Mercredi 27 septembre 2023, SMART BOURSE reçoit Gilles Guibout (Responsable des actions européennes, AXA IM) , Nicolas Forest (Directeur des investissements, Candriam) , Xavier de Buhren (Directeur des investissements, Otea Capital) et Laurent Saint-Aubin (Directeur de la gestion Actions, Sofidy)
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00:26 Au sommaire de cette édition ce soir, toujours cette mécanique de marché qui va marquer
00:30 sans doute le mois de septembre.
00:31 On entame les dernières séances de ce mois de septembre qui s'annonce comme un des plus
00:35 mauvais mois de l'année pour les portefeuilles équilibrés en obligations et en actions puisque
00:40 ces deux grandes classes d'actifs ont corrigé tout au long du mois de septembre avec des
00:45 taux qui continuent de tenir des niveaux impressionnants à plus de 4,50 toujours sur
00:51 le disant américain, chaque petite pause ou chaque moment de soulagement n'est qu'un
00:57 moment de parenthèse qui voit ensuite les taux repartir à la hausse comme c'est le
01:01 cas au cours de cette séance.
01:02 On voit également ces phénomènes de tension sur le dollar, le dollar qui reste fort, toujours
01:07 plus fort face aux grandes devises majeures.
01:10 Ainsi on voit l'euro/dollar qui est en train de retomber au niveau de 1,05, le sterlin
01:15 également étant en baisse marquée depuis les décisions des banques centrales il y
01:19 a quelques jours à peine, je vous rappelle que la banque d'Angleterre a résisté à
01:24 une nouvelle hausse de taux au cours du mois de septembre et puis le pétrole.
01:28 Le pétrole qu'on avait vu se mettre en pause également après la réunion de la réserve
01:32 fédérale américaine et qui est repartie de plus belle, qui marque de nouveaux sommets
01:37 annuels dans ce cycle à plus de 92 dollars pour le baril de brut léger américain et
01:41 le baril de Brent qui est en train de revenir quasiment sur le niveau de 95 dollars.
01:45 On est à 94 dollars autour pour le baril de pétrole Brent et les actions qui restent
01:51 sous pression là aussi.
01:52 On a des mouvements de correction indicielle de l'ordre de 3,5, 4, 4,5% peut-être sur
01:58 la séquence du mois de septembre mais cette pression reste bien en place même si aujourd'hui
02:02 les mouvements sont plutôt limités en Europe notamment avec une tentative de stabilisation
02:07 pour les indices européens.
02:08 Le CAC 40 est néanmoins en retrait de 0,2% sur cette fin de séance autour de 7 060 points.
02:14 Voilà pour le cadre des marchés en ce mois de septembre qui est un mois particulier sur
02:19 les marchés avec des effets de saisonnalité également qu'il ne faut peut-être pas négliger.
02:23 Discussion à suivre avec nos invités de Planète Marché et puis dans le dernier quart d'heure
02:26 de Smart Bourse nous nous attaquerons au sujet des foncières cotées, un segment en Europe
02:31 qui a énormément souffert, la baisse du Real Estate en Europe.
02:34 Je parle pour la partie cotée, les actions des foncières cotées.
02:37 On est sur une baisse de 50% depuis le pic qui avait été atteint au mois de novembre
02:41 2021, deux ans après, 50% de baisse, c'est l'occasion de dresser un état des lieux
02:46 et ce sont les équipes de Sofidi pour la gestion actions qui seront avec nous à partir
02:50 de 17h45.
02:51 Laurent Saint-Aubin nous accompagnera en plateau pour le quart d'heure thématique de Smart
02:54 Bourse ce soir.
02:55 Avant d'attaquer notre discussion de marché, les infos clés du jour sur les marchés justement,
03:10 le résumé de la séance avec Comme du Bois.
03:13 La Bourse de Paris s'offre une séance de stabilisation ce mercredi après 4 séances
03:17 de repli.
03:18 Du côté des Etats-Unis, les commandes de biens durables ont augmenté légèrement
03:21 en août de 0,2% après une baisse de 5,6% au le mois précédent.
03:26 En Chine, les bénéfices des entreprises industrielles ont affiché une hausse inattendue
03:30 de 17,2% en août par rapport à l'année précédente contre une baisse de 6,7% en juillet.
03:36 Du côté des valeurs, Voltalia chute ce mercredi jusqu'à près de 20% au cours de la séance.
03:41 Le producteur d'énergie renouvelable a abaissé son objectif EBITDA normatif dans le bas de
03:46 la fourchette pour cette année après avoir vu sa perte nette se creuser au premier semestre
03:50 en raison notamment de perturbations de l'activité au Brésil sur la période.
03:54 De son côté, à l'occasion d'une mise à jour de son plan stratégique, Total Energy
03:58 a indiqué prévoir une augmentation de sa production d'hydrocarbures de 2 à 3% par
04:03 an au cours des cinq prochaines années contre une croissance de 1,7% par an prévue auparavant.
04:08 Total Energy a également indiqué qu'il distribuera environ 44% de son flux de trésorerie
04:12 en 2023 à ses actionnaires dont 9 milliards de dollars de rachat d'actions et précise
04:18 que l'objectif est de maintenir ce taux de distribution au-delà des 40% sur le long
04:22 terme contre 35 à 40% prévus dans le plan initial.
04:25 Téléperformance affiche l'une des plus fortes baisses du CAC 40 aujourd'hui jusqu'à
04:30 plus de 2,4% au cours de la séance après que les analystes d'UBS aient abaissé leurs
04:35 recommandations sur le groupe à neutre.
04:37 Demain, côté statistique, les investisseurs prendront connaissance des premières estimations
04:41 d'inflation en Allemagne et en Espagne pour le mois de septembre avant le chiffre pour
04:45 la zone euro qui sera publié vendredi.
04:47 Tendance mon ami, chaque soir en ouverture de Smartbourses, les infos clés du jour sur
04:52 les marchés avec Comme Du Bois qui nous accompagne sur Bsmart.
04:55 Trois invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
05:08 Gilles Guibou est avec nous ce soir, le responsable de la gestion Action Européenne d'AXA IM.
05:12 Bonsoir Gilles.
05:13 Bonsoir Grégoire.
05:14 Merci d'être là.
05:15 Merci à Xavier de Buren de nous accompagner également.
05:17 Bonsoir Xavier.
05:18 Bonsoir Grégoire.
05:19 Vous êtes directeur des investissements d'OTA Capital et Nicolas Forest à nos côtés
05:22 également ce soir.
05:23 Bonsoir Nicolas.
05:24 Bonjour Grégoire.
05:25 Ravi de vous retrouver.
05:26 Vous êtes directeur des investissements de Candriam.
05:27 Pour entamer la discussion, on peut commencer à adresser un premier bilan de ce mois de
05:32 septembre.
05:33 Il y a encore quelques séances devant nous peut-être pour voir si on redresse un peu
05:35 la barre sur les marchés parce que oui le mois de septembre aura été sans doute le
05:38 mois le plus douloureux jusqu'à présent de cette année 2023.
05:42 Je le disais pour les portefeuilles équilibrés.
05:44 Alors les fameuses stratégies 60/40, 70/30, 50/50, bref pour les portefeuilles équilibrées
05:50 en action et en obligation puisque c'est deux grands marchés, c'est deux grandes classes
05:53 d'actifs ont corrigé deux concerts sur ces dernières semaines.
05:57 Ce qui nous ramène à une espèce d'arrière-goutte 2022 quand même Nicolas puisque ça a été
06:03 la grande histoire de marché de 2022 avec une histoire macro qui est pourtant assez
06:07 différente.
06:08 On parle plus de désinflation aujourd'hui que d'inflation contrairement à 2022 et sur
06:12 la croissance les inquiétudes sont plutôt tournées vers l'idée d'une récession
06:16 aujourd'hui.
06:17 Pourquoi est-ce que sur le plan des marchés on en est encore là et comment est-ce qu'on
06:19 explique notamment la poursuite voire l'accélération de la hausse des taux longs américains qui
06:24 restent les taux directeurs pour les grands marchés à plus de 4,50 pour le 10 ans américain
06:29 aujourd'hui et en taux réels ça nous donne des taux à plus de 2% désormais aux Etats-Unis.
06:33 Merci c'est une très bonne question.
06:35 Effectivement septembre pas un bon mois pour un allocataire d'actifs et ça donne clairement
06:39 un arrière-goutte 2022.
06:41 En 2022 l'explication était plus compréhensible.
06:45 On avait vraiment cette vague inflationniste, cette hausse de taux des banques centrales,
06:49 les deux ingrédients pour faire monter à la fois les taux d'intérêt et amener la
06:53 difficulté sur les marchés à action.
06:54 Comment peut-on expliquer cette récidive ? Il faut être très clair je crois que ça
06:58 n'était prévu par personne.
07:00 C'était vraiment pas prévu.
07:02 Nous c'était dans le scénario alternatif.
07:03 C'était le scénario du pire c'est à dire que si finalement l'inflation reste plus
07:07 élevée que les taux continuent à monter ça va amener des turbulences.
07:10 On est dans le scénario alternatif et pourquoi c'était pas prévu ? Parce qu'effectivement
07:14 les signaux sont plutôt au ralentissement de l'inflation aux Etats-Unis et au ralentissement
07:18 de la croissance en Europe.
07:19 Mais il y a eu les banques centrales.
07:22 Il y a eu les banques centrales qui malgré des discours que certains ont qualifiés de
07:26 prudents, d'oviches ou tout ce que vous voulez, ont plutôt montré une volonté assez forte
07:32 de maintenir la pression pendant longtemps.
07:34 C'est ce que disait Vileroy de Gallo, c'est ce que disait Christine Lagarde.
07:37 Ce qui est important c'est pas tant le continuer à monter les taux mais la durée.
07:41 Et donc ils ont réaffirmé qu'ils allaient maintenir les taux pendant très longtemps.
07:46 Et la Fed peut être même capable de faire encore une hausse de taux.
07:49 Et donc ce que fait c'est que le marché, ce qui se passe, c'est que le marché obligataire
07:52 qui n'avait pas anticipé ça est en train de réanticiper cette réalité qu'il n'y
07:57 aura pas de baisse de taux.
07:58 Ça amène à une pontification, les taux longs qui montent et ça c'est redoutable.
08:03 C'est redoutable pour les marchés d'actifs risqués, pour les actions.
08:06 Et donc on se retrouve dans ce mauvais cocktail où les deux vont dans la mauvaise direction.
08:09 Dans une situation très différente parce que oui, aujourd'hui c'est les taux réels
08:12 qui montent.
08:13 C'est-à-dire les anticipations d'inflation, elles ne dérapent pas.
08:15 Et c'est cette revalorisation des taux réels qui font que c'est en train de se déraper.
08:20 Mais quelque part, moi j'ai envie de vous dire, c'est ce que les banques centrales
08:22 cherchaient un petit peu à faire.
08:23 Ah ben non mais ça fait partie du plan.
08:25 C'est ce que je rappelle à chaque fois.
08:27 C'est pas un bug.
08:28 C'est pas un bug du point de vue de la stratégie de politique monétaire qui est menée par
08:32 les banques centrales.
08:33 C'est une conséquence voulue.
08:34 C'est une conséquence voulue qui n'est pas dramatique aujourd'hui au niveau marché
08:39 actions.
08:40 On a clairement un signal prudent et négatif sur les marchés d'actions européennes sur
08:45 lesquels nous on est prudent.
08:46 Par contre, quand on regarde les spread de crédit, il n'y a rien de dramatique.
08:49 Mais c'est vrai que si ça continue, si ça continue à péter à la hausse sur les taux,
08:54 alors ça va faire beaucoup plus mal.
08:56 Ça va faire beaucoup plus mal pour les spread de crédit qui aujourd'hui ne rémunèrent
08:59 pas le risque.
09:00 Et ça va être beaucoup plus douloureux pour les marchés d'actifs risqués.
09:03 Et ça, le marché va peut-être le tester.
09:05 Encore une fois, sur la base notamment de ce que nous ont dit les banques centrales,
09:09 la Fed et BCE au cours du mois de septembre, c'est vraiment deux histoires très différentes.
09:12 C'est-à-dire que la BCE, elle, rabaisse fortement ses prévisions de croissance pour l'an prochain.
09:17 Je crois qu'on passe de 1,5 à 1 ou à 1,1.
09:19 C'est quand même une révision très forte du scénario de croissance pour l'an prochain.
09:23 Avec un niveau d'inflation effectivement qui a baissé.
09:25 On est passé de 10 à 5.
09:26 Mais tout le monde nous dit, avec en plus le pétrole qui revient sur le devant de la
09:30 Seine, l'euro faible, etc.
09:31 Cette inflation va être beaucoup plus persistante.
09:34 Aux Etats-Unis, l'histoire que nous vend la Fed, entre guillemets, dans ses projections,
09:38 c'est une histoire de réaccélération de la croissance.
09:40 C'est-à-dire que non seulement il n'y aura pas de récession, mais par rapport aux prévisions
09:43 que la Fed faisait en juin ou en mars, alors 2023 s'annonce comme une année au-delà
09:48 du potentiel, plus de 2% de croissance projetée par la Fed pour 2023, et l'année 2024 qui
09:53 s'annonçait très faible en termes de croissance, peut-être autour de 1%, elle a été révisée
09:58 à la hausse à 1,5%.
10:00 La Fed nous vend un scénario de croissance et de résilience encore de l'économie américaine
10:05 devant nous.
10:06 C'est plus qu'un soft lending, c'est un soft lending solide.
10:10 Tout à fait.
10:11 Oui, tout à fait.
10:12 C'est ce qui explique ce mouvement qui est assez unique.
10:15 Pourquoi unique ?
10:16 Parce que quand vous regardez la plupart des cycles des 30 dernières années, quand les
10:23 politiques monétaires resserrent comme ils resserrent, on a la courbe qui s'inverse.
10:27 Ça fait deux ans qu'elle est inversée.
10:29 Et à un moment donné, on est dans un ralentissement et les banques centrales relâchent.
10:33 Et là, la courbe se pantifie.
10:35 Et là, les banques centrales ne relâchent pas et la courbe se pantifie.
10:37 Alors quelque part, ce n'est pas illogique.
10:39 Qui veut acheter des obligations qui payent du 2,80 quand vous avez des papiers courts
10:47 qui vous donnent du 3% ?
10:48 La grande affaire, par exemple, sans doute que vous n'avez pas suivi ça en France,
10:52 mais en Belgique, le gouvernement belge a mis en place un bon détat.
10:56 25 milliards ? 22 milliards ?
10:57 C'est un énorme succès.
11:00 Mais en Italie, l'eau est faible.
11:02 2,80 à net.
11:03 Pourquoi investir dans des eaux sur un vide du long terme ?
11:05 Donc c'est ce qui se passe.
11:06 Mais attention, ceci a des conséquences assez importantes.
11:09 J'en vois au moins trois qui pourraient déraper.
11:11 La première, évidemment, c'est que la hausse des taux longs amène à des moins-values
11:17 pour tout un ensemble d'acteurs qui sont des moins-values latentes.
11:21 On a vu l'impact des fortes hausses de taux au Royaume-Uni, ce que ça a amené.
11:25 Mais il y a des moins-values latentes chez les assureurs vie, chez toute une série d'acteurs.
11:29 C'est quelque chose qui est à surveiller.
11:31 La deuxième, ça amène à un enrichissement du coût de la dette.
11:35 Ce matin, il y avait des publications budgétaires.
11:38 Aujourd'hui, le spread italien est à 200 points.
11:40 Si ça continue à glisser les taux à la hausse, on va reparler de la soutenabilité
11:43 de la dette.
11:44 Et le troisième point, c'est le marché immobilier, dont on parle suffisamment, mais
11:48 dont les conséquences peuvent être matérielles sur l'économie.
11:51 Quand on additionne tout ceci, si les taux continuent à monter, le petit coussin qui
11:57 est resté de croissance positive en 2024 pour l'Europe, il va vite être diminué.
12:02 Et donc, on va être dans un territoire beaucoup plus turbulent pour l'Europe.
12:06 Maintenant, c'est une hausse des taux réels.
12:08 Ce n'est pas non plus dramatique, mais c'est clairement quelque chose à surveiller.
12:13 François Villeroy de Gallo, après la réunion de la BCE, alors c'est un poids lourd quand
12:16 même, la France, ça pèse au sein de la BCE, il estime, lui, sa philosophie est de dire
12:22 que tester le point de rupture de l'économie européenne n'est pas une bonne manière de
12:27 faire de la politique monétaire.
12:29 Il y a aujourd'hui ce genre de discours au sein de la BCE.
12:32 Bien sûr, mais dans le même temps, il travaille sur une réduction du potentiellement du bilan
12:34 et il discute est-ce qu'on va accélérer la fin des réinvestissements.
12:37 Xavier, vos commentaires sur ce mois de septembre.
12:42 On a beaucoup parlé des taux de l'obligataire qui dirigent beaucoup de choses, évidemment
12:45 aujourd'hui, à commencer peut-être par la valorisation des actifs risqués comme les
12:50 marchés actions.
12:51 Qu'est-ce qu'on peut dire justement de la baisse des actions ? Est-ce que c'est uniquement
12:53 une question de taux ou est-ce qu'il y a des sujets plus spécifiques, plus fondamentaux
12:59 peut-être sur les marchés actions à l'issue de ce mois de septembre ?
13:02 Il y a beaucoup de choses.
13:03 Tout d'abord, on voit une corrélation qui est très bonne, entre guillemets, qui est
13:09 négative mais qui est très bonne sur des actifs à duration longue.
13:12 On a vu, vous avez évoqué le secteur du luxe qui a baissé de près de 20%.
13:17 C'est une corrélation par rapport aux taux qui continuent de monter, qui jouent évidemment
13:22 sur la valorisation.
13:23 On a également, si je prends toujours l'exemple du luxe, la problématique du consommateur
13:28 chinois et de la croissance chinoise.
13:30 Vous avez également des anticipations de baisse des bénéfices par action, de baisse
13:37 de marge pour les publications du troisième trimestre qui vont bientôt commencer.
13:41 Il y a pas mal d'éléments là-dedans.
13:43 On retrouve des choses d'ailleurs qu'on avait commencé à voir au mois d'août, où le
13:47 marché avait un petit peu glissé mais finalement c'était assez vite repris au mois de septembre.
13:51 Une volatilité qui restait encore très basse, beaucoup trop par rapport à ces éléments
13:55 de hausse continue des taux, de la Chine, des sujets sur la croissance européenne.
14:02 Et puis là, on a un peu l'impression que le marché se réveille avec…
14:05 Ça fait deux semaines, ça fait deux semaines qu'il y a les warnings qui commencent à
14:09 s'allumer.
14:10 Donc il faut peut-être regarder ça de plus près.
14:13 Et puis il y a certainement une aversion au risque où les investisseurs aujourd'hui
14:17 ne savent pas trop quoi faire entre le marché obligatoire, on l'a dit, le marché action,
14:21 la possibilité d'aller se faire rémunérer sur des actifs très court terme qui sont
14:26 tout à fait rentables.
14:27 Et puis si on regarde la performance des marchés actions sur le mois, il y a pas mal
14:32 de dégagement de prise de profit évidemment sur des titres qui avaient très bien fait
14:35 ces dernières années, depuis le début de l'année.
14:38 Donc il y a pas mal de choses qui sont corrélées et emmêlées là-dedans.
14:43 Maintenant, on peut considérer aussi qu'effectivement on a des tensions un peu tous les jours,
14:50 toujours un peu plus haut sur les taux.
14:52 Mais est-ce qu'on n'est pas à la fin de ce resserrement monétaire ? La BCE en a
14:58 parlé, il y a sur ces…
15:00 C'est ce qu'on disait en juillet, c'est ce qu'on pensait en août et c'est ce
15:04 qu'on a cru imaginer en septembre.
15:06 Bien sûr, après ça dépend évidemment des horizons d'investissement qu'on a.
15:12 Mais on trouve aujourd'hui que nous on commence à avoir des opportunités sur certaines
15:18 valeurs de qualité qui ont beaucoup baissé.
15:20 Et de pouvoir commencer à faire des lignes si on a un horizon d'investissement qui
15:26 est long.
15:27 On peut, je pense, trouver des opportunités assez intéressantes pour créer de la valeur
15:32 sur cette correction qui n'est plus latente mais qui est réelle sur un certain nombre
15:38 de secteurs.
15:39 Sur l'idée que les taux peuvent rester élevés peut-être pendant quelques temps
15:42 mais qu'ils ne vont pas non plus à 7%, comme nous disait Jamie Dimon il y a deux
15:46 jours.
15:47 C'était son worst case scénario, le monde n'est pas prêt pour des taux à 7%, je
15:50 ne suis pas sûr qu'il soit prêt pour des taux à 8 ou à 10 non plus.
15:52 Peu importe.
15:53 Mais c'est l'idée qu'il y a quand même un moment où les taux devraient s'arrêter
15:59 de monter, en tout cas pour un certain temps.
16:02 La stabilisation, c'est sûr que les investisseurs, les entreprises même, préfèrent avoir un
16:07 environnement qui est stable, certes avec des niveaux de taux qui sont élevés mais
16:11 quand vous avez une stabilité, un peu plus de visibilité, ça vous permet de pouvoir
16:16 engager un certain nombre de choses que vous avez mis de côté parce que vous n'avez
16:20 aucune visibilité sur les taux, sur le financement de vos prochains investissements, etc.
16:25 Donc ça c'est un élément qui peut être favorable.
16:28 Après, si on revient sur les publications de résultats, ça va être l'occasion, et
16:34 c'est pour ça que je reboucle avec ce que je disais sur la possibilité ou en tout
16:38 cas des points d'entrée sur des titres de qualité, à privilégier des entreprises
16:42 qui ont de la visibilité sur leur croissance, qui ont des parts de marché fortes, qui ont
16:46 cette capacité à pouvoir maintenir leurs marges, voire dans certains cas les améliorer
16:51 et ça ce seront des grands gagnants dans un environnement économique qui va un peu
16:58 plus mal, on l'a dit en Europe, même si ça se passe plutôt pas mal aux Etats-Unis.
17:02 Donc voilà, ça va être vraiment d'être de plus en plus sélectif, ça fait longtemps
17:07 qu'on dit qu'il faut être sélectif dans un environnement qui se contraint, dans un
17:12 environnement de resserrement monétaire très rapide et très élevé.
17:16 Et là, nous on considère que sur un horizon de temps long terme, il y a des opportunités
17:25 qui s'offrent à nous aujourd'hui.
17:26 Gilles, ça fait longtemps que vous me rappelez qu'en tant qu'investisseur en actions, vous
17:31 regardez chaque matin les taux, puisque les actions sont une fonction des taux depuis
17:36 quelques années maintenant.
17:38 Donc Robelote, est-ce que vous êtes surpris qu'on parle à nouveau d'une correction du
17:43 marché obligataire, puis il y a un peu de vitesse quand même dans la housse des taux
17:46 longs pour ceux qui regardent le marché un peu au microscope, on casse des niveaux,
17:50 il y a de la vitesse, il y a des positions short.
17:53 Moi ce qui me fascine, c'est que un certain nombre d'investisseurs, dont je fais partie,
18:05 n'ont pas écouté les messages des banques centrales, qui disaient depuis le début de
18:10 l'année, on va monter les taux, et en début d'année, il y avait quand même des anticipations
18:14 de baisse de taux dès cette année.
18:16 Alors que les banques centrales ont dit, non, on va monter et c'est important de vouloir
18:22 casser ce système.
18:23 Après on n'écoute pas toujours les banques centrales parce qu'elles peuvent se tromper,
18:26 parce qu'elles peuvent nous dire des choses qu'elles ne font pas, faire l'inverse de
18:29 ce qu'elles ont dit, c'est ça qui est compliqué aussi.
18:31 C'est vrai.
18:32 On peut trouver parfois des raisons de ne pas écouter ou de ne pas prendre à 100% au
18:37 sérieux ce que nous dit une banque centrale.
18:38 Mais en même temps, ce qu'on voyait, c'est que les dynamiques d'inflation qu'on avait
18:43 restaient quand même assez persistantes et que même si ça s'est un peu normalisé,
18:48 l'inflation a reflué mais reste quand même sur des niveaux un peu élevés.
18:52 Et la bonne nouvelle sur le marché américain, si vous regardez une bonne nouvelle, c'est
18:54 qu'en fait, on l'a vu avec les chiffres de l'emploi, ça continue à bien fonctionner.
18:58 Et c'est pour ça que l'inflation persiste, c'est parce qu'il y a de la croissance.
19:01 Mais voilà, il y a de la croissance.
19:02 Donc la bonne nouvelle, c'est peut-être qu'il y a plus de croissance aux Etats-Unis.
19:05 Maintenant, ça veut dire que les banques centrales, elles disent, on va rester plus
19:09 haut plus longtemps et qu'à un moment donné, il faut que les investisseurs actent dans
19:13 leur modèle, que les taux vont être plus élevés.
19:17 Et que ce qu'on a vu se passer au mois de septembre, c'est que finalement, on a inséré
19:23 ce nouveau taux d'équilibre un peu plus élevé et que mécaniquement, on a eu une
19:27 revalorisation de la value.
19:28 Qu'est-ce qui a monté en septembre ? L'auto, les banques, le pétrole.
19:33 À l'inverse, qu'est-ce qu'on a vu se dégonfler ? Les actifs à duration longue,
19:38 comme ça a été rappelé précédemment, à commencer par la tech et le luxe.
19:43 Alors, on n'est pas en train de discuter des qualités fondamentales des chiffres,
19:46 on est juste en train de rééquilibrer.
19:48 Est-ce que les banques centrales vont arriver proches du point haut ? C'est ce qu'elles
19:56 semblent vouloir dire.
19:57 Maintenant, la banque centrale européenne commence à dire oui, on a sans doute atteint
20:01 le niveau et qu'il faudra qu'on soit peut-être un tout petit peu plus aisés parce qu'ils
20:04 voient que la croissance diminue.
20:05 Est-ce qu'il y a de quoi être inquiet pour l'Europe ? Pour la croissance européenne,
20:11 oui je partage la vue qu'il y a peut-être des raisons d'être inquiets pour la croissance
20:18 européenne.
20:19 Est-ce qu'il y a des raisons d'être inquiets pour les sociétés côté européenne ? Peut-être
20:24 un peu moins.
20:25 Parce qu'encore une fois, ce qu'on a souvent rappelé ici, c'est que les sociétés européennes,
20:31 c'est les sociétés les plus largement exposées à la croissance mondiale.
20:34 C'est plus de 55% du chiffre d'affaires.
20:36 Et donc, que la croissance américaine se tienne bien, c'est une très bonne nouvelle.
20:40 Mais que la croissance chinoise…
20:43 Arrête de se dégrader, ça sera déjà une bonne nouvelle relative.
20:46 C'est une très bonne nouvelle.
20:47 Et aujourd'hui, le problème de l'Allemagne, c'est l'absence de croissance en Chine.
20:53 Donc finalement, le fait de se dire ça va mieux ailleurs, ça peut être suffisant pour
20:58 que les marchés européens se reflètent.
20:59 J'entends.
21:00 Oui, il faut quand même du coup faire le distinguo entre la croissance…
21:03 On peut avoir une divergence entre ce que vont dévoiler en termes de résultats et
21:07 de perspectives les entreprises européennes et ce qu'on pourra regarder sur la macro-européenne
21:13 au sens…
21:14 L'autre point qui peut être intéressant, qui peut être un point de soutien pour les
21:15 actions européennes, c'est qu'effectivement, le dollar qui s'était fortement dévalorisé
21:20 depuis à peu près un an, il était passé de 0,95 à 1,10.
21:25 Là, il est en train de refluer.
21:26 Donc en fait, il est en train de remonter.
21:30 Mais du coup, la baisse de l'euro, c'est en train de réoffrir un point…
21:34 Pour un investisseur en dollars, c'est intéressant de voir l'euro baisser en se disant tiens,
21:39 j'ai un point d'entrée.
21:40 Je vais pouvoir me réexposer parce qu'en fait, aujourd'hui, c'est qui les acheteurs
21:43 marginaux de la zone euro ? Ils sont aussi à l'extérieur.
21:47 Et donc aujourd'hui, si vous avez l'opportunité de racheter en plus de la baisse de LVMH,
21:52 des titres de qualité dont on a parlé, mais en plus de bénéficier de la baisse de la
21:57 devise, ça peut retrouver, ça peut refaire… surtout à un moment donné où en début
22:01 d'année, encore une fois, ce qui est intéressant, c'est qu'en début d'année, tout le
22:04 monde était négatif sur la zone euro en première partie d'année et sur l'Europe en disant
22:07 il faudrait y aller au deuxième semestre.
22:09 Il s'est passé exactement le contenu.
22:10 Et là, on est en train de refaire… on a tout démonté et on est en train de dire
22:15 non mais en fait, pour l'an prochain, c'est les US.
22:17 Donc je me dis finalement pour l'euro, je ne dis pas que c'est facile.
22:21 Je dis finalement, il faut peut-être juste reprendre son souffle, regarder et se dire
22:26 voilà, il peut y avoir des opportunités.
22:28 Et là où il va y avoir un sujet, alors on en a déjà parlé et le timing est extrêmement
22:34 difficile mais je pense qu'aujourd'hui, on est en train de créer de véritables opportunités
22:37 parce que c'est par là que ça va passer sur le M&A, c'est par là où on va avoir
22:40 des rages à l'action.
22:41 C'est qu'en fait, au mois de septembre, on a eu des dégagements massifs, mais absolument
22:45 massifs sur la partie small cap.
22:47 Et là, on est en train de retrouver quelque chose…
22:51 C'est ça que je n'arrive pas à comprendre.
22:52 Ça fait des années qu'on a des dégagements massifs sur la partie small cap.
22:55 Je me demande ce qu'il y a encore à dégager.
22:57 Tous ceux qui sont sortis des small cap ont eu le temps de le faire depuis des années.
23:00 Vous avez des légères de capitalisation qui vous expliquaient que c'était normal,
23:02 somme toute, d'avoir une prime des petites valeurs sur les grosses valeurs parce qu'elles
23:06 avaient un surplus de croissance.
23:07 Ce qu'on a vu pendant 10 ans, oui.
23:09 Mais c'est comme on avait eu le même sujet à un moment donné sur les pays émergents
23:14 où c'était normal d'avoir une… parce qu'il y avait plus de croissance.
23:17 Ce qu'on oublie de dire, c'est que souvent, en fait, historiquement, il y avait une décote
23:21 soit des marchés émergents, soit des small cap parce qu'il y a juste une prime d'illiquidité.
23:24 On est en train de refaire avec la remontée des taux, de remettre une prime de risque.
23:29 Et donc aujourd'hui, les small cap sont en train de revenir sur un… en train de
23:32 recréer en fait une prime d'équité.
23:34 Une réserve de valeur.
23:35 Non, mais une prime d'équidité.
23:36 Oui.
23:37 Et encore une fois, nous, on essaie de faire essentiellement de la sélection de valeur.
23:43 Mais on est en train de recréer des opportunités parce que c'est dans ces sociétés-là
23:46 qu'on va retrouver éventuellement l'innovation, des pure players et qui sont les vecteurs
23:50 de croissance naturelle pour…
23:52 Mais c'est maintenant ou pas ? C'est ça la question ?
23:56 Ben oui, mais à un moment, la question du timing, elle devient importante aussi, Gilles.
24:00 Si dans trois mois, on est en récession profonde en zone euro, est-ce que d'investir dans
24:04 les small cap aujourd'hui, c'est la bonne idée ?
24:05 Encore une fois, si vous avez le produit disrupteur…
24:08 Et si on n'est pas en récession, peut-être que c'est un très bon pari.
24:11 Si vous avez le produit disrupteur ou qui vous permet d'avoir des bonnes parts de
24:14 marché, et c'est là où c'est un travail de Ségolène, ce n'est pas forcément inintéressant
24:18 de commencer.
24:19 Mais ça veut dire que c'est du cas par cas.
24:20 Et comme il ne s'agit pas de lutter contre le flux, il faut être discipliné en se disant
24:25 qu'on a du capital à déployer et de se mettre des niveaux en se disant voilà, je
24:28 commence maintenant parce que le niveau me semble intéressant et puis je suis prêt
24:32 à accompagner parce que le flux, vous ne savez jamais où vous venez en venir.
24:35 Et sur les small cap, le flux, ça peut être du -30, -50%.
24:38 Donc, il faut être discipliné en se disant voilà, on regarde la valeur intrinsèque,
24:43 il faut prendre des sociétés.
24:44 Alors surtout pour les small cap compte tenu des conditions de financement…
24:47 Solides sur le bilan, oui.
24:49 Mais je crois sincèrement que c'est dans ce type de phase qu'il faut commencer à
24:56 créer des positions très intéressantes.
24:58 Nicolas, s'il faut à nouveau passer en revue les points de fragilité de l'Europe,
25:04 vous l'avez dit d'un mot, le spread italien à 200 BP, qu'est-ce que ça veut dire ?
25:08 Qu'est-ce qui se passe ? Et est-ce qu'on est reparti, et ce ne sera pas la première
25:11 fois, dans une séquence où l'Italie deviendrait un suspect idéal pour les marchés, pour
25:19 les investisseurs qui s'inquièteraient justement de la trajectoire de l'Europe dans les prochains
25:24 mois ?
25:25 Je voudrais en même temps répondre à ce que vous avez dit, juste sur la partie action,
25:29 moi je suis assez d'accord aussi, il y a des très belles opportunités sur les sociétés
25:32 européennes qui sont dans l'innovation, il y a des trucs qui se sont fait dégommer,
25:35 il y a des opportunités.
25:36 Mais pour faire le lien entre ce que vous dites et votre question Grégoire, est-ce
25:41 qu'on pense vraiment, sérieusement, qu'avec 4%, que la BCE va à 4%, que l'inflation
25:48 va disparaître ? Est-ce qu'on pense vraiment que l'action des banques centrales, qui tape
25:53 et qui tape, ça va faire disparaître l'inflation ? Je pose cette question sérieusement parce
25:59 que les banques centrales, sans être négatif ou trop critique, se sont complètement plantées
26:05 sur leur estimation de l'inflation.
26:06 Tous les gens sérieux dans les marchés, et y compris dans les entreprises au niveau,
26:10 je pense, se préparent à l'idée qu'on ne reviendra pas à 2% d'inflation ou 1% d'inflation
26:14 entre euros dans les deux ou trois prochaines années.
26:17 C'est un peu la question par rapport à la politique monétaire, au spread italien,
26:21 aux classes d'actifs.
26:22 C'est jusqu'à quand la banque centrale va tenir le discours rigide, je reste longtemps
26:33 à des taux élevés.
26:34 Est-ce qu'ils veulent attendre un retour de l'inflation à 2% ?
26:36 Oui, mais Nicolas, vous savez bien qu'ils ne peuvent pas nous dire, enfin déjà dans
26:39 le communiqué, ils arrivent à écrire de manière consensuelle que le niveau atteint
26:43 est peut-être le bon.
26:44 C'est déjà un énorme progrès.
26:45 S'ils nous disent "Ces taux-là, on ne les tiendra pas pendant plus de 15 jours", vous
26:50 comprenez bien que sur les marchés de crédibilité, oui.
26:53 Je veux en venir qu'effectivement, à un moment donné, si le marché commence à tester un
26:58 spread italien ou que des choses commencent à amener un peu des dégâts, dans le camp
27:06 de la banque centrale va devoir se reposer la question de la revue stratégique monétaire
27:10 et de savoir si, oui ou non, il faut atteindre cet objectif de 2%.
27:16 Parce que la dernière fois que la banque centrale européenne mordicus, alors que l'inflation
27:20 était élevée, à cause de la hausse du pétrole, a voulu...
27:23 Et là aujourd'hui, ce qui se passe, la baisse de l'euro plus la hausse du pétrole, ça
27:26 va amener plus d'inflation.
27:27 Après, ça c'est le débat académique.
27:30 Est-ce qu'il faut maintenant...
27:31 Non mais juste sur l'Italie, moi je me souviens très bien, juillet 2022, la baissée, c'est
27:36 le lift-off, première hausse de taux.
27:38 Qu'est-ce que Christine Lagarde et les équipes de la PTI vont mettre en place ? Dès le départ,
27:43 en pensant que déjà on n'aurait que 3-4 hausses de taux à faire, mais que ça allait
27:46 être déjà suffisamment douloureux pour l'Italie, le TPI, le filet de sécurité qui
27:51 doit permettre justement d'éviter une contagion de la divergence et de la fragmentation en
27:57 zone euro.
27:58 Nous sur l'Italie aujourd'hui, on n'est pas super négatif.
28:00 On était assez positif, maintenant on est clairement plus positif.
28:03 Le point, c'est fait.
28:05 Moi, je ne jouerai pas trop le truc tactiquement, même à 200 points, on est plutôt prudent.
28:10 Le point qui est d'inquiétude pour 2024, c'est 1) une politique monétaire qui sera
28:16 encore plus restrictive avec les taux qui montent, ça amène à un problème de soutenabilité
28:20 de la dette en Italie.
28:22 2) les élections européennes en 2024 qui potentiellement vont rebalancer la majorité
28:29 et la Commission européenne.
28:30 Et 3) effectivement la croissance.
28:33 Tout ça mis ensemble, c'est compliqué.
28:38 C'est un degré de vigilance supplémentaire par rapport à ce qu'on a connu ces derniers
28:41 mois.
28:42 Il y a la question aussi de qu'est-ce que l'Europe va décider concernant les règles
28:46 budgétaires.
28:47 Si vous savez, dites-le moi parce que je n'ai toujours pas compris.
28:49 Je crois que c'est un sujet qui est effectivement assez récurrent.
28:52 Alors, on a deux manières de l'aborder.
28:54 C'est de se dire effectivement on va tester ses limites et soit on se dit à un moment
28:58 donné…
28:59 Il n'y a pas d'appétit pour ça.
29:01 Il y a des faux cons au sein de la BCE.
29:03 Mais encore une fois, Ville-Roi-de-Gallo dit que ce n'est pas la bonne manière de
29:05 faire.
29:06 Il faut écouter aussi ceux qui disent que ce n'est pas comme ça qu'il faut faire.
29:08 Les marchés vont devoir tester.
29:09 Mais en réalité, chaque fois qu'on s'approche du précipice, on s'aperçoit que le pas
29:14 supplémentaire est beaucoup plus coûteux.
29:15 Mais en réalité, c'est ce risque-là quand on commence vraiment à le sentir qui permet
29:22 de finalement cranter une décision supplémentaire pour aller vers plus d'intégration et de
29:27 corriger les tards de naissance de la zone euro.
29:31 Parce qu'effectivement, on a toujours pas fini de payer ces tards de naissance.
29:35 Bien sûr, je suis d'accord avec ça.
29:37 Mais effectivement, ça nécessite de passer par un épisode de stress.
29:40 Je suis bien d'accord.
29:41 J'ai dit qu'on était juste dans une séquence qui avait été très favorable à l'Italie
29:44 avec un plan de relance, un gouvernement qui s'en est bien sorti et une commission
29:47 qui était très positive et qui se faisait.
29:50 Aujourd'hui, on va voir les élections et on verra ce que la commission nouvelle sera.
29:55 Bon, malheureusement, je ne vais pas trop m'inquiéter sur l'exit final.
30:00 C'est des épisodes auxquels les investisseurs se sont habitués aussi ces dernières années.
30:05 Je ne dis pas que ce n'est pas important et que ça n'amène pas de la vigilance supplémentaire.
30:08 Et l'Italie qui n'est pas très contente de cette hausse de taux.
30:10 Il y a des mécontentements politiques y compris chez...
30:13 Oui, bien sûr.
30:14 Il aurait fallu s'arrêter bien avant.
30:16 Bon, je ne sais pas, vu la tête de l'euro/dollar, si la baisseuse s'était arrêtée à 3,50
30:20 avec une fête qui continuait, je ne sais pas non plus ce qui se serait passé.
30:23 Oui, mais malgré ces hausses de taux, on a un euro qui baisse qui va faire de l'importation
30:26 de l'inflation.
30:27 C'est ça, donc c'était compliqué de s'arrêter.
30:29 Xavier, vos commentaires si vous voulez.
30:32 Moi, je veux bien qu'on revienne sur les secteurs à durations longues comme le luxe.
30:36 Alors effectivement, vous avez expliqué la mécanique des taux dans le secteur du luxe.
30:42 Est-ce que tout le monde est traité à la même enseigne ? Il y a des baisses de 20-30%
30:45 quand même sur des blue chips européennes.
30:48 C'est un secteur poids lourd.
30:49 Qu'est-ce qu'on attend des résultats ? Et est-ce que c'est simplement parenthèse
30:54 conjoncturelle de valorisation ou est-ce qu'il y a des questions peut-être plus structurelles
30:59 qui se posent aujourd'hui sur le luxe ?
31:00 Je ferais d'abord juste un tout petit commentaire.
31:02 Effectivement, vous l'avez dit, on revient aux problématiques de décote politique sur
31:06 l'Europe avec tous les six mois une espèce d'élection à risque, etc.
31:12 Je ne le banalise pas.
31:13 Non, mais je ne le banalise pas.
31:14 Pas du tout, pas du tout.
31:15 Vous avez raison, on avait oublié.
31:17 Ça reste des épisodes de stress connus.
31:19 Ce n'est pas le Black Swan non plus pour les investisseurs aujourd'hui.
31:22 Mais à chaque fois, on a toujours ce genre de friction à l'approche d'événements
31:27 politiques et d'élections.
31:28 Donc ça, c'est le point.
31:29 Sur le secteur du luxe, je dirais comme dans tout secteur, il y a du bon, du très bon,
31:37 du moins bon.
31:38 Le premier point, c'est évidemment le premier choc qui a été et qui a expliqué une partie
31:43 de la baisse du secteur du luxe.
31:45 On l'a dit, c'est la consommation chinoise avec finalement cette réouverture qui n'a
31:51 pas du tout été à la hauteur de ce que un certain nombre de personnes pouvaient anticiper.
31:56 Donc, il est clair que c'est un poids important dans les ventes d'un certain nombre des grands
32:04 du luxe.
32:05 Et après, il y en a qui sont plus ou moins bien diversifiés, plus ou moins bien préparés,
32:10 plus ou moins bien positionnés pour cela.
32:12 Donc, il y a le luxe, mais le luxe LVMH, Hermès, etc.
32:16 Mais il y a aussi, ça impacte très clairement une société comme Porsche, par exemple.
32:20 30% du chiffre d'affaires de Porsche.
32:22 Alors, Porsche se retrouve dans une situation où elle est à la fois liée à Volkswagen,
32:26 qui a des problématiques de concurrence sur le véhicule électrique, à la fois sur la
32:32 problématique chinoise avec 30% du chiffre d'affaires et Corelé, sa valorisation est
32:37 toujours plus ou moins transportée par rapport à des multiples du luxe.
32:43 Donc, il y a les trois effets négatifs pour Porsche.
32:45 Mais pour revenir sur le secteur du luxe, il faut être sélectif.
32:50 Et je pense que la diversification et l'exécution sont deux points qui sont absolument essentiels
32:56 aujourd'hui pour se positionner sur un acteur typiquement LVMH, qui est très bien diversifié
33:03 en termes géographique, qui est très bien diversifié en termes de positionnement de
33:08 marques, avec toutes les marques qu'ils ont et des zones qui sont très fortes.
33:11 Donc, quand il y en a une qui ne va pas bien, c'est rattrapé par l'autre.
33:14 Ça rejoint ce qu'on disait sur le...
33:16 C'est encore vrai ? Parce que la crise du pouvoir d'achat ou la pression qu'il y a sur
33:19 le pouvoir d'achat, il y a le cas de la Chine.
33:22 Et puis, en Europe, ce n'est pas évident.
33:25 Et aux États-Unis, les discours des boîtes du secteur sur les résultats T2, c'était
33:30 de nous dire que ça commence à ralentir aussi aux États-Unis du côté du consommateur
33:33 américain pour cette partie de la consommation.
33:35 Est-ce que là, ils peuvent être sauvés justement par la diversification de leurs activités
33:39 ou est-ce qu'il y a un moment de convergence un peu compliqué ?
33:42 Il y a un élément important à avoir en tête, c'est quand on parle de décroissance
33:46 assez forte des ventes.
33:47 C'est par rapport à des effets de base qui étaient très, très élevés.
33:51 Donc, on revient sur des niveaux un peu plus normalisés, je dirais, de croissance.
33:55 Et c'est là où mon point sur l'exécution est essentiel, c'est de voir comment est-ce
34:01 que LVMH, par exemple, va gérer des baisses des ventes en Chine et aux États-Unis.
34:09 Les équipes, elles ont toujours, ces dernières années, ces derniers semestres, toujours
34:12 été habituées à gérer une croissance incroyable.
34:15 C'est comme les Gérands qui n'ont jamais connu l'Ausdeto, eux, ils n'ont jamais connu
34:18 de baisse des ventes.
34:19 Je pense que c'est un point essentiel et le positionnement et l'exécution sera vraiment
34:26 très important.
34:27 C'est un équilibre pas facile, on ne peut pas trop sacrifier sur le prix quand on est
34:32 LVMH ou une marque haut de gamme de luxe chez LVMH.
34:36 Il faut accepter aussi que les volumes puissent baisser.
34:39 C'est la question qui est la plus importante.
34:45 On a vu des hausses de prix de vente des sacs, etc., qui ont été assez incroyables en se
34:52 disant "jusqu'où ça va s'arrêter ? Ça doit s'arrêter".
34:55 Maintenant, ils ont quand même des leviers sur un certain nombre de choses qui peuvent
34:59 être sur les coûts, sur les dépenses marketing, sur finalement peut-être de ralentir un certain
35:06 nombre d'expansions de magasins ou d'ouvertures.
35:09 C'est vraiment important.
35:10 Autant sur Hermès qui a un sujet qui est parfaitement géré.
35:14 Ils pilotent en fonction des capacités des ateliers.
35:20 C'est important pour LVMH de savoir comment ça va faire.
35:24 Mais ce qu'ils nous ont montré en termes d'exécution, pour l'instant, ça a été
35:29 une copie propre.
35:30 J'allais rebondir sur ce point justement des coûts.
35:32 Parce que la croissance des ventes a été phénoménale et elle a été soutenue par
35:36 une croissance des budgets marketing.
35:37 On atteint des sommes qui sont en pourcentage du chiffre d'affaires.
35:42 Ça a suivi la croissance de plus de 50% sur ces dernières années.
35:45 Donc en fait, aujourd'hui, on n'est pas encore dans une baisse des ventes.
35:49 On est dans des ventes qui se stabilisent.
35:50 Donc en réalité, déjà si vous commencez à rationaliser un peu vos dépenses, quand
35:59 vous regardez les événements qu'ont pu faire LVMH sur le Pont-Neuf, c'est en dizaines
36:05 de millions d'euros.
36:06 Donc ça va assez vite de se dire, on va être un peu discipliné.
36:09 Et là-dessus, je rejoins complètement le sujet de l'exécution qui est fondamental.
36:13 Et un groupe comme LVMH jusque-là, offre cette diversification de marques par pays.
36:20 Maintenant, vous avez raison, les messages qu'on a eus au cours du dernier trimestre,
36:26 y compris dans les spiritueux sur lesquels LVMH est présent, pointent vers un ralentissement.
36:32 Donc la question c'est aujourd'hui, quid du résultat de l'an prochain ?
36:40 La valo, elle prend en compte cette idée-là ? Après 20% de baisse, ça dirige un peu
36:45 quand même.
36:46 Pour l'instant, on a eu une baisse des cours.
36:48 Mais pas tant de la valo.
36:50 La valo a baissé, mais en fait, on n'a pas encore touché les résultats par action.
36:55 Donc la question c'est, est-ce qu'on va devoir toucher les résultats par action
36:58 et de combien ?
36:59 Pour l'instant, on a eu un de-rating puisque les résultats par action ont été très
37:04 peu ajustés.
37:05 Et donc là, il va y avoir un sujet.
37:07 Mais c'est vrai que la question, c'est le ralentissement qu'on voit s'opérer
37:14 devant nous sur le consommateur américain et plus généralement sur les consommateurs
37:17 hors Chine, est-ce que ça va perdurer ?
37:19 Et c'est vrai que là aujourd'hui, en plus d'un positionnement qui était très
37:24 consensuel.
37:25 Après, il y a moins de mauvaises nouvelles en Chine.
37:29 Il y a toujours des mauvaises nouvelles, mais il n'y a pas de nouvelles mauvaises nouvelles
37:32 supplémentaires.
37:33 Après, on en revient à la question.
37:34 On pouvait se poser la question avant l'été, c'est qui est l'acheteur marginal dans
37:39 le luxe ? Parce que tout le monde en avait et tout le monde disait c'est extraordinaire.
37:42 Donc le fait est que aujourd'hui, vous n'avez quasiment que des potentiels vendeurs.
37:47 Donc, on pourrait tout à fait justifier d'avoir une baisse des cours parce qu'en plus on a
37:53 eu des paniers qui étaient faits sur le luxe.
37:54 On pourrait tout à fait avoir des baisses de cours qui aillent au-delà des corrections
38:01 attendues sur les résultats.
38:02 Simplement, qui aillent un peu amplifier simplement parce qu'il y a ces phénomènes de flux
38:08 qui se sont quand même accrus au gré de la diffusion des ETF, des paniers et des gestions
38:15 quantitatives.
38:16 C'est ça d'ailleurs qui avait fait monter le secteur aussi haut.
38:20 Il y a l'exécution, il y a la croissance qui était très bonne mais on avait atteint
38:23 des niveaux de valorisation.
38:24 C'est là où l'acheteur marginal, il y a quand même pas mal de gens qui se sont dégagés
38:31 sur des niveaux de valorisation qui étaient absolument inexplicables même si c'est des
38:35 boîtes de très bonne qualité.
38:36 Donc c'est pour ça, c'est ça ce que je disais au départ, de profiter sur des trous
38:41 d'air comme ça, quand on regarde la vie du titre, qui sont assez rares et qui ne durent
38:46 jamais très longtemps, de pouvoir remettre le pied dans ces acteurs de très bonne qualité.
38:52 Et vous avez mentionné tout à fait le secteur des spiritueux qui est en chute libre.
38:56 Un titre comme Rémi Cointreau qui a quand même un positionnement assez exceptionnel
39:01 dans le cognac, plus bien sûr des stocks d'eau de vie qui sont valorisés plus de
39:09 4 fois la valeur actuelle de Rémi Cointreau.
39:12 Ça ne me semble pas très dangereux ou en tout cas intéressant de constater que c'est
39:17 un titre en plus qui est pas mal shorté etc. et qui se retrouve sur des aspects techniques
39:21 aujourd'hui du RSI, donc de survente de 12 qui sont assez incroyables.
39:24 Pourquoi c'est plus compliqué pour un pure player des spiritueux comme Rémi Cointreau
39:28 que pour des groupes globaux du luxe ?
39:30 Parce qu'ils sont moins diversifiés qu'à partir du moment où vous avez Ensi qui dit
39:33 que le marché américain est en train de glisser, parce que Ensi sur les volumes baisse
39:39 sur les prix, quand vous êtes mono player sur...
39:44 Et puis il y avait eu un afflux de titres et donc là pareil c'est une small cap, c'est
39:47 vendu et indépendamment du prix quasiment.
39:49 On a vu aussi nous dans les actions européennes un phénomène aussi qui a été lié au stockage
39:53 et au surstockage et qui a lieu suite au Covid et ce retournement là aussi a amené un retournement
40:00 de valorisation assez sévère sur toute une série d'entreprises.
40:02 Mais au contraire là on a des valorisations qui sont tellement...
40:05 On arrive peut-être au bout de ce phénomène de déstockage aussi.
40:08 Exactement.
40:09 Donc ça ça pourrait aussi être un élément de soutien pour certaines valorisations.
40:15 Je voyais, alors je fais le lien avec la macro, mais le PMI manufacturé en Allemagne, évidemment
40:20 il y a eu du déstockage, donc la production industrielle a souffert parce qu'on avait
40:26 des stocks à apurer etc.
40:28 Mais bon le PMI allemand a moins de 40 depuis des mois, c'est la question que je pose en
40:33 ce moment.
40:34 Est-ce que c'est encore le couteau qui tombe ? Est-ce qu'on va à 30 ? Ou est-ce que c'est
40:38 un point d'entrée peut-être d'une stabilisation ?
40:41 Finalement c'est quand même la valorisation en PMI.
40:42 Non mais j'en sais rien.
40:43 Effectivement moi je ne veux pas...
40:45 Moins de 40 sur le PMI manufacturé depuis trois mois en Allemagne, normalement ça marque
40:48 les esprits, normalement ça veut dire récession à moins d'eux en Allemagne.
40:52 Je crois qu'aujourd'hui le business model de l'économie allemande, ça a été largement
40:57 commenté, qui consistait à fabriquer avec du gaz russe pour vendre à des Chinois, un
41:01 business model qui a été remis en cause et je pense qu'aujourd'hui ils se cherchent
41:04 un petit peu.
41:05 D'avantage parce qu'ils ont du cash pour se chercher.
41:07 Ils ont du cash pour se chercher mais je pense à un moment donné que oui ce phénomène
41:11 de déstockage-stockage va à un moment donné s'arrêter et on devrait quand même avoir
41:15 à un moment donné un rebond en 2024.
41:18 On peut passer par un moment peut-être...
41:21 Après effectivement pour une baisse de l'euro peut soutenir une économie exportatrice
41:25 comme l'Allemagne.
41:26 Petit tour de table, gardez la parole Nicolas.
41:28 Logique d'investissement, pas mal de messages de vigilance notamment vis-à-vis de l'Europe,
41:32 ça je crois qu'on l'a compris.
41:34 Comment est-ce qu'on peut déployer du cash aujourd'hui entre l'obligataire, les actions ?
41:38 Moi je vois la hausse de taux comme une opportunité pour allonger et acheter de la duration.
41:43 Un peu à la fois sur les actions longue duration, je rejoins ce que vous avez dit, et aussi
41:48 sur les obligations, les bonnes évidemment.
41:50 Oui, oui, oui.
41:51 Non mais il y a un peu de volatilité.
41:53 Non mais fondamentalement vous dites que c'est quand même des points d'entrée intéressants.
41:56 Exactement, je pense qu'il y aura des points intéressants.
41:58 Aujourd'hui si vous pouvez avoir du 5-6% ou du 7% sur des obligations de durations moyennes
42:04 de 4-5 ans, je trouve que c'est magnifique et c'est plutôt des opportunités.
42:08 Sur les actions, en effet nous on est plutôt plus dans sur les actions européennes, mais
42:13 si on voyait une forte baisse ça serait l'occasion quand même d'en remettre, comme vous l'avez
42:18 dit, plutôt sur des sociétés larges et internationales.
42:20 Et on suit avec aussi grande vigilance l'intérêt des marchés émergents, qui ont été quand
42:27 même un peu l'homme malade de ce début d'année, et qui dans cette phase de correction ne souffre
42:32 pas tant le moment, et tient plutôt bien.
42:35 Et donc ça sera peut-être un élément d'intérêt parce que du côté des marchés émergents
42:40 c'est peut-être là où il y a quand même un petit peu de croissance à suivre certainement.
42:44 Beaucoup de spécialistes de la sphère émergente me disent que beaucoup de ces pays, alors
42:48 je mets de côté la Chine peut-être, mais beaucoup de ces pays à travers leur banque
42:52 centrale, la gestion de leur taux, ont énormément gagné en crédibilité vis-à-vis des investisseurs
42:56 par rapport à il y a 10 ans et les Fragile 5, etc.
42:59 Moi je ne me mets pas dans ce coin-là parce que pour suivre les banques centrales émergentes
43:01 depuis très longtemps, il y a de tout, mais c'est vrai qu'aujourd'hui les banques centrales
43:05 d'Amérique latine ont plutôt fait un bon chemin, ils sont plutôt maintenant dans une
43:08 phase de baisse de taux.
43:09 Et une économie par exemple comme le Brésil, tant sur l'obligataire que sur les actions,
43:13 c'est une économie qui est certainement intéressante pour un investisseur.
43:17 Logique d'investissement ?
43:18 Logique d'investissement, mais c'est que dans toute difficulté, ça crée des opportunités
43:22 et c'est d'essayer de voir un petit peu plus loin que ce qui se passe là et de se dire
43:27 voilà le revers de la médaille qui peut être positif, c'est qu'effectivement on a parlé
43:31 de la Chine, est-ce qu'on n'est pas sur un point bas et d'avoir une intervention un peu
43:34 musclée du bureau politique pour une relance de la Chine qui pourrait aider l'Allemagne,
43:40 c'est toujours jouer les inflexions en se disant effectivement le manufacturier allemand
43:43 est très très bas mais est-ce qu'on n'est pas sur un point bas et c'est toujours les
43:46 tendances qu'il faut marcher.
43:47 Qu'est-ce qui peut être mieux aussi ?
43:50 C'est d'être un peu contrariant et de jouer les paris qui semblent un peu difficiles à
43:54 court terme, je suis tout à fait d'accord sur l'obligataire, je vous disais que peut-être
43:58 que la fin du resservoir monétaire est devant nous et que ça se stabilise, ça donne un
44:03 peu de visibilité et ça permet de trouver des rendements historiquement très objectifs.
44:09 Allez, comme je le disais, se repondérer sur des entreprises à durations longues,
44:15 de bonnes qualités, qui ont souffert et qui vont très bien être très bien exécutées.
44:19 Mettre un doigt sur des small caps, ça nous semble intéressant aussi.
44:23 Donc voilà, c'est une approche un peu contrariante mais sur un horizon long terme, on rentre
44:29 en plusieurs fois dans ces différents marchés mais là il y a des opportunités à saisir.
44:33 C'est le moment d'avoir des horizons d'investissement un peu longs, si on veut éviter de se faire
44:37 piéger dans le momentum, le côté un peu trading du marché.
44:41 Je crois qu'il faut toujours essayer de regarder au-delà de la base qui nous arrive dessus
44:45 donc effectivement je partage assez largement ce qui vient d'être dit.
44:48 Compte tenu du niveau d'incertitude, moi j'essaye quand même de garder une ligne
44:56 directrice autour de là où on a un peu plus de visibilité ou de certitude, si tenté
45:00 qu'on puisse en avoir.
45:01 C'est le train de fond quand même de la transition énergétique qui est un truc assez
45:05 puissant, dont parle beaucoup d'entreprises et qui crée quand même des besoins très
45:11 importants autour de tout ce qui est électrification.
45:13 Il y a les Schneider mais il y a des choses qui ne sont encore pas trop chères, le type
45:18 d'Espy qui reste intéressant avec une croissance, des Vinci.
45:21 On ne va pas doubler mais je pense qu'on a un couple rendement risque qui est relativement
45:28 intéressant et le dernier point qui, surtout si on arrive effectivement proche de la fin
45:34 de la hausse des taux, c'est la partie renouvelable qui s'est fait massacrer dans certains cas
45:38 pour de bonnes raisons, dans le cas d'Orsted.
45:40 Mais à côté de ça, les players du renouvelable, je pense au Newey, où globalement on a quand
45:50 même des belles perspectives de croissance et on retrouve des niveaux de valorisation
45:53 qui sont proches des valeurs de remplacement ou des valeurs d'actifs.
45:56 C'est un cas qu'il faudra expliquer à la fin de cette année 2023 avant la tente qu'elle
46:00 se termine.
46:01 Mais pourquoi on a d'aussi mauvaises performances boursières en 2023 sur la partie énergie
46:06 renouvelable ? Et c'est là où la stabilisation peut m'y aller.
46:10 Merci beaucoup messieurs d'avoir été les invités de Peste Marché.
46:12 Ce soir, Nicolas Faurest, Kandriyam, Gilles Guibou, Aksaïem, Xavier De Buren, OTA Capital.
46:17 Le dernier quart d'heure de Smart Bourg chaque soir, c'est le quart d'heure thématique.
46:31 Le thème ce soir, c'est celui des foncières cotées.
46:34 En Europe, on parle d'immobilier, mais on parle d'immobilier coté à travers les actifs
46:39 boursiers que sont les foncières européennes cotées sur les marchés européens avec l'idée
46:44 de dresser un état des lieux de rentrée.
46:46 A mes côtés, Laurent Saint-Aubin, directeur de la gestion actions de Sofidi et gérant
46:50 du fonds Sofidi Sélection 1.
46:52 Bonsoir Laurent.
46:53 Bonsoir Nicolas.
46:54 Merci d'être là.
46:55 J'ai lu votre dernier commentaire de gestion, comme on dit, alors qu'il date du mois d'août.
46:59 C'est vrai que le mois de septembre ramène un peu de troubles, notamment sur les marchés
47:03 obligataires avec toujours la question de la valorisation de la dette, etc.
47:07 Mais vous écriviez quand même que fin août, et on ne peut pas dire que le parcours des
47:12 foncières cotées en Europe était un parcours facile depuis deux ans maintenant, ça a perdu
47:16 50%.
47:17 Laurent, on en parle régulièrement avec vous.
47:20 Fin août, vous écriviez quand même qu'il y avait des petites notes encourageantes,
47:26 des signaux encourageants sur le plan de l'environnement macro pour un secteur comme l'immobilier
47:31 coté en Europe.
47:33 Et sur le plan des fondamentaux et des performances opérationnelles de ces groupes cotés que
47:38 vous suivez et que vous analysez, Laurent ?
47:41 Effectivement, là depuis quelques jours, on a un gros mouvement d'humeur des marchés.
47:45 Pour ce qui est de l'immobilier, il y a deux choses qui animent cette mauvaise humeur.
47:51 La première, c'est que les investisseurs font mine de découvrir que les taux longs
47:57 vont rester élevés pendant longtemps.
48:00 Le scénario mirifique du début de l'année où on avait une baisse sensible qui suivait
48:07 une hausse sensible, à mon sens, il était abandonné depuis longtemps.
48:11 Mais là, on est dans la réalité.
48:12 Les déclarations des banquiers centraux, ça a un effet.
48:16 Puis la deuxième chose, c'est que je pense que certains investisseurs mélangent tout.
48:21 Ils mélangent les difficultés des promoteurs chinois, ils mélangent la hausse des taux
48:27 des crédits immobiliers, ils mélangent les fonds immobiliers non cotés avec les foncières
48:34 cotées en bourse.
48:35 Tout ce qui commence par IMO et se termine par billets aujourd'hui est en crise partout
48:38 dans le monde.
48:39 Donc il y a une espèce de bouillie assez indigeste qui fait fuir des investisseurs
48:47 alors que les problématiques sont extrêmement différentes.
48:50 Après, la psychologie de marché, ça compte.
48:52 Il faut forcément en tenir compte.
48:54 Absolument.
48:55 - J'ai un autre sujet à vous faire, encore une fois, je le précise justement pour ne
48:57 pas tout mélanger.
48:58 On parle des foncières cotées commerciales en Europe, des actifs liquides, des actifs
49:03 boursiers sectoriellement qui ont déjà baissé de 50% en deux ans.
49:08 - Un peu moins.
49:09 - Je ne sais plus, j'ai vu novembre 2021 jusqu'à aujourd'hui.
49:12 - On a fait environ un peu plus de -30 l'an dernier.
49:15 - D'accord.
49:16 - Et on est ce soir à -6 depuis le début de l'année.
49:19 - D'accord.
49:20 - Donc ce n'est pas brillant.
49:21 - Je parlais du pic de fin 2021.
49:22 - Oui, d'accord.
49:23 - Qu'est-ce qu'on peut dire des fondamentaux ? On a eu quand même pendant l'été une
49:28 période de publication de résultats également de ces entreprises foncières cotées.
49:33 Qu'est-ce qu'elles disent à ce stade ? Qu'est-ce qu'on peut dire aussi de la valorisation
49:38 de leurs actifs à ce stade ?
49:40 - Les fondamentaux, c'est des niveaux de valorisation qui sont à leur plus bas historique.
49:46 On est à 35% des cotes sur les actifs net réévalués, ce qui veut dire que la bourse
49:51 anticipe une perspective de baisse de l'immobilier globalement de l'ordre de 25%.
49:57 Ça me paraît élevé.
49:59 Le deuxième point, c'est qu'on est, à mon sens, dans une perspective de meilleure visibilité
50:07 sur les conditions de financement dans les mois à venir parce que là, on est à la
50:12 fin de la hausse des taux.
50:13 Les taux lourds vont rester élevés, il va y avoir de l'inflation, mais on est dans
50:18 une phase de stabilisation.
50:20 Les investisseurs vont donc recommencer à intervenir sur le marché de l'immobilier physique.
50:25 Et donc, à mon sens, ça va prouver que cette baisse anticipée par la bourse de 25%, elle
50:33 est trop élevée.
50:34 À partir du moment où on va avoir des vraies transactions physiques sur le marché, il
50:38 y en a eu très peu au deuxième trimestre.
50:40 Les résultats des foncières au premier semestre, ils ont été marqués par d'abord la confirmation
50:50 que les foncières sont un bon rempart contre l'inflation grâce à l'indexation, avec
50:55 des hausses de revenus à périmètre constant, compris entre 5 et 10%, ce qui est considérable.
51:01 On n'est pas encore absolument au pic de l'indexation.
51:04 Donc ça, c'est quand même un point qu'il faut garder en mémoire.
51:07 Ça couvre l'inflation dans la plupart des cas, largement.
51:09 Deuxième point, les coûts de financement, ils augmentent, mais ils augmentent modérément.
51:15 Les foncières ont de la dette à taux fixe et sur des périodes moyennes de l'ordre
51:20 de six ans.
51:21 Donc ça, ça ne se fait pas d'un seul coup.
51:24 Et troisième point, des baisses de valorisation, telles que déterminées par les experts,
51:31 qui sont extrêmement diverses suivant les segments, avec un grand gagnant qui est le
51:37 secteur du commerce, où en gros, les valorisations sont à peu près stables, mais on avait eu
51:42 une forte baisse avant le Covid.
51:45 Un bureau de centre-ville qui résiste, on est sur du -3, -4.
51:54 Le point difficile en matière de valorisation, c'est le bureau de périphérie, où là,
52:00 on a des baisses de valorisation comprises entre 8 et 18%, suivant les cas.
52:05 Donc là, c'est l'homme malade du secteur.
52:07 Et une opération vérité, enfin, sur le plus gros segment, qui est le résidentiel
52:12 allemand, où on a eu des baisses de l'ordre de 7 à 9% sur le premier semestre.
52:16 Qu'est-ce qu'on peut dire des rares transactions physiques qui ont pu s'opérer dans le passé
52:23 récent, Laurent ? Est-ce qu'elles ont valeur de référence aujourd'hui ? Vous attendez
52:29 le retour des investisseurs sur le marché physique ? Qu'est-ce qu'on peut dire des
52:33 prix qu'on a déjà observés, par rapport à ce qu'on verra peut-être demain ?
52:36 Malheureusement, on a, je dirais que les transactions emblématiques du deuxième trimestre sont
52:43 des transactions exceptionnelles.
52:45 La plus exceptionnelle d'entre elles étant le rachat, probablement par LVMH, de l'immeuble
52:52 à l'angle de l'avenue Georges V, qui est les Champs-Elysées, pour un taux de rendement
52:57 de l'ordre de 2%, extraordinairement faible.
53:01 C'était son immeuble de commerce qui appartenait à Gécina.
53:05 Mais ce n'est pas représentatif.
53:07 A l'inverse, on a eu Carmilla qui a racheté des galeries marchandes qui étaient liées
53:13 à l'opérateur Cora, pour un taux extrêmement élevé, de l'ordre de 10%.
53:18 Mais ça non plus, ce n'est pas représentatif.
53:20 Non mais ça montre les deux extrêmes de ce qu'on voit sur le marché.
53:25 2% de rendement pour un immeuble dans le triangle d'or, à deux pas des studios de Bsmart.
53:31 Oui mais LVMH… Mais c'est la grande qualité, c'est haute qualité.
53:35 LVMH s'inscrit dans une perspective de très long terme.
53:37 Ils sont insensibles au prix.
53:38 Et ils étaient acheteurs de ces immeubles depuis des années.
53:42 Oui, totalement insensibles au prix.
53:44 Il était exclu pour eux qu'un jour Gécina les remplace par un autre locateur.
53:50 Qu'un autre groupe de luxe qu'eux puisse acheter cet immeuble.
53:53 Non mais c'est une petite histoire, une petite anecdote je trouve.
53:55 Mais qui n'est pas représentative effectivement de l'état du marché.
53:58 Non mais, qu'intéressante à écouter.
54:00 En termes d'investissement, à ce stade Laurent, où est-ce que vous aviez envie de
54:07 vous exposer sur ce segment des foncières cotées ? Quel segment ? Quel type de marché
54:13 bien sûr ? Est-ce qu'il y a des géographies aussi ? Vous dites toujours, il n'y a pas
54:16 un immobilier, il y a des immobiliers.
54:18 Il y a plusieurs segments.
54:19 Puis en Europe, il y a différents marchés au miblier, qu'on soit en Espagne, en Allemagne,
54:24 dans le nord de l'Europe ou en France.
54:26 Est-ce qu'il y a des géographies qui vous paraissent peut-être plus opportunes que
54:30 d'autres aujourd'hui ?
54:31 Alors en termes de secteur, moi je suis largement à l'écart du bureau, qui rencontre un certain
54:37 nombre de problèmes d'usage futur et qui est un secteur sensible à la conjoncture
54:44 économique et je pense qu'on va plutôt être dans un environnement de stagflation,
54:50 récession sans doute plus que ce que le marché imagine aujourd'hui et inflation qui va
54:55 rester significative, ce qui est bon pour l'immobilier en général mais pas bon pour
54:58 le bureau.
54:59 Qui n'a pas en plus eu cette...
55:00 Enfin qui ne s'est pas encore réinventé, qui n'a pas réussi à vendre une nouvelle
55:05 histoire j'allais dire entre guillemets aux investisseurs.
55:07 Là on en est au stade de la réduction des besoins de surface et de la baisse des loyers.
55:13 La nouvelle proposition de valeur pour l'instant elle n'est pas là.
55:16 Par contre je suis positif sur les centres commerciaux, donc je suis surinvesti en commerce.
55:26 Je résiste sur le résidentiel parce que je pense quand même qu'on est dans une perspective
55:35 lointaine mais une perspective de détente sur les taux longs et c'est un secteur qui
55:40 est très sensible à ça et je suis enfin surpondéré comme toujours sur certains segments
55:45 alternatifs de valeur de croissance parce que dans un univers sans croissance ça fait
55:50 du bien d'avoir des valeurs de croissance, des valeurs qui affichent des cash flows au
55:55 delà d'indexation qui progresse.
55:58 Donc ça c'est la grande logistique, le thème de la réindustrialisation de l'Europe.
56:03 Il a une composante en matière de logistique.
56:06 J'ai visité la semaine dernière des entrepôts en Europe centrale, c'est le cœur industriel
56:12 de l'Europe.
56:13 Donc vous avez là de l'assemblage industriel assez complexe avec la logistique dans l'usine
56:22 et c'est là qu'est la croissance.
56:24 Donc vous parliez de pays, j'ai assez envie d'aller chercher la croissance par exemple
56:28 en Europe centrale où vous avez des populations formées et le tiers du salaire de ce qu'on
56:34 connaît nous en Europe de l'Ouest.
56:36 Les marchés frontières, ils m'ont dit.
56:39 Merci beaucoup Laurent, merci d'être venu dresser pour nous cet état des lieux de ces
56:44 marchés immobiliers, de l'immobilier coté.
56:46 C'est bien le sujet dont on parlait avec vous ce soir à travers notamment le fonds
56:50 Sofidi Sélection 1 que vous gérez chez Sofidi.
56:52 Laurent Saint-Aubin, directeur de la gestion et actions de Sofidi qui était avec nous
56:56 l'invité du quart d'heure thématique de Smartbourse ce soir, à retrouver bien sûr
56:59 en replay sur bsmart.fr, en podcast sur l'ensemble de vos plateformes ou en direct l'émission
57:04 Smartbourse chaque jour à 17h sur Bsmart du lundi au vendredi.
57:07 Merci.