash c'est pas le directeur financier qui doit l'avoir c'est les c'est les commerciaux c'est les
14:44appro c'est de faire comprendre aussi aux gens qui gèrent le stock que le cash est caché dans le
14:53stock et ça c'est une c'est pas forcément de les alerter sur les difficultés de l'entreprise mais
15:00c'est simplement de les métamorphoser et de les amener vers le cash et de comprendre que chaque
15:06action peut avoir un impact significatif sur sur la trésorerie en fin de mois donc je pense que c'est
15:10plus sur sur cette culture cash qui doit être insufflée à tous les niveaux et vraiment à tous
15:16les niveaux puis sans aller jusqu'à des bris de confidentialité à parler de mandat ad hoc de
15:22concile ou que sais-je il ya tout un tas de messages qu'on peut délivrer sur la nécessité d'avoir tel
15:28tel élément à franchir tel cap à franchir telle action spécifique pour expliquer voilà des éléments
15:35d'un point de vue entre guillemets stratégique opérationnel et bien communiquer sur ces éléments là
15:39plus sur des plans d'action correspondants c'est valable vis-à-vis du cse vis-à-vis des équipes
15:43vis-à-vis de fournisseurs spécifiques en disant voilà madame monsieur le fournisseur j'ai une
15:49difficulté à vous régler à ce moment là mais voilà ce que j'ai je suis en train de mettre en place et
15:52voilà ce qu'on peut faire et on peut essayer de l'échelonner passer l'expliquer d'un point de
15:56vue très opérationnel très ciblé sur les besoins de la personne sans donner une vision
16:01oubis et torbis de l'intégralité de la renégo de la dette ou de la ou de la concile qu'on est en train de mener donc
16:06alors évidemment on l'a bien compris cash is king quand il est question de lbo distress ou quand il
16:13est question de distress tout court d'ailleurs comment on peut renégocier efficacement la
16:17structure de la dette le sujet de l'equity pour justement faire en sorte qu'on repart sur de
16:21bonnes bases et qu'on ait les moyens de continuer aussi alors il faut vraiment donner les moyens à
16:28l'entité opérationnelle de de recréer de la valeur donc soit sur une opération de réduction de
16:35valure avec effectivement un bp worst case comme ça a été indiqué soit en se laissant un petit peu
16:42de temps pour mener sa restructuration opérationnelle et pendant ce temps là il faut que la dette
16:49d'acquisition qui est logé dans la holding et effectivement cette cette patience et cette
16:56notion de temps pour laisser à l'entité opérationnelle de retrouver son souffle et donc
17:01la restructuration sera forcément à deux échelons différents et selon deux échelles de temps sachant
17:09que l'actionnariat a tout intérêt à récupérer à récupérer de la valeur et du théorie à terme donc
17:18le le le le et tout fait la société opérationnelle ou en tout cas la brider est vraiment pas la solution à
17:26terme donc il faut il faut il faut s'inscrire dans un dans un calendrier qui est parfois un peu long par
17:32rapport au calendrier des des fonds d'investissement mais mais c'est mais c'est le seul la seule façon de
17:39retrouver effectivement un théorie in fine alors on on parlait tout à l'heure de de la du cap et de la
17:49boussole qui est l'intérêt social de l'entreprise des conflits d'intérêts qui qui effectivement rentrent en
17:55en jeu les managers actionnaires et il ya un cas qui qui qui qu'il faut et en qu'il faut considérer
18:05même s'il n'est pas très populaire chez nos amis du private equity c'est la reprise des clés par
18:09la par la dette qui pour l'intérêt social de l'entreprise permet de créer à très rapidement des
18:21des restructurations bilancielles assez radicales et et ce cas de de de de figure a tendance à à se
18:31à devenir de plus en plus populaire donc c'est pour l'entreprise c'est très douloureux pour les
18:37actionnaires c'est pour l'entreprise une manière assez rapide de résoudre des problèmes et ça d'ailleurs
18:46c'est un moyen de pression qui permet effectivement à tout le monde de de de trouver des solutions
18:51alternatives c'est vrai qu'on voit en ce moment quelques quelques cas qui se multiplient effectivement
18:56de loan to equity de conversion effectivement de d'emprunt avec prise de clé et ça rejoint de toute
19:01façon le sujet de la new money et de la réinjection effectivement de cash pour la flottabilité de la
19:06suite et je rajouterais par rapport à ce qui vient d'être dit un autre élément qui est un petit peu en amont
19:10qui est déjà de définir le besoin c'est à dire de bien définir les les business plan dont on a besoin
19:15avec les différents tiroirs est ce que fait on fait un carve out est ce qu'on va vendre les
19:19bijoux de famille pour faire du cash est ce qu'on va se débarrasser d'une actif non stratégique combien
19:23on va pouvoir aller récupérer en en quick money etc bfr etc etc et faire un petit peu le le le marché
19:31et la longue liste de tout ce qu'on peut faire autour de ça et communiquer également et faire en sorte
19:37que cette cette base effectivement de bp de lignes de flottaison du navire soit communiquée et que
19:44tout le monde la qu'on la considère comme une vraie base entre guillemets garanti enfin en tout cas
19:50crédible pour tout le monde d'où l'intérêt des ibr etc notamment et d'avoir cette base effectivement
19:56qui vient ajouter une une notion de confiance de la communication et va permettre ensuite d'avoir
20:02quelque chose de plus apaisé dans la discussion et dans la négociation il n'y a rien de pire que le
20:08truc qu'on arrive avec un bp pas calé des trucs des chiffres qui sont pas calés et où le truc
20:11part en vrille voilà au premier machin parce que effectivement on n'y arrive pas donc les bases
20:17déjà sont là et puis après on va décider ensemble et la new monnaie en fait partie effectivement bien
20:21évidemment effectivement le donc la fiabilisation des prévisions permet de et quand c'est partagé avec
20:32l'ensemble des parties permet d'être vraiment le baromètre pour déterminer qui sont les créanciers dans
20:36la monnaie et ceux qui ne le sont pas et après comment comment on finance l'entreprise l'apport de
20:42new monnaie l'apport de fresh monnaie peut permettre de rééquilibrage de prise de pouvoir comme comme le disait
20:50maxime mais mais permet aussi d'accélérer la restructuration là où si on considère qu'il n'y a
20:59plus de valeur en tout cas suffisante dans ce groupe on va privilégier en fait des stand still on
21:09des étalements de dettes des allongements de maturité qui en plus vont contribuer un cran de
21:15plus à détériorer de la valeur puisque au moment où le fonds va vouloir sortir ne pourra pas récupérer
21:21son tri le niveau de dette étant encore trop significatif à ce moment là donc on est soit
21:28dans un cercle vertueux d'injection de new monnaie d'accélération des opérations de restructuration avec
21:34effectivement des des prises de pouvoir qui peuvent être parfois un peu douloureuses mais qui permettent
21:39d'accélérer les restructurations ou alors dans des opérations très longues et au final au final
21:47où les stakeholders se désintéressent un petit peu aussi du sujet parce que le théorie n'est plus
21:53suffisant in fine on va s'intéresser maintenant au capital humain enfin pour terminer évidemment
22:00comment on remobilise le management et ou réinstaurer une gouvernance adaptée à cette
22:07gestion de crise alors voilà donc là là c'est effectivement capital et la première question
22:14c'est de savoir si le leadership en place est capable de construire de conduire la la séquence
22:19et de réaliser la transformation s'il fait partie du du problème ou de la solution en fait
22:27et c'est un moment un peu particulier où il faut savoir se retourner quand on est manager et rejuger
22:38son travail changer ses pratiques ses manières ses approches et ce qui est ce qui est objectivement
22:45pas toujours facile et donc c'est la première question que qu'on doit se poser que les actionnaires
22:53doivent se poser ils ont d'ailleurs des conseils qui peuvent leur les aider pour trouver des
22:58alternatives merci pour le passage de ballon donc effectivement sans capitaine pas d'équipage pour
23:05affronter la tempête ça c'est évident et effectivement il nous arrive régulièrement de venir avec des
23:10profils de DG de prise de mandats sociaux dans des moments qui sont pas évidents parce qu'effectivement
23:14quand on arrive dans ces phases c'est tout sauf évident il n'y a pas de honte à ne pas vouloir ou ne pas
23:19savoir les affronter c'est c'est vraiment quelque chose qu'on apprend plus que sur le tas donc c'est
23:23vraiment important donc le capitaine c'est le premier niveau ensuite avoir des marins aguerris et motivés
23:28donc des gens qui ont l'habitude de ces environnements ou qui sont prêts à rentrer dans ces
23:33environnements là et constituer très vite ce petit noyau de garde rapproché autour effectivement du capitaine
23:41pour aller le cash la DRH les opérations etc et avoir un dispositif complet et ramasser pour
23:49effectivement bien embarquer tout ce beau monde et effectivement là aussi aller vraiment dans l'action
23:54et voilà et le savoir faire et là aussi il y a des choses qui ne s'apprennent pas d'où il faut
24:00dérouler très vite tout s'accélère quand on est en crise mais tout s'accélère donc c'est vraiment
24:04particulièrement important et puis après il peut y avoir les éléments effectivement notamment autour des
24:10management package et des renégociations de management package sur lesquels on voit de
24:13temps en temps ou régulièrement des fonds qui disent ok le management package est à l'eau on verra comment
24:19on le retraite et où on peut remettre de l'incentive pour essayer de faire en sorte que les marins
24:25guéris ne pensent pas qu'à leur package etc à ce moment là ce qui est toujours un moment pas évident
24:29et où ça vient impacter pas mal de choses oui c'est vraiment important pour que la restructuration
24:36réussisse que le que le dirigeant prenne bien sa casquette de dirigeant et mette un peu de côté
24:44sa casquette d'actionnaire et ne confonde pas les deux et ne soit pas pollué en fait par cette double
24:51casquette ce qui peut être un vrai un vrai sujet donc il faut avoir des gens qui est suffisamment de
24:55sang froid pour être capable de le faire et de faire et de faire la part des choses alors évidemment les
25:00fonds peuvent aider sur des systèmes de rémunération alternatif mais mais on sent on sent très vite quand
25:09les restructurations patine des problèmes de conflits d'intérêts c'est quasi systématique parce
25:15qu'en fait les intérêts sont pas alignés sur le bon objectif et encore une fois de bien séparer les
25:21problèmes de la société opérationnelle de 2 du problème de l'actionnariat qui est un autre sujet sur
25:27un autre calendrier merci beaucoup à tous les trois d'avoir pris la parole sur ce sujet du lbo
25:32distress ça a été un plaisir de vous recevoir sur ce plateau plateau délocalisé lors du private
25:38equity exchange c'était la 24e édition qui s'est déroulé au pavillon d'armenonville un événement
25:43organisé par décideurs corporate finance évidemment rebond se devait d'être là puisqu'on parlait de
25:48distress distress lbo certes mais du distress je vous retrouve très bientôt pour un prochain épisode
25:53sur vizpart for change à bientôt
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