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00:05Ben tornati a tutti i nostri telespettatori all'interno del nostro approfondimento dedicato
00:11all'analisi fondamentale, perciò facciamo scendere in campo la nostra super professionista
00:15Francesca Sabatini, banca profilo IAF. Buongiorno Francesca. Buongiorno. Come va? Buongiorno a tutti,
00:21bene, grazie. Rullo di tamburi perché oggi andremo... Abbiamo già annunciata, sono tutti
00:26figlia da aspettare. E addirittura, oggi cosa facciamo? Franchetti. Oh, mid cap, small
00:32mid cap. Small cap, direi. Small cap, EGM. Oh, finalmente, è la prima dell'EGM che facciamo?
00:39No, forse... Non mi ricordo. Eh, però non è che ne abbiamo fatte tante. No, ne abbiamo
00:42fatte tante. Dobbiamo dedicarci di più all'EGM. Allora, cara Francesca Sabatini, innanzitutto
00:47cosa fa Franchetti? Esatto, prima dobbiamo capire cosa fa e poi andiamo dentro l'analisi.
00:51Allora, stiamo parlando di ispezione, diagnosi e pianificazione di interventi di terapia finalizzati
01:01alla sicurezza e alla programmazione predittiva delle attività di manutenzioni su reti infrastrutturali
01:09e grandi asset immobiliari. Vediamo meglio, attiva in Italia, principalmente, Brasile e Canada
01:16con rappresentanze commerciali negli Stati Uniti e in India. Principalmente i clienti sono
01:22infrastrutture statali e ferroviarie, quindi principalmente Stato. Il database dei dati in
01:29possesso è estremamente vasto ed è un asset strategico per la valutazione dello stato di
01:35salute delle infrastrutture. Quindi cosa fa? Ha dei database e dei software proprietari, c'è
01:41in parte anche intelligenza artificiale all'interno di questi software, che vengono utilizzati per
01:47comprendere e soprattutto anticipare il danno strutturale di un'ampia gamma di infrastrutture
01:53stradali, ferroviari e definire quelle che sono le strategie manutentive di intervento durante
01:58la vita. Quindi il ponte, l'autostrada, piuttosto che vengono ovviamente estrapolati dei dati,
02:05vengono utilizzati, analizzati questi dati con degli asset e soprattutto dei software proprietari
02:11per monitorare l'invecchiamento di infrastrutture o anche grandi immobili e quindi intervenire in
02:20modo giusto durante la vita utile. I contratti sono prevalentemente ovviamente pluriennali,
02:26i software, l'abbiamo detto, che sono proprietari per queste analisi predictive, i principali clienti
02:32sono ovviamente pubblici. Dico questo e insisto su questo perché poi vedremo che a livello proprio
02:42di bilancio e a livello di conto economico e di EBITDA dovremmo fare delle riflessioni perché il
02:49diciamo il backlog ma soprattutto il magazzino lavoro in corso è molto ampio, è più che proporzionale
03:00rispetto ai ricavi e quindi crea degli elementi in più di riflessione su quello che è EBITDA
03:09reported versus cash. Questa è una cosa che forse non abbiamo mai affrontato perché è facile poi
03:16arrivare dopo che abbiamo fatto... Perché c'è la justed lì in mezzo. Perché c'è un aggiustamento che non
03:20è
03:20una rettifica one-off, non è una rettifica proprio perché una parte dell'EBITDA non può essere
03:26definito cash e quindi è un non-cash EBITDA con i suoi effetti sul flusso. Però la buona notizia è
03:33che
03:33proprio per questo motivo, cioè proprio per il fatto che la grande esposizione in Italia attuale non
03:40permette un veloce ovviamente gestione dei lavori in corso perché le approvazioni sono lunghe, perché dopo
03:50l'approvazione dei SAL vado nei crediti, dopo i crediti divento ricavi, quindi tutto questo fino a che diventa cash
03:56il lavoro è molto molto lungo. Hanno fatto un'acquisizione nel marzo 2026 in Brasile. È un'acquisizione
04:05talmente ampia, talmente grande, talmente significativa che andrà totalmente a cambiare il peso del Brasile
04:12rispetto all'Italia, con conseguenze positive proprio su quello che stiamo dicendo. Quindi sul
04:17circolante, più veloci e quindi sia un impatto sia dal punto di vista della rotazione del circolante
04:24che dal punto di vista dell'EBITDA, cash lo vedremo già quest'anno. Quindi è stata bella questa storia
04:30perché possiamo dire diverse cose sia sull'acquisizione ma anche su come questa acquisizione andrà a impattare
04:37proprio i flussi di cassa quest'anno. Interessante, è una partita diversa dalle altre. Esatto, partiamo dal
04:45conto economico, dalla nostra solita riclassifica. Riclassifica del conto economico, allargami il più
04:49possibile e ragazzi in regia cercate di stringere così facciamo vedere bene ai nostri telespettatori
04:55qua il file dove sono stati caricati. Allora, la società è quotata dal 2022, quindi i primi dati
05:04contabili li abbiamo dal 2020. È una società che arriva a fare 7,4 milioni, quindi molto molto
05:12piccolina nel 2025 con una crescita sicuramente importante, una crescita che vediamo un attimo
05:22mediamente comunque è stata di circa il 30%, tra il 20 e il 30% negli ultimi anni. Abbiamo
05:31quindi nel 2025 un 66% Italia e un 34% Brasile. Dopo andiamo a vedere come cambiano. Adesso
05:41prima parliamo del 2025. Abbiamo quindi ricavi per 7,4 milioni e poi questa voce che è una
05:49voce appunto variazione delle rimanenze. Si tratta del valore di ricavi stimati dalle commesse
05:56in corso di esecuzione non completate e non consegnate. Quindi è proprio una variazione
06:02di magazzino lavoro in corso. Vi ricordate che spesso abbiamo parlato noi di lavoro in corso,
06:08di stato avanzamento lavori, quindi questo è il valore dello stato avanzamento lavori che
06:13però ancora non è stato certificato come tale, non è stato ancora consegnato, è andato
06:19nel magazzino del circolante e non è ancora un ricavo cash. Detto questo, il nostro valore
06:27della produzione, quindi vedete che sono nel 2025 su 7 milioni di ricavi 5 milioni aggiungiamo
06:34di lavoro in corso. Proporzionalmente è una proporzione molto alta, 5 su 7, a formare un
06:40valore della produzione di 13 milioni. Andiamo su. Crescita quindi dei ricavi nel 2025
06:4832%, del valore della produzione 42%. Andiamo sotto, costi delle materie prime e costi per
06:53servizi. Bassi dai. Bassi materie prime e molto alti costi per servizi. Qui ci sono due riflessioni
07:01da fare, cioè due dettagli da dare. Innanzitutto va bene, un'elevata incidenza dei costi per
07:07servizi rispetto ai costi delle materie prime, perché stiamo parlando di ingegneria. Ingegneria
07:13significa due cose. Uno, subappaltare anche a terzi studi, progetti ingegneristici, ma
07:19due, la cosa più importante, è che l'ingegnere che lavora di continuo, quindi con un contratto
07:26continuativo, con Franchetti, così come con altre società che conosciamo, tipo ETS, tipo
07:31DBA, eccetera, che sono sempre quotate sull'EGM, è un ingegnere che può essere dipendente,
07:38lo trova nel costo del lavoro, ma spesso a partita IVA e va nel costo per servizio, che
07:44però deve essere assimilato a un costo del lavoro perché è un'attività continuativa,
07:49ok? Non è un ingegnere che prendo, tollo, prendo per questo progetto, lo prendo perché
07:53lavora con me tutti i giorni, viene timbra, ma per motivi suoi ha una partita IVA. Questo
07:59molto spesso accade nelle società di ingegneria e questo è proprio il caso, infatti la parte
08:06che si riferisce alle consulenze tecniche degli ingegneri a contratto con collaborazione
08:11continuativa è parificata al costo del lavoro. Quindi le consulenze tecniche ingegneristiche
08:18aumentano? No, quindi a questo punto io ve l'ho fatto vedere il valore aggiunto, ma in
08:24questo caso qui ha poco senso parlare di valore aggiunto, andiamo direttamente ad analizzare
08:28le bidà, ok? No, questo collaboratore dove lo metto? Lo lascio nei costi per servizi,
08:37perché comunque formalmente e contabilmente è un servizio di ingegneria che io prendo
08:42dalla persona che è un professionista e fa partita IVA. Ma è a livello normativo questa
08:48cosa qua? Certo, certo. Ma quindi contabilmente vanno i costi dei servizi, ma fare, calcolare
08:54un valore aggiunto mettendo dentro le costi dei servizi del personale non ha senso. Quindi
08:59in questo caso ne scendiamo direttamente nelle bidà che ha dentro il costo del lavoro.
09:04Quindi avremo dentro nelle bidà costi di materie, servizi, servizi di ingegneria e costo del
09:09lavoro tipico che è quello che ha i dipendenti. Mettiamo tutto direttamente nelle bidà.
09:11Così mettiamo tutto dentro lì. Voglio solamente farvi vedere che il costo dei servizi così come
09:18l'abbiamo comunque definito passa da 3,5 milioni a 6,5 milioni. Quindi comunque c'è stato
09:26un incremento fondamentale dei servizi di ingegneria dovuto al fatto che i lavori in corso,
09:31come abbiamo visto, sono passati da una variazione di 3,3 a una variazione di 5 e il backlog è
09:36arrivato a 40 milioni di euro. Quindi è comunque un incremento significativo che ha portato
09:44comunque ad una riduzione delle bidà che dal 38% diventa 29%, ma che poi andremo a
09:51vedere effettivamente quando poi questo costo del lavoro e questi servizi di ingegneria
09:57andranno poi a fatturare e quindi a diventare effettivamente ricavi e a rilasciare anche
10:02il loro margine. Però vediamo che dal 37, 38, 2023, 2024 scendiamo al 29 proprio perché
10:09questi costi per servizi salgono in maniera più che proporzionale rispetto alla variazione
10:15dei ricavi. Questo è avvenuto già nel 2024 e avviene ancora di più nel 2025 con un 88%
10:21di questi costi.
10:26Allora, abbiamo capito.
10:28Allora, il nostro bidà reported è come quello che abbiamo sempre riclassificato, quindi abbiamo
10:34costi materie prime, servizi, che in questo caso anche il costo del lavoro, costo del lavoro
10:38dipendente, altri costi operativi.
10:402,5 milioni nel 2023, 3,4 milioni nel 2024, 3,7 milioni nel 2025, 37%, 38 e 29 per
10:49quello
10:49che ci siamo detti, perché i costi per servizi sono cresciuti più di quanto sono cresciuti
10:54i ricavi. Va bene?
10:55Va bene.
10:56Questo è bidà, scusatemi un attimo.
10:58Però è una questione questa qua che poi sarà inversa.
11:02Aspetta, questo è bidà, come lo sta calcolando? Lo sto calcolando sul valore della produzione.
11:07È un e bidà reported che noi troviamo sulla riclassifica di Franchetti e sulla riclassifica
11:12standard.
11:13Ok.
11:13Ok. Vai.
11:15Eh no, mi...
11:16Ti faccio intervenire e poi dopo...
11:17Mi hai perso, non ho perso...
11:19No, ok, quello che ti voglio dire io è, adesso per la questione del costo del lavoro
11:23che sta avanzando, ma quindi in futuro sarà inverso.
11:28Allora, in futuro sarà inverso perché quei tecnici che noi abbiamo chiamato, il cui
11:34servizio è cresciuto così tanto...
11:36Costo adesso così tanto, poi non ci sarà più.
11:40Domani speriamo che si allinei e comunque i ricavi saranno maggiori rispetto e quindi
11:47riprendiamo le proporzionalità storiche che sono nell'intorno del 50%, ok?
11:54Ho capito, ho capito.
11:55Però detto questo, adesso andiamo a riflettere sull'e bidà. Il nostro e bidà quindi ha
12:00dentro il valore della produzione meno tutti quanti i costi. Ma nel valore della produzione
12:06c'è una voce che si chiama variazione delle rimanenze che solitamente non abbiamo guardato
12:11perché comunque era marginale, che in questo caso non è marginale perché su 7 milioni di ricavi
12:17io faccio più, devo metterci 5 milioni di lavori che non sono ricavi.
12:23Devono essere ancora consegnati e devono essere ancora certificati.
12:27Ok? Quindi da un punto di vista economico, ripeto, economico, è giusto avere 3,7 milioni di report.
12:35Ma questo è un lavoro...
12:36Perché è giusto averlo?
12:38Perché è giusto che l'e bidà sia così economicamente?
12:42Perché tu quelle persone che hai pagato le hai fatte lavorare per fare quello stato avanzamento lavori.
12:48Ok? Quindi economicamente quelle persone ti hanno rilasciato quel margine per produrre quei lavori.
12:55Sì.
12:56Dal punto di vista però del free cash flow, che è quello che a noi interessa per valutare le aziende,
13:01non è entrata a cassa nell'azienda.
13:04È uscita.
13:04È solo uscita. È solo il costo, materie prime, servizi di ingegneria, lavoratori, eccetera,
13:10che hanno portato l'infrastruttura a una buona manutenzione.
13:14Ok. Perdonami una cosa.
13:16Noi abbiamo già avuto modo di vedere società con stato avanzamenti lavori, giusto?
13:22Sì.
13:22Noi abbiamo sempre visto che a stato avanzamento lavoro,
13:29diciamo poi arrivava la parte di ricavo dedicata allo stato avanzamento lavoro.
13:34Però qua no.
13:35No. Allora?
13:36Perché?
13:37Perché?
13:38Perché non è...
13:39Cioè, questi qua avranno comunque lavorato, no?
13:42Perché il costo l'hai tirato fuori.
13:43Certo.
13:43Perché non ho messo...
13:45Perché ancora non sono stati certificati quei lavori.
13:48Cioè, questo è un caso particolare.
13:50Perché è una società piccola.
13:51Cioè, io ho bisogno del bollino dell'autorità o di quello che è.
13:54Per forza.
13:54Per diventare credito e poi per diventare ricavo dopo, quando incassi il credito.
13:59Perché a noi l'abbiamo già...
14:00C'è successo.
14:01Ma era una società più grande,
14:02società in cui la proporzione di questa parte qui era piccolina rispetto ai ricavi.
14:07E noi abbiamo sempre calcolato l'EBIDA sui ricavi.
14:10Non l'abbiamo mai fatto.
14:11Non avete mai visto nelle mie analisi valore della produzione dentro variazioni delle rimanenze
14:16e calcolato l'EBIDA sul valore della produzione.
14:18L'ho sempre calcolato sui ricavi.
14:20Perché era...
14:21Perché era poco proporzionale.
14:23Quindi potevo semplicemente fare l'EBIDA, che è cash, quello calcolato sui ricavi.
14:27Qua invece...
14:28In questo caso invece mi trovo in una situazione in cui non posso non tener conto del fatto
14:33che c'è stato un backlog, che il backlog è andato sotto produzione, che questa produzione
14:38ha generato un stato avanzamento lavori, ok?
14:41Ma questo purtroppo è quasi più grande dei ricavi stessi.
14:45Ma questo è solo perché manca la certificazione?
14:48Perché è piccolino.
14:48Sì, certo.
14:49Ma perché è piccolino, perché hanno un grande backlog rispetto ai ricavi.
14:53No, no, ho capito benissimo quello che voglio dire.
14:55In cui il backlog ancora non si è sviluppato.
14:58Capito?
14:59No, però ti rimane...
15:00Ho capito benissimo il ragionamento che fai, l'analisi che hai fatto, perfetto.
15:04Mi viene da pensare, dico, cavolo, ma se hai sempre poi alla fine bisogno della certificazione
15:09per il tipo di business che hai, c'è questa incognita...
15:12No, tu hai un contratto, il contratto che ti dice devo comunque fare degli stati avanzamenti,
15:16poi è semplicemente una lentezza dell'Italia rispetto anche ad altri paesi.
15:20No, ma pure è anche un'incognita la certificazione.
15:23No, per esempio, posso dire che in altri paesi, quando io seguivo Astaldi, Impregilo, eccetera,
15:28in altri paesi all'estero non solo tu hai una certificazione veloce, ma anche hai degli
15:34anticipi, cosa che in Italia non succede.
15:36Nonostante la certificazione...
15:37Cioè, no, prima di fare il lavoro tu dici io ti do il 30% d'acconto e quello è
15:41cassa.
15:42Quindi anche se ho uno stato avanzamento lavori, io su quello ho già preso un anticipo, per esempio,
15:46e quindi quello già mi impatta sulla cassa.
15:49No, no.
15:49Qui invece, magari, adesso io non lo so come funziona il loro anticipo, ma mi posso comunque
15:55aspettare che in Italia non ci sia grandi anticipazioni sui lavori pubblici, come lo era
16:00anche con Astaldi e Impregilo, e poi soprattutto sono molto lenti nella certificazione.
16:05Quando questo stato avanzamento lavori diventa pesante rispetto al tuo fatturato, diventa
16:10importante, purtroppo si creano questi squilibri fra il margine economico, che è giusto che
16:15sia così, di competenza economica, è giusto che quello EBITDA sia quei 3 milioni e sia
16:21in crescita rispetto all'anno precedente, però se io devo fare l'analista preciso, che dice
16:29quanta cassa è entrata in questa società quest'anno, purtroppo il mio EBITDA cash è
16:33meno 1,6.
16:34No, no.
16:35Cioè, capisci che c'è una grande differenza, va negativo.
16:38Niente, ho capito tutto.
16:40Quindi.
16:41Sei stata chiarissima.
16:42Questa è una cosa che non avevamo mai visto, è una cosa importante, e niente, quindi
16:47vi scrivo che questo EBITDA, sui ricavi, è un cash item, esclude non cash sales, ed è
16:55una misura più vicina al free cash flow, ok?
16:58E poi, ovviamente, vi scrivo anche qua che se lo inserisco come posta pesitiva, avrò
17:02un EBITDA maggiore e un cash flow, e nurrerei l'effetto di cash out con l'aumento del magazzino
17:08che poi vedremo nel circolante.
17:09Economicamente l'EBITDA report è d'assenso, i costi sono sostenuti anche per la realizzazione
17:14dei lavori in corso, e questo l'abbiamo detto, con riguardo al calcolo del cash flow, le
17:19poste non cash vanno tolte.
17:21E qui siamo arrivati.
17:23Stessa cosa, ovviamente, mi accadrà poi sotto, accadere sull'EBIT, sull'EBT e quant'altro.
17:30Sull'EBIT, per il momento l'abbiamo calcolato, reported, 2,2, togliamo il DNA, poi abbiamo
17:37sotto tutti i nostri proventi finanziari e oneri finanziari, svalutazione delle partecipazioni,
17:42predi e soccambi, utile prima delle imposte, tax rate e poi utile netto.
17:48Ok.
17:48Allora, parliamo un attimo, perché questo dobbiamo capire come cambierà questa situazione
17:53nel 2026, con un'acquisizione strategica.
17:57Allora, parliamo di questa acquisizione.
17:59Nel marzo 2026 fa un'acquisizione di una società che si chiama ECR, ne compra il 55%,
18:06è brasiliana, è attiva nei servizi di ingegneria per le infrastrutture complesse, con questa acquisizione
18:13raddoppia la dimensione operativa, il backlog da 40 milioni arriva fino a 90 milioni, si occupa
18:21quindi anche lei dell'invecchiamento delle infrastrutture che in Brasile è molto avanzato, necessita
18:28parecchi investimenti di manutenzione. Quanto ha pagato per questa acquisizione? Paga per
18:33il 55% i 7,5 milioni, più ha un earn out di 3,1 milioni al raggiungimento di obiettivi
18:40di EBITDA. I soci fondatori rimangono in carica, i manager per 4 anni, bla bla bla. Il valore
18:47del 100% è quindi 13,6 milioni più un earn out di 5,6. Va bene? No. Beh, per
18:55il 55 paga
18:5775, quindi il 100% corrisponde 13,6 più 5. Però perché l'earn out me l'hai aumentato?
19:06È perché l'earn out sarà sempre sul 55%. Sei sicuro? Se pago 7,5 per il 55, l'earn
19:15out 3,1
19:16sarà sempre per il 55%. Ma potrebbe anche non essere così. Vabbè, ipotizziamo che sia
19:23così. Lasciamo, va bene, ipotizziamo che sia così. Allora. Udipi per 10,4 milioni, valore
19:29della produzione. Mi porto a casa un valore della produzione di 10,4 milioni, mi porto a casa
19:332,5 milioni di EBITDA, mi porto a casa a cassa per 300 mila euro e mi porto un totale
19:39attivo per 7,5 milioni. Beh dai, hai fatto una bella acquisizione. Allora, io qua non vedo
19:45le formule. È una domanda la tua? A che ti serve? No, non vedo le formule, mi serve
19:51perché voglio vedere come ho calcolato tutto quanto. Eh non lo so dove c'è. Eh no, aspetta,
19:55devi riaprire qua. No, no, no, andiamo avanti. No, la formula la voglio vedere. Fammi vedere.
20:04Mi riapri qua il... Mi riapro qua, vediamo se ce la facciamo così. Adesso che l'avevo
20:08fatto, vediamo un po' se riusciamo a farlo rivedere. Vabbè, sai che ce la faccio?
20:12Perché andiamo in pausa? Ma perché ti interessa tanto? Sì, perché voglio vedere
20:15come ho costruito la formula. Va bene, allora facciamo così, dai, andiamo in pausa,
20:19ti ristabilisco il file. Ma dai, guarda, la vediamo. Vediamo in qualche modo qua la
20:24formula, dai. Cosa hai fatto? Hai fatto 7,5 più 3,1 e l'altro? Allora, vediamo un attimo
20:29le EBITDA come l'abbiamo calcolato, che è quello che ci interessa. Allora, l'EBITDA
20:42che si raffronta con la mia marginalità del 29, quindi è leggermente dilutive.
20:49Più basso. Ok? Leggermente dilutive. Che multiplo calcolo? 13,6 più 5,6 è il valore
20:56dell'acquisto, le V. Più mi porto a casa, quindi tolgo 0,3 di cassa, diviso 2,5. Quindi mi
21:03porto a casa
21:04questa società per 7,6 volte il suo EBITDA. Ok. Che si raffronta con un 7,9 di
21:11franchetti, a quanto sta quotante, un 7,2 del settore. Quindi l'ho comprata bene,
21:17l'ho comprata giusta. Ok. Poi che cosa abbiamo qui? Nel valore del Goodwill abbiamo
21:24un 7,5 di attivo che mi porto a casa. Ok. Il 3,1, devo capire che cosa c'è.
21:33Learn out. Meno 0,3. Meno 0,3 che è la... Dopo questo lo guardiamo
21:40quando guardiamo lo stato patrimoniale. Va bene. 0,3 è la cassanetta. Sì. E quindi
21:45arriva a 10,3 di Goodwill. Ok. Quindi il 10,3 che mi sono comprato, che è il valore
21:52che mi sono pagato, meno 2,8, cioè meno 7,5, scusatemi, arrivo a 2,8 che dovrebbe
21:59essere il mio Goodwill. Ok? Che è più dell'attivo che mi sono comprato. Perché
22:04mi sono comprato l'attivo per 10,3 e poi, mentre invece il mio attivo che mi porto
22:08a casa è 7,5. È buono. Quindi mi sono portato un 2... Mi dovrei portare, dovrei
22:15vedere nel 2026 un Goodwill di 2,8. Ora, questa acquisizione che cosa mi porta?
22:20oltre al diluirmi un pochino l'EBIDA. Ah. Mi porta questa cosa qui. Io sono partito
22:274,9 dell'Italia, 2,5 del Brasile. Sì. L'anno 2025. Sì. Mi dicono come Guidance che
22:33la crescita dei ricavi organica è del 20% nel 2026. Ok. Quindi vuol dire che il mio 4,9
22:40dovrebbe diventare 5,9 nel 2026. Ok. Italia. Nel Brasile che succede? Ipotizziamo che cresca
22:47anche lui del 20%. Ok. Quindi il 2,5 del 2025 mi cresce del 20%. Il 10,4, che è
22:54quello
22:54che mi porto a casa, del 2025 lo faccio crescere anche lui. Ipotizziamo il 20%. Quindi, detto
23:01questo, nel 2026 che cosa potrò avere? Un 5,9 l'Italia, un 15,5 il Brasile. Ah, però
23:07si ribalta tutto. Vedete che dal 66% l'Italia arriva... Queste sono stime, eh? Certo. Poi non è detto
23:13che questo lo vedremo. Però, stimando, dal 66 arriva al 30 e dal 34 arriva al 72. Quindi
23:20si inverte totalmente la situazione. Questo significa che variazioni di rileminenze
23:25saranno molto più veloci a diventare cash. Significa che il circolante, dopo andiamo a
23:31vedere, nel magazzino che è lento, il circolante che è quasi una volta i ricavi, altissimo,
23:37tornerà ad essere in situazioni molto più ottimizzate. Quindi ho il doppio, no, ho il
23:42doppio effetto flusso. No, no, capito. Avrò un EBITDA che sarà più velocemente, un EBITDA
23:47cash e un circolante che gira più velocemente. Doppio effetto flusso 2026. Sto sudando, eh,
23:54con franchezza, lo dico. Eh, però, eh, ragazzi, questo ti va a capire come la strategica è stata
24:00da questa acquisizione, no? Quindi riduzione significativa del peso dell'Italia dopo
24:04l'acquisizione del Brasile. Dovrebbe ridurre, rimanente il lavoro in corso, perché l'Italia
24:09autorizzativo è molto più veloce, un impatto positivo sull'EBITDA cash e sul circolante.
24:15Pausa? Pausa.
24:17Ma, ma, Stato patrimoniale rinno.
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