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00:05Due mesi di conflitto, di shock energetico, di grandi conseguenze umanitarie, di tregue annunciate e poi invece smentite, insomma una
00:14grande confusione, ma i mercati continuano a tenere molto meglio di quanto ci si potesse attendere.
00:19Cosa sanno i mercati che noi non sappiamo e soprattutto come comportarsi con i propri investimenti da qui in avanti.
00:25Per parlare abbiamo uno dei più grandi esperti, è il capo economista di Apollo Global Management, Thorsten Slock. Grazie di
00:32essere con noi.
00:33Thorsten Slock peraltro scrive una delle newsletter più seguite sul mercato finanziario, si chiama The Daily Spark, la scintilla quotidiana.
00:41Le sue idee grafici che pubblica sono di estremo valore, per cui io sono molto interessato a capire innanzitutto come
00:47Thorsten Slock legge quello che è accaduto in questo momento.
00:49Questi ultimi due mesi, mercati che continuano a salire, nonostante un impatto che non si può escludere, sarà molto pesante
00:56sull'economia globale, sulla crescita e forse a un certo punto anche sull'inflazione.
01:01È molto sorprendente, nel senso che se si prendesse un manuale di economia e si dicesse ci sarà un aumento
01:07significativo dei prezzi del petrolio, questo dovrebbe in teoria avere delle conseguenze molto negative, soprattutto per l'Europa, ma anche
01:14per gli Stati Uniti.
01:15Perché l'aumento dei prezzi del petrolio di solito non è positivo per i consumatori e neanche per chi acquista
01:20energia.
01:21Ma il motivo per cui probabilmente questo non ha avuto delle conseguenze negative sui mercati è che c'è stata
01:26costantemente l'aspettativa che la situazione si sarebbe conclusa presto.
01:30Trump ha detto in diverse occasioni che sarebbe finita a volte in due settimane e a volte in pochi giorni.
01:34Quindi con l'aspettativa che tutto finisca presto, i mercati finanziari probabilmente stanno guardando oltre alcune delle difficoltà significative legate
01:42ai prezzi elevati del petrolio.
01:43Di conseguenza la questione riguarda un orizzonte temporale percepito come più breve rispetto all'ipotesi che questa situazione potesse durare
01:50molto più a lungo.
01:52Quelli che giustificano la reazione del mercato dicono guardate i fondamentali dell'economia, in particolare quella americana, continuano a essere
01:59molti buoni, c'è lo stimolo fiscale, il mercato del lavoro, lo abbiamo visto anche negli ultimi dati, continua a
02:04essere robusto e forte, l'inflazione non è fuori controllo.
02:08E poi c'è l'intelligenza artificiale. Bastano questi fattori a spiegare cosa sta facendo il mercato.
02:14Finora questo si è rivelato sufficiente.
02:16Sì, ci sono alcune conseguenze negative dovute all'aumento dei prezzi del petrolio, ma ci sono anche fattori positivi per
02:21l'economia derivanti dall'espansione fiscale, la cosiddetta One Big Beautiful Deal.
02:26L'anno scorso, durante il periodo dei rimborsi fiscali, le famiglie statunitense hanno ricevuto 3.000 dollari.
02:31Quest'anno, grazie ai tagli fiscali, riceveranno 4.000 dollari, cioè 1.000 dollari in più per famiglia.
02:36Questo sostiene la spesa dei consumatori statunitensi nei prossimi mesi.
02:39Allo stesso tempo abbiamo anche un boom dell'intelligenza artificiale.
02:42Gli hyperscalers spenderanno 650 miliardi di dollari per espandere i data center e l'energia ad essi associata.
02:49Questi fattori positivi stanno più che compensando le conseguenze negative dei prezzi più alti del petrolio.
02:54Quindi sì, l'economia statunitense continua ad andare bene grazie a una politica fiscale espansiva, alla One Big Beautiful Bill
03:00e al boom dell'EI.
03:01In particolare allo sviluppo dei data center.
03:05Ma questo significa anche che i mercati possono continuare a salire da questi livelli.
03:09Dove li vedete alla fine dell'anno?
03:10È un po' sorprendente che i mercati finanziari siano saliti così tanto, arrivando anche ai massimi storici.
03:16Perché questo non è ciò che ci si aspetterebbe in presenza di una guerra in Medio Oriente.
03:20Tuttavia, questi fattori positivi legati alle AI, così come in Europa, la spinta derivante dalla spesa per la difesa e
03:25per le infrastrutture,
03:27continuano a sostenere la crescita nei prossimi trimestri.
03:29Ci aspettiamo quindi che sia l'economia europea, sia quella statunitense, inizino a migliorare nei prossimi trimestri a venire.
03:35Per i mercati finanziari la situazione è più complessa, perché il dibattito riguarda le Magnifiche 7,
03:40che hanno corretto in modo significativo, e gli altri settori che ora stanno recuperando terreno.
03:44Per i mercati nel loro complesso la questione diventa se si ritiene che il settore tecnologico
03:48possa continuare a generare rendimenti molto forti nei prossimi trimestri.
03:55Parlando proprio di intelligenza artificiale, è convinto che tutti questi investimenti produrranno i ritorni attesi,
04:02perché eravamo entrati all'inizio di questo 2026 con un forte scetticismo dei mercati,
04:07sulle prospettive dei grandi hyperscaler, delle grandi big tech,
04:11e di fatti le quotazioni erano scese, adesso stanno tornando a salire.
04:19Questa è naturalmente la grande domanda dei mercati finanziari.
04:22Abbiamo assistito a un aggiustamento molto significativo del rapporto prezzo-utili,
04:26cioè delle valutazioni delle Magnifiche 7, a livelli molto più bassi, più vicini a quelli del resto dell'S&P 493.
04:33Parte di questo aggiustamento deriva dal fatto che stanno emergendo più interrogativi sulle espansioni dei data center.
04:40Tuttavia, resta il fatto che l'intelligenza artificiale sta avendo un impatto significativo sulle nostre vite,
04:44su quelle di tutti, sulle imprese e sul modo in cui operano.
04:47Mi aspetto quindi che l'AI continui a generare rendimenti soliti.
04:52Detto questo, dobbiamo capire se nella costruzione dei data center ci sia troppa capacità,
04:56una capacità adeguata oppure insufficiente.
04:59Al momento è ancora molto incerto quale sarà esattamente il fabbisogno futuro in termini di dati e di potenza di
05:04calcolo.
05:05Pertanto, per rispondere alla domanda, dobbiamo aspettare ancora qualche mese per avere maggiore chiarezza
05:10su come evolverà la domanda di data center, perché sappiamo che l'offerta è aumentata di molto.
05:17All'inizio dell'anno Thornton e gli strategisti, gli economisti che intervistavamo, dicevano
05:22beh, in Europa ci sono valutazioni più attraenti.
05:25Abbiamo visto oltre due mesi in cui l'Europa ha fatto meglio degli Stati Uniti.
05:28Adesso, dall'inizio della guerra, si è verificato esattamente il contrario.
05:32Quali sono i mercati da preferire in questo momento?
05:36Penso anche che una differenza importante riguardi la composizione del mercato azionario statunitense,
05:41fortemente trainato dalla tecnologia.
05:43Le 10 maggiori società negli Stati Uniti rappresentano il 40% dell'indice
05:47e negli ultimi 5 anni questi titoli tecnologici hanno generato il 60% di rendimenti.
05:52Quindi una ragione fondamentale per cui i mercati azionari statunitensi hanno performato bene
05:56negli ultimi 5 anni è proprio la tecnologia.
05:58L'Europa ha sottoperformato per diversi anni perché non aveva un settore tecnologico comparabile.
06:03Ora però che il settore tecnologico negli Stati Uniti ha corretto, l'Europa ha sovraperformato.
06:09Tuttavia, guardando avanti, molto dipenderà dal fatto che il settore tecnologico statunitense
06:13continui o meno a generare rendimenti elevati.
06:15L'Europa è stata più stabile e costante sullo sfondo, ma mi aspetto comunque che continui
06:19a fare abbastanza bene, anche perché prevediamo che il conflitto in Medio Oriente possa concludersi
06:23presto.
06:23Una volta che i prezzi del petrolio inizieranno a scendere, dovremmo vedere un aumento dei
06:27prezzi azionari europei, dato che l'Europa è stata più colpita dall'aumento del petrolio.
06:32Nel complesso quindi il potenziale di rialzo per le azioni europee è maggiore rispetto
06:36a quelle delle azioni statunitensi.
06:39Questo è interessante e anche positivo da sapere, ma proprio in questi giorni Torsenslock
06:43ha scritto che soltanto il 10% delle proposte di Mario Draghi è stato applicato e che l'Europa
06:48dovrebbe darsi una sveglia.
06:50Mario Draghi, come sappiamo, due anni fa ha presentato un lungo elenco di quasi 400
06:57raccomandazioni su cosa dovrebbe fare l'Europa, ed è piuttosto deludente a dire il vero per
07:00tutti noi che l'Europa abbia attuato solo circa il 10% di queste proposte.
07:04Ecco perché c'è ancora molto lavoro da fare.
07:06La buona notizia però è che dobbiamo sapere quali sono i compiti da svolgere, e quando lo
07:11sappiamo dobbiamo semplicemente iniziarli.
07:13C'è sempre più speranza perché stiamo ottenendo maggiore chiarezza su ciò che è
07:16necessario fare, anche in Europa.
07:19Dobbiamo fare di più sul fronte tecnologico, di più sul finanziamento e di più sugli investimenti.
07:24Per questo motivo dovremmo aspettarci che l'Europa inizia a lavorare più intensamente
07:27sulla lista di Draghi.
07:29Ed è anche per questo che sono ottimista sul futuro europeo.
07:32Vedremo molte più nuove iniziative diventare legge.
07:35Come spesso accade in Europa, ci vuole semplicemente un po' più di tempo di quanto tutti vorremmo.
07:42Ci sono appena chiusi a Washington gli incontri di primavera del Fondo Monetario Internazionale
07:47e della Banca Mondiale e la visione prevalente è quella che andiamo incontro a una fase di
07:52stagnazione, stagnazione più inflazione, la famosa stagflazione, o addirittura alcuni
07:56parlano di recessione, anche il Ministro dell'Economia Italiana è preoccupato di questa
08:00prospettiva.
08:01Che cosa succederà nell'economia reale guardando ai prossimi mesi?
08:05Cosa ci possiamo aspettare?
08:06Quante probabilità voi attribuite anche a uno scenario recessivo?
08:12Se si guardano i dati più recenti degli Stati Uniti, in realtà sono ancora piuttosto solidi.
08:16In teoria un manuale direbbe che quando i prezzi del petrolio aumentano, il PIL, le vendite
08:20e i consumi dovrebbero diminuire.
08:22Ma se si osservano i dati quotidiani sulla spesa con carta di credito, questi restano
08:26forti.
08:26Anche i dati giornalieri sul numero di persone che volano sono solidi.
08:29I dati settimanali su quante persone escono a consumare sono molto robusti, così come
08:33quelli sui soggiorni in hotel.
08:35Anche la Federal Reserve pubblica un indicatore settimanale del PIL che rimane anch'esso forte.
08:39Il motivo per cui i dati economici continuano a tenere è probabilmente ancora una volta
08:43legato al fatto che Donald Trump alimenta l'aspettativa che questa situazione finirà
08:47presto.
08:48Quindi non è vero che i consumatori statunitensi stanno rallentando o chiudendosi nella spesa.
08:52Al contrario, molti pensano che tutto si concluderà presto e quindi continuano a uscire e a spendere.
08:57Lo stesso vale per le imprese, che proseguono con gli investimenti.
09:00Finché questa aspettativa rimane, che per ora è ancora molto diffusa, è plausibile che
09:04l'economia continui a reggere bene.
09:05Per questo motivo non sono così preoccupato come lo erano alcuni durante gli incontri primaverili
09:10della Banca Mondiale e del Fondo Monetario Internazionale.
09:12Tuttavia ho seguito da vicino quelle riunioni e mi sono anche recato a Washington e lì è emersa
09:17una lunga lista di rischi, dalla stagflazione all'intelligenza artificiale fino ai prezzi elevati
09:21del petrolio, soprattutto per quanto riguarda le implicazioni per i mercati emergenti.
09:24È chiaro che questi sono esattamente i temi che dovremmo continuare a monitorare nei mercati finanziari.
09:29Resta un'ombra su questi mercati, Thorsten Slock, ed è l'ombra del private credit.
09:34Apollo Global Management è un grande operatore di private equity che è stato molto attivo
09:38proprio anche in questo mercato e negli ultimi tempi è stato costretto anche a ridurre
09:42la possibilità di riscatto in alcuni dei suoi fondi.
09:45Come vedete la situazione reale nel private credit in questo momento?
09:51Considerando quanto ho appena detto, ovvero che l'economia statunitense sta andando piuttosto
09:54bene e anche quella europea sta tenendo, non siamo in una fase di recessione né in Europa
09:58né negli Stati Uniti.
09:59In questo contesto stiamo assistendo ad una diminuzione dei tassi di insolvenza che stanno
10:03scendendo in Europa e anche negli Stati Uniti.
10:05Questa è sicuramente una buona notizia, perché significa che le aziende sono in grado di pagare
10:09le proprie fatture e di conseguenza ci sono meno società che falliscono.
10:12Esistono tuttavia alcune sacche di criticità nel credito privato, specialmente nel settore software,
10:16per due ragioni precise.
10:18Innanzitutto il software rischia di subire gli effetti dirompenti dell'intelligenza artificiale.
10:22In secondo luogo le aziende di questo settore presentano una caratteristica unica, un elevatissimo
10:28livello di leva finanziaria, ovvero molto debito, e rapporti di copertura molto bassi.
10:32Ciò significa che non hanno una reale capacità di onorare il servizio del debito, un tratto
10:36distintivo proprio del comparto software.
10:37Il resto del mondo del credito presenta invece una leva finanziaria inferiore e indici di copertura
10:41più elevati, con una migliore capacità di sostenere i costi del debito.
10:44Quindi la risposta è che ci sono dei problemi nel software e prevediamo che continueranno,
10:49sia a causa della disruption portata dall'AI, sia perché i tassi di interesse pesano sulla
10:53capacità di queste aziende di ripagare i debiti.
10:55Tuttavia il resto del mercato del credito sta migliorando, perché in quell'ambito stiamo
10:59iniziando a vedere una riduzione dei tassi di insolvenza.
11:02In breve, per rispondere alla domanda, credo ancora che le prospettive per il credito in
11:06generale, sia pubblico o privato, siano positive, perché le prospettive per l'economia
11:10sono positive.
11:13Alcuni investitori però sono preoccupati e dicono che quello che vediamo è soltanto
11:16la punta dell'iceberg o addirittura lo scarafaggio sotto il tappeto e ce ne saranno altri, l'ha
11:22detto anche Jamie Dimon di JP Morgan, perché in quella fase in cui queste società di software
11:27sono state finanziate dal private credit non si guardava tanto alle valutazioni, addirittura
11:31alcuni dicono valutazioni di fantasia.
11:34Come rispondete al timore che si possa innescare un contagio in questo settore?
11:37Beh, ci sono sicuramente diversi aspetti in questa discussione. Prima di tutto, il
11:41credito privato rappresenta una quota molto molto piccola rispetto al credito complessivo.
11:45Pensiamoci, il sistema finanziario globale, solo il settore bancario, ha una dimensione
11:49di circa 100 mila miliardi di dollari. Se considerassimo quanto di questo sia prestito
11:53diretto, cioè credito privato, parliamo di circa 2 mila miliardi di dollari, quindi solo
11:57il 2% del totale. Inoltre i problemi si concentrano solo in ambito specifico chiamato BDC, the
12:03business development companies, che valgono circa 400 miliardi di dollari. E di queste
12:07l'incirca, arrotondando molto, il 20% riguarda il software. Questo significa che arriviamo a
12:11numeri relativamente piccoli se confrontati con i prestiti erogati dal settore bancario.
12:15Un altro modo di vedere la questione è pensare a quante persone lavorano nel settore bancario
12:19e concedono prestiti ogni singolo giorno. Parliamo di milioni di persone che erogano prestiti
12:23a imprese e individui. Nel mondo del credito privato si tratta di decine di migliaia di
12:27persone, che rimangono comunque un numero relativamente ridotto di soggetti che possono
12:31effettivamente concedere prestiti. In altre parole, il numero di prestiti erogati dal settore
12:34bancario è ancora di gran lunga superiore a quello del credito privato. Per questo io
12:38vedo la situazione così. Non c'è una grande differenza strutturale. Tutto dipende dal fatto
12:42che l'economia sta migliorando o stia peggiorando. E se l'economia sta migliorando grazie agli investimenti
12:46nell'intelligenza artificiale, alla grande legge di spesa, allora rimane valido il fatto che in generale
12:50una diminuzione dei tassi di default è una buona notizia, fatta eccezione per quella specifica
12:55area del software in cui si concentrano i problemi.
12:58Non è solo Apollo, anche BlackRock, anche altri grandi nomi hanno dovuto ridurre l'accesso ai riscati
13:03da parte degli investitori. Qual è la reazione che state avendo dal mercato in questo momento?
13:09Molto tranquille, molto rilassate. Pensiamoci in questo modo. Quello che fanno, per esempio,
13:14le società di credito privato è concedere un prestito per costruire qualcosa che dura molto,
13:18a lungo. Per esempio le infrastrutture. Queste hanno una durata di circa 20 o 30 anni. Quindi
13:23naturalmente, se qualcuno vuole ritirare il proprio denaro immediatamente, serve del tempo
13:27per riuscire a liquidare alcuni di questi progetti di lungo periodo e poi quindi recuperare i fondi.
13:31Questa è la differenza rispetto ad una banca, che ha depositi overnight che possono essere
13:34ritirati immediatamente. È per questo che esistono le garanzie assicurative sul sistema
13:38bancario. Allo stesso tempo, però, nel credito privato, quando i prestiti vengono concessi su periodi
13:43molto lunghi, è anch'esso difficile ritirare il denaro immediatamente. Per questo motivo
13:47abbiamo progettato il sistema finanziario prevedendo dei meccanismi di blocco temporaneo,
13:51così da non dover liquidare questi prestiti destinati alle infrastrutture, al settore
13:55manifatturiero e alla rinascita industriale. Per questo motivo, per costruzione stessa del
13:59sistema, questi blocchi entrano in funzione. Poi passano tre mesi e gli investitori possono
14:04nuovamente ritirare il loro denaro. È per questo che gli investimenti di lungo periodo sono difficili
14:08da liquidare rapidamente. Ed è proprio per questo che i fondi di credito privato sono stati creati
14:12in questo modo. Ed è anche per questo che storicamente i fondi di credito privato hanno
14:16offerto rendimenti più elevati. Si rinunciava a una parte della liquidità, ma in cambio si
14:20otteneva un rendimento superiore.
14:23Beh, infine andiamo a guardare come Thornton's Lock consiglia di investire in questo contesto.
14:27Guardiamo l'asset allocation e le scelte di portafoglio.
14:33Ci sono intanto diverse cose da considerare in questo momento. Prima di tutto, l'intelligenza
14:37artificiale è ovviamente una parte molto importante del nostro futuro, perché lo è
14:41sia dal punto di vista dei consumatori sia da quello delle imprese. Quindi tutti dovrebbero
14:45avere una certa esposizione all'EI nel proprio portafoglio. Il problema però guardando avanti
14:50è che l'EI rappresenta ormai una quota molto ampia dei mercati azionari, una quota molto
14:53rilevante anche delle obbligazioni societarie e una parte significativa del venture capital.
14:57Per questo è importante avere un portafoglio bilanciato, in cui da un lato ci sia una
15:01certa esposizione all'EI, ma dall'altro si eviti di essere eccessivamente esposti.
15:05Se infatti si avesse troppa esposizione all'EI, sia nelle azioni, sia nelle obbligazioni,
15:09sia nel venture capital, allora nel caso in cui l'EI non dovesse offrire risultati ovunque
15:13e in ogni momento, diventa sensato affiancare anche un approccio di value investing, cioè
15:17investire in attività che generano effettivamente rendimenti. Quali sono quindi le buone idee?
15:22Sono buone idee investire in aziende che hanno utili reali, aziende che generano flussi
15:26di cassa, aziende che hanno ricavi, perché sono queste le imprese che in ultima analisi
15:30saranno in grado di sostenere i costi di servizio del debito più elevati.
15:33In generale apprezzo anche le azioni europee. Penso che i mercati azionari europei abbiano
15:37alcuni eventi favorevoli, perché sono relativamente convenienti, come abbiamo detto in precedenza.
15:42Ritengo inoltre che negli Stati Uniti ci siano diverse opportunità, soprattutto nel
15:45private equity e nel credito privato, ma solo in quelle aree in cui ci sono effettivamente
15:48aziende conutili, in grado di far fronte ai maggiori costi del debito.
15:51Gli investitori pensano di avere forse perso il momento in cui il mercato era più basso
15:55durante questa crisi e questo conflitto, o anche questo è un buon momento per entrare
16:00sul mercato?
16:01Il problema è che il mercato azionario negli Stati Uniti sta iniziando di nuovo a diventare
16:05più costoso. E in fin dei conti tutto ruota intorno alla tecnologia e alla domanda se si
16:09crede oppure no che il settore tech negli Stati Uniti saprà mantenere le promesse.
16:13Questo è un argomento a favore della diversificazione e di un approccio più ampio e più globale alla
16:17situazione attuale. Se si pensa che il conflitto in Medio Oriente si risolverà nelle prossime
16:20settimane, allora è chiaro che i prezzi del petrolio scenderanno e tutto ciò che ha
16:24sottoperformato inizierà a fare meglio. Questa è una delle ragioni principali per
16:27cui ci si può aspettare alcuni eventi favorevoli per l'Europa, nel caso in cui i prezzi del
16:31petrolio dovessero effettivamente tornare a scendere. Tuttavia, tutto dipende dal fatto
16:35che si riesca a riaprire lo stretto di Ormuz. Personalmente, credo che questo accadrà, ma
16:40ovviamente è un tema molto dibattuto nei mercati finanziari. Quanto tempo ci vorrà?
16:43Pochi giorni? Poche settimane? Prima che il petrolio torni a fluire regolarmente e che i prezzi
16:47possano scendere di nuovo verso livelli più normali. Grazie ancora al capo economista di
16:51Apollo Global Management. L'aspettiamo ancora la prossima volta che sarà a Milano.
16:56E grazie a voi per averci seguito. Vi lascio agli altri approfondimenti e le notizie da Classi NBC.
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