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IV Foro Empresarial Gestión Activa - 4ª Mesa
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00:00Bueno, pues ya todos presentados, es decir, yo creo que un poco lo que tenemos, y me voy a poner otra vez en la cabeza del partícipe,
00:11es decir, al final vamos a cerrar un buen año de renta fija, yo creo que además por lo menos vamos a empatar,
00:19y tenemos todavía una inflación elevada, pero los objetivos de rentabilidad de una cartera de renta fija yo creo que cubren
00:25con las necesidades de por lo menos batir a la inflación, me gustaría un poco, empezaréis contando cuál es la expectativa de rentabilidad
00:34que pensáis que puede tener un inversor de renta fija para el año que viene.
00:39Se me queda Vitoriano mirando fijamente, empiezo por Vitoriano.
00:46Bueno, yo creo que el año que viene yo creo que las expectativas de rentabilidad deberían ser al menos similares,
00:51quizás con un poquito más de incertidumbre que este año, pero bueno, no afrontamos un año en que las expectativas de rentabilidad
01:00deban ser negativas.
01:02He comentado en la anterior mesa que evidentemente lo que podemos esperar un poco también depende de en qué tramos
01:08o en qué instrumentos de renta fija estemos invirtiendo, desde el monetario más clásico a fondos con un poco más de flexibilidad
01:15o que inviertan en instrumentos de renta fija más complejos, evidentemente en los instrumentos monetarios
01:22pues será difícil batir la inflación porque los tipos están donde están y desde luego no esperamos grandes modificaciones ahí.
01:33Pero bueno, en instrumentos un poquito más complejos y en deuda subordinada y demás,
01:39pues todavía hay cierto balance que nos puede obtener algo de rentabilidad.
01:42Pero no hay que olvidar que es un año donde partimos con más incertidumbres,
01:49con grandes volúmenes de deuda a emitir el año que viene, tanto en deuda pública como en crédito
01:54y que todo eso nos hará tener un poquito más de incertidumbre sobre los resultados futuros
02:01y desde luego tener que afinar más a lo largo del año.
02:05Bueno, en el caso de Braigate, Bertrán, perdóname por el acento horroroso que he puesto al apellido tuyo,
02:14este año yo creo que superáis ya la rentabilidad del 4% en…
02:17Sí, estamos a 450, es nuestro peor año desde hace 10 años.
02:25Con un mal año estáis por encima del 4%.
02:27Pero tiene también un componente de explicación, es que nunca hemos estado tan cautos.
02:32Estamos repitiendo un poco lo que hicimos en 2020 y 2022.
02:39Tenemos casi un 20% en instrumentos muy líquidos, hablo de depósitos, letras, treasuries.
02:46Pensamos que va a haber turbulencias y hablaremos de los riesgos seguramente un poco más adelante.
02:55Lo que pasa es que en 2020 fue fácil, veíamos lo que pasaba en China y podíamos anticipar lo del COVID y levantar la caja.
03:072022 fue todavía más fácil porque la Fed nos decía el miércoles a las 5 voy a subir tipos.
03:14Pues si te lo dicen, te los tienes que creer y eso nos permitió proteger muy bien el capital.
03:20Este año es más complejo, hay turbulencias, empieza a haber cracks en algunos sitios.
03:26La pregunta es cómo, cuándo, cuánto. Hablaremos seguramente de eso.
03:33Siendo un 4,5% vuestro peor año, ¿veis que sois capaces de conseguir por lo menos repetir, mantener ese nivel de rentabilidad?
03:41Yo creo que alguien entrando en ese mercado no debería esperar mucho más que el cupón de su cartera para el año que viene.
03:50Pensar que todavía hay muchas plusvalías de capital y que los prens van a seguir es complicado.
03:55La responsabilidad de Carmen es inmensa. Hablar de Caixa y renta fija supone hablar.
04:03La gestora de Caixa ha superado la cifra de los 100.000 millones bajo gestión, que se dice pronto, y gran parte está en esa renta fija.
04:13¿Os veis capaces por lo menos de comprometer una rentabilidad que garantice preservar la carrera frente a la inflación?
04:21Pues efectivamente es una responsabilidad la que tenemos y que agradecemos desde luego a nuestros clientes.
04:30Estamos ahí para seguir respondiendo a esa petición de dar solidez a los ahorros.
04:39Y bueno, como sabéis, la gestora de CaixaBank es especialmente cuidadosa en los riesgos.
04:45Por lo tanto, la rentabilidad es nuestro objetivo, pero también teniendo siempre muy presente el control de riesgos.
04:53¿Qué es lo que esperamos? Pues lo que esperamos, efectivamente, como os he dicho ya antes,
04:58va a depender mucho de qué tipo de activo se elige para invertir en renta fija.
05:02Ha salido antes en la conversación previa que la pendiente ha ido incrementándose.
05:08Venimos de una pendiente invertida, que es algo rarísimo, pero se ha ido incrementando
05:13y eso significa que ya en un entorno normal, cuanto más riesgo se tome,
05:18pues en general la rentabilidad esperada y la recibida va a ser superior.
05:24Por lo tanto, en una casa que controla el riesgo, qué responder a los clientes,
05:30pues va a depender mucho de su perfil de riesgo y de la capacidad que tengan para tomar ese riesgo.
05:36Nuestros clientes que estén en el monetario, pues en general tenemos una visión bastante tranquila.
05:42No esperamos ningún problema, digamos, en ese fondo.
05:46Hay que entender que responde a clientes que no quieren tomar riesgos
05:49o por lo menos alguna parte de su porfolio que no quiere entrar en ese tipo de aventuras
05:56y sinceramente no vemos mucho problema.
05:59Es verdad que han ido bajando...
06:00¿Escribidas comisiones se puede llegar a pensar en los monetarios el 2% o es un objetivo difícil de alcanzar?
06:06Es un objetivo ambicioso, pero creo que posible.
06:10Estamos todavía en un entorno en que los principales bancos centrales,
06:15desde luego la FED, bajan a tipos de interés.
06:17El Banco Central Europeo, pensamos que igual baja un poquito más,
06:22pero lo que no vemos, ya sé que esto es discutible,
06:26pero nosotros de momento no pensamos en subidas.
06:29Con lo cual, mantenerse en este tipo de entorno con una inflación controlada
06:36e invirtiendo también en la parte monetaria en crédito,
06:41es decir, buscando activos que paguen un poco más de lo que es el activo libre de riesgo,
06:45pues sí se podría alcanzar algo semejante.
06:48En cualquier caso, nosotros a nuestros clientes sí les estamos aconsejando
06:51tomar un poco más de riesgo, que hay vida más allá del monetario.
06:56Y es verdad que de forma cauta, siempre teniendo en cuenta esos riesgos,
07:00pero ¿por qué no?
07:01O sea, sí pensamos que es el momento de avanzar, de tomar más riesgo.
07:05¿Esto qué significa?
07:06Pues algo más de plazo, seguir prefiriendo la renta fija privada a la pública,
07:14por países preferimos España e Italia.
07:18Dentro de lo que es la renta fija privada seguimos,
07:20nos siguen gustando las subordinadas,
07:22pero todo esto es verdad que con más cautela,
07:26y vuelvo al tema de los riesgos, porque ya se han estrechado mucho las primas,
07:30y creemos que estamos en un entorno en el que la gestión activa tiene mucho sentido,
07:36porque va a depender muchísimo de qué panorama vemos.
07:40O sea, vamos a ir viendo, ahora mismo sí, pero vamos a ver.
07:45Ya ha salido también antes el tema del crédito en Estados Unidos,
07:49o acaba de mencionarse ciertos sustos que hemos tenido ya el año pasado,
07:56y eso va a haber que vigilarlo de cerca.
07:58O sea, que en general, ¿somos optimistas con la rentabilidad
08:01que se puede obtener en la renta fija?
08:03Sí.
08:03¿Respecto a la inflación va a ser algo atractivo?
08:06Pues pensamos que sí, pero porque la inflación también va a estar controlada.
08:09Entonces, a partir de ahí, ¿qué esperar?
08:12Pues si estás en el monetario, obviamente, menos rentabilidad,
08:15pero a cambio vas a estar muy protegido,
08:18y si tomas riesgo, pues sí, pensamos que en la renta fija se va a batir la inflación,
08:23pero es verdad que va a haber que dar pasos adicionales.
08:26Carlos, en el caso de Inversis, ¿cuáles son?
08:28¿Cuáles son vuestras expectativas para el año que viene?
08:31Pues mira, yo escuchando a mis compañeros de mesa,
08:35me retumbaba en la cabeza una frase que me dijo hace muchos años
08:38un director de renta fija de una de las casas más grandes de Europa,
08:41que decía que su trabajo como gestor de renta fija
08:44era transformar tires en rentabilidad,
08:47que es una cosa tremendamente compleja,
08:51y aquí estamos para simplificar ese mensaje.
08:53Pero eso que es de lo que hemos empezado a hablar,
08:56y seguro que entramos en mucho más detalle en los próximos minutos,
09:01a mí me gustaría hacer un matiz adicional,
09:04además de lo que se ha venido diciendo.
09:06Es que estos inversores que estaban hace dos años
09:09en mercados o en fondos monetarios,
09:12que estaban muy tranquilos,
09:13me gustaría saber la rentabilidad del fondo de Betran en 2022,
09:16porque yo creo que es muy importante acordarse
09:18que en 2022 muchos de estos clientes perdieron un 10%, un 12%.
09:23Minus 3,8%.
09:25El bono americano creo recordar que cayó un 19%.
09:28Claro, entonces los que estamos sentados
09:32permanentemente delante de una pantalla
09:34y cuando haces una cosa habitualmente,
09:36pues estás muy tranquilo con tu trabajo,
09:38yo creo que hay que tener muy presente
09:40que muchos de estos clientes que llevan un 4, un 5,
09:43que es una rentabilidad fantástica,
09:44probablemente la esperable a largo plazo,
09:46vienen en 2022 donde nos ha costado una barbaridad
09:49explicarles porque perdieron un 10, un 12%.
09:52Yo creo que tenemos que ser un poco exigentes
09:54también con nuestro mensaje.
09:58Yo creo que 2026 va a ser un buen año,
10:00como 2025 está siendo un buen año,
10:04seguro que en los próximos minutos
10:05entramos en mucho detalle de los bancos centrales
10:09o de inflación, de crecimiento, etc.
10:11Pero sí que creo que será un año bueno en general
10:15sin, como digo, entrar en mucho detalle.
10:19Pero cuando hablamos con mucha facilidad a veces
10:22de mover a los clientes de monetaria renta fija
10:24o de renta fija high yield o de high yield
10:26a renta variable, pues hay que tener mucho cuidado
10:29también con lo que esperan los clientes
10:31y con el pasado muy reciente,
10:33que es hace tres años apenas,
10:35cuando han tenido un año muy complicado.
10:38Agustín, te queda siempre el peor papel que es hablar el último.
10:41Vamos a intentar aportar algo.
10:44Creo que 2026 va a ser un año en el que el aprobado
10:49va a ser más fácil que sacar nota.
10:51Vamos a decirlo así.
10:53En 2024 entrábamos con varios buckets de valor
10:58que sí que se identificaban de una forma más o menos sencilla.
11:01Teníamos toda la parte de periferia,
11:03teníamos todavía una compresión de crédito que faltaba.
11:05Quizás teníamos la duda un poco de la duración,
11:09al final de año estaba más complicado.
11:11Pero en 2026 muchos de esos ya han desaparecido.
11:15Tenemos una compresión de spread importante,
11:17las valoraciones ya son más exigentes,
11:20ya sea mundo subordinado o híbrido,
11:21donde queramos ver.
11:24Si me hubieras preguntado hace dos semanas,
11:25te hubiera dicho que quizás incluso aprobar
11:28era complicado con este último repunte de tipos.
11:30Ya empezamos a pensar que este último mes
11:34que el aprobado es asequible
11:36y la decisión va a ser cómo conseguir nota.
11:42Y ahí va a ser clave todo el juego de las pendientes.
11:46Yo creo que en la parte corta no hay mucha discusión,
11:49que el BCE va a estar prácticamente ahí.
11:53Podemos discutir si 25 arriba o 25 abajo,
11:55pero está hecho y lo que es importante
11:59es cómo el mercado va a digerir toda la duración.
12:01Muchas veces, claro, cuando...
12:02Me gusta que abráis este debate ya,
12:04porque al final periodísticamente le damos mucha importancia
12:07a qué va a hacer la CED.
12:09Esta semana tenemos bajada de tipos de seguro
12:11en Estados Unidos,
12:12pero en general,
12:14¿qué peso le dais a la cartera,
12:16a la deuda americana?
12:17Para un inversor en euros
12:20que tiene retornos contractuales
12:22y quiere retornos contractuales en euros,
12:24una cartera de renta feja americana
12:26es simplemente un complemento
12:27en porcentajes relativamente pequeños.
12:30En el caso vuestro,
12:31en el caso de Caixa,
12:33renta 4.
12:35Pues yo, hombre,
12:37siendo verdad lo que dices,
12:39marca mucho el paso
12:42para todos los activos.
12:43O sea, no es simplemente
12:45cuánto tienes invertido
12:47en renta fija americana,
12:49es que te va a marcar
12:50pues muchísimo
12:52hasta qué tal lo hacen los activos de riesgo.
12:56O sea, al final,
12:58la importancia de los bancos centrales
12:59y de la macro estos años
13:01está siendo tremenda.
13:04La exposición en cartera puede ser no importante,
13:06pero el comportamiento que tienen...
13:08La proyección que tienen mercados
13:10es muy importante.
13:11Exacto, exacto.
13:12Y, de hecho,
13:14va a ser muy relevante
13:16si hay cambio de gobernador,
13:18no hay cambio de gobernador,
13:19qué tipo de mensaje da,
13:20está politizada o no está politizada
13:22la resaga federal,
13:24cómo afecta eso al dólar.
13:26Salía antes también.
13:27Es que el dólar es clave para los emergentes.
13:29O sea, a partir de ahí,
13:31pues la verdad es que
13:32hay muchos efectos.
13:35Vuestra visión,
13:36vamos a empezar por la parte esta
13:37de mercado americano.
13:39¿Qué pensáis?
13:39Ya hemos dicho claramente,
13:41lo comentábamos,
13:42creo que es un 90% de probabilidades
13:44lo que tiene en este momento
13:45de bajada de tipos esta semana
13:46la reserva federal.
13:49Se proyectan todavía dos bajadas más,
13:52por lo menos es lo que dice
13:52el forward de Bloomberg.
13:54ver qué expectativas tenéis para la...
13:57Y luego, sobre todo,
13:58lo que decía Carmen,
13:59a ver quién nos va a poner Donald Trump
14:01al frente de la reserva federal.
14:06Yo sí, me mojo yo.
14:08Yo creo que eso es bastante consenso,
14:10se decía en la mesa de antes
14:11y se dice ahora.
14:13Bueno, tenemos reunión en estos...
14:16Hoy o mañana, ¿no?
14:17Creo que es la reunión.
14:18Y uno de los trabajos
14:22probablemente más divertidos
14:23de la industria financiera
14:24es precisamente ver
14:25lo que hace la reserva federal,
14:27¿verdad?
14:27A lo que más tiempo se dedica,
14:29como tú decías antes.
14:31Yo creo que es consenso
14:32que habrá dos bajadas
14:32el año que viene.
14:33Yo creo que es consenso
14:34que va a haber un presidente
14:35de la reserva federal
14:36del gusto de Donald Trump,
14:37como casi todo
14:38lo que estamos viendo
14:40en el último año.
14:41y que probablemente
14:43sea más tendente
14:45a hacer un poco
14:48las políticas de Trump.
14:50Pero no olvidemos
14:50que el mercado,
14:52esos vigilantes,
14:53esos vigilantes de los bonos
14:55que solemos decir
14:56los de la industria,
14:57es una fuerza poderosísima.
15:00Y si Trump
15:01o el nuevo presidente
15:02o quien sea
15:03hace cosas muy descabelladas,
15:06el mercado muy rápidamente
15:07lo va a poner en precio
15:08y yo creo que eso volverá
15:10a cierta cordura.
15:12Yo creo que no se van
15:13a hacer barbaridades.
15:14Yo creo que dos bajadas
15:15de tipos en Estados Unidos
15:16es lo que probablemente
15:18acabe pasando.
15:20Y una última reflexión
15:21con respecto a lo que decíamos
15:22antes de la posición
15:23de la cartera
15:24de nuestros clientes
15:25en renta fija americana.
15:27Yo veo,
15:28ya se adelanta un poquitín,
15:29yo veo que es más
15:30como un vigía
15:31que tenemos
15:32mirar el mercado americano
15:33más importante
15:35casi que la presencia
15:36que tienen las carteras
15:37de nuestros clientes.
15:38Y 2025 es un ejemplo
15:39de un año
15:40relativamente bueno,
15:41pero si has tenido
15:42deuda en dólares
15:43te has pegado
15:43un trastazo monumental
15:45pasándolo a euros.
15:46Ha habido momentos
15:47de oportunidad.
15:48A mí me acuerdo
15:49que me tacharon de loco
15:50cuando el bono americano
15:51se puso al 4,5
15:52y el dólar
15:54estaba realmente debilitado.
15:56Y dije,
15:57creo que hay una oportunidad
15:58y además me gustaría
15:59que lo contarais
16:00un poco como gestores activos,
16:01porque es que hablamos
16:02de la renta fija
16:03como si no hubiera gestión activa.
16:05Y en la renta fija
16:06hay más gestión activa
16:07a veces
16:07que en la propia
16:09renta variable.
16:12Sí,
16:13bueno,
16:13sí que es cierto
16:14que la deuda americana
16:15como la europea
16:16te da oportunidades
16:17y las va a dar
16:18el año que viene.
16:19Y que tienes que tomar
16:20dos decisiones
16:21con respecto
16:22a la deuda americana.
16:24¿Qué posicionamiento tomas?
16:26¿Y qué haces con la divisa?
16:28¿Qué cobertura?
16:29Y el año que viene
16:31desde luego
16:32pues va a haber,
16:34como dices tú,
16:34va a haber chiche,
16:35va a haber momentos.
16:38Lo que tenemos claro
16:39y es creo de consenso
16:41que tendremos esas dos
16:41o tres bajadas
16:42de la Reserva Federal,
16:44pero lo que no está tan claro
16:47es el impacto
16:47que va a tener
16:48sobre los tramos
16:49más largos
16:50de la curva
16:51con el volumen de deuda
16:52que tiene que emitir
16:53Estados Unidos.
16:54Entonces,
16:55no quiero decir esto
16:56que los tipos
16:57a largo plazo
16:58va a ir a subir mucho
16:59porque va a haber
16:59mucha emisión de deuda,
17:01pero que sí que va a haber
17:02cierta resistencia
17:03por lo menos
17:04a que los tramos largos
17:05de las curvas americanas
17:06pues recojan
17:08a una posible FED
17:10más dovis
17:11en cuanto a tipos de interés
17:12porque tenemos
17:14un presidente
17:14más del estilo de Trump,
17:17que es lo que todos
17:17pensamos que va a pasar
17:18y ya veremos luego,
17:19porque es una total incógnita.
17:24Y luego tenemos que tomar
17:25la decisión de la divisa.
17:26En principio,
17:27la debilidad del dólar
17:30o los niveles del dólar
17:31para el año que viene
17:32deberían ser algo más
17:34debilitados
17:34que frente al euro.
17:36Tenemos que tener
17:37una herencia federal
17:37que va a ser más activa
17:42bajando tipos
17:43que en Europa.
17:45Bueno,
17:45en Europa no esperamos
17:46que bajen los tipos
17:47aunque podría darse.
17:48y eso pues desde luego
17:52a la hora de tomar
17:53posición de dólares
17:53pues bueno,
17:55pero también es cierto
17:56que nosotros
17:56es también algo marginal.
17:58Nosotros no tenemos
17:59nuestras carteras,
18:00nuestros inversores
18:01son inversores en euros.
18:01de los casos vuestros
18:02¿el peso de la deuda americana
18:04no es marginal?
18:05¿Tiene una participación?
18:06Sí,
18:07nosotros en crédito
18:09históricamente,
18:11aunque es un poco menos ahora,
18:12hemos estado siempre
18:14muy overweight
18:15en Estados Unidos,
18:17especialmente
18:17en el mercado high yield
18:19que es el que más nos gusta.
18:22Primero,
18:22porque para ser
18:24un gestor activo
18:25necesitas liquidez,
18:26en el mercado high yield
18:27americano la tienes
18:28más que en otro sitio.
18:32Y es un mercado,
18:33si miramos atrás,
18:34hace 20 años
18:36los doble Bs
18:38no llegaban
18:38al 30 por ciento
18:39del mercado
18:40y hoy es un 55 por ciento.
18:43El mercado
18:43nunca ha estado
18:45tan bueno
18:45a nivel crediticio
18:47de calidad
18:47y eso se explica
18:48por varias razones,
18:50pero creo que una
18:50de las más importantes
18:52es la importancia
18:53hoy del crédito privado
18:55y muchísimas
18:56de las compañías
18:57de mala calidad
18:59entre paréntesis
19:00que no
19:00se han ido
19:01a ese mercado
19:02para emitir deuda
19:03y hace que ese mercado
19:06hoy en día,
19:07si miramos atrás
19:08los últimos 40 años,
19:10si no me equivoco,
19:12el default rate
19:13del high yield
19:13era de 3,5 por ciento
19:15con un recovery
19:16del 33
19:17y eso claramente
19:19va a mejorar.
19:20¿Qué peso puede llegar
19:21a tener todo este componente
19:23sobre la cartera?
19:25Nosotros cubrimos
19:26las divisas
19:26100 por ciento
19:28porque la mayoría
19:28de nuestros inversores
19:30están en euros,
19:31pero hemos llegado,
19:33ahora estamos
19:33al 40 por ciento,
19:36estamos 35 investment rate
19:38y el resto high yield,
19:39pero en Estados Unidos
19:40más de la mitad.
19:41y llegando al nivel
19:42del dólar
19:43que lo hemos visto
19:44en algún momento,
19:451,18,
19:4619,20,
19:46¿pensáis que hay necesidad
19:48de cubrirlo
19:48o ya no?
19:49Es el mandato
19:50que tenemos,
19:51en el momento
19:52que dejas de cubrir
19:54y juegas con la divisa,
19:56tu fondo de renta fija
19:57se convierte
19:58en fondo de renta variable.
19:59Vamos a la parte
20:02ya mollar
20:03que es
20:03qué va a hacer
20:05el Banco Central Europeo
20:07y sobre todo
20:08lo que me gustaría
20:09es un poco
20:10que me dirais
20:11un poco
20:11la visión
20:13del 26,
20:15pero fíjate
20:16en la mesa anterior
20:16ya se ha esbozado
20:18y dices
20:19que el 27
20:20a lo mejor
20:21podemos tener
20:21su vida de tipos.
20:22Agustín.
20:23Pues
20:24eso es una
20:25grandísima pregunta.
20:26Yo creo que
20:27el consenso
20:28como decíamos
20:28está ahí
20:29en que los tipos
20:30ya han llegado
20:31donde están.
20:33Lo importante
20:33es entender
20:34yo creo que
20:34el mapa conceptual
20:35que es que venimos
20:36de cinco años
20:37de shock sucesivos
20:38y ahora sí que vamos
20:39a un entorno
20:40de menor volatilidad cíclica.
20:43Pero hay elementos
20:44ya después técnicos
20:45que tienen que ver
20:46con esas previsiones
20:48del 26 y del 27
20:49que son
20:50a la baja.
20:52En el 26
20:52la primera parte
20:53va a estar muy influenciada
20:54por simplemente
20:55el efecto base
20:55de la energía
20:56que va a favorecer
20:57inflaciones más bajas.
20:59Y después
21:00en el 27
21:00también tenemos
21:01todo el tema
21:03de los derechos
21:04de emisiones
21:05que se ha pospuesto
21:06un año
21:06y que van a tener
21:07que revisar
21:08ahora las proyecciones
21:09y probablemente
21:09las tengan abajo.
21:11Pero entonces diríamos
21:12bueno pues ahora
21:13ya el Banco Central Europeo
21:14tiene capacidad
21:14para bajar
21:15y estimular
21:15un poco la economía
21:16pero por el otro lado
21:18¿qué es lo que tiene?
21:19Tiene Alemania
21:20ya en esa senda
21:21de crecimiento
21:23y con un plan de estímulo
21:24y después
21:25las pendientes
21:26que son positivas
21:27y eso también
21:29fuerza a que no tome
21:30decisiones más agresivas
21:31de bajadas
21:32y emisiones
21:33que lo ha dicho
21:34ahorita
21:34emisiones positivas
21:36fuertes
21:36para el próximo ejercicio.
21:39Entonces yo creo
21:39que está en un momento
21:40en el que
21:41no tomar ninguna decisión
21:44o sea
21:44no ser volátil
21:45no mostrarse
21:46ante el mercado
21:47como excesivamente volátil
21:49le da certidumbre.
21:50Bueno yo creo
21:52que en el Banco Central Europeo
21:53hay menos consenso
21:54que en la Reserva Federal
21:55y de hecho
21:56si había alguno
21:56ayer prácticamente
21:57nos lo quitaron
21:58porque una miembro
21:59de una persona
22:01del Consejo
22:02ayer habló incluso
22:02de la posibilidad
22:03de subidas
22:04creo que dijo algo así
22:05como que
22:05se sentiría más cómoda
22:07si el próximo movimiento
22:08fuese al alza
22:08lo cual es
22:10bueno pues a lo mejor
22:11una llamada
22:13de aviso
22:14a navegante
22:15como decía Agustín
22:17yo creo que hay
22:18que mirar más allá
22:19y hay un cambio
22:20en nuestra opinión
22:21fundamental
22:22en el caso de Europa
22:23que es el cambio
22:23de actitud fiscal
22:24de Alemania
22:25donde por primera vez
22:26iba a hacer la broma
22:28desde que tenemos
22:28uso de razón
22:29pues Alemania
22:30empieza a gastar
22:31dinero con cierta alegría
22:33y eso va a tener
22:34un cambio importante
22:35y por encima de eso
22:37pues hay
22:37una situación de deuda
22:39de los países desarrollados
22:40se decía en la mesa
22:41anterior también
22:42pues ya
22:42un pelín estresada
22:45y con planes
22:46de aumento de defensa
22:47en fin
22:48me gustaría ver
22:50si hay consenso
22:51también en la parte
22:52de la deuda soberana
22:53como está posicionada
22:54en las carteras
22:54pero yo creo que
22:55todas estas cosas
22:56no hacen
22:57o no van a empujar
22:59dos cosas
22:59que nos quedemos
23:01muy conformes
23:02teniendo mucha deuda soberana
23:03con la presión de deuda
23:04y segundo
23:05yo por lo menos
23:06o en inversis
23:07no tenemos muy claro
23:08si el próximo movimiento
23:09realmente en Europa
23:11va a ser
23:11va a ser
23:12a la baja
23:13pues la verdad
23:16es que
23:16será
23:18un movimiento
23:19en cualquier caso
23:21de ajuste fino
23:22pero nos inclinamos
23:24más a pensar
23:24que el siguiente movimiento
23:25es de bajada
23:26que para arriba
23:28también podrían
23:30todavía veis
23:30la posibilidad
23:31de alguna bajada
23:31sí
23:32podría ser
23:33o sea
23:33le damos más posibilidad
23:34a que el movimiento
23:36sea de bajada
23:36que de subida
23:37pero
23:38también vemos
23:39totalmente viable
23:40el que tengamos
23:42un año sin cambios
23:43las subidas
23:44nos cuesta
23:45verlas
23:46verlas todavía
23:47el tema
23:49del plan fiscal
23:49alemán
23:50desde luego
23:50es súper importante
23:51cómo es esa ejecución
23:52qué impacto tiene
23:53en la economía
23:54esa es la parte
23:56digamos
23:56positiva
23:57cuidado con Francia
24:00porque por otro lado
24:01pues tenemos
24:01ese problema
24:03que a ver
24:03cómo
24:04se soluciona
24:05y bueno
24:07pues en concreto
24:07el debate
24:08en el Banco Central
24:09Europeo
24:10la opinión de Schnabel
24:11ayer y tal
24:12pues quizá
24:13bueno
24:15quizá
24:15habla más
24:16de subidas
24:17para evitar
24:17una bajada
24:18que realmente
24:20no sé
24:22creerse que
24:23estamos todavía
24:23para subidas
24:24pero veremos
24:26esa es un poco
24:28nuestra visión
24:29en cualquier caso
24:30para la economía
24:31nos parece
24:32muy buena noticia
24:33que el Banco Central
24:34Europeo
24:35tenga todavía
24:36en la recámara
24:36balas
24:37para bajar
24:38hemos vivido
24:39hace nada
24:39una situación
24:40en la que
24:41eso se echaba
24:43de menos
24:43estábamos en tipos
24:44negativos
24:45y qué vamos a hacer
24:46ahora
24:46oye pues ahora
24:47con el 2%
24:48mira que bien
24:49si esto no va
24:51del todo bien
24:52o tenemos que ajustar
24:54un poco
24:54pues podremos bajar
24:56y si va fenomenal
24:57pues no hará falta
24:57lo de frenarlo
24:59subiendo
24:59es lo que no nos acaba
25:01de
25:01no lo vemos
25:02todavía
25:03¿entraen en el caso
25:04vuestro?
25:06mira
25:06vemos cuatro riesgos
25:08ahora mismo
25:09Carmen acaba
25:10de mencionar uno
25:11y este lo conozco
25:13bien por pasaporte
25:14Francia es un riesgo
25:16de inestabilidad
25:18la situación
25:19está muy
25:20es muy complicada
25:21de salir
25:21de esta situación
25:22política
25:23hoy van a votar
25:24para el presupuesto
25:25que no va a salir
25:26adelante
25:27Macron
25:28no va a convocar
25:29elecciones
25:29porque no quiere
25:30ser recordado
25:31como el presidente
25:32que habrá traído
25:33un primer ministro
25:34del asamblement nacional
25:36en Francia
25:36entonces va a hacer
25:38lo que sea
25:38para llegar
25:39a mayo 2027
25:40para hacer acciones
25:41y mientras tanto
25:43el país
25:43está paralizado
25:45entonces
25:45hay claramente
25:47un riesgo
25:48porque es el riesgo
25:50del eje franco-alemán
25:51que está ahí
25:52eso para Europa
25:54el otro
25:55los tres últimos
25:56otros riesgos
25:57que vemos
25:58primero
25:59pensamos
25:59que hay un riesgo
26:00hay unos primeros cracks
26:02en la parte
26:03de crédito privado
26:04si alguien
26:05hoy en día
26:06en mercado
26:07que es secundario
26:07quiere vender
26:08una cartera
26:09de crédito privado
26:10pues el descuento
26:11que tiene que asumir
26:12es del 25%
26:13en Estados Unidos
26:14hay que saberlo
26:16el segundo riesgo
26:18que vemos
26:18y eso en la parte
26:19de High Yield
26:20son todas las compañías
26:22que están
26:22participados
26:23por grupos
26:24de Private Equity
26:25que empiezan
26:26a palancar
26:27esas compañías
26:28para pagarse
26:29dividendos
26:30extraordinarios
26:31porque no consiguen
26:32hacer IPOs
26:33eso es un riesgo
26:34y el cuarto riesgo
26:36me extraño
26:37que está muy silencioso
26:38es lo que pasa
26:39en Japón
26:39el 10 años
26:41se acerca al 2
26:42el 30 años
26:43encima del 340
26:45sin hacer juegos
26:46de palabras
26:47es un terremoto
26:48el carry trade
26:48va a desaparecer
26:49está desapareciendo
26:51y la gran pregunta
26:52he visto el nivel
26:54del yen
26:54que va a pasar
26:55es va a haber
26:56ya que velocidad
26:57repatriación
26:59venta de treasuries
27:00de parte de los japoneses
27:02me ha desmontado
27:02toda la parte de riesgos
27:03porque no hemos terminado
27:04de hablar de tipo
27:05vamos a dejar
27:05terminar a victoriano
27:07y vamos a hablar
27:08de los
27:08pero creemos
27:09que la gente
27:10no está midiendo
27:11la posibilidad
27:12de efecto domido
27:14que puede venir
27:15del mercado japonés
27:16por lo que hay
27:18lo que está pasando
27:19te digo que nos has dado
27:20algún tema
27:20para sacar seguro
27:21es decir
27:22porque yo lo del carry trade
27:23no lo había visto
27:24todavía claro
27:25Victoriano
27:26¿cómo veis en Renta 4?
27:28¿qué va a hacer
27:28el BC en el futuro?
27:31bueno
27:31yo un poco en línea
27:32con mis compañeros
27:33yo creo que
27:34hay un tema
27:35que es importante
27:36y es
27:36la inflación
27:37como está
27:38digamos
27:39de pegajosa
27:39o si
27:40va a estar
27:42controlada
27:42este año
27:43eso es lo que dará
27:44un poco de margen
27:44como esperaba Carmen
27:47a que
27:48hubiese una bajada
27:50adicional
27:50o no
27:51del Banco Central Europeo
27:52pero desde luego
27:53la situación
27:54es de total estabilidad
27:56en ese sentido
27:56nosotros
27:57casi ya empezaríamos
27:59a mirar
27:59que
27:59si igual
28:00en un futuro
28:01pues podríamos ver
28:02pues subidas
28:04de tipos
28:05más adelante
28:06pero ahora mismo
28:07pues va a depender
28:08un poco
28:08de cómo implementes
28:09el pan fiscal
28:10en Alemania
28:12qué implicaciones
28:12tiene para el resto
28:13de Europa
28:14y es que hay tal
28:15diversidad de riesgos
28:16y de cosas
28:16que Francia
28:17está en una cosa
28:19y Alemania
28:20está en otra
28:20entonces
28:21prever
28:23a dos años
28:24o tres años
28:25vistas
28:25cuál va a ser
28:26la política monetaria
28:27pues me resulta
28:27francamente complicado
28:29lo que sí vemos
28:30el año que viene
28:30es que
28:31si las materias primas
28:33están controladas
28:34petróleo
28:34y demás
28:35si la inflación
28:37más o menos
28:38puede estar en ese 2%
28:39incluso por debajo
28:40pues puede tener
28:42el Banco Central
28:43un poquito de margen
28:44para hacer una bajada
28:45adicional
28:45ahora mismo
28:46es un poco
28:47prematuro
28:48vaticinar
28:49que eso puede pasar
28:50pero bueno
28:51creo que vivimos
28:53un año de estabilidad
28:54en ese tipo
28:54y si me permites
28:56que todavía
28:56tiene la palanca
28:57que se nos olvide
28:59pero que no lo hemos comentado
29:00ahora mismo
29:00de la reducción
29:02del balance
29:02que está teniendo
29:03que está siendo acelerada
29:04que ya
29:05de cara
29:05hacia la segunda mitad
29:06del año 2026
29:08podemos estar pensando
29:09en que
29:09ya está en niveles
29:11suficientemente
29:12justos
29:13y que empiece
29:13a paralizar eso
29:14que eso tendría
29:15un efecto también
29:15monetario importante
29:17de tensionamiento
29:17entonces es un punto
29:18de alivio
29:20no hablar de precisamente
29:21de los riesgos
29:23vinculados a la elección
29:24de activos
29:25porque yo pensaba
29:26que hubiese sacar
29:26el tema de Francia
29:27como uno de los elementos
29:28fundamentales
29:29es decir
29:29cuando tú ves
29:30y vamos
29:31hablamos de deuda gubernamental
29:33pero si ves
29:33los grandes emisores
29:34llevamos dos años
29:35que el gran emisor
29:36es Italia
29:37por el volumen
29:38que hay en mercado
29:39de la deuda
29:41que tiene el país
29:42pero claro
29:43Francial
29:44la situación
29:45es realmente preocupante
29:46¿cómo os influye
29:48en la selección
29:49de activos?
29:50es decir
29:50en la parte gubernamental
29:52Vitoriano
29:52bueno yo creo que
29:54estas divergencias
29:56en lo que es
29:59digamos
30:00el riesgo
30:00de países
30:01dentro de Europa
30:02al final
30:02lo que nos hace
30:03es incluso
30:05hacer estrategias
30:05de valor relativo
30:06yo creo que
30:07muchos hemos estado
30:09este año
30:09cortos de Francia
30:10con respecto a Italia
30:11o en nuestro
30:13tercer allocation
30:14hemos ponderado
30:15más otros países
30:15que luego al final
30:16es lo que
30:17es lo que
30:18es lo que hace
30:19que las primeras
30:19de riesgo de Francia
30:20pues hayan ido
30:21aumentando
30:22este año
30:23y para el año
30:24que viene
30:25pues hombre
30:25desde luego
30:27pues un poco
30:29pinta parecido
30:29¿no?
30:31Francia es la gran
30:32incógnita
30:33¿no?
30:33entonces bueno
30:35yo creo que
30:36todos los gestores
30:36de carteros
30:36vamos a estar
30:37intentando
30:37por lo menos
30:38evitar
30:39estar muy
30:41ponderados
30:41en Francia
30:43pero
30:44teniendo en cuenta
30:45una cosa
30:45Francia va a pagar
30:46los bancos franceses
30:47van a pagar
30:48y si se ponen
30:49unos niveles
30:49que realmente
30:50no tienen
30:51ningún sentido
30:52vamos a entrar
30:53a comprar
30:53o sea
30:54todas esas primas
30:55tienen un límite
30:56¿no?
30:56Sí, yo creo
30:57que no hay que
30:57confundir
30:58el balance
30:58con el profit
31:00and loss
31:00Francia está
31:01mal gestionado
31:02desde los últimos
31:04años de Giscard
31:05de Stain
31:05volvemos
31:06al 79
31:07son desde entonces
31:09déficit
31:09y déficit
31:10pero el balance
31:11de Francia
31:12es impresionante
31:12entonces
31:13la situación
31:14es mucho más
31:14preocupante
31:15a nivel
31:16hoy
31:17de la estabilidad
31:19política
31:19que a nivel
31:21puramente financiero
31:22por el balance
31:23que tiene
31:23también
31:24la gestión
31:25social
31:25es complicada
31:26eso es obvio
31:27pero yo
31:28no tengo
31:29miedo
31:29efectivamente
31:31si las primas
31:32suben
31:32mucho
31:34en el mercado
31:35pues el OAT
31:36francés
31:36será una oportunidad
31:37no hay que
31:38confundir
31:39dos cosas
31:39Carmen
31:40si no te he entendido
31:41mal al principio
31:42decías que vos dos
31:43preferís Italia
31:44y España
31:45si la verdad
31:47es que
31:47preguntabas antes
31:48esto tiene
31:50reflejo en las carteras
31:51pues la verdad
31:51es que este ha sido
31:52un año
31:53en el que
31:54precisamente
31:55esta distinción
31:56geográfica
31:57ha sido clave
31:58si miras el retorno
31:59del índice
32:00de deuda alemana
32:01está negativo
32:01y en cambio
32:03el de deuda pública
32:04italiana y española
32:05pues tiene un año
32:06excepcional
32:06entonces
32:07pues otra vez
32:10un poco
32:11el tema de gestión
32:13activa
32:13este entorno
32:15en renta fija
32:16pues da juego
32:17¿qué pensamos
32:20de cara
32:20al año siguiente?
32:21pues es verdad
32:22que seguiríamos
32:23un poco
32:23con este pensamiento
32:25pero como
32:26ya
32:28mucho
32:29está cotizado
32:29pues volvemos
32:31otra vez
32:32al tema este
32:32de
32:32pues no tiene pinta
32:34que a lo mejor
32:34todo el año
32:35vaya a ser igual
32:35de saque
32:36sí
32:37de saque
32:37preferimos todavía
32:38España e Italia
32:39en cambio
32:41no nos gusta
32:42Alemania y Francia
32:43por razones muy diferentes
32:44cada uno
32:45pero bueno
32:46un solo que da poca rentabilidad
32:47y otro porque
32:48sí
32:49uno
32:49Alemania
32:49porque
32:50exacto
32:50y bueno
32:51Alemania también
32:52es que ahora va a emitir
32:53va a cambiar
32:55¿no?
32:55y Francia
32:56pues eso
32:57pues es que
32:57al final
32:58también lo que es interesante
32:59es oye
33:00los periféricos
33:00éramos
33:01los
33:02no sé cómo llamarlo
33:04¿no?
33:04pero
33:04los feitos
33:07los feitos
33:07por tener mucha emisión
33:09por mucha deuda
33:10y poco a poco
33:11pues se va dando la vuelta
33:13a la tortilla
33:14¿no?
33:14y en ese sentido
33:15pues ha sido muy interesante
33:16el que
33:17el que Francia
33:18pues tenga
33:19una prima de riesgo
33:21como la italiana
33:21y sea España
33:22el que ha estrechado
33:23muchísimo
33:23la prima de riesgo
33:25en cuanto a rating
33:25pues es que todavía
33:26podríamos tener buenas noticias
33:27por el lado de España
33:28llevando ese rating
33:30a prima
33:30pues todavía
33:32podríamos
33:33podríamos seguramente
33:34tener estrechamientos
33:35¿no?
33:36y a partir de ahí
33:37bueno
33:38pues lo que te decía antes
33:40de saque sí
33:41vamos a seguir un poco
33:42con esas preferencias
33:43que este año
33:44pues han marcado
33:45mucho la diferencia
33:46en rentabilidad
33:47de en qué país
33:48estabas invertido
33:49pero también
33:50ha salido aquí
33:51antes
33:52todo tiene un límite
33:54y tampoco
33:55pondría un número
33:56a partir de
33:58que prima
33:59no porque
33:59va a depender
34:00del contexto
34:01pero hay que estar
34:02atentos
34:03para ir cerrando
34:04seguramente
34:05esas posiciones
34:06escuchando
34:09se me venía a la cabeza
34:11también una reflexión
34:13cuando decía
34:14Vitoriano
34:14oye
34:15el OAT
34:15pues tiene un precio
34:16al que lo compro
34:17sobre todo
34:18un precio
34:18al que lo compro
34:19aquellos inversores
34:20que no tienen
34:21entre comillas
34:22el sacrificio
34:24del valor liquidativo
34:25diario
34:25es decir
34:26alguien que puede
34:26comprar a vencimiento
34:27pues probablemente
34:28a ojos cerrados
34:29estará comprando
34:30Francia
34:30frente a Italia
34:31o frente a España
34:33yo no sé
34:33si es una compañía
34:34de seguros
34:34lo hacéis
34:35o lo podéis hacer
34:36pero cambia bastante
34:38la forma
34:39nosotros tenemos
34:40la esclavitud
34:41entre comillas
34:41del valor liquidativo
34:42los cupones
34:43y te olvidas
34:45decía antes
34:45el valor relativo
34:46pues es un
34:47es una
34:48es una estrategia
34:49que se ha usado
34:50muchísimo
34:51que se usará
34:52mucho
34:53porque además
34:54decía Carmen
34:54también
34:55el tema de la gestión
34:55activa en renta fija
34:56es en mi opinión
34:58al menos igual
34:59de importante
34:59que en renta variable
35:00y si no más
35:02por eso que estamos
35:03diciendo
35:03pero siempre
35:04si lo ponemos
35:05en contexto
35:06pues esa primera
35:07reflexión
35:08que siempre habrá
35:09inversores financieros
35:11que puedan mantener
35:12a vencimiento
35:13esa Francia
35:14pagando
35:15X puntos básicos
35:17más que Italia
35:18o que España
35:19y luego hay una reflexión
35:20que también Bertrán
35:21por si ayuda
35:21en tu pasaporte
35:24es que
35:24y lo hemos visto
35:25con Meloni
35:26cuando llegan
35:27partidos políticos
35:29que en teoría
35:29son muy extremistas
35:30a la responsabilidad
35:31del gobierno
35:32y a gestionar
35:33probablemente
35:34cambian muchas cosas
35:35hay un discurso
35:35para ganar
35:36y hay otro discurso
35:37después
35:37para mantenerse
35:40es distinto
35:41entonces
35:42el caso italiano
35:44probablemente
35:44sea muy bueno
35:45Meloni
35:46hace dos años
35:47pues era otra cosa
35:48que es hoy
35:50en el gobierno
35:51entonces yo creo
35:52que hay
35:52eso va a dar
35:53muchas oportunidades
35:54para esos juegos
35:55relativos
35:56pero yo creo
35:57que hay que tener
35:59muy claro
35:59que Francia va a pagar
36:00que Tale va a seguir pagando
36:02y que incluso Alemania
36:02con su mayor déficit
36:05pues seguirá pagando
36:06con esos dos gorros
36:10una parte de la aseguradora
36:12y otra parte
36:12de la gestora
36:13porque
36:14que en realidad
36:15no es tanto
36:15el valor liquidativo
36:16es el comportamiento
36:18pro y contra cíclico
36:20es decir
36:20en un fondo
36:21cuando gestionas
36:21para un cliente
36:22que ese cliente
36:23al ver el valor liquidativo
36:24se puede ir
36:25tienes que gestionar
36:26eres más pro cíclico
36:28y justo
36:28con el gorro asegurador
36:30eres al revés
36:32contra cíclico
36:32y en el momento
36:33que cae
36:33compras
36:34y vamos
36:35completamente de acuerdo
36:36con todo lo que
36:37se ha dicho
36:37matizaría además
36:39la cuestión
36:39de que Francia
36:40es un gran emisor
36:41en todo lo que no es
36:42solamente deuda pública
36:43sino agencias
36:45empresas públicas
36:46regiones
36:47que en el caso de Italia
36:48es menos
36:49entonces añadiendo
36:50un poquito
36:50de prima de complejidad
36:52de liquidez
36:52pueden salir
36:53cuestiones bastante
36:54interesantes
36:55y lo que más me preocupa
36:57ya desde un punto de vista
36:58de la
37:00deuda pública
37:02en 2026
37:04es cómo se emite
37:05y dónde se emite
37:06porque muchas veces
37:08y para otro tipo
37:09de inversores
37:09siempre piensan
37:10que un euro
37:11en un
37:12un año
37:13y un euro
37:14en un 20 años
37:15no pesan lo mismo
37:16uno pesa
37:1615 veces más
37:18que el otro
37:18y entonces
37:19el digerir
37:20toda esa avalancha
37:22que va a venir
37:23y sobre todo
37:24en plazos largos
37:25también por la parte
37:26de las empresas
37:27estadounidenses
37:28que
37:28ya ha salido
37:30en el panel
37:32anterior
37:32que les sale
37:33más rentable
37:34emitir en euros
37:35y hacer
37:36el cambio
37:36de divisa
37:37pues eso
37:38va a tener
37:38un impacto
37:40bastante relevante
37:41en la forma
37:42de la curva
37:42y entonces
37:43hay
37:44esa gestión
37:45introducido Bertrand
37:46ya hemos
37:47hablado
37:48de Francia
37:49pero
37:49si ponemos
37:50sobre la mesa
37:51la aparición
37:52del capital
37:53riesgo
37:53con esos secundarios
37:54que se está hablando
37:55de la cucaracha
37:56en la cocina
37:57que dices
37:58cuando ves
37:58una cucaracha
37:59en la cocina
37:59es que
38:00hay más
38:01más cucarachas
38:02la avalancha
38:05de emisiones
38:06que hay
38:07por delante
38:08que hay mucho papel
38:09que va a aparecer
38:10y el que yo tenía
38:11menos despistado
38:12pero es la competencia
38:13japonesa
38:14es decir
38:15oye
38:15pues estos
38:15que son los expertos
38:17en el carry trade
38:17me desaparecen
38:19porque
38:19van a quedarse
38:20directamente allí
38:21¿cuál
38:22le dais más importancia?
38:25Yo no le doy
38:26tanta importancia
38:26a esos comentarios
38:28y esos comentarios
38:29también de hecho
38:30la lectura
38:31es un poco incorrecta
38:32porque
38:32digamos
38:33donde empezaron
38:34a surgir
38:34esas cucarachas
38:35fue en el mercado
38:36de préstamos apalancados
38:37del average loan
38:38no en el mercado
38:38puramente privado
38:39en el mercado
38:40puramente privado
38:41hubo otros elementos
38:42como postear
38:43varias veces
38:44el mismo colateral
38:45pero digamos
38:46fueron dos riesgos
38:48diferentes
38:48y el comentario
38:49se basaba
38:49en el anterior
38:50la salud
38:53en general
38:54de las compañías
38:56americanas
38:56nosotros no estamos
38:58preocupados
38:59lo que sí creemos
39:00es que va a ser volátil
39:01es decir
39:02hay una compresión
39:03del margen
39:04al final
39:05el bottom line
39:06que sí que se está viendo
39:07hay estructuras
39:08de financiación
39:09que han ido
39:10por encima
39:10de lo que
39:11deberían
39:13Bertrand hablaba
39:14de lo que se llama
39:15dividend recap
39:16o sea
39:16el mito
39:16para repartirme capital
39:18hacia arriba
39:19cada vez
39:20el mercado
39:21también es más exigente
39:22con eso
39:22pero
39:22hemos tenido
39:23una compañía española
39:25que acaba de
39:25sacar 1200 millones
39:28una de las
39:29la primera compañía española
39:30que ha pasado
39:31por el proceso
39:31de reestructuración
39:32nuevo
39:32y el libro
39:34estaba sobresuscrito
39:34tres veces
39:35quiero decir
39:36que hay demanda
39:38de activos de riesgo
39:39pero
39:39en el mercado privado
39:41nosotros todavía
39:42digamos
39:44no vemos señales
39:45se están viendo
39:46pequeñas señales
39:46pero
39:47han pasado
39:48a lo largo
39:49de los últimos 10 años
39:50varias veces
39:51Carlos
39:51en la escala de riesgos
39:52¿cuál pondrías tú?
39:54Pues fíjate
39:54yo
39:54probablemente
39:56si estos comentarios
39:57o estos riesgos
39:58o estas cucarachas
39:59que se decía
40:00hace unas semanas
40:01no coincidieran
40:02con unos diferenciales
40:03de crédito
40:04tan sumamente estrechos
40:05probablemente estaríamos
40:06algo más tranquilos
40:07cuando tú tienes
40:09los diferenciales
40:10de crédito
40:10en el investment grade
40:11y en el high yield
40:12por debajo
40:12de su promedio histórico
40:13y muy muy muy ya justos
40:15pues claro
40:16ya se mezclan dos cosas
40:18esto es como la bolsa
40:19pues si hay un susto
40:20en el Nasdaq
40:21con las valoraciones
40:22pues probablemente
40:23ese susto
40:25o esa caída
40:25se magnifica
40:27probablemente
40:28yo creo que
40:30el capital riesgo
40:31para los que llevamos
40:31ya unos años
40:32en estas industrias financieras
40:34lo hemos visto
40:35no hace tanto
40:36que se seca
40:38la capacidad
40:39de salidas
40:41a bolsa
40:41que se seca
40:42la capacidad
40:42de ventas
40:43de compañías
40:43y que se refinancian
40:45para pagar
40:46sus dividendos
40:47como se ha dicho
40:48pero yo creo
40:49que eso es algo
40:49no tan importante
40:51a mí me preocupa
40:51o nos preocupa
40:52bastante más
40:53esa vuelta
40:55de los diferenciales
40:56hacia un nivel
40:57más cercano
40:58al menos
40:58a su promedio histórico
40:59que tendrá que ver
41:00probablemente
41:01no será
41:03en nuestra opinión
41:03en 2026
41:04pero si podría ser
41:05un poco más adelante
41:07que coincida
41:08pues con posibles
41:08subidas de tipos
41:09o con rebotes
41:10de la inflación
41:11nivel de preocupación
41:13vuestro
41:13oído Francia
41:14con donde pondréis
41:15un poco
41:16el punto
41:19de mayor preocupación
41:21vamos a estar
41:22con el ojo puesto
41:23especialmente
41:23en el mercado
41:24de crédito americano
41:25el nivel de preocupación
41:26no es altísimo
41:28porque de hecho
41:28seguimos en renta
41:29fija privada
41:30y es nuestro
41:31activo favorito
41:33pero
41:34si tuviera que elegir
41:38de momento
41:38oye
41:39donde me centro
41:40para evaluar
41:42si esa preferencia
41:44tiene sentido
41:44o hay que
41:45bajarla
41:46será en la evolución
41:47del mercado
41:48de crédito americano
41:49están más avanzados
41:51en el ciclo
41:52las empresas americanas
41:54el siguiente paso
41:55seguramente será
41:57tomar políticas
41:59más proaccionista
42:00que probonista
42:01y bueno
42:03pues eso
42:03pues hay que seguirlo
42:04de cerca
42:05grandes emisiones
42:06no ha salido
42:06todo el asunto
42:07de la inteligencia artificial
42:08pero desde luego
42:10súper importante
42:11qué pasa ahí
42:13hay que financiar
42:14un CAPEX
42:15súper relevante
42:16además vinculado
42:17a un proyecto
42:18con tremendas expectativas
42:20pero que hay que ver
42:21cómo se plasma
42:23el fuego
42:23en beneficios
42:24y bueno
42:25pues con unos spreads
42:26bastante estrechos
42:28entonces
42:28¿puede salir todo bien?
42:30sí
42:31creemos incluso
42:32que seguramente
42:34eso es lo que pase
42:35porque efectivamente
42:36hay demanda
42:37pues emitirá
42:38y se absorberá
42:39pero
42:40cuidado
42:41cuidado con
42:41pues esas compañías
42:43más adelantadas
42:44en el ciclo
42:45que necesitan
42:46tanto la bajada
42:46de tipos
42:47precisamente
42:47porque están a esas
42:49están a sacar papel
42:51a financiar
42:52un CAPEX
42:53importante
42:53pues
42:54y eso
42:54con políticas proaccionistas
42:56que es recompra
42:56de acciones
42:57bueno
42:58pues eso
42:59es un poco
42:59lo que toca
43:00cuando vamos
43:01a las compañías
43:02de la eurozona
43:02más tranquilos
43:03los spreads
43:05están estrechos
43:06pero cuando comparamos
43:07la calidad del balance
43:07respecto a cuando estaban
43:09a estos spreads
43:10tan estrechos
43:11en el pasado
43:11pues nos sale
43:12que ahora están
43:12más fuertes
43:13pero
43:13y ese posible contagio
43:15de Estados Unidos
43:15pues eso es lo que
43:17pues hay
43:18hay que tener
43:19cautela
43:20¿no?
43:20de momento
43:21pues sí
43:22nos siguen gustando
43:23las empresas
43:23europeas
43:24tú nos has dicho
43:24la exposición
43:25de los factores de riesgo
43:26ponnos ahora
43:26en orden de prioridad
43:27tuyo
43:28a mí
43:30Japón no está descontado
43:33muchos de los riesgos
43:35de los cuales hemos hablado
43:36están más o menos
43:37en precio
43:38es verdad
43:39que en el crédito
43:40privado
43:41nosotros pensamos
43:42que al día de hoy
43:43desde hace
43:43dos o tres años
43:45ya no estás pagado
43:46por el riesgo
43:47y por la prima
43:48de liquidez
43:48por los spreads
43:50los spreads
43:52en high yield
43:53tienen un poco
43:53su explicación
43:54como hemos hablado
43:55por la calidad
43:56del asset class
43:57en investment grade
44:00los spreads
44:00están donde están
44:01y es verdad
44:02que hay más riesgo
44:03duración
44:05que riesgo crédito
44:06mientras en high yield
44:07pues el índice
44:09está tres
44:10tres y pico
44:11está muy
44:11muy corto
44:13es más
44:13más riesgo
44:15por el lado
44:16de las compañías
44:17perteneciendo
44:17a grupos de PI
44:18yo creo que eso
44:19puede generar
44:21en un momento dado
44:22algo de pérdida
44:23de confianza
44:23si siguen haciendo eso
44:24el riesgo
44:29lo
44:29Japón
44:30está ahí
44:31y
44:32no nos olvidemos
44:33las compañías
44:34de seguros
44:35japonesas
44:36tienen en libro
44:37pérdidas
44:38brutales
44:39en deuda japonesa
44:41que no están
44:41realizadas
44:42con la posibilidad
44:44de realizar
44:45beneficios
44:46enormes
44:47porque el yen
44:48está a 156
44:50entonces
44:51en qué momento
44:52puede
44:53empezar
44:55ese trasfase
44:56si lo va a haber
44:57pero eso
44:58claramente
44:59es algo
45:00sistémico
45:01que puede
45:02por lo menos
45:03hacer que la gente
45:04se lo piense
45:05es algo
45:06hay que
45:08tenerlo
45:09claramente
45:12yo creo que
45:13son más
45:13una jugada
45:14de fondos macro
45:15que fondos
45:16puramente
45:16como los nuestros
45:17si fuéramos
45:18de economista
45:19yo ya tendría
45:20la portada
45:21una bomba
45:22es decir
45:22la deuda
45:23es decir
45:24lo que va a pasar
45:25con Japón
45:26ahí está
45:27es que
45:28es que
45:29el 30 años
45:30encima
45:31de 340
45:32330
45:32340
45:33es que
45:33no lo han
45:34visto
45:34desde el 85
45:35es algo
45:38que cambia
45:39totalmente
45:39el paradigma
45:40con un país
45:40que tiene
45:41más de 200%
45:42de deuda
45:43pública
45:43sobre PIB
45:44con un crecimiento
45:46muy complejo
45:47por todos los
45:47problemas
45:49que tienen
45:50a nivel
45:50demográfico
45:51y todo lo que
45:51sabemos
45:52aunque es verdad
45:53que está mejorando
45:53mucho
45:54todo el gobierno
45:54corporativo
45:55en las compañías
45:56hay pros
45:58y contra
45:58Japón
45:59pero
45:59esa situación
46:01está en el mercado
46:02tu escala
46:04de preocupaciones
46:05por prioridad
46:06bueno
46:07yo casi
46:08casi me recanto
46:10todo el gobierno
46:10de Japón
46:11añadiría otra más
46:12y es que
46:13la guerra comercial
46:14ha tenido
46:16muy poco impacto
46:17en la inflación
46:18de Estados Unidos
46:19de momento
46:19y esto ha sido
46:21fundamentalmente
46:22motivado
46:23porque las compañías
46:23importadoras
46:24han sido capaces
46:25de ajustar
46:26sus márgenes
46:27y trasladar
46:28algo a precios
46:28pero no hemos visto
46:30realmente
46:30el efecto
46:33el efecto
46:34de la inflación
46:35americana
46:35de los aranceles
46:36que se han producido
46:37y el 2026
46:39pues
46:40cabe la posibilidad
46:42de que
46:42se traslade
46:43algo más
46:44de inflación
46:45a Estados Unidos
46:46por estos aranceles
46:46que hemos tenido
46:47el año pasado
46:47y podría dificultar
46:50un poco más
46:50el trabajo
46:51de la Reserva Federal
46:52en cuanto a
46:54las expectativas
46:54que tenemos todos
46:55de bajada
46:55de tipo de interés
46:56pues que
46:56podría
46:57ponerse
46:59en entredicho
46:59y este es un riesgo
47:01que tampoco
47:01está puesto en precio
47:02como el de Japón
47:03y que para mí
47:05lo que no está en precio
47:07es realmente
47:07lo que es más preocupante
47:09y esto yo para mí
47:10esto con
47:11los flujos de Japón
47:13que al final
47:14nosotros como gestores
47:15de renta fija
47:15lo que vemos
47:16es que cuando hay
47:16mucha liquidez
47:17mucha demanda
47:18estamos encantados
47:19porque nuestras carteras
47:20suben
47:21esos flujos de dinero
47:22de Japón
47:22para mí me preocupan
47:23si se reducen
47:24y desde luego
47:25cosas como estas
47:27que nos estábamos
47:28contando
47:28o que nos podrían
47:29sorprender
47:29ha citado Carmen
47:31como un elemento
47:33importante
47:33la IA
47:34todo lo que viene
47:35la deuda que viene
47:36con la IA
47:36aquí que hay que pagar
47:37toda esta inversión
47:39y curiosamente además
47:40tenemos a multitud
47:41de compañías americanas
47:42financiándose en Europa
47:43el mayor emisor
47:44en Europa
47:45es Alphabet
47:46vosotros metéis en cartera
47:49este tipo de compañías
47:50de momento muy residualmente
47:53porque creo que
47:54deberían pagar más
47:55si esperamos que
47:56algún tipo de compañías
47:58amplíen sus diferenciales
48:00el año que viene
48:01deberían ser estas
48:02porque tienen que financiar
48:04muchísimas emisiones
48:08y en definitiva
48:10no es extraño
48:11que Alphabet
48:12o que otras compañías
48:13vayan a emitir
48:14en el mercado europeo
48:16porque lo comentabas antes
48:17el mercado europeo
48:19es ahora mismo
48:19un mercado
48:20que ahorra más
48:21que el mercado americano
48:22y donde va a haber
48:23la posibilidad de emitir
48:24vamos a ver más emisiones
48:26de este tipo
48:27el año que viene
48:27de estos multitrans
48:29que emiten a 2
48:30a 5
48:30a 6
48:30a 7
48:31y va a haber más
48:32y entiendo
48:34que deberían de empezar
48:35a pagar algo más
48:36o algo más de diferencial
48:37por lo que están pagando ahora
48:39la emisión que hizo
48:40recientemente Alphabet
48:41los diferenciales de crédito
48:43pues la verdad es que
48:43que bueno
48:45al final
48:45si quieres tener
48:46tu carta diversificada
48:47y quieres tener algo
48:48pero la verdad es que
48:48eran muy muy reducidos
48:49y es un papel
48:50de mucha calidad
48:51y ese papel
48:52pero es que ese papel
48:53de mucha calidad
48:54va a haber mucho
48:54el año que viene
48:55o va a haber mucha emisión
48:56porque son compañías
48:57todas muy solventes
48:58con unos ratios
48:59de endeudamiento
49:00muy bajos
49:00y bueno
49:01financiarán todo ese
49:02capex nuevo
49:02que tienen que hacer
49:03pero desde luego
49:05desde mi punto de vista
49:06debería hacerlo
49:06pues eso
49:07primando un poquito más
49:08al inversor
49:09de lo que hasta el momento
49:10lo hacen
49:10¿Visteis a este tipo
49:13de compañías en cartera?
49:14No
49:15la verdad es que
49:17es que
49:18no estamos
49:20tocando
49:20lo que es
49:23inteligencia artificial
49:24en la parte
49:25de renta fija
49:25no
49:27creo que hay
49:29maneras
49:30de jugarlo
49:31más indirectamente
49:34en el panel
49:35anterior
49:35se mencionaron
49:36por ejemplo
49:37la parte
49:38de merging markets
49:39yo creo que
49:40toda esa transformación
49:42va
49:43pide
49:46y pone
49:47presión
49:47sobre los precios
49:48de commodities
49:49hay un cuello
49:50de botella
49:51enorme
49:51en muchísimos
49:52de estos minerales
49:54de abrir una mina
49:55de cobre
49:55son 10 años
49:56con suerte
49:57para que funcione
49:59entonces
50:00jugar
50:01esas compañías
50:02es también
50:03jugar
50:03ese cambio
50:04tecnológico
50:05y por ejemplo
50:07en la TAM
50:07vemos compañías
50:09que
50:09tienen fundamentales
50:12casi
50:12en investment grade
50:13pero que están
50:14consideradas
50:14con high yield
50:16por el soberano
50:17que les pone
50:18un cap ahí
50:19entonces
50:19hay maneras
50:20en renta fija
50:21también
50:21de jugar a eso
50:22a lo mejor
50:23con spreads
50:24más generosos
50:25Pues de momento
50:28no
50:29pero bueno
50:30habrá que
50:30ir viendo
50:32y puestos a elegir
50:33pues habrá que ver
50:34si cogemos el tramo
50:35que emiten aquí
50:35o el que emiten
50:37en Estados Unidos
50:38cubriendo la divisa
50:39o no
50:39o sea que
50:40desde luego
50:41hay juego
50:42y vuelvo otra vez
50:43al tema
50:44de la gestión activa
50:45pues de momento
50:45no
50:46pero
50:46pues bienvenidas
50:47las posibilidades
50:49y iremos viendo
50:50ver si es poco
50:53estamos un poco
50:53en la
50:54en la visión
50:55de Bertrand
50:56y sobre todo
50:57en la de Victoriano
50:58que al final
50:59van a competir
51:00perdón
51:00con otros grandes emisores
51:02y van a tener que
51:03que ser un poco
51:04más generosos
51:04en la
51:05en la remuneración
51:06y
51:07me ha parecido
51:08muy interesante
51:09lo decía Bertrand
51:09de la posibilidad
51:10de
51:11buscar
51:12más tires
51:13más rentabilidad
51:13en mercados emergentes
51:14incluso hablando
51:15de otros sectores
51:16en el sector financiero
51:17un sector
51:17que paga
51:18razonablemente bien
51:19con unas
51:20con unos balances
51:21mucho más saneados
51:22de lo que estaban
51:23hace años
51:24la deuda
51:25híbrida financiera
51:26etcétera
51:26creemos que es una alternativa
51:27como inversión
51:28también muy atractiva
51:29como otro activo más
51:34pero hay mejores
51:35alternativas
51:36sí que es cierto
51:38que por ejemplo
51:39Alphabet
51:39la emisión que hizo
51:40pues lo hizo
51:41con un spread
51:42que todavía no es
51:43excesivamente atractivo
51:43pero es un doble A
51:44tiene margen suficiente
51:45como para
51:46invertir
51:47para emitir mucho
51:48sin tener una bajada
51:49rating
51:49pero nos parece
51:51más rentable
51:52por ejemplo
51:52lo que hizo
51:53Meta
51:53en Estados Unidos
51:54el mayor
51:56bono emitido
51:57en la historia
51:5727.000 millones
51:58y que en el primer día
52:00ya estaba cotizando
52:01con 7-8 puntos
52:02entonces
52:03hay diferentes estrategias
52:05y hay
52:07algunas que quizás
52:08son más rentables
52:09que otras
52:09Acaba el tiempo
52:11pero
52:11cuando hablamos
52:13de gestión activa
52:14una parte muy importante
52:15es la gestión
52:16de la duración
52:16de la cartera
52:17¿dónde estáis?
52:20¿y dónde os sentís
52:21cómodos?
52:21es verdad que
52:22los tipos
52:23en Europa
52:25si se estabilizaran
52:26en el nivel actual
52:26es el escenario ideal
52:28tener los tipos
52:30en estos niveles
52:32y que tuviéramos
52:33un escenario estable
52:34sería el mejor
52:35de los mundos
52:35para vosotros
52:36¿cuál sería
52:38un poco
52:39la gestión
52:40de la duración
52:41o dónde debería
52:42estar la duración?
52:43¿es el momento
52:43de empezar a alargar
52:44un poco más
52:45las duraciones
52:45el año pasado?
52:47quiero recordar
52:48cuando hicimos
52:48esta mesa
52:49hablábamos
52:50de duraciones
52:50de tres años
52:51o poco
52:52poco más
52:53de tres años
52:53para un inversor
52:55relativamente
52:57conservador
52:57por encima
52:58de cuatro años
53:00no vemos
53:01tanto valor
53:01es decir
53:01la mezcla
53:02de lo que
53:03denominamos
53:03carry
53:04más roll
53:05que es esa bajada
53:05de la curva
53:06y paso del tiempo
53:07más o menos
53:08es lo más eficiente
53:09es alrededor
53:09de cuatro años
53:10para el balance
53:11aseguradora
53:11ya tenemos
53:13otro tipo
53:14de estrategias
53:15esto es un poco
53:17parecido
53:18a cuando
53:18le preguntas
53:20a un inversor
53:21español
53:21o un inversor
53:22inglés
53:22qué peso
53:23de renta variable
53:24hay en su cartera
53:25un inversor
53:26inglés
53:26o anglosajón
53:27tiene un 60%
53:28y en España
53:28tiene un 30%
53:29y aquí pasa
53:30en la duración
53:30pasa un poco
53:31lo mismo
53:31en España
53:32yo creo que somos
53:33como benchmark
53:34digamos
53:34conservadores
53:35de esos tres años
53:36y nosotros
53:38estaríamos
53:38un poco más
53:39un poco por debajo
53:40de esos tres años
53:41estamos un poco
53:42negativos
53:43sobre todo
53:43en la parte
53:44soberana
53:45en la parte
53:45de la deuda
53:46soberana
53:46y eso nos lleva
53:47a estar un poco
53:48por debajo
53:49de tres años
53:49dos y medio
53:50más o menos
53:50sería
53:51pues nosotros
53:52lo que es en los fondos
53:54cada uno con su mandato
53:55no vemos que ahora mismo
53:56la apuesta de duración
53:57sea clave
53:58eso que significa
53:58que ahora mismo
53:59estaríamos neutrales
54:00atendiendo
54:01a cada uno
54:02de los mandatos
54:03insisto
54:03a la hora de aconsejar
54:05a un inversor
54:06si tomaríamos
54:08algo más
54:08de duración
54:10de lo que
54:11habríamos aconsejado
54:12el año pasado
54:13con esa curva
54:14que estaba todavía
54:15invertida
54:15hasta plazos
54:16bastante largos
54:17ahora con esta curva
54:18normal
54:18si aconsejaríamos
54:20tomar duraciones
54:21o posiciones
54:22en fondos
54:22con una duración mayor
54:23pero insisto
54:24que cuando vamos
54:25mandato a mandato
54:26no sería justo
54:27la duración
54:28la apuesta
54:30o la estrategia activa
54:31que elegiríamos
54:33ahora
54:33porque nos parece
54:34bastante razonable
54:35la valoración
54:36que hay ahora mismo
54:37en mercado
54:38iríamos más
54:39a lo que ha salido
54:40antes
54:40pues geografía
54:41tipo de activo
54:42iríamos más por ahí
54:43en cuanto a curva
54:46niveles de tipos
54:48nos parecen ahora
54:49bastante razonables
54:50pues nosotros
54:52por folleto
54:53estamos limitados
54:54a tres años
54:55estamos en 2,8
54:57o algo así
54:58la idea
54:59es que somos
55:00lo que hacemos
55:01es puro crédito
55:02el resto
55:04lo dejamos
55:04a fondos macro
55:06y pensamos
55:09cuando ves
55:10que el índice
55:11ahí ya
55:11la duración
55:12está en 3,5
55:13que volverá
55:14a subir un poco
55:15pero que está
55:16muy bajo
55:16pues tampoco
55:17podemos coger
55:18mucho más duración
55:19quería solamente
55:20volver
55:20hemos mencionado
55:22el crédito
55:23de emergente
55:24yo creo que
55:24es muy importante
55:26en el bond picking
55:27comprobar
55:29todos los posibles
55:30mismatch
55:31que hay
55:32entre
55:32los ingresos
55:34en alt currency
55:34con la emisión
55:36de bonos
55:36en alt currency
55:37eso es importantísimo
55:38tener una refinería
55:40en Turquía
55:41pues venden dólares
55:43tener commodities
55:44venden en dólares
55:45con costes fijos
55:46en monedas locales
55:48eso es un aspecto
55:49que siempre
55:50yo creo que hay que tener
55:51en mente
55:51cuando uno se va
55:52a emerging markets
55:53en el caso tuyo
55:55partidas de duraciones
55:56muy muy muy cortas
55:57¿estás alargándolas un poco?
56:00Sí
56:00a lo largo de esto
56:01hemos ido alargando
56:02nosotros sí que tomamos
56:04ciertas posiciones
56:04o estamos empezando
56:06a tomar ciertas posiciones
56:06en los tránsito
56:07ultralargos
56:08de la curva
56:08o más largos
56:09en ciertos momentos
56:10puntuales
56:11y es un poco contradictorio
56:13por todo el volumen
56:14que van a emitir
56:14de deuda
56:15pero sí que es cierto
56:16que cuando vemos
56:17el bono español
56:18a 30 años
56:19al 4 y pico por ciento
56:20pues bueno
56:21sí que es cierto
56:23que nos da algo
56:23de volatilidad
56:24pero no nos parece
56:26no nos parece
56:27que sea nada descabellado
56:28ni muchísimo menos
56:29pero bueno
56:30en cuanto a la duración
56:31también
56:32no solamente la duración
56:33sino también
56:34en qué área
56:34y comentaba precisamente
56:36Bertrand
56:37el tema de emergentes
56:38nosotros estamos empezando
56:40a tomar posiciones
56:41en emergentes
56:42especialmente Latinoamérica
56:43porque se ha abierto
56:44una gran oportunidad
56:45la política de Estados Unidos
56:46va a ser muy favorable
56:47va a favorecer mucho
56:49la política interna
56:50sí
56:51y los cambios
56:52que está habiendo el político
56:52y nosotros
56:53nuestras carteras
56:54uno de los cambios
56:55que estamos implementando
56:57a la final de año
56:57y que vamos a profundizar
56:59va a ser en renta fija
57:00especialmente en Latinoamérica
57:01¿no?
57:03Pues muchísimas gracias
57:04a los cinco
57:05por habernos dado
57:06la oportunidad
57:06de aprender
57:07tanto de renta fija
57:08damos
57:09por finalizada
57:11la retransmisión
57:12en directo
57:13a través de la economista.es
57:15de la cuarta jornada
57:16de la gestión activa
57:18y quiero recordar
57:19que el sábado
57:21en el suplemento
57:21de inversión
57:22a Ecobolsa
57:22daremos cumplido
57:24repaso
57:25a lo que ha sido
57:26toda esta jornada
57:27y además
57:28subiremos en la web
57:30los vídeos completos
57:31de cada una
57:32de las mesas
57:34para que se puedan
57:35escuchar
57:35con tranquilidad
57:37muchísimas gracias
57:38a todos
57:38gracias
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