00:02Générique
00:10Un invite avec nous pour décrypter les enjeux de la séance, les tendances de la semaine.
00:15Gilles Etchébé-Igaray, vous êtes président d'Elcano Asset Management.
00:19Bonjour Gilles.
00:20Bonjour.
00:20Je vous propose de revenir sur ce prix du baril de Brent par exemple,
00:25ces prix du pétrole au global qui repartent à la hausse.
00:28Il s'était stabilisé entre 105-110 dollars sur les derniers jours.
00:32Gilles, le baril de Brent repasse au-dessus de 110 dollars, le WTI au-dessus de 100 dollars.
00:38Qu'est-ce que ça nous dit sur les marchés ?
00:40Alors déjà il y avait eu une stabilisation.
00:42Pourquoi ? Parce qu'effectivement au quotidien,
00:46on avait des échappatoires qui avaient été mis en place dans le Golfe.
00:50Dans le fait qu'on avait des allers-retours, des pétroliers qui étaient payés,
00:53enfin des allers-retours entre Dubaï et Oman.
00:56Donc on avait quand même à peu près 12-13 millions de dollars qui passaient,
00:59alors ce n'était pas crié sur les toits,
01:01mais on avait à peu près 12 ou 13 millions de dollars de barils,
01:04pardon, de mis en barils qui passaient contre 20 millions de dollars,
01:0620 millions de barils, qui passaient tous les jours.
01:10Donc on avait mis en place des échappatoires ou des contournements assez efficaces,
01:13qui avaient maintenu le prix du baril autour de 100 dollars.
01:17C'est un coût où on estime à 20-25 dollars,
01:19donc on avait à peu près 70 dollars plus 25,
01:21enfin on trouvait à peu près le prix qu'on avait,
01:24donc effectivement avec ces différents échappatoires qui fonctionnaient.
01:28Il se trouve que visiblement les Américains sont un peu moins actifs depuis quelques semaines,
01:33et les Iraniens, peut-être avec l'aide des Russes, sont un peu plus précis.
01:37Et donc apparemment ce week-end,
01:38ils auraient réussi à toucher un ou deux pétroliers qui faisaient ses allers-retours.
01:41Donc c'est pour ça qu'on a un peu de stress sur le marché pétrolier.
01:44Après, je dirais qu'on a vu quand même quelque chose au mois de septembre-octobre,
01:48on avait une corrélation parfaite quasiment entre les taux dix ans et le marché pétrolier.
01:53On a vu que cette corrélation s'est arrêtée, puisque les taux ont monté.
01:56En fait, je veux dire, le souci ou l'attention s'est porté sur autre chose dans le marché du
02:00pétrole.
02:00Pas tellement sur les stocks de bruts, même si ça commence à être un peu tendu,
02:04sur le fait qu'effectivement c'est les produits pétroliers, les produits raffinés.
02:09Donc le diesel par exemple ?
02:10Diesel, fuel, kérosène, tout ça.
02:11En fait, effectivement, parce que le Golfe était devenu une puissance, je veux dire, de raffinage.
02:19Produit export du brut, mais exporté aussi des produits raffinés.
02:24Et effectivement, et même si Trump accuse l'Ukraine à travers les bombardements des usines russes,
02:30des raffineries russes, qu'il n'a pas amélioré les choses,
02:32mais globalement, on commençait à sentir qu'effectivement,
02:35une tension plus importante sur les produits raffinés,
02:36et donc une crainte inflationniste, parce que c'est des produits qui, en fait,
02:40affusent toute la chaîne de production et l'agriculture.
02:43Donc effectivement, le souci s'est un peu déplacé là-dessus.
02:47Bon, les raffineries qui restent, maintenant, tournent à plein.
02:50Donc l'économie fait son œuvre, les prix élevés font leur œuvre.
02:53Et voilà.
02:54Mais en tout cas, on avait eu...
02:55Enfin, quelque part, la mise en place de ces mesures dans le Golfe
03:00avait permis, en fait, de déconnecter le prix de pétrole du marché
03:03et de se focaliser d'attention sur les produits raffinés.
03:06C'est une situation, Gilles, qui pèse, évidemment.
03:08Vous le disiez, des craintes inflationnistes qui pèsent sur les marchés,
03:12toujours, depuis des mois que ce conflit dure,
03:15et qui pèsent, bien sûr, aussi sur ces marchés obligataires.
03:18Je rappelais en introduction les équilibres du jour.
03:21Bon, la France est un peu...
03:23Je mets la France un peu à part, évidemment,
03:24parce que c'est un pays qui a d'autres problèmes que les craintes inflationnistes.
03:30Mais par exemple, si on parle des États-Unis ou des autres pays de la zone euro,
03:34vous nous aviez déjà parlé de ces équilibres obligataires il y a un mois et demi.
03:38Qu'est-ce que vous pouvez nous en dire aujourd'hui ?
03:40Voilà.
03:40Donc, il y a un mois et demi, on était franchement par favori aux obligations
03:43et, effectivement, sur des critères macroéconomiques.
03:46Je dirais que ça n'a pas vraiment changé.
03:48Et je dirais qu'en fait, ce qu'on n'avait pas vu,
03:50c'est qu'il y avait des structures...
03:52La structure de marché avait changé.
03:54En fait, pour nous, l'analyse de ce qui est passé
03:57et la brusque flambée obligataire de fin septembre,
04:01qui est déjà en partie revenu, il faut voir,
04:04n'est pas vraiment liée à la macroéconomie.
04:06On ne voit pas d'accélération inflationniste, comme on disait.
04:08On voit une croissance qui reste stable.
04:10Non, pour nous, c'est vraiment plutôt lié à la structure des marchés.
04:13On n'avait pas vu venir.
04:14C'est qu'en fait, les marchés ont fait une espèce de, je dirais, de crise de foi.
04:18Crise de foi cet été, avec toutes ces émissions liées à l'Aïd.
04:21Parce qu'en fait, le trésor américain émet à trois ans et demi, il n'émet plus à long terme.
04:25Ce sont les Google, les Microsoft qui émettent à 30, 40 ans.
04:29Donc, les valeurs de la tech et de l'IA.
04:31Voilà, pour financer les data centers.
04:35Et effectivement, le marché a été un peu en situation d'indigestion.
04:40et a été déstabilisé par deux choses, à mon sens.
04:44Un, la Fed, le principal coupable, c'est le changement de ton de la Fed.
04:48La première, on avait parlé ici aussi, la première conférence de Warche n'avait pas été terrible.
04:54Elle était sous l'œil de Moscou, de Washington.
04:56Mais c'est peut-être la Maison Blanche de Moscou, en ce moment, ça a tendance à s'assembler un
05:00peu.
05:01Mais sous l'œil de Trump, on sentait qu'il n'était pas à l'aise.
05:05Vraiment, la première mal reçue par les investisseurs.
05:10Déjà, Jacksonon, on avait eu un ton un peu plus martial.
05:12Oui, il avait remis l'inflation au cœur.
05:14Voilà.
05:15Et la première, fin septembre, là, clairement, on avait un changement.
05:18Et en fait, je pense qu'il y a vraiment ce changement de ton a surpris.
05:22Donc, on avait des marchés obligataires long terme, en particulier,
05:24un peu en phase d'indigestion, de crise de foie.
05:27Ils ont été surpris et derrière, ils se sont affolés.
05:29Il y a eu des crises techniques sur le 30 ans, sur le chip.
05:32Il y a eu des problèmes techniques qui sont réglés en plus, créés en plus.
05:35Donc, voilà, on a eu vraiment un changement de ton de la Fed assez brutal.
05:39C'est un moment où les marchés étaient assez faibles, étaient en situation de faiblesse.
05:43Avec un autre aspect, qu'on savait qu'il y arriverait, mais qu'on n'avait pas noté.
05:47Et la principale victime, en mon sens, ça a été la France, de ce côté-là.
05:50C'est que, depuis deux ans, on a une normalisation, je veux dire, silencieuse.
05:55Qui sont les taux du japonais ?
05:56Ça fait 20 ans que les taux étaient à zéro, et là, on est à 3,5-4.
05:59Et donc, on se disait, un jour, les japonais, c'était des achats obligataires depuis.
06:04Et là, en fait, pour moi, l'essentiel, enfin, l'essentiel, une grosse partie du stress sur la dette française
06:11qu'on a connue,
06:12c'est parce que les japonais ont décidé d'arrêter, et de vendre, et de revenir au Japon,
06:16et de venir un peu sur l'Allemagne, c'est pour que l'espace s'écarte.
06:19Voilà, donc, en fait, on a eu des caractéristiques.
06:22On a eu le changement de ton de la Fed à mise en exergue de changements techniques, je dirais fort.
06:29La disparition de la demande structurelle japonaise, et l'indigestion post-IA.
06:36Voilà, donc, et c'est pour ça qu'effectivement, on a eu un choc sur l'obligataire.
06:42Après, les coupons sont élevés.
06:43Déjà, un mois et demi après, nous, enfin, notre fond est revenu sur les plus hauts.
06:48Je veux dire, les coupons jouent le rôle.
06:50On touche du 6%, donc ça fait quasiment 0,5 par mois.
06:54Donc, ça fait au bout de deux mois, vous avez récupéré 1%.
06:56On avait perdu 2% en valo.
07:00On a déjà récupéré quasiment la moitié.
07:01Donc, il n'y a pas d'inquiétude.
07:03Et je dirais, au contraire, par rapport à notre thèse macroéconomique,
07:05qui était que l'inflation énergétique ne se diffuse pas
07:09et qu'on a plutôt un stress sur la croissance,
07:12je dirais que la hausse des taux réels,
07:15parce que les entreprises inflationnistes,
07:16puisqu'on a une fête plus active,
07:18donc ça veut dire que c'est bon dans la lutte pour l'inflation.
07:20Ça veut dire que ce sont essentiellement les taux réels qui ont monté.
07:24Je veux dire, on a même deux points positifs supplémentaires,
07:26par rapport à ce que j'ai dit en septembre,
07:28qui sont que, un, on a encore un meilleur rendement,
07:30puisqu'on est autour de 10 ans,
07:32bon, on n'est pas énorme,
07:33on est à 5, un peu en dessous de 5,
07:35on est à 5, 10,
07:35mais en tout cas, c'est toujours bon à prendre.
07:38Et après, la pression monte sur l'AI,
07:41non pas sur les meilleurs émetteurs,
07:43mais sur les émetteurs périphériques.
07:45On a eu Core Wave perdre 25% la semaine dernière,
07:47qui est donc un fabricant de data centers un peu marginals,
07:50qui quasiment se financent intégralement à crédit.
07:52Vous avez Oracle,
07:53qui est un gérant dont les CDS,
07:55on voit même les META,
07:57même tout ça,
07:57les CDS,
07:58les crédits des fausses swap,
07:59donc ce qui mesure la solubilité
08:00ou les craintes sur la solubilité,
08:02s'écartent progressivement.
08:03Donc on voit le stress monter
08:05sur l'AI,
08:05sur la construction,
08:06et surtout le financement de cette,
08:07je l'appelle,
08:08bulle de data center,
08:08parce que,
08:09je veux dire,
08:09ce n'est pas un problème de l'AI,
08:10c'est surtout un problème de data center.
08:12Et donc,
08:13entre ça et les hésitations,
08:15enfin,
08:16les doutes,
08:16parce qu'on n'a toujours pas de chiffres
08:17vraiment clairs,
08:19sur la rentabilité,
08:20enfin,
08:20elle est nulle,
08:20mais en tout cas,
08:21sur les chiffres d'affaires,
08:22l'évolution de chiffres d'affaires,
08:22des grands laboratoires,
08:23comme Anthropik et Open AI,
08:30et financer surtout un trillion de dollars,
08:33bon,
08:33c'est ce que vous disiez tout à l'heure
08:34sur la Corée,
08:35un trillion de dollars
08:35de l'investissement
08:36dans les data center en 2027.
08:38La pression monte,
08:39et je dirais que quelque part,
08:40par rapport à notre thèse de septembre,
08:44sur l'intérêt aujourd'hui
08:45que les obligations présentent,
08:46gouvernementales,
08:47présentent un meilleur recoupe
08:48de risque de rendement
08:49que les actions,
08:51je veux dire,
08:51ça a encore renforcé.
08:52On a eu un choc négatif,
08:53mais qu'on a quasiment déjà absorbé,
08:55mais qui en plus,
08:56je veux dire,
08:57renforce cette thèse-là.
08:59On a,
09:00il nous reste 30 secondes
09:01pour évoquer très rapidement
09:03la France,
09:04que vous avez mentionné rapidement.
09:06Un mot sur cette situation
09:09franco-française,
09:09peut-être sur ce 10 ans français
09:11qui fleurte maintenant
09:12avec les 5%.
09:13Oui.
09:14Alors je dirais que,
09:14il y a moins de deux choses.
09:16Un,
09:16on a un timing impossible,
09:17c'est qu'on a la crise maintenant
09:18et la solution dans six mois.
09:20Et deux,
09:20la France n'est pas la Grèce.
09:21Je veux dire,
09:21la France,
09:22je veux dire,
09:22c'est 5% de déficit budgétaire,
09:231% de déficit de compte courant.
09:25Je veux dire,
09:25l'essentiel du déficit budgétaire
09:26est d'épargner.
09:27Je veux dire,
09:28ça veut dire que là justement,
09:29personne ne veut le faire,
09:30mais il n'est pas énorme,
09:31c'est 0,5 à 1%.
09:32Donc,
09:32je veux dire,
09:33quelque part,
09:33le problème politique aujourd'hui,
09:34c'est plus un problème politique timing
09:36où la solution ne viendra que dans six mois
09:38et le stress lié aussi au fait
09:40du départ des Japonais et autres
09:41a lieu maintenant.
09:42Donc,
09:42ça va être un peu long
09:43de six mois,
09:44mais je n'ai pas d'inquiétude particulière.
09:46On attendra de voir effectivement
09:48dans six mois
09:49cette élection présidentielle
09:50qu'on attend tous.
09:51Gilles Etchéberi-Garay,
09:52merci beaucoup.
09:53Vous êtes président d'Elcano,
09:55Asset Management.
09:55Merci d'avoir été avec nous ce midi.
09:58Merci à vous de nous avoir suivis.
10:00On se retrouve ce soir
10:01en direct à 17h30 sur Bsmart.
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