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00:04Noi però abbiamo uno dei temi più importanti per quanto riguarda il mercato, ovvero quello
00:10del reddito fisso di cui parlare, un tema che oggi dovrà essere tenuto in particolare
00:18considerazione anche per come si stanno muovendo al momento i rendimenti. Siamo con Flavio
00:23Carpensano, Asset Classly Fixed Income d'Europa e Asia per Capital Group. Buongiorno Carpensano,
00:30grazie di essere con noi. Buongiorno, grazie mille per avermi invitato. Carpensano, non
00:36possiamo non partire dal debito europeo. In giornata gli scossoni che arrivano dalla politica
00:44e anche dalle finanze nel caso della Francia sono importanti, in qualche modo il mercato
00:50le valuterà anche se vediamo in questo momento una leggera flessione dei rendimenti e non
00:55una corsa al rialzo. Io le chiedo subito come il risparmiatore può gestire in portafoglio
01:05questa volatilità che sembra essersi in qualche modo attestata anche per quanto riguarda i titoli
01:12di Stato e il reddito fisso, di solito una delle parti più stabili del portafoglio.
01:18Di nuovo, assolutamente. È importante quello che dice A da un punto di vista di volatilità.
01:23La volatilità nei tassi e nel mercato obbligazionale resterà assolutamente elevata. Questo non deve
01:29comunque sorprenderci. È in parte funzione del livello dei tassi. I tassi sono molto più
01:34alti, come diceva lei, oggi abbiamo un boom tedesco al 3,5%. Non è normale, non è
01:40in usuale, quando abbiamo tassi così elevati, vedere una volatilità elevata, che è guidata
01:45da un certo punto di vista dal rischio geopolitico o dal rischio politico come abbiamo visto
01:51dalle elezioni, ma in realtà il mercato ha imparato a guardare il rischio politico da
01:56un punto di vista di breve termine e si focalizza molto più sui fondamentali. Oggi, secondo
02:01noi, questo livello di tassi, in realtà, e questo sia in Europa che in America, maschera
02:08due transizioni fondamentali molto importanti. Uno è un discorso di un'economia che in passato
02:15è stata supportata da politiche monetarie molto accomodanti, sia in America che in Europa.
02:20Oggi la crescita è supportata da politiche fiscali molto più accomodanti. E se guardiamo
02:26al caso della Germania oggi, la Germania chiaramente le elezioni rappresentano un insoddisfazione,
02:30un costo della vita elevata, ma quello che secondo noi porterà è un'accelerazione delle
02:36riforme, è una continuazione della spesa pubblica. Quindi quello è un trend che continua.
02:41Il secondo aspetto che è in parte relativo, i tassi erano bassi in passati perché c'era
02:47un eccesso di risparmio. La Germania era un esempio. Oggi ci muoviamo in un mondo dove
02:53nel lungo termine quello che c'è è una forte domanda di capitale. Una forte domanda
02:57di capitale presuppone livelli di tassi molto più elevati. Cosa comporta per il portafoglio
03:03obbligazionario? Secondo noi per il portafoglio obbligazionario comporta a rendimenti più
03:07elevati, quindi un ritorno totale molto più attraente. Quindi in realtà da questo
03:11punto di vista le obbligazioni tornano a offrire rendimenti e cedola. Dall'altro
03:18lato ovviamente la volatilità, come dicevo prima, resta elevata e per questo è importante
03:22continuare ad avere una gestione attiva nel portafoglio, sia azionario ma soprattutto
03:27obbligazionario. C'è da dire che questa volatilità non è mitigata, anzi è accentuata
03:34dalle strade che hanno preso in qualche modo le banche centrali da una parte, come quella
03:37americana che insomma ha rinunciato alla forward guidance e dall'altra da una serie di eventi
03:44che sembrano in qualche modo imporsi come variabili indipendenti rispetto alle decisioni
03:49delle banche centrali. Abbiamo passato una settimana a Carpensano in cui le banche centrali
03:53hanno più o meno tutte rialzato i tassi e non è cambiato niente nel mercato dei
03:58rendimenti. Questo è abbastanza inusuale, almeno a livello tradizionale o no?
04:03Assolutamente, come diceva lei, soprattutto la Fed ha cambiato il modo di comunicare. C'è
04:08meno forward guidance, vuole che il mercato trovi il livello di equilibrio e questo torna
04:14ad accentuare il discorso di volatilità nel mercato dei tassi. Dall'altro punto di vista
04:20quello che la decisione della Fed, per esempio, settimana scorsa ha confermato, in realtà
04:27le banche centrali restano indipendenti e restano credibili e questo è il motivo per
04:32cui il risultato del rialzo dei tassi settimana scorsa ha portato la parte a breve dei tassi
04:38a rialzarsi. Ma la parte a lunga è rimasta relativamente stabile ed è rimasta relativamente
04:43stabile perché il mercato ha trovato una Fed che resta credibile a combattere inflazione.
04:49Quindi quello è importante nell'ancoraggio delle aspettative di inflazione e quindi
04:53sulla parte a lunga della curva. E questo secondo noi è molto importante da tenere in considerazione.
05:00Carpenzaro, un altro degli aspetti del problema, l'ha citato lei nella sua prima risposta, riguarda
05:06la fame di liquidità e di capitali che comunque circola. Abbiamo visto società come
05:14in OpenAI, dare dei numeri, o almeno le indiscrezioni vogliono che siano stati circolati,
05:18dei numeri pazzeschi, 278 miliardi da bruciare in cassa prima del 2030. Io quello che le chiedo
05:26è, questa fame di capitali ovviamente incide anche sul mercato del reddito fisso, si trasforma
05:33in richieste di corporate bond. Ora però c'è anche dall'altra parte un dibattito aperto
05:38sulla possibilità che questa corsa agli investimenti possa in qualche modo, non dico frenare, ma
05:44essere regolata e quindi più circoscritta. Voi come vedete sia la concorrenza del corporate
05:51bond per quanto riguarda il reddito fisso governativo, sia il rischio che poi questa richiesta
05:56di liquidità dal punto di vista del reddito fisso ovviamente, non dell'andamento azionario,
06:01venga in qualche modo a mancare o essere limitata. No, assolutamente, come diceva giustamente
06:08lei, il rialzo dei tassi è stato anche dovuto a un eccesso di offerte nel mercato obbligazionario,
06:15soprattutto sul lato corporate, dove abbiamo avuto i cosiddetti hyperscaler, emettere nel
06:21mercato 300 miliardi di carta dall'inizio dell'anno e questo è uno dei motivi per cui i
06:26tassi e sono aumentati. Dal nostro punto di vista in realtà ha questa un'opportunità
06:31di investimento, ovviamente in maniera molto selettiva, ma queste società che hanno emesso
06:37così tanto debito partono da livelli di leva finanziaria molto bassa, partono da livelli
06:42di coverage dei tassi di interessi molto elevate. Sono società con un rating molto alto e quindi
06:49in realtà quello che vediamo, vediamo emissioni sul mercato di società con un rating molto
06:53alto che ha portato in realtà al miglioramento della qualità del mercato del credito. L'altro
06:59punto di vista ovviamente c'è stata soprattutto negli ultimi mesi una forma di indigestione.
07:03Quando c'è molta emissione ovviamente il mercato può avere un po' di tempi lunghi nel digerire
07:09queste emissioni e quindi questa è la parte da monitorare. Il discorso di un investimento
07:17in capex diciamo inferiore per l'intelligenza artificiale in realtà sarebbe anche positivo per
07:23il mercato del credito perché quello che vuol dire vuol dire meno emissioni in futuro
07:28e quindi in realtà meno pressione da un punto di vista dei tassi. Dobbiamo ricordarci che
07:32da un punto di vista obbligazionario e creditizio e quando parliamo di AI parliamo più di infrastrutture,
07:39di un investimento infrastrutturale piuttosto del famoso sogno dell'AI. Parliamo di la società
07:46può generare del cash flow per ripagare il debito e da questo punto di vista appunto oggi
07:51combiniamo società di alta qualità che emettono debito a livello relativamente forte. Quindi
07:57sicuramente un'opportunità da monitorare ma anche qui la volatilità di breve termine
08:02resta elevata per la quantità di emissioni.
08:05E poi c'è un tema che riguarda le economie reali da una parte all'altra dell'Atlantico,
08:10una decisamente più resiliente e l'altra con qualche fragilità in più. Io le faccio
08:15ascoltare Carpensano, il parere di Eri Johnson, il capo dell'azionario per Cantor Free Generals
08:21negli Stati Uniti e riguarda sul lungo termine, sul medio termine perché cominceranno a fine
08:28ottobre le trimestrali americane e poi andiamo a vedere come l'economia reale sta rispondendo
08:34secondo le equisizioni di citazione.
08:36There's this big wall of worry right now in the markets, whether it's rates, oil, seasonality,
08:43midterms, etc. And that's actually, even though price hasn't really corrected much, the P multiple
08:49has actually corrected a decent amount where you're now below 19 on forward four quarter
08:55estimates. And our view is that third quarter and fourth quarter estimates are still too low. So we
09:02think the October earnings season is going to be a very good one, where you're going to see
09:07more estimate revisions higher. And the market's probably going to front run that, meaning I think
09:15we're going to see the rally start prior to that October earnings season on the bet that the forward
09:21four quarters, which are now about $400, are going to move up to the 415 zone by the time we
09:26get to
09:27the early November.
09:31Opinioni o almeno previsioni decisamente ottimistiche sulla nuova stagione degli utili
09:35che arriverà, stagione e utili che in qualche modo sono una ririvata dell'economia reale.
09:41Io le chiedo, Carpensano, voi che visione avete sull'economia reale, sia quella statunitense
09:45che quella europea? Perché quella statunitense, sì, è improntata alla resilienza, però insomma
09:49quanto potrà correre anche con questo livello poi di tassi e di pressione di politica monetaria?
09:54Lo stesso vale per l'Europa.
09:57No, assolutamente, questa è un po' la domanda cruciale. Un paio di punti. Uno, crediamo
10:02che in realtà l'economia globale è americana e continuerà a crescere e come dicevo prima
10:08in realtà questo livello di tassi nominali, guardiamo il decennale al 5%, è in linea con
10:15un PIL nominale in America del 6,5%, parliamo di PIL nominale. Non è inusuale, anzi è normale
10:21quando è una crescita nominale così elevata, avere tassi a questi livelli. Questa crescita
10:27secondo noi continuerà a restare resiliente ed è anche in linea con quello che è successo
10:32negli ultimi due anni. Se guardiamo gli sciocchi che abbiamo avuto a livello globale
10:35da un punto di vista energetico, geopolitico e via dicendo, l'economia ha continuato a reggere
10:41e quindi questo resisterà. L'elemento di fragilità è da considerare comunque e l'elemento
10:47di fragilità negli Stati Uniti è dovuto a un aspetto che si legava a quello che diceva
10:51lei prima, è legato al discorso che prevalentemente la crescita è stata guidata da questi grossi
10:58investimenti in AI. Se dovessero venire a mancare questi investimenti in AI in realtà un grande
11:05motore che ha trainato l'economia in America in questo momento verrebbe a mancare e questo
11:10porterebbe a un rallentamento dell'economia. In questo caso, e se non è questo il punto
11:14importante da considerare, la parte obbligazionaria e soprattutto il decennale americano andrebbero
11:20a fare molto bene. Questo è il motivo per cui avere ancora bondi in portafoglio continuano
11:27a dare quella correlazione soprattutto nel mercato azionario nel caso in cui dovessimo
11:32avere sorprese sulla crescita. Per quanto riguarda l'Europa invece Carpensano la resilienza
11:39qui è un po' più defilata?
11:43È un po' più defilata. In Europa la crescita, vediamo dei consumi che restano ancora relativamente
11:48resilienti e forti, investimenti che sono contenuti. Non c'è stata ovviamente la spinta
11:55degli investimenti di intelligenza artificiale che abbiamo visto negli Stati Uniti, ma continua
12:01a esserci. Quello che in Europa ci preoccupa nel lungo termine è una produttività che resta
12:07più bassa, fattori demografici che non supportano la crescita, ma dall'altro lato nel breve termine
12:14torna a quello che abbiamo discusso all'inizio con le elezioni tedesche. In realtà la spitta
12:18fiscale resta molto forte, soprattutto in Germania, e crediamo in realtà che questi risultati
12:24spingeranno ancora di più l'implementazione di queste riforme e della spesa pubblica.
12:30Questo in realtà potrebbe essere il motore trainante dell'economia europea in un'ottica
12:35più civica.
12:37Fabio Carpensano, responsabile del reddito fisso per Capital Group in Europa, grazie di
12:43essere stato con noi.
12:44Grazie mille per il vostro invito, alla prossima.
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