Frédéric Redel Gérant chez CCR AM>

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01/09/2023

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00:00 Frédéric Rodel bonjour. Bonjour. Vous êtes gérant chez CCR Asset Management, on va parler avec vous du segment des mid-cap en Europe.

00:07 Alors si l'on se réfère à ce qui s'était passé en 2011, c'est peut-être la première année où ces mid-cap

00:12 n'ont pas fait leur surperformance face aux grandes valeurs.

00:17 Est-ce que

00:19 l'environnement, votre environnement a changé en début d'année 2012 ?

00:22 En fait c'est pas la première année, il arrive ponctuellement que les grandes valeurs fassent mieux que les petites et les moyennes.

00:27 Si je ne me trompe pas, c'est arrivé pour la zone euro et Europe en 2002, en 2007, donc vous voyez qu'il y a un lien assez

00:33 évident avec les cycles économiques et qui n'est pas très étonnant dans la mesure où la constitution qu'on compare

00:38 en particulier les valeurs moyennes et grandes valeurs, il faut prendre en compte les

00:41 pondérations sectorielles et beaucoup de secteurs cycliques sont très représentés dans les valeurs moyennes

00:45 plus que dans les grandes. Dans les grandes, vous trouvez la pharmacie, vous trouvez le pétrole, enfin qui est cyclique mais moins,

00:49 vous trouvez les télécoms et dans les valeurs moyennes, vous trouvez beaucoup de fabricants de biens d'équipement par exemple, de cimentiers.

00:55 Et donc c'est pas très étonnant, surtout que comme vous l'avez dit, ça a succédé à plusieurs années de superformance forte,

01:01 les valorisations, on ne peut pas dire qu'il y a un écart de valorisation,

01:04 on pourra faire le point là-dessus si vous le voulez, donc c'est pas très surprenant. Effectivement il y a une sous-performance de

01:10 500, 600 points pour l'euro et l'Europe entre valeurs moyennes et grandes.

01:14 On n'était pas dans le même scénario qu'en 2008 où là on va dire tous les marchés ont souffert, y compris celui-là, pour des questions de la liquidité.

01:20 La liquidité en fait

01:23 n'a pas, aussi bien en 2008 que en 2011, à l'exception de quelques journées en 2008, n'a pas tellement été un sujet en fait.

01:29 Non, en 2008,

01:31 je pense qu'on partait de mémoire, de situation d'écart de valorisation qui devait être moindre.

01:35 Effectivement, je pense qu'en 2008, vous avez raison, les valeurs moyennes n'ont pas dû nettement sous-performer par rapport aux grandes.

01:40 Donc là on est dans un autre environnement, mais là les questions donc de cycle ont pu jouer. Est-ce que

01:46 je dirais qu'on parlait de cette année 2012,

01:49 est-ce que, parce qu'un gérant value en 2011, effectivement, il a souffert parce que les...

01:53 c'est pas parce que des valeurs mid-cap étaient pas chères qu'il y avait de la demande quelque part.

01:57 Bah écoutez, dans le cas du fonds que je gère, on a souffert certes, puisque la performance est clairement négative.

02:02 Elle a quand même été plus résistante que l'indice de référence, dans la mesure où

02:06 il semblait quand même assez clair que les marges de 2011 étaient à des niveaux historiquement records

02:11 et qu'on risquait de s'exposer à la déception en 2012. Bon alors après il y a eu le retournement macroéconomique qu'on connaît,

02:16 mais ça avait quand même incité une certaine prudence.

02:18 Maintenant pour faire un peu le point sur la valorisation, si on distingue secteur par secteur,

02:21 moi j'aime bien dire qu'il y a des secteurs où la taille est un facteur clé de succès,

02:26 et donc dans ces secteurs là, il est assez logique que les valeurs moyennes et petites soient décodées par rapport aux grandes.

02:30 Et actuellement c'est le cas dans l'agroalimentaire,

02:32 c'est le cas dans un secteur comme les logiciels, qui est plus petit, mais là,

02:35 clairement, quand vous avez des logiciels, vous les vendez partout dans le monde et les coûts sont assez fixes.

02:38 C'est pas le cas dans deux secteurs, il y a quelques raisons. Il y a une petite surcote des valeurs moyennes

02:43 sur le pétrole, et je pense que ça tient au fait que les

02:47 explorations en production donnent de meilleurs résultats chez les indépendants que chez les grands, et de même dans le secteur pharmaceutique,

02:51 où de même les molécules, on les trouve quand même plus chez les petits.

02:54 Mais en dehors de ces deux contre-exemples, la hiérarchie est un peu respectée, c'est pas des écarts de valorisation énormes, mais ils existent.

03:00 Et après, si on prend des secteurs, plus je dirais, où il n'y a pas vraiment de facteur clé de succès lié à la taille,

03:05 ça dépend. Si vous prenez le secteur, je vais prendre des exemples cycliques, dans le secteur papetier, c'est un petit secteur certes,

03:11 il y a un avantage clair aux grandes valeurs, qui sont plus résistantes.

03:15 Par contre, étonnamment, à première vue, dans le secteur cimentier, les petites valeurs sont plus chères que les grandes.

03:19 Et pourquoi ? C'est parce que les grandes sont lancées dans une frénésie d'acquisition.

03:22 C'est le cas de toutes les grandes, certaines ont fait plus que la farge. Les petits

03:27 sont moins exposés, ont des bilans plus solides, et donc il y a plus de craintes du marché sur des augmentations de capital chez les grands acteurs.

03:33 Donc on va avoir une discrimination, et là, en faveur des petites.

03:36 Oui, et donc là, le cachet, il y a une petite surcote des valeurs moyennes, qui est assez justifiée par toutes ces craintes qu'on a

03:42 actuellement sur le crédit et le refinancement des emprunts bancaires.

03:45 Alors, on a pu aussi souhaiter, ou voir, que ce secteur soit animé par,

03:50 justement, compte tenu de ces faibles valorisations dans certains segments par des acquisitions.

03:54 Enfin, faibles, vous pouvez pas exagérer, mais raisonnables.

03:56 Raisonnables, voilà. Est-ce que vraiment, il y a eu des acquisitions qui ont pu montrer à certains investisseurs un peu fraileux que finalement,

04:04 il y avait de la valorisation sur ce segment ?

04:08 Écoutez, c'est amusant d'en parler parce qu'on a comme eu un environnement très incertain, avec beaucoup d'angoisse en 2011.

04:14 Et je pense que si vous faites la liste de toutes les OPA qu'il y a eu cette année-là, il y a eu à peu près

04:18 systématiquement contre-offres, arrivées d'un autre acquéreur, et souvent, des primes proposées, relevées, des luttes, qui conduisaient à des niveaux très élevés.

04:27 Et ça a été le cas, alors, j'ai des exemples en tête qui sont pas les plus connus,

04:31 Charter, qui est une société anglaise qu'on avait,

04:33 il y a eu des exemples en France, alors je ne sais plus si c'est sur Delachaux, il y a eu un relèvement des offres ou pas.

04:38 Mais, enfin, il y a eu une prime très substantielle.

04:40 Enfin, donc, pour répondre à votre question, oui, il y a eu une activité forte, et avec souvent,

04:45 en fait, souvent, c'est pas mon esprit, et souvent, c'est même la peine de venir se placer en tant qu'investisseur à la première offre,

04:50 car elle était quasi toujours suivie de relèvements ou de contre-offres.

04:55 Un exemple qu'on a eu récemment, dont on a bénéficié début 2012,

04:58 c'est une société hollandaise, c'est Aluavine, qui est un des grands producteurs mondiaux de tubes en plastique.

05:03 C'est pas très excitant a priori, une société qui a eu beaucoup de dettes.

05:06 Et un grand acteur mexicain est venu faire une offre, et il a relevé quatre fois son offre pour qu'elle soit acceptée.

05:11 Sachant que la première offre était quand même avec 100% de primes, ou quasiment, par rapport au prix existant.

05:16 Donc, oui, ça a été un environnement riche en ce sens, et à mon avis, je pense que ça va le rester.

05:22 Alors, je pense qu'on va avoir une particularité qui a déjà commencé, c'est que dans ces phases de cycle économique et boursier,

05:26 il est coutume que des grands, que des majoritaires, que ce soit des familles ou des industriels, rachètent des filles à côté.

05:31 Et c'est le cas, ça a été beaucoup le cas début 2003, c'est le cas actuellement.

05:35 Un exemple en France, ça a été Guyane et Gascogne récemment.

05:38 Alors certes, la prime a été faible et discutable, mais ça illustre bien le propos.

05:43 Et je pense que ça, on va en avoir un certain nombre dans les mois qui viennent.

05:46 Alors, on voit du côté des perspectives de 2012, peut-être des points d'interrogation, justement.

05:50 Après une bonne année 2001, ou bonne année 2010, bonne année 2001, on commence à avoir des comparables, peut-être pour ces sociétés aussi.

05:58 Ils commencent à être difficiles à tenir.

05:59 C'est-à-dire que ça veut pas dire que les sociétés n'ont pas de croissance, ou n'auront pas de croissance en 2012.

06:02 Mais il y a toujours un trimestre où on commence à dire "ah oui, on avait eu un excellent trimestre".

06:06 Donc on commence à avoir du mal après ces reprises.

06:09 Parce que les entreprises, finalement, elles, ont connu de la reprise.

06:12 On parle souvent des dettes souveraines, mais côté entreprise, il y a eu des redarrestements d'entreprise, des bonnes années.

06:17 Oui, vous avez raison.

06:18 Alors d'autant plus que c'est ça qui est un peu étonnant par rapport à 2008-2009,

06:22 c'est que normalement, quand on sort d'une récession, les marges étaient basses, il y a eu du potentiel d'amélioration.

06:26 Là, c'est pas le cas, les marges sont restées très élevées.

06:28 Donc, je pense que les attentes qu'ont les analystes de brokers, ce qu'on appelle en anglicisme le "sell side",

06:36 qui tablent sur une croissance des résultats assez importante, sont trop fortes.

06:40 Je pense, d'autre côté, que beaucoup de gérants sont dans le même état d'esprit.

06:43 Donc après, la question est de savoir si cette déception va être très importante ou pas.

06:46 Et c'est vrai que maintenant qu'il y a eu un petit rebond des marchés en début d'année, c'est un peu du pilotage à but.

06:51 Ce qu'il faut, c'est avoir des convictions.

06:53 À mon avis, une façon d'éviter, je pense qu'il faut se mettre dans des optiques à long terme qu'on investit,

06:58 à mon avis, ce qui est intéressant, c'est de jouer ce qui a été assez payant en 2009,

07:03 c'est des sociétés qui vont se sentir renforcées de la crise,

07:06 c'est-à-dire qui auront des concurrents qui auront disparu, qu'elles auront racheté, qui auront gagné les parts de marché.

07:10 Un exemple flagrant en France à l'époque, c'est Arkema.

07:14 Je ne sais pas si Arkema, vous savez, l'ex-Fidel Chimique de Total, qui a pu racheter des concurrents à très bas prix.

07:20 Par exemple, pour prendre des cas de méfond en Angleterre, j'ai investi récemment dans une société qui s'appelle DS Smith,

07:24 c'est une société anglaise de carton ondulé et qui vient de racheter les actifs de Stora, un de ses grands concurrents,

07:29 à un prix très raisonnable. C'est une société bien gérée, donc je suis sûr qu'ils vont faire des choses bien avec ça.

07:35 En conclusion, il y aura donc peut-être des opportunités sur ce segment Mid Cap ?

07:39 Oui, si vous voulez, c'est l'intérêt du segment, c'est qu'il est large, mid ou small.

07:43 Il a aussi la particularité que quand les choses vont mal en bourse et dans les marchés financiers,

07:47 la recherche est réduite sur ces sociétés. Les brokers réduisent leurs effectifs,

07:52 et surtout sur des titres peu liquides qui rapportent peu de volume et peu de transactions.

07:56 Donc, on a des sociétés moins bien couvertes, le marché sera moins efficient et il y aura des opportunités.

08:01 Il y en a déjà d'ailleurs, mais il y en aura encore plus.

08:03 C'est un message d'espoir, en tout cas pour ceux qui doutent de la bourse.

08:07 Merci d'avoir fait le point avec nous sur ce segment des Mid Cap en Europe, Frédéric Rodaël.

08:11 On rappelle que vous êtes donc gérant chez CCR Asset Management.

08:14 Merci à vous.

08:16 [SILENCE]

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