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00:25Grazie a tutti.
00:31Allora, dottor Russo, i mercati azionari dagli Stati Uniti all'Asia all'Europa sono tornati praticamente ai livelli pre-guerra,
00:40cioè ai livelli di fine febbraio-inizio marzo, come se la guerra in Iran fosse stata già archiviata. Qual è
00:49la sua chiave di lettura rispetto a questa tenuta sorprendente degli asset rischiosi?
00:55Sì, effettivamente abbiamo avuto un marzo molto difficile, perché nel mese di marzo tutte le asset classi sono correlate negativamente.
01:02Però è molto importante sottolineare, in modo anche cinico, che una cosa è la guerra, cioè i giornali guardano la
01:09guerra, i mercati guardano in cosa può trasformarsi la guerra.
01:14Cioè la guerra diventa pericolosa per i mercati se si trasforma in crisi energetica, se si trasforma in inflazione, se
01:22si trasforma in crisi dei consumi e quindi in ultima analisi in una recessione.
01:28È evidente che in questo caso, perché il filo è stato veramente tirato, però a un certo punto ci si
01:33è reso conto, o meglio, i mercati hanno scommesso, e questo si è visto palesemente perché era fin troppo ottimistico
01:41e ottimistica la reazione dei mercati anche nei momenti di maggiore tensione.
01:45Tanto che si diceva all'inizio se questa guerra durerà più di 15 giorni il petrolio arriverà a 200 dollari
01:50al barile.
01:51Invece si è capito che, poiché eravamo di fronte a uno scenario che faceva davvero male a tutti, perché chiaramente
01:57lato Medio Oriente, un blocco totale di Ormus non porta la prima risorsa economica a quell'area geografica.
02:04Lato Stati Uniti è la guerra più impopolare dalla storia, forse, degli Stati Uniti, per cui Trump sta portando avanti
02:10una guerra che agli americani non interessa per nulla.
02:13Lato Europa, il blocco di Ormus blocca i consumi, quindi blocca il polmone europeo sia per la Cina che per
02:20gli Stati Uniti e poi si è arrivati quasi a ipotizzare una guerra nucleare.
02:26Quindi il mercato è stato molto razionale, il mercato azionario innanzitutto, e quindi è stata fatta una scommessa chiara su
02:33una risoluzione, su una soluzione ottimistica del conflitto.
02:36Ecco perché siamo tornati ai livelli per le crisi. Sul lato obbligazionario invece la scommessa è stata un po' diversa.
02:43In effetti azioni e credito hanno digerito la guerra quasi totalmente, anche se questa tregua è molto fragile.
02:51Però i titoli di Stato a lungo termine, i Treasury in particolare, presentano delle criticità.
02:58Le borse guardano troppo avanti oppure stanno sottovalutando lo shock energetico?
03:03No, ma a mio parere c'era un disequilibrio proprio dal lato obbligazionario, perché noi venivamo innanzitutto da un mondo
03:09di tassi vicini allo zero, addirittura tassi negativi.
03:12E invece va detto che i spread sui crediti, cioè quel prezzo che il mercato è disposto a pagare per
03:19prestare danaro a un soggetto reputato più rischioso rispetto a un soggetto sicuro, ai governativi,
03:26avevamo nel mese di febbraio gli spread sui crediti ai minimi degli ultimi 15 anni.
03:31Quindi questo cosa vuol dire? Che il differenziale di prezzo, di tasso tra un titolo obbligazionario di un'azienda più
03:38rischiosa rispetto ai titoli di Stato,
03:40quel premio era veramente molto sottile.
03:43Quindi c'era un'anomalia nel mondo obbligazionario, si scontava uno scenario veramente estremamente tranquillo,
03:50di tassi bassi, di crisi economica inesistente, cioè di una stabilità economica, di spazi di politica monetaria.
03:58Improvvisamente c'è stata questa crisi geopolitica che ha portato ad allargare quegli differenziali di spread di credito.
04:05Quando si allarga un differenziale così stretto, diciamo, un guadagno sicuro diventa una perdita simmetrica,
04:11perché quel cuscinetto è troppo stretto, allora sì che si è avuto una reazione forte sul mondo obbligazionario,
04:17dove si è tornati sul decennale intorno al 4%, si è tornati sul trentennale americano, che è una soglia molto
04:24critica, intorno al 5%.
04:25Va detto pure che il rapporto debito PIL negli anni 90 era del 60%, oggi siamo al 95%.
04:32Quindi a mio parere c'è stata una rinormalizzazione dal lato obbligazionario che noi percepiamo come operatori
04:38come un rialzo e un semi-shock sui tassi.
04:43Il mercato azionario, che invece ragiona in modo più razionale, perché perché l'inflazione o lo scenario inflattivo
04:49possa diventare crisi e si possa ripercuotere sui utili, ci vuole più tempo, ecco questo disallineamento tra azioni e obbligazioni.
04:56Ma credo che a questo punto si debbano guardare con molta attenzione tutti e due i mercati,
05:00perché anzi, con più attenzione il mercato obbligazionario, perché, ripeto, data la peculiarità del debito americano,
05:07siamo al rapporto debito PIL del 120%, la soglia del 4,30 sul decennale americano e del 5% sul
05:14trentennale americano
05:15è una soglia critica che anche Trump guarda con molta attenzione, perché quella sì potrebbe essere una soglia
05:22che potrebbe determinare degli squilibri, poi a cascata anche sul mondo azionario.
05:26Esaminiamo il grafico dell'azionario mondiale nel lungo termine, che ci propone di guardare molto attentamente.
05:33Lo vediamo. Quali analogie o differenze riscontra rispetto alle crisi degli ultimi 50 anni?
05:41Questa è una cosa, secondo me, molto interessante, perché quando ci sono crisi come l'attuale,
05:46bisogna più che altro anche fare un escursus storico, perché bisogna capire innanzitutto la resilienza
05:54dei mercati azionari di fronte alle guerre. E poi una grandissima differenza, cioè questo grafico appunto
06:02dimostra che vede l'andamento dell'MCI World, denominato in Euro, nelle varie crisi che hanno attraversato i mercati
06:09negli ultimi anni. Abbiamo in particolar modo segnalato tre crisi, cioè tre crisi dove le guerre sono state associate
06:15anche delle crisi petrolifere. Vedete che in media i mercati hanno recuperato l'S&P nelle grandi guerre,
06:22nelle ultime guerre che negli ultimi conflitti abbiamo vissuto negli ultimi 50 anni, hanno recuperato in media
06:27tra i 15 e i 20 giorni i livelli preguerra. Solamente in due casi c'è stato uno shock più
06:32grosso,
06:33ed è il 1973, nella guerra di Yom Kippur, quando ci fu un embargo arabo, nel 1990 quando abbiamo avuto
06:42un'invasione del Kuwait da parte dell'Iraq, dove lì ci furono anche i sequestri dei possi petrolio,
06:49e lì però avevamo uno shock dove ci furono nel primo caso sei mesi, nel secondo caso addirittura sei anni
06:58per recuperare i minimi, perché all'epoca l'economia globale era molto dipendente dal petrolio,
07:05perché un blocco del petrolio veramente si estendeva, poteva colpire l'intera economia globale.
07:10Oggi non abbiamo avuto un'interruzione delle forniture di petrolio. Nel 2022, nel caso della guerra tra Russia e Ucraina,
07:17di fatto la correzione è stata del 7% e addirittura si è recuperata in qualche settimana. Perché?
07:24Perché innanzitutto gli Stati Uniti sono molto più indipendenti con lo shale oil dal petrolio globale.
07:30E in secondo luogo, ripeto, questo blocco delle forniture di Ormuz non è mai stato totale.
07:35Ricordiamo che è il 20% del petrolio globale, che più che altro colpisce la Cina,
07:40oltre al petrolio anche le forniture alimentari e fertilizzanti, ma ecco che, poiché è cambiato lo scenario mondiale,
07:45è molto importante vedere e analizzare come una guerra, uno shock petrolifero come in questo caso,
07:52sia in grado di influenzare nel medio e lungo termine l'economia globale.
07:56Ripeto, se, come stiamo vedendo in questi giorni, stiamo andando verso un clima di normalizzazione,
08:01ecco perché i mercati azionari hanno reagito bene.
08:03Ma bisogna stare attenti perché ci sono forti rotazioni settoriali.
08:07Gli analisti, tra l'altro, stanno valutando i vari impatti dal punto di vista macroeconomico.
08:11Quindi, due possibili impatti, shock da offerta e rischio di stardoflazione.
08:17Ma, naturalmente, tutto dipenderà dagli sviluppi.
08:21Ciò che sembra certo è che lo sblocco di Hormuz richiederà comunque parecchie settimane.
08:28Dal punto di vista di un value investor, quindi russo,
08:31che implicazioni vede per la gestione degli investimenti da qui ai prossimi 12-18 mesi?
08:36Ma guardi, è cambiato molto il punto di vista, perché mentre prima eravamo abituati a delle narrazioni molto forti,
08:42noi abbiamo avuto l'era della tecnologia, abbiamo avuto l'intelligenza artificiale, la transizione energetica.
08:48Quindi ci siamo trovati dei portafogli involontariamente concentrati,
08:53perché la tecnologia e l'intelligenza artificiale ci hanno portato ad avere sette aziende
08:58che pesavano più del 20% dell'S&P 500 e l'MCI World è composto per il 63% dall'indice
09:04americano.
09:05Adesso però il quadro si è ribaltato, anzi, le società dell'energia capitalizzano più del big tech.
09:11Ecco, più che altro, cosa è successo?
09:13È successo che è chiaramente pericoloso scommettere su determinati settori,
09:18quindi bisogna costruire dei portafogli trasversali.
09:21Cioè il segreto del futuro non è prevedere, ma prevenire.
09:25Quindi avere un portafoglio che sia composto da più settori, in modo equilibrato,
09:31faccio degli esempi, energia e materials sono i due settori che hanno difesso i portafogli in questo periodo.
09:36Chi non li avessi avuti sarebbe trovato in grande difficoltà.
09:38Oggi i consumi discrezionali sono ai minimi rispetto al 2009 in termini relativi con l'S&P 500,
09:45quindi quelli che sono i beni legati ai beni di prima necessità.
09:49Oggi avere questo settore in portafoglio è molto importante.
09:52Avere degli industriali, dei finanziari.
09:54Cioè, perché ci troviamo di fronte a dei cambi di scenari,
09:57ci potremmo trovare di qui a tre mesi di fronte a uno scenario inflattivo,
10:01a uno scenario recessivo o addirittura a uno scenario di normalizzazione,
10:04diciamo di nuovo di abbassamento dei tassi di interesse.
10:07Poiché dobbiamo essere onesti e non possiamo prevedere il prossimo scenario,
10:11è molto importante essere trasversali.
10:14Quindi la diversificazione è l'arma vincente per combattere e difendersi nei prossimi anni.
10:20Senta, a Wall Street la narrativa attuale è dominata da un paradosso,
10:24perché da un lato abbiamo le pressioni sul petrolio, quindi volatilità geopolitica,
10:29timori di inflazione e di tassi non sicuramente più bassi.
10:34Ma dall'altro lato c'è l'intelligenza artificiale che in questa fase ha funzionato da potente antidoto,
10:43vedi NVIDIA, Antropic, i semiconduttori,
10:45e poi c'è fermento per le prossime IPO, Specax e OpenAI.
10:51Quindi da che parte del mercato conviene stare?
10:53Guardi, io credo che questa rivoluzione sia ineluttabile.
10:57Ecco, facciamo un altro esempio interessante.
11:00Le grandi società tecnologiche nell'ultimo anno hanno perso circa il 25-30% sul mercato, sul Nasdaq,
11:07ma sono le protagoniste assolute, senza ombra di dubbio, della rivoluzione industriale che stiamo vivendo.
11:15L'intelligenza artificiale per certi versi è un detonatore dell'inflazione,
11:18dall'altro lato il petrolio è benzina sul fuoco, usiamo proprio il termine congro.
11:26Io sono abbastanza fiducioso nel fatto che queste tensioni inflazionistiche siano destinate a essere assorbite,
11:32però la sua domanda è molto interessante perché a mio parere conviene mantenere,
11:37in particolar modo in questo periodo magari reinvestire per chi fosse stato fuori, nel settore tech,
11:43anche perché il settore tech attraversa tutti i settori che ho indicato precedentemente.
11:47Non ho capito una cosa, l'inflazione, il detonatore dell'inflazione, Medio Oriente o l'intelligenza artificiale?
11:53No, è l'intelligenza artificiale, perché quando l'intelligenza artificiale determina,
11:58facciamo un esempio molto cinico, una caduta dell'occupazione, perché molti occupati vengono sostituiti,
12:07quindi c'è un calo anche potenziale dei consumi, diciamo da un certo punto di vista,
12:12l'intelligenza artificiale aiuta le aziende a spendere di meno e potrebbe essere anche un detonatore dell'inflazione.
12:18Il petrolio, dall'altro lato, la crisi energetica produce inflazione, c'è quindi un maggiore equilibrio.
12:25Io ritengo che però non si possa far finta di escludere il settore tech,
12:31nonostante i grossi investimenti che devono compiere per software, eccetera, da un asset class azionario.
12:38Piazza Faria ha ripreso quota, l'indice Fuzzimib di nuovo sopra 47 mila.
12:43Come vede la correlazione in una battuta tra settori war sensitive, come difese d'energia,
12:50e settori più sensibili al ciclo?
12:53Ma noi abbiamo un vantaggio da noi che abbiamo un settore pesato molto sulle banche,
12:57quindi diciamo le banche che continuano a beneficiare anche di un rialzo dei tassi,
13:01alimentano il nostro mercato.
13:04Quindi le banche possono fare anche da fattori di equilibrio, i financial in questa fase sono di nuovo,
13:08i financial solidi come quelli italiani sono vincenti, quindi va bene.
13:12Grazie, davvero grazie a Roberto Russo, Fandberg di Il Valore Conta.
13:15Buon lavoro e a presto.
13:16Grazie a voi.
13:18Ci fermiamo qualche istante e riprendiamo tra poco con la fiscalità internazionale.
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